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摘要：套期保值,其目的就是为了保值,可是为什么最近公告的都是公司因套保而巨额亏损的情况?从中信泰富在外汇期权上147亿港元亏损,到华联三鑫因PTA合约濒临破产,再到航空企业集体爆发的航空用油集体套期保值巨亏事件,面对高达数十亿甚至数百亿的套保亏损,投资者不禁要问:“套期保值”,到底是用来 “套”的,还是用来“保”的?本文通过介绍套期保值的基本原理和衍生应用，分析常见的套保风险，给企业以警示作用。
关键词：套期保值；无风险套利；风险
中图分类号：F831.59文献标识码：A文章编号：1672-3309（2009）01-0068-02
套期保值（Hedging）也有译作“对冲交易”。它的基本做法就是买进或卖出与现货市场交易数量相当，但交易地位相反的商品期货合约，以期在未来某一时间通过卖出或买进相同的期货合约，对冲平仓，结清期货交易带来的盈利或亏损，以此来补偿或抵消现货市场价格变动所带来的实际价格风险或利益，使交易者的经济收益稳定在一定的水平。
在从生产、加工、贮存到销售的全过程中，商品价格总是不断发生波动，且变动趋势难以预测，因此，在商品生产和流通过程的每一个环节上都可能出现因价格波动而带来的风险。所以，不论对处于哪一环节的经济活动的参与者来说，套期保值都是一种能够有效地保护其自身经济利益的方法。
一、套期保值基本原理及应用
套期保值之所以能够避免价格风险而达到保值的目的，其基本原理在于：
第一，期货价格与现货价格尽管变动幅度不会完全一致，但变动的趋势基本一致。即当特定商品的现货价格趋于上涨时，其期货价格也趋于上涨，反之亦然。这是因为期货市场与现货市场虽然是两个各自分开的不同市场，但对于特定的商品来说，其期货价格与现货价格主要的影响因素是相同的。这样，引起现货市场价格的涨跌，就同样会影响到期货市场价格同向的涨跌。套期保值者就可以通过在期货市场上做与现货市场相反的交易来达到保值的功能，使价格稳定在一个目标水平上。
第二，现货价格与期货价格不仅变动的趋势相同，而且，到合约期满时，两者将大致相等或合二为一。这是因为，期货价格通常高于现货价格，在期货价格中包含有贮藏该项商品直至交割日为止的一切费用，当合约接近于交割日时，这些费用会逐渐减少乃至完全消失，这样，两者价格的决定因素实际上已经几乎相同了。这就是期货市场与现货市场的市场走势趋同性原理。
1、生产者的卖期保值。不论是向市场提供农副产品的农民，还是向市场提供铜、锡、铅、石油等基础原材料的企业，作为社会商品的供应者，为了保证其已经生产出来准备提供给市场或尚在生产过程中将来要向市场出售商品的合理的经济利润，以防止正式出售时价格的可能下跌而遭受损失，可采用卖期保值的交易方式来减小价格风险，即在期货市场以卖主的身份售出数量相等的期货作为保值手段。
2、经营者的卖期保值。对于经营者来说，他所面临的市场风险是商品收购后尚未转售出去时，商品价格下跌，这将会使他的经营利润减少甚至发生亏损。为回避此类市场风险，经营者可采用卖期保值方式来进行价格保险。
3、加工者的综合套期保值。对于加工者来说，市场风险来自买和卖两个方面。他既担心原材料价格上涨，又担心成品价格下跌，更怕原材料上升、成品价格下跌局面的出现。只要该加工者所需的材料及加工后的成品都可进入期货市场进行交易，那么，他就可以利用期货市场进行综合套期保值，即对购进的原材料进行买期保值，对其产品进行卖期保值，这样，就可解除他的后顾之忧，锁牢其加工利润，从而专门进行加工生产。
当然，期货市场毕竟是不同于现货市场的独立市场，它还会受一些其他因素的影响，因而，期货价格的波动时间与波动幅度不一定与现货价格完全一致，加之期货市场上有规定的交易单位，两个市场操作的数量往往不尽相等，这些就意味着套期保值者在冲销盈亏时，有可能获得额外的利润或亏损，从而使他的交易行为仍然具有一定的风险。因此，套期保值也不是件一劳永逸的事情。
二、套期保值的衍生应用——无风险套利
在套期保值的操作当中，由于现货和期货市场波动时间和波动幅度不一致而产生获利的可能性，使得一些企业在摸到了套期保值的门道之后，开始大胆地去通过套期保值而获利，由于这种不计后果的冒险和贪婪使得套期保值成为了“达摩克利斯之剑”，在不同的市场及判断决策方面结果截然不同。
从国航的公告当中我们也许可以看出，为什么这次在航空业集体的套期保值中产生了巨额亏损。公告称：“公司选择了在获得按固定价格买入燃油权利的同时，授予对手以更低的固定价格卖出燃油的权利……”也就是说，国航至少签订了两份合约：一份使国航拥有以A价格买入航空用油的权利，另一份是国航行使一项义务，接受对方以B价格卖出航空用油，而且A＞B,实际上是做了一个典型的无风险套利操作。也许是中国传承下来的中庸文化对于企业的影响使然,也就是要在投资决策中做好双保险,而同时采取多种模型工具的结构性产品来套期保值,初衷是不管市场价格是涨还是跌,我们都有相应地准备。而后由于偶然的获利，发现了投机的空间，违背了最初进行套保的初衷，包括其他几家栽在套期保值上的公司也都有类似的情况,这些企业不可避免地都最终被套牢，产生巨额亏损。
企业的存在是以获利为目的的，正常情况下，期货价格应该高于现货价格，但因为有持有成本这个上限，期货的价格不可能无限制地高出现货价格。因为，当期货价格与现货价格的价差高于持有成本，就会有人买进现货，卖出远期期货，这样，在支付了利息、仓储、交易、交割等费用后，投资者还可以赢利。
但是，在现今多变的市场上尤其是金融危机的后市，大量投资者进行期现套利操作，就会拉高现货价格，压低期货价格，使期现价差回归到正常水平。一般而言，可能会产生下几类风险：
1.市场风险。即期货与现货价差没有朝着投资者预期的方向发展，给投资者带来投资损益的不确定性。
2.资金风险。由于期货采用保证金杠杆交易和当日无负债结算制度，当期货价格波动方向与持仓相反或者临近交割月保证金比率提高时，可能导致期货保证金不足，投资者就必须追加保证金以维持期货持仓，如果投资者现金不足或不能及时追加保证金，就会被强行平仓，导致套利交易失败。
3.流动性风险。对于同时存在的多个月份的期货合约，只有一个月份的合约成交最活跃，较大规模的资金能够轻易进出，不影响盘面价格，但是，随着时间的推移，临近交割月时，成交活跃度下降，大资金就不容易在预想价格平仓出局。
因为期现套利通过价差波动获利，所以其波动幅度远小于现货价格本身的波幅，投资者所承担的风险也相对较小。但投资者充分认识期现套利的风险，并进行合理的规避，才会增加获得低风险收益的机会。
总之，期现之间的交叉交易对于大多数企业来讲仍然是新鲜事物，由于我们经验上的限制，还不可能熟练的运用，所以，要认识到套期保值交易的防御性特征，不要企图用套期保值来获取厚利。作为套期保值者，最大的目标是保值，是在转移价格风险后而专心致力于经营，获取正常经营利润。
（责任编辑：王福生）
参考文献:
［１］ 李一智.期货与期权教程[M].清华大学出版社，2003.
［2］ 胡俞越、高杨.期货市场学[M].上海财经大学出版社，2004.
关键词：套期保值；无风险套利；风险
中图分类号：F831.59文献标识码：A文章编号：1672-3309（2009）01-0068-02
套期保值（Hedging）也有译作“对冲交易”。它的基本做法就是买进或卖出与现货市场交易数量相当，但交易地位相反的商品期货合约，以期在未来某一时间通过卖出或买进相同的期货合约，对冲平仓，结清期货交易带来的盈利或亏损，以此来补偿或抵消现货市场价格变动所带来的实际价格风险或利益，使交易者的经济收益稳定在一定的水平。
在从生产、加工、贮存到销售的全过程中，商品价格总是不断发生波动，且变动趋势难以预测，因此，在商品生产和流通过程的每一个环节上都可能出现因价格波动而带来的风险。所以，不论对处于哪一环节的经济活动的参与者来说，套期保值都是一种能够有效地保护其自身经济利益的方法。
一、套期保值基本原理及应用
套期保值之所以能够避免价格风险而达到保值的目的，其基本原理在于：
第一，期货价格与现货价格尽管变动幅度不会完全一致，但变动的趋势基本一致。即当特定商品的现货价格趋于上涨时，其期货价格也趋于上涨，反之亦然。这是因为期货市场与现货市场虽然是两个各自分开的不同市场，但对于特定的商品来说，其期货价格与现货价格主要的影响因素是相同的。这样，引起现货市场价格的涨跌，就同样会影响到期货市场价格同向的涨跌。套期保值者就可以通过在期货市场上做与现货市场相反的交易来达到保值的功能，使价格稳定在一个目标水平上。
第二，现货价格与期货价格不仅变动的趋势相同，而且，到合约期满时，两者将大致相等或合二为一。这是因为，期货价格通常高于现货价格，在期货价格中包含有贮藏该项商品直至交割日为止的一切费用，当合约接近于交割日时，这些费用会逐渐减少乃至完全消失，这样，两者价格的决定因素实际上已经几乎相同了。这就是期货市场与现货市场的市场走势趋同性原理。
1、生产者的卖期保值。不论是向市场提供农副产品的农民，还是向市场提供铜、锡、铅、石油等基础原材料的企业，作为社会商品的供应者，为了保证其已经生产出来准备提供给市场或尚在生产过程中将来要向市场出售商品的合理的经济利润，以防止正式出售时价格的可能下跌而遭受损失，可采用卖期保值的交易方式来减小价格风险，即在期货市场以卖主的身份售出数量相等的期货作为保值手段。
2、经营者的卖期保值。对于经营者来说，他所面临的市场风险是商品收购后尚未转售出去时，商品价格下跌，这将会使他的经营利润减少甚至发生亏损。为回避此类市场风险，经营者可采用卖期保值方式来进行价格保险。
3、加工者的综合套期保值。对于加工者来说，市场风险来自买和卖两个方面。他既担心原材料价格上涨，又担心成品价格下跌，更怕原材料上升、成品价格下跌局面的出现。只要该加工者所需的材料及加工后的成品都可进入期货市场进行交易，那么，他就可以利用期货市场进行综合套期保值，即对购进的原材料进行买期保值，对其产品进行卖期保值，这样，就可解除他的后顾之忧，锁牢其加工利润，从而专门进行加工生产。
当然，期货市场毕竟是不同于现货市场的独立市场，它还会受一些其他因素的影响，因而，期货价格的波动时间与波动幅度不一定与现货价格完全一致，加之期货市场上有规定的交易单位，两个市场操作的数量往往不尽相等，这些就意味着套期保值者在冲销盈亏时，有可能获得额外的利润或亏损，从而使他的交易行为仍然具有一定的风险。因此，套期保值也不是件一劳永逸的事情。
二、套期保值的衍生应用——无风险套利
在套期保值的操作当中，由于现货和期货市场波动时间和波动幅度不一致而产生获利的可能性，使得一些企业在摸到了套期保值的门道之后，开始大胆地去通过套期保值而获利，由于这种不计后果的冒险和贪婪使得套期保值成为了“达摩克利斯之剑”，在不同的市场及判断决策方面结果截然不同。
从国航的公告当中我们也许可以看出，为什么这次在航空业集体的套期保值中产生了巨额亏损。公告称：“公司选择了在获得按固定价格买入燃油权利的同时，授予对手以更低的固定价格卖出燃油的权利……”也就是说，国航至少签订了两份合约：一份使国航拥有以A价格买入航空用油的权利，另一份是国航行使一项义务，接受对方以B价格卖出航空用油，而且A＞B,实际上是做了一个典型的无风险套利操作。也许是中国传承下来的中庸文化对于企业的影响使然,也就是要在投资决策中做好双保险,而同时采取多种模型工具的结构性产品来套期保值,初衷是不管市场价格是涨还是跌,我们都有相应地准备。而后由于偶然的获利，发现了投机的空间，违背了最初进行套保的初衷，包括其他几家栽在套期保值上的公司也都有类似的情况,这些企业不可避免地都最终被套牢，产生巨额亏损。
企业的存在是以获利为目的的，正常情况下，期货价格应该高于现货价格，但因为有持有成本这个上限，期货的价格不可能无限制地高出现货价格。因为，当期货价格与现货价格的价差高于持有成本，就会有人买进现货，卖出远期期货，这样，在支付了利息、仓储、交易、交割等费用后，投资者还可以赢利。
但是，在现今多变的市场上尤其是金融危机的后市，大量投资者进行期现套利操作，就会拉高现货价格，压低期货价格，使期现价差回归到正常水平。一般而言，可能会产生下几类风险：
1.市场风险。即期货与现货价差没有朝着投资者预期的方向发展，给投资者带来投资损益的不确定性。
2.资金风险。由于期货采用保证金杠杆交易和当日无负债结算制度，当期货价格波动方向与持仓相反或者临近交割月保证金比率提高时，可能导致期货保证金不足，投资者就必须追加保证金以维持期货持仓，如果投资者现金不足或不能及时追加保证金，就会被强行平仓，导致套利交易失败。
3.流动性风险。对于同时存在的多个月份的期货合约，只有一个月份的合约成交最活跃，较大规模的资金能够轻易进出，不影响盘面价格，但是，随着时间的推移，临近交割月时，成交活跃度下降，大资金就不容易在预想价格平仓出局。
因为期现套利通过价差波动获利，所以其波动幅度远小于现货价格本身的波幅，投资者所承担的风险也相对较小。但投资者充分认识期现套利的风险，并进行合理的规避，才会增加获得低风险收益的机会。
总之，期现之间的交叉交易对于大多数企业来讲仍然是新鲜事物，由于我们经验上的限制，还不可能熟练的运用，所以，要认识到套期保值交易的防御性特征，不要企图用套期保值来获取厚利。作为套期保值者，最大的目标是保值，是在转移价格风险后而专心致力于经营，获取正常经营利润。
（责任编辑：王福生）
参考文献:
［１］ 李一智.期货与期权教程[M].清华大学出版社，2003.
［2］ 胡俞越、高杨.期货市场学[M].上海财经大学出版社，2004.