论文部分内容阅读
展望2019年的经济和股市，我们有四点预判：一是在国内逆周期调控的宏观政策作用下，中国经济有望逐步见底；二是美国经济在陷入衰退和股市较为脆弱的约束下，中美贸易摩擦或得到阶段性缓解；三是决定资本市场长期价值的中国经济新动能正在经历从量变到质变的过程，为复兴牛市酝酿创造条件；四是2019年的A股市场有望逐渐拨云见日，以科技类别为主的弱周期成长股机会最大。
2019年积极的财政政策或为稳增长的主要发力点，预计政府将通过以下手段对冲经济下行，稳定基建投资、制造业投资和消费：
一是更大规模的减税更加有效地降费。2018年全年减税超过1.3万亿，去年下半年中央频繁释放进一步减税降费的信号，2019年预期将有更大规模的减税降费。
二是较大幅度的增加地方政府专项债以及扩大财政赤字率。最优的减税虽然能够刺激经济增长，增加GDP从而扩大税基。在一般公共财政赤字之外，政府还有一些其他的财政手段，如政府性基金、PPP、政策性银行贷款等。再看货币政策。货币政策下一阶段的目标还是继续改善传导机制，使得广谱利率有所下行，特别是解决中小企业、民营企业融资难、融资贵的问题。
2018年美国经济的“一枝独秀”，很大程度是来自于税改对经济带来的一次性输血，但其拉动力正在边际衰减。一方面，减税效应正在衰减。历史经验来看，税改效应一般维持一年；另一方面，进一步减税、基建刺激也面临财政约束。
美国经济见顶的信号已经在释放，美国走向衰退或是大概率事件。2018年下半年以来，消费增速、投资增速、私人设备投资、房地产投资都在放缓。而8年长牛的美股从估值和交易杠杆上来看已经比较脆弱，美股转熊风险或也将拖累消费。此外，美国利率债期限利差收窄，体现市场悲观预期；信用债的信用利差显著走阔，企业部门偿债压力显现，2019年起或迎来企业偿债高峰，债务风险高悬。
在经济和资本市场的双重约束下，本就是双输的贸易摩擦给美国带来的痛感将会更加清晰。失去国内抓手的特朗普或许该考虑收缩战线，贸易摩擦的压力有望缓解。预计2019年双方谈判出现实质性进展的可能性将大大提升。
中国经济新动能的星星之火正在慢慢积蓄能量，高端人才红利（庞大的工程师队伍）正强力支撑着经济动能切换。从微观案例来看，中国在通信、互联网、高铁、新能源汽车、电子信息等高科技领域，已经接近或达到世界先进水平。从宏观数据来看，经济动能的切换也已现端倪：新动能对新增就业的贡献率达到了70%，高技术制造业对制造业投资增量的贡献达到了近60%；网上零售对社会零售增量的贡献达到40%；出口国内附加值逐步上升，资本品出口所依赖的进口中间品下降；第三产业服务业对经济增长的贡献日益提升，2018年前三个季度达到了60.1%，其中现代服务业信息技术与软件服务对GDP增长贡献接近20%，达到了工业对经济增长贡献的一半。
新动能正在慢慢经历从量变到质变的过程，这是资本市场能创造长期价值的内核。在新旧动能切换的宏观背景下，我们认为复兴牛市正在酝酿，科技类别机会最大。
未来基建投资、房地产投资等“旧动能”再难成为主流。刚刚过去的中央经济工作会议对供给侧改革作出了更为细致的规划，并将推动制造业高质量发展置于首位，加大制造业技术改造和设备更新，加快5G商用步伐，加强人工智能、工业互联网、物联网等新型基础设施建设。目前大规模的国家及地方政府级产业基金也已经建立并有序提供发展资金，中国正在进入从中低端制造向“先进制造”转型的前夜。
复盘A股市场二十几年的走势，每一次具有时代意义的牛股都是产生于当时支撑经济增长的产业和行业。立足当前，中国正进入经济结构转型期，存量经济之下新旧动能此消彼长，新经济产业正发挥着越来越重要的作用。与此同时，资本市场制度改革加速，一方面设立科创板，扩展创新型企业的权益融资渠道，有望为A股市场孕育更多的优质创新型企业；一方面将交易制度进一步与國际接轨，引导市场摒弃炒作之风，回归价值投资，成长股有望迎来更好的市场环境。
从宏观环境上看，“经济逐步见底+利率中枢下行+政策支持”的环境下，成长股往往弹性最强，其中我们重点看好先进制造板块。
（本文作者系星石投资副总经理、合伙人。）
2019年积极的财政政策或为稳增长的主要发力点，预计政府将通过以下手段对冲经济下行，稳定基建投资、制造业投资和消费：
一是更大规模的减税更加有效地降费。2018年全年减税超过1.3万亿，去年下半年中央频繁释放进一步减税降费的信号，2019年预期将有更大规模的减税降费。
二是较大幅度的增加地方政府专项债以及扩大财政赤字率。最优的减税虽然能够刺激经济增长，增加GDP从而扩大税基。在一般公共财政赤字之外，政府还有一些其他的财政手段，如政府性基金、PPP、政策性银行贷款等。再看货币政策。货币政策下一阶段的目标还是继续改善传导机制，使得广谱利率有所下行，特别是解决中小企业、民营企业融资难、融资贵的问题。
2018年美国经济的“一枝独秀”，很大程度是来自于税改对经济带来的一次性输血，但其拉动力正在边际衰减。一方面，减税效应正在衰减。历史经验来看，税改效应一般维持一年；另一方面，进一步减税、基建刺激也面临财政约束。
美国经济见顶的信号已经在释放，美国走向衰退或是大概率事件。2018年下半年以来，消费增速、投资增速、私人设备投资、房地产投资都在放缓。而8年长牛的美股从估值和交易杠杆上来看已经比较脆弱，美股转熊风险或也将拖累消费。此外，美国利率债期限利差收窄，体现市场悲观预期；信用债的信用利差显著走阔，企业部门偿债压力显现，2019年起或迎来企业偿债高峰，债务风险高悬。
在经济和资本市场的双重约束下，本就是双输的贸易摩擦给美国带来的痛感将会更加清晰。失去国内抓手的特朗普或许该考虑收缩战线，贸易摩擦的压力有望缓解。预计2019年双方谈判出现实质性进展的可能性将大大提升。
中国经济新动能的星星之火正在慢慢积蓄能量，高端人才红利（庞大的工程师队伍）正强力支撑着经济动能切换。从微观案例来看，中国在通信、互联网、高铁、新能源汽车、电子信息等高科技领域，已经接近或达到世界先进水平。从宏观数据来看，经济动能的切换也已现端倪：新动能对新增就业的贡献率达到了70%，高技术制造业对制造业投资增量的贡献达到了近60%；网上零售对社会零售增量的贡献达到40%；出口国内附加值逐步上升，资本品出口所依赖的进口中间品下降；第三产业服务业对经济增长的贡献日益提升，2018年前三个季度达到了60.1%，其中现代服务业信息技术与软件服务对GDP增长贡献接近20%，达到了工业对经济增长贡献的一半。
新动能正在慢慢经历从量变到质变的过程，这是资本市场能创造长期价值的内核。在新旧动能切换的宏观背景下，我们认为复兴牛市正在酝酿，科技类别机会最大。
未来基建投资、房地产投资等“旧动能”再难成为主流。刚刚过去的中央经济工作会议对供给侧改革作出了更为细致的规划，并将推动制造业高质量发展置于首位，加大制造业技术改造和设备更新，加快5G商用步伐，加强人工智能、工业互联网、物联网等新型基础设施建设。目前大规模的国家及地方政府级产业基金也已经建立并有序提供发展资金，中国正在进入从中低端制造向“先进制造”转型的前夜。
复盘A股市场二十几年的走势，每一次具有时代意义的牛股都是产生于当时支撑经济增长的产业和行业。立足当前，中国正进入经济结构转型期，存量经济之下新旧动能此消彼长，新经济产业正发挥着越来越重要的作用。与此同时，资本市场制度改革加速，一方面设立科创板，扩展创新型企业的权益融资渠道，有望为A股市场孕育更多的优质创新型企业；一方面将交易制度进一步与國际接轨，引导市场摒弃炒作之风，回归价值投资，成长股有望迎来更好的市场环境。
从宏观环境上看，“经济逐步见底+利率中枢下行+政策支持”的环境下，成长股往往弹性最强，其中我们重点看好先进制造板块。
（本文作者系星石投资副总经理、合伙人。）