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摘 要：本文从哈佛分析框架着手，介绍了哈佛分析框架的结构，以在云南省比较典型的上市公司-昆药集团为案例，结合哈佛分析框架，对其做综合的财务报表分析，推测公司的发展前景。
关键词：哈佛分析框架 昆药集团 财务报表分析
一、哈佛分析框架简介
既然企业财务报表是企业经营活动的数字化反映，那么在进行财务报表分析时，就应当关注影响企业经营活动的因素。这些因素主要是企業经营环境和企业战略。经营环境包括企业所处的行业政策、产品竞争、资本市场和人力资源状况等；企业战略则界定了企业未来一段时间的发展方向以及当前需要获取的竞争优势。当然，由于企业的财务活动以会计为基础，也需要关注企业的会计环境及其所采取的会计策略。最终，通过企业的财务报表的综合评估来预判企业的前景和价值。这就是哈佛分析的简要框架。
二、昆药集团案例分析
本文选取在云南市场具有代表性的制药企业，昆药集团股份有限公司（以下简称“昆药集团”，股票代码为600703）为例，通过对其2013年至2016年上半年的财务报表的分析，为关注该公司的读者提供一定的参考信息。如图2所示，自2001 年以来，我国国民经济持续稳定增长，GDP总量和增长率均保持平稳快速增长，但自欧美发生经济危机之后，国内外经济发展缓慢，国家统计局公布数据显示，2013 年、2014 年和2015 年国内生产总值分别同比增长7.67%、7.40%和6.90%，尤其是2015年，GDP的增幅创二十五年新低。目前，世界主要经济体尚未好转，我国经济短期陷入下行周期，持续增长的前景不尽明朗。可以预见的是，今后一段时间，世界经济仍面临很多的曲折和不确定性。在此背景下，企业的业务发展和盈利能力都面临着因宏观经济调整所带来的周期性波动风险，昆药集团也不例外。
1.中药行业基本趋势。
1.1行业市场结构。其指行业的市场竞争和垄断的程度。根据该行业中市场集中程度、进入限制、企业数量的多少和产品差别，行业基本上分为四种市场结构：完全竞争、不完全竞争（或垄断竞争）、寡头垄断、完全垄断。昆药集团按照目前的行业分类属于制药行业下的中药子行业，制药行业专业性强、受监管力度大，根据2013年2月发改委发布《关于巩固完善基药制度和基层运行新机制意见》中指出，要对药品质量、生产企业的服务和信誉等进行全面审查，将企业通过新版GMP认证作为质量评价的重要指标。新版GMP实施将淘汰一批小的药品制造企业，提高行业集中度。该行业属于不完全竞争型行业，行业进入壁垒较高，已进入该行业制药企业，尤其是规模较大的、具有核心产品的药企具有很强的优势。
1.2行业周期性。根据万得数据库显示，中药企业的单位数从2003年1364家增长到2014年2427家，年平均增长比例为10%，2014年，我国中药企业单位数2427家，同比增长6.31%；中药制造企业的主营收入从2003年的751.43亿元增长到2014年的7302.09亿元，年平均增长达90%，2014年中药制造企业主营收入为7302.09亿元，同比增长15.5%，行业增长的趋势明显。随着我国老龄化的趋势越来越明显，国家对于医疗健康行业的政策支持力度加强，未来几年，制药行业仍然处于高速增长期，行业的集中度会逐步增强。基于此预期，昆药集团在市场上开始频繁的并购，2015年7月以2.94亿元人民币收购贝克诺顿49%的股权，2015年12月以2551.19万元人民币收购南湖制药70%股权，2016年10月以2700万元人民币收购曲靖康桥60%股权。从产品、渠道、原材料供应等方面丰富产业链的各个环节。
1.3行业成长性。人口和经济是制药行业的根本推动因素。同时，由于药品使用的专业性、对于人民生活具有重大影响，医药行业受到国家政策高度的影响。对行业本身存在的个别不规范问题的修正，也会对行业的局部供求关系产生影响。上述三个因素共同推动了制药行业的稳步、健康增长。同时，要想清晰的认识一个行业的发展趋势，分析同业内公司的指标会有帮助，为此本文收集整理了行业内具有代表性企业的主要财务指标，如表1所示。
通过表1可以发现，从2013年开始，行业的毛利率基本上呈逐年上升的趋势，重要行业的预期收益明显，昆药集团和行业毛利率的基本趋势一致，但水平低于行业的中位数，盈利能力较弱。从加权平均净资产收益率来看，其增长的趋势和行业毛利率基本相同，基本上处于增长的态势，昆药集团的指标和行业的平均水平相一致。从以上分析可以看出，整个中药行业还处于上升的趋势，昆药集团在行业中处于中等偏下的地位，相比于行业的典型企业，公司产品的竞争力相对较弱，但从投资回报的角度来看，基本处于行业的中间水平。
2.昆药集团的财报分析。为了全面的分析昆药集团的财务报表，本文整理了该公司2013年-2015年度的相关数据，并计算了其主要的财务指标，这些财务指标涵盖了获利能力、偿债能力、资产管理效果、现金流量及其他相关指标。本文将在分析这些数据的基础上试着推测该公司的发展前景。
2.1盈利质量分析。昆药集团的营业收入近三年来出现较大幅度的增长，平均年增长15%左右，行业中典型企业在2015年的平均增幅为11%左右，领先于行业的平均增长幅度。企业产品的的毛利率基本稳定在30%左右，毛利率相对较高。值得关注的是，昆药集团的销售净利率较低，三年的平均值只有7.5%左右，与毛利率之间出现了较大程度的不匹配，造成销售净利率低的原因是销售期间费用率极高，三年的平均值为22%左右，经查验，期间费用中基本上是销售费用，销售费用成为利润减少的主要原因。
2.2资产质量分析。昆药集团近年来总资产规模逐年攀升，截止2015年年底，资产总额已达49.48亿元，近年来资产负债率较低平均保持在32%左右，在行业属于低水平。流动比率、速动比率和现金比率近年来保持上升的趋势，表明短期偿债能力逐渐增强。另外，其相关资产周转率三年基本保持稳定，表明其基本把握住行业的发展规律，稳步前进。通过对其应收账款周转率和存货周转率的测算可以发现其营业周期已经从2013年的116天降低到2015年的97天，这也从侧面反映出其资产的管理效果有所提升。总体而言，从总资产管理的角度而言，昆药集团的资产流动性相对安全，资产的管理能力较强。
2.3现金流量分析。通过现金流量指标可以发现，无论是经营活动净现金比率还是净利润现金保证比率抑或是营业收入现金回收比率，在三年中指标均向好的方向发展，呈现稳步增长的趋势。
2.4公司前景预测。截止2016年11月9日，昆药集团的收盘价为13.45元，从2016年年初至现在的累计跌幅达到31.48%，位居中药行业跌幅前五位。主要原因为2016年5月的分红派息及资本公积转增股本方案的实施。根据wind行业分类信息，全部A股上市公司中药板块的平均市盈率（剔除为负数的泰和健康）为191倍，而昆药集团目前的市盈率只有25倍左右，结合前面的基本面分析，昆药集团此时的股价应该是被低估。2016年以来，昆药集团陆续发布利好消息，如2016年7月7日，“昆药集团：关于“血塞通注射剂（冻干，注射液）标准化建设”项目获得国家中药标准化项目立项的公告”，2016年9月2日，“昆药集团：关于投资购买双氢青蒿素片新适应症-红斑狼疮研发项目的公告”等向资本市场展现产品创新的能力。在整个中药行业持续推进的情形下，有理由相信昆药集团的主营业务会持续扩大，价值会逐步提升。
参考文献：
[1]黄世忠.财务报表分析：理论框架方法与案例[M].中国财政经济出版社，2010.
[2]赵团结.哈佛分析框架的三安光电财务报表分析[J].财会通讯，2014，12（7）：79.
[3]刘彦青.哈佛分析框架在A煤炭企业的应用研究[J].河南大学，2015（5）：32.
[4]数据来源于wind数据库.
关键词：哈佛分析框架 昆药集团 财务报表分析
一、哈佛分析框架简介
既然企业财务报表是企业经营活动的数字化反映，那么在进行财务报表分析时，就应当关注影响企业经营活动的因素。这些因素主要是企業经营环境和企业战略。经营环境包括企业所处的行业政策、产品竞争、资本市场和人力资源状况等；企业战略则界定了企业未来一段时间的发展方向以及当前需要获取的竞争优势。当然，由于企业的财务活动以会计为基础，也需要关注企业的会计环境及其所采取的会计策略。最终，通过企业的财务报表的综合评估来预判企业的前景和价值。这就是哈佛分析的简要框架。
二、昆药集团案例分析
本文选取在云南市场具有代表性的制药企业，昆药集团股份有限公司（以下简称“昆药集团”，股票代码为600703）为例，通过对其2013年至2016年上半年的财务报表的分析，为关注该公司的读者提供一定的参考信息。如图2所示，自2001 年以来，我国国民经济持续稳定增长，GDP总量和增长率均保持平稳快速增长，但自欧美发生经济危机之后，国内外经济发展缓慢，国家统计局公布数据显示，2013 年、2014 年和2015 年国内生产总值分别同比增长7.67%、7.40%和6.90%，尤其是2015年，GDP的增幅创二十五年新低。目前，世界主要经济体尚未好转，我国经济短期陷入下行周期，持续增长的前景不尽明朗。可以预见的是，今后一段时间，世界经济仍面临很多的曲折和不确定性。在此背景下，企业的业务发展和盈利能力都面临着因宏观经济调整所带来的周期性波动风险，昆药集团也不例外。
1.中药行业基本趋势。
1.1行业市场结构。其指行业的市场竞争和垄断的程度。根据该行业中市场集中程度、进入限制、企业数量的多少和产品差别，行业基本上分为四种市场结构：完全竞争、不完全竞争（或垄断竞争）、寡头垄断、完全垄断。昆药集团按照目前的行业分类属于制药行业下的中药子行业，制药行业专业性强、受监管力度大，根据2013年2月发改委发布《关于巩固完善基药制度和基层运行新机制意见》中指出，要对药品质量、生产企业的服务和信誉等进行全面审查，将企业通过新版GMP认证作为质量评价的重要指标。新版GMP实施将淘汰一批小的药品制造企业，提高行业集中度。该行业属于不完全竞争型行业，行业进入壁垒较高，已进入该行业制药企业，尤其是规模较大的、具有核心产品的药企具有很强的优势。
1.2行业周期性。根据万得数据库显示，中药企业的单位数从2003年1364家增长到2014年2427家，年平均增长比例为10%，2014年，我国中药企业单位数2427家，同比增长6.31%；中药制造企业的主营收入从2003年的751.43亿元增长到2014年的7302.09亿元，年平均增长达90%，2014年中药制造企业主营收入为7302.09亿元，同比增长15.5%，行业增长的趋势明显。随着我国老龄化的趋势越来越明显，国家对于医疗健康行业的政策支持力度加强，未来几年，制药行业仍然处于高速增长期，行业的集中度会逐步增强。基于此预期，昆药集团在市场上开始频繁的并购，2015年7月以2.94亿元人民币收购贝克诺顿49%的股权，2015年12月以2551.19万元人民币收购南湖制药70%股权，2016年10月以2700万元人民币收购曲靖康桥60%股权。从产品、渠道、原材料供应等方面丰富产业链的各个环节。
1.3行业成长性。人口和经济是制药行业的根本推动因素。同时，由于药品使用的专业性、对于人民生活具有重大影响，医药行业受到国家政策高度的影响。对行业本身存在的个别不规范问题的修正，也会对行业的局部供求关系产生影响。上述三个因素共同推动了制药行业的稳步、健康增长。同时，要想清晰的认识一个行业的发展趋势，分析同业内公司的指标会有帮助，为此本文收集整理了行业内具有代表性企业的主要财务指标，如表1所示。
通过表1可以发现，从2013年开始，行业的毛利率基本上呈逐年上升的趋势，重要行业的预期收益明显，昆药集团和行业毛利率的基本趋势一致，但水平低于行业的中位数，盈利能力较弱。从加权平均净资产收益率来看，其增长的趋势和行业毛利率基本相同，基本上处于增长的态势，昆药集团的指标和行业的平均水平相一致。从以上分析可以看出，整个中药行业还处于上升的趋势，昆药集团在行业中处于中等偏下的地位，相比于行业的典型企业，公司产品的竞争力相对较弱，但从投资回报的角度来看，基本处于行业的中间水平。
2.昆药集团的财报分析。为了全面的分析昆药集团的财务报表，本文整理了该公司2013年-2015年度的相关数据，并计算了其主要的财务指标，这些财务指标涵盖了获利能力、偿债能力、资产管理效果、现金流量及其他相关指标。本文将在分析这些数据的基础上试着推测该公司的发展前景。
2.1盈利质量分析。昆药集团的营业收入近三年来出现较大幅度的增长，平均年增长15%左右，行业中典型企业在2015年的平均增幅为11%左右，领先于行业的平均增长幅度。企业产品的的毛利率基本稳定在30%左右，毛利率相对较高。值得关注的是，昆药集团的销售净利率较低，三年的平均值只有7.5%左右，与毛利率之间出现了较大程度的不匹配，造成销售净利率低的原因是销售期间费用率极高，三年的平均值为22%左右，经查验，期间费用中基本上是销售费用，销售费用成为利润减少的主要原因。
2.2资产质量分析。昆药集团近年来总资产规模逐年攀升，截止2015年年底，资产总额已达49.48亿元，近年来资产负债率较低平均保持在32%左右，在行业属于低水平。流动比率、速动比率和现金比率近年来保持上升的趋势，表明短期偿债能力逐渐增强。另外，其相关资产周转率三年基本保持稳定，表明其基本把握住行业的发展规律，稳步前进。通过对其应收账款周转率和存货周转率的测算可以发现其营业周期已经从2013年的116天降低到2015年的97天，这也从侧面反映出其资产的管理效果有所提升。总体而言，从总资产管理的角度而言，昆药集团的资产流动性相对安全，资产的管理能力较强。
2.3现金流量分析。通过现金流量指标可以发现，无论是经营活动净现金比率还是净利润现金保证比率抑或是营业收入现金回收比率，在三年中指标均向好的方向发展，呈现稳步增长的趋势。
2.4公司前景预测。截止2016年11月9日，昆药集团的收盘价为13.45元，从2016年年初至现在的累计跌幅达到31.48%，位居中药行业跌幅前五位。主要原因为2016年5月的分红派息及资本公积转增股本方案的实施。根据wind行业分类信息，全部A股上市公司中药板块的平均市盈率（剔除为负数的泰和健康）为191倍，而昆药集团目前的市盈率只有25倍左右，结合前面的基本面分析，昆药集团此时的股价应该是被低估。2016年以来，昆药集团陆续发布利好消息，如2016年7月7日，“昆药集团：关于“血塞通注射剂（冻干，注射液）标准化建设”项目获得国家中药标准化项目立项的公告”，2016年9月2日，“昆药集团：关于投资购买双氢青蒿素片新适应症-红斑狼疮研发项目的公告”等向资本市场展现产品创新的能力。在整个中药行业持续推进的情形下，有理由相信昆药集团的主营业务会持续扩大，价值会逐步提升。
参考文献：
[1]黄世忠.财务报表分析：理论框架方法与案例[M].中国财政经济出版社，2010.
[2]赵团结.哈佛分析框架的三安光电财务报表分析[J].财会通讯，2014，12（7）：79.
[3]刘彦青.哈佛分析框架在A煤炭企业的应用研究[J].河南大学，2015（5）：32.
[4]数据来源于wind数据库.