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金融稳定是一个普遍关注的问题，国际学界和实务界一致认为，金融体系基本功能是否有效发挥，是判断金融体系是否稳定的最为重要的标准。本文即是从这一角度出发，通过研究企业融资、治理结构和金融脆弱性的关系来研究金融稳定的微观治理基础，或者说试图揭示我国金融不稳定的内在机制。 本文第一章是问题的提出。第二章通过理论介绍和文献评述阐述了企业融资、治理结构与金融脆弱性的关系。企业融资结构和治理结构互相影响，并决定公司的投融资行为，企业融资投资之后资金是否保值增值，直接关系到金融体系是否稳定，也关系到经济结构是否优化。 从理论上讲，由于信息不对称等原因，金融脆弱性具有一定的内生性，但是不同国家或不同经济体，金融脆弱性的程度不同。本文第三章通过国际比较和历史分析的方法，分别考察了美国的市场型融资和治理结构模式、日德和东南亚各国的银行主导型融资和治理结构模式，重点研究了日本和东南亚各国的情况。市场型模式是基于披露的体系，主要依靠有效的流动性较强的证券市场，以及“用脚投票”、“控制权市场”和“经理人市场”等外部约束，投资者保护和执法效率至关重要。银行主导型融资模式偏重于内部控制，特别是来自于银行的控制。日本的主办银行制以及交叉持股的股权结构，以及政府对金融业的管制，削弱了股权和债权的治理效应。过度依赖于银行贷款的融资结构以及自由化过程中较低的市场透明度，加重了金融脆弱性。内源融资为主的特点，以及银行利用债权和股权双重力量对公司的监督约束，是德国公司治理好于日本的重要原因。随着经济全球化的发展，各国金融市场发展的步伐加快，融资模式和治理结构逐步趋同，表现为:股权约束最为重要和根本;但股权与债权约束是相辅相成的，缺一不可;银行与金融市场的功能互相促进的。在金融自由化和发展资本市场的过程中，东亚国家忽视了加强债权人（特别是银行债权）控制力的重要性，忽视了银行业务结构调整对债权治理作用的重要性，更忽视了保护投资者利益的法治环境对发展资本市场的必要性。这种情况的结果是，非但市场型融资模式和治理结构没有发挥作用，反而使得银行债权控制更加软化。 在上述理论分析和国际比较的基础上，本文采用了理论分析和实证分析相结合的方法，按照以下的逻辑关系，融资模式和所有权结构(—)公司治理模式→公司行为和业绩→金融效率和金融脆弱性(一)经济增长(一)融资模式，在第四章、第五章和第六章分别考察了具有不同产权结构和不同融资模式的国有企业、民营企业和上市公司的融资行为、治理结构以及对金融脆弱性的影响。 国有企业的治理结构特征可以概括为行政约束下的内部人控制。内部人普遍追求控制权利益最大化。我国现行的社会本位的破产制度虽然对职工安置和社会稳定有一定的作用，但却使得银行债权人和其他债权人处于无权地位，破坏了债权债务契约的执行机制，为企业“逃废债”提供了激励。股权和债权的治理效应无法有效发挥。 正规市场的银行贷款的实际利率长期偏低，远低于民间借贷利率和国内的平均投资回报率。本文利用权衡理论对国有企业的融资结构进行了分析，对贷款审批过程和还款过程进行了博弈分析，分析表明，人为扭曲的资金价格和破产成本导致国有企业提高负债比率，国家信用和信贷的双重配给（利率和抵押品）保证了国有企业信贷资金的可得性。在政府干预情况下，鉴于破产制度的缺陷和执法体系的地方保护主义，企业选择逃废债，银行默认贷款损失却成了无奈的选择。根据西方经济学中的固定投资理论（合意资本存量理论、加速理论和乔根森模型），本文结合我国由短缺经济时代卖方市场向生产相对过剩的买方市场的过渡，分析了国有企业过度融资和过度投资行为，认为国有企业投资过程中资本替代劳动，以及过度投资和过度竞争之后效率低下和退出障碍，恶化了银行体系的质量。 民营企业的家族管理特性，以及金融压抑下的“信贷配给”导致的过高的融资成本，形成了内源融资和非正规融资为主的特征，融资难的问题较为突出。现有的民营中小企业的融资模式实际上是基于治理结构和融资成本的次优选择。资金的硬预算约束，导致了民营企业理性选择了劳动替代资本的产业格局，增加了就业，提高了竞争力。 本文分析了大型民营企业，特别是上市民营企业的融资行为和治理结构。在现有的债权约束软化和资本市场非有效的环境下，这些企业以控制权利益的最大化为目标，控股股东与债权人、外部股东的利益冲突可能更加明显。单纯的民营化并不能改变公司治理以及金融体系基本功能失效的问题。 本文利用理论分析和实证分析的方法，详细考察了我国上市公司的融资行为、治理结构和企业绩效，发现我国资本市场还未达到弱式有效，价格发现功能和资源配置功能无法得到有效的发挥，反而加重了金融的脆弱性，使得金融改革陷入困惑的境地。主要原因是，监管目标多元化,过分强调了政策性目标;法治基础薄弱，投资者保护的法律体系不健全，执法体系不到位;市场参与主体自担风险的自律机制缺乏。资本市场的改革方向就是要建立基于披露的制度。 第七章进一步从宏观的角度分析了中国的金融脆弱性问题。中国的融投资体制是扭曲的，金融发展是非均衡的，资源配置不符合效率原则。中国经济的增长，更多地依赖于非国有经济和非正规金融体系。本文分析了金融管制状态下企业融投资行为对宏观经济的影响，进一步揭示了扭曲的融资体系下企业融资和治理结构对金融脆弱性的影响。金融管制下的资金配置，导致了资本-劳动价格的扭曲，预算软约束和分权制下的政府干预，造成了单位资本吸收劳动就业比例的下降，劳动密集型的民营企业融资难问题进一步降低了资本对就业的吸收程度，不利于农村劳动力的转移和普通劳动者收入的提高。非农就业人群内部、非农就业人群和农业人口之间的收入差距扩大，而且就业与收入的不确定性增加。收入差距的扩大和预防性动机必然造成储蓄增长和消费不足。扭曲的融资体系和国有企业的异化行为，导致了高储蓄、高投资和大量银行不良资产之间的恶性循环。没有最终消费的支持，高投资的结果必然造成生产过剩和企业效益低下。内需不足，依靠出口的无奈选择，必然引起国际收支的巨额顺差，国内货币政策的独立性受到影响。利率的管制和双重“信贷配给”，导致了国有企业和民营企业对利率缺乏敏感性，也导致了正规金融市场与实体经济的脱节，货币政策传导机制受阻，效力下降，财政政策也有类似情况。这样，宏观调控主要依赖于行政手段，而过多的行政干预必然导致经济效率的下降。金融体系无法发挥资源配置的基本功能，金融不稳定或金融脆弱性特征明显。 国有企业缺乏自生能力的关键在于其国有产权特征与私人物品市场机制的不协调。解决问题的关键在于国有企业产权改革和融资体制的改革，并辅之以社会保障体制的改革。中国民营企业的融资结构和治理结构同样需要不断完善和改进。“国退民进”之后，我们必须加强公司外部治理的作用，强化债权人约束和资本市场的约束，避免政府向企业摊派“社会性政策负担”，所有这一切依赖于融资体制的改革、政府职能的转变与法制环境的改善。 融资体制改革的重要方面是金融结构发展。长期以来，我国的非金融部门主要依赖于银行贷款，融资结构不合理，债权的治理作用甚微。我国银行的存贷差普遍偏低，主要业务集中在存贷款业务，银行的整体盈利水平受到影响。我国全社会融资结构的比例失衡，资产与负债结构不协调，金融风险过多地集中于商业银行。金融中介体和金融市场之间在一定意义上来说应该是相互补充的。单纯的金融中介体或是金融市场组成的金融体系都不可避免会有缺陷。 结束语中概括了本文的结论和政策建议。我国金融脆弱性的根本原因在于不合理的企业融资结构和融资模式以及失效的公司治理。错位的产权布局和扭曲的融资体制是其制度根源。单纯的产权改革或融资体制改革不能解决中国金融脆弱性问题。“国退民进”之后，必须加强公司的外部治理，而加强外部治理必须依赖于融资体制的市场化改革和政府职能的转变。改革的方向，就是要通过产权改革和融资体制改革，增强债权和股权的硬约束，通过债权与股权的有效组合，完善企业融资结构，减少委托代理冲突，提高公司治理水平，进而通过企业融资和投资过程中资金的合理流动提升金融资源配置的效率。 文中所存在的缺点和错误，概由本人负责。