论文部分内容阅读
全文除导论外，共分为六章。 第一章是企业融资结构理论发展的考察并对之进行评述。1956年美国著名经济学家莫迪利亚尼和金融学家米勒提出了MM定理，从此企业融资结构理论也就被分为早期（或古典）的企业融资结构理论和现代企业融资结构理论。早期（或古典）的企业融资结构理论虽然探讨了融资成本和企业市场价值之间的联系，为现代企业融资结构理论的产生和发展打下了基础，但仅是凭经验的一种推导，缺乏严密的证明，因此还不能令人信服。MM定理经过严密的证明，提出了在充分完善的市场中，企业融资结构与企业市场价值无关。以后的经济学家以MM定理为基础，沿着放松MM定理的一系列严格假设条件这样一条路径，使得该理论逐渐接近现实，也使得现代企业融资结构理论不断发展。先后出现了把所得税的影响引入原来分析之中的MM定理修正;放松企业无破产成本的平衡理论;引入债券市场一般均衡理论的米勒定理;新综合理论;尤其是从八十年代开始，随着现代企业理论和信息经济学的发展，非对称信息的引入，又形成了企业融资结构的“激励理论”、“信息传递理论”、和“控制权理论”，从而使企业融资结构理论研究范围大大拓宽。现代企业融资结构理论研究的都是企业融资结构与企业市场价值之间的关系，即通过怎样的融资安排使企业市场价值最大化。MM定理的贡献就在于证明了企业融资结构和企业市场价值之间的关系，为企业融资结构的研究提供了一个有用的分析框架。虽然该定理认为在极其严格的假设条件下，两者无关，但在现实中两者却是密切相关，这一点和科斯定理有类似之处，科斯定理的实质就在于说明了产权制度的重要性，MM定理则说明了融资结构的重要性。以后的企业融资结构理论虽对MM定理提出批评和异议，但并不是要推翻MM定理，而是为了使MM定理更能够解释现实，并得出衡量融资结构最优的标准应是资本成本最低和企业市场价值最大。同时他们研究了企业融资顺序理论，分析了企业融资结构在企业治理结构中的作用，融资结构是如何通过影响企业治理结构和企业控制权来影响企业市场价值，不仅发展了企业融资结构理论，而且发展了企业理论。当然现代企业融资结构理论也存在许多不足和局限性，如决定企业融资结构的因素还没取得一致的答案，在分析框架上，突出企业融资结构作用单向的结构—行为—绩效分析，忽视其双向的拓展分析，使得该理论还不能成为带有普遍指导意义的理论，融资结构还是个“谜”。 第二章运用马克思主义的经济理论，借鉴现代企业融资结构理论，从企业融资角度对企业效率进行综合性考察。首先对企业融资结构概念进行了拓展，使之更适于分析我国的企业融资结构。分别考察了企业融资结构与企业资本结构、企业产权结构、企业治理结构的关系。其次论述了马克思关于企业制度变迁的理论和企业制度演进的三种组织形式（业主制、合伙制、公司制），得出企业制度发展的过程就是企业融资结构变革的过程，企业融资结构的演变规律是:从资本来源的单一化向资本来源的多元化演变;企业资本规模由小到大;从生产经营以内部自有资金为主向负债经营为主演变;从无限责任向有限责任演变。再次，考察了企业融资结构演化的直接原因，那就是随着生产力的发展，资本逐利行为和投资者追求企业市场价值最大化的结果;综合得出了企业融资结构决定因素，包括行业特征因素、政策因素、税收与信贷政策，资本市场发达程度、企业财务因素等，这些因素对不同的企业作用的程度不同。最后从理论上给出一个从企业融资的角度分析企业效率的一般性分析框架，企业融资结构处于中心地位，它通过企业资本结构、产权结构、治理结构及其相互作用，共同作用于企业市场价值的最大化，共同作用于企业效率的提高。 第三章对我国国有企业融资结构进行制度分析。包括我国国有企业融资结构的历史发展、现实特征、现实特征的成因及其对企业发展造成的影响和效应。国有企业融资结构的历史发展是和我国融资体制的变迁紧密联系在一起的，经历了三个阶段，即财政融资方式为主的企业融资结构、银行信贷融资方式为主的企业融资结构和多元化融资方式的企业融资结构。多元化融资方式虽然符合企业融资结构的演化规律，但并不说明目前我国国有企业融资结构的一定合理。本文认为目前国有企业融资结构不合理的现状特征是:企业高资产负债率与高不良债务并存;股权结构不合理与股权融资缺少“退出”机制并存;内源融资匮乏。国有企业高负债率是我国转轨时期新旧体制因素相冲突的综合性现象，是我国现行的企业、财政、金融、投资、社会保障等体制存在问题的集中体现，但不能说这些都是国有企业高负债率的根本原因。国有企业高负债率的根本原因是软预算约束下的政府、银行、国有企业三者行为的扭曲。而流行的观点，如“拨改贷”、企业的资本金制度缺乏、国有企业经济效益低下等造成国有企业高资产负债率是不恰当的;国有企业不良债务产生的原因就是国有企业的经济效益低下;股权结构不合理的成因则是我国股份制产生的基础和路径与西方国家不同，股份制改革的试验性质和先易后难、先增量后存量的渐进式改革方式，理论准备和认识上的不足，还有证券市场不发达、容量有限的现实因素等。这些不合理的企业融资结构特征无论对企业改革还是对企业的进一步发展都造成许多不利影响和效应，象高负债率直接影响经营者的行为，使他们可能更容易做出轻率的决策，增大企业财务亏空的可能性。高不良债务会误导投资方向和导致投资不足，使企业三角债难以清理，容易引发信用危机，也加大了国有企业和银行改革的难度。而股权结构不合理会造成股权的人为分割和复杂化，违背股份制经济的同股、同权、同利原则;股份公司的治理机制不健全、内部人控制;限制上市公司的融资能力，影响国有资本的辐射面;国有股股东行为发生扭曲，国有股东和中小股东的利益都不能得到完整的保障;证券市场的功能难以深化等等。所有这一切使得国有企业融资结构的改革和优化已是极为迫切的事情。 第四章是论述如何对我国国有企业融资结构进行优化。融资结构的优化首先面临的问题是融资决策。企业融资顺序理论表明，企业融资决策的选择是:内部融资、债务融资、股票融资，这已被发达国家的融资方式的历史和现状所证明，但由于各国的国情不同，也会表现出差异性，如美国是:内部融资—企业债券—银行贷款—发行股票，而日本则是:内部融资—银行贷款—企业债券—发行股票。这些国家融资模式的区别就在于外源融资中的融资顺序和比例不同，由此形成不同的企业融资结构和企业治理结构。考虑到我国企业融资结构的特点，今后企业融资结构的决策应从存量和增量两个方面做出安排。在存量上，我国企业融资顺序应该是内部融资—银行贷款—发行股票—企业债券;在增量上，则是内部融资—发行股票—企业债券—银行信贷。 第五章是论述从企业融资角度如何完善我国国有企业治理结构。包括企业治理结构的一般特征和功能的考察，企业治理结构的国际比较，我国国有企业治理结构问题分析，从融资角度的我国国有企业治理结构的重构等。国际上形成了以美国为主的外部控制型的企业治理结构模式和以日本（包括德国）为主的内部控制型的企业治理结构模式，这些模式反映了这些国家在金融体制、历史、经济、文化、法律制度等的差异，应该说各有利弊，不能说哪种模式更优。近些年来两种模式又有趋同的趋势。而公司化改造以来我国国有企业治理结构仍存在不少问题，从股权融资方面表现为股东控制权残缺，国有股投资主体职能弱化;从债权融资方面，表现为行政干预引起的债权的软约束，债权的正当权益不能得到保障，对企业经营者的激励机制受到损害，无法实现对企业的“相机控制”。这些问题集中表现为行政干预下的内部人控制。从融资角度完善企业治理结构就是构造一个恰当的制度安排，使出资者有效地对内部人控制的企业进行监控。但单纯借鉴日德模式，选择债权，实行主银行制度模式，或借鉴美国模式，单纯选择股权，依靠资本市场来形成出资者对内部人控制的监控，都不能很好地解决我国的企业治理结构问题，可行的方案就是博采众长，运用股权和债权，实行共同治理。于是本文运用从企业融资理论引申出的公司治理结构分析框架，把国有企业按企业财务状况进行分类，分别考察不同的出资者以不同的融资方式形成对内部人控制的监控，从而形成了不同出资者对不同类型的国有企业的不同治理方式。 第六章是考察企业融资结构的优化所需要的融资制度改革和创新。一方面，考察了资本市场涵义、构成和功能，论述了转轨时期我国资本市场的功能定位。资本市场发展初期的筹资定位应该是现实而明智的，正是这种定位，资本市场才得以进步和发展，才能取得已有的成就。但在资本市场已获得了一定程度的发展并被普遍接受时，资本市场的功能必须深化，企业制度创新、证券市场中长期的发展以及宏观功能的发挥应成为功能定位问题上认真思考的主要因素。其定位决不能仅是筹集资金，而应该是全功能的定位，资本市场应该为国有企业服务，但不能自囿于为国有企业解困服务，而要为国有企业改革服务，为国有企业和国有经济在机制上提供巨大支持。资本市场发展的创新应从政府主导的融资功能的发展选择转变到市场主导的全功能发展选择上来，具体包括:发行市场化;交易层次化、品种多元化;监管科学化;中介规范化。另一方面银企关系也要进行制度创新。重塑我国的银企关系，建立企业和银行两个法人实体之间真正信用契约关系。应按现代企业制度要求建立商业银行，实行银行的商业化改革。国有银行的商业化改革需要两个前提:一是分离政策性贷款业务;二是清理不良资产。在此基础上，国有银行的商业化改革可用股份制的方式，同时建立一些新的区域性商业银行，以减少四大国有银行的垄断地位，增加银行之间的竞争。本文还就银行经营制度的一个重大问题:“分业”和“混业”进行了分析，并指出了我国银行业经营制度的发展方向。