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回顾世界经济和金融发展史,无论是成熟的市场经济国家,还是新兴工业化国家和地区,都多次遭受资产价格泡沫的冲击。比较典型的泡沫事件有:荷兰郁金香狂热事件、“密西西比”泡沫事件、南海泡沫事件、美国1929年金融危机事件、日本20世纪80年代末90年代初的资产价格泡沫事件、2007年的美国次贷危机事件,等等。多数情况下,泡沫崩溃给国民经济带来了损害,甚至造成灾难性的影响。美国1929年的资产价格泡沫崩溃引发了美国经济长时间衰退,很快通过各种途径传导给其它国家,演变成为世界性的经济萧条。日本80年代末90年代初的资产价格泡沫崩溃重创了金融体系,导致大量金融机构破产,并影响到实体经济,即使日本中央银行很快采取了极端的零利率政策,日本经济仍然陷入了十年低迷期。对于美国次贷危机事件,很多学者认为其还在发展演变的过程中,尚未完全见底,还可能进一步恶化。这次事件在对金融体系造成强烈冲击的同时,逐步蔓延到实体经济,已经引发了世界性的经济衰退,很多经济学家承认先前严重低估了事件的危害性和影响的持久性。
由于货币政策肩负着调控宏观经济、熨平经济周期的职责,资产价格泡沫事件对经济金融的强烈冲击无疑对货币政策提出了新的课题和挑战。尤其是20世纪70年代以来,在金融自由化、信息技术和经济金融全球化、一体化趋势的推动下,无论是西方发达国家,还是发展中国家,资本市场都得到了迅速发展,市场规模不断扩大,交易的资产种类和数量呈几何级增长,居民财富中资产的占比不断提高,资本市场对各国国民经济的影响力不断增强,在国民经济中的地位和作用不断提高。同时,资本市场呈现出波动性增强的特征,资产价格多次出现快速上涨和急速下跌,很多国家在成功地实现经济保持低通货膨胀和稳定增长良好局面的情况下,却出现了资产价格剧烈和频繁波动的现象。而在现代金融体制下,资本市场与银行信贷建立起了更加紧密的联系,资产价格泡沫很可能加剧金融市场波动和金融体系的脆弱性,对实体经济造成更为严重的伤害。资本市场重要性的提高和资产价格泡沫事件发生的频率呈现增加的趋势,意味着保持资产价格稳定、防止其大起大落具有更加重要和更加紧迫的现实意义。近几年,货币政策应采取怎样的措施应对资产价格泡沫引起了世界各国理论界和实务界的高度重视和极大兴趣,并成为了最为热门、最为活跃的研究方向之一。
经过大约19年的发展,中国资本市场规模不断扩张,运行机制也日趋完善,居民财富结构中资产份额持续提高,货币市场与资本市场的资金联系进一步加强。然而,我国资本市场毕竟发展时间短,还有诸多不完善的方面,资产价格表现出比较频繁的波动,这种波动对实体经济以及通货膨胀、货币供给需求、货币政策中介目标等都产生了一定程度的影响,进而对货币政策的有效性带来了一定程度的负面冲击。近年来,国内有不少学者以及中央银行等经济管理部门越来越重视资产价格泡沫问题,就货币政策与资产价格泡沫的关系展开深入研究。
论文以货币理论、金融发展理论等为理论基础,采用理论与实际相结合、实证分析和规范分析、定性分析和定量分析、典型分析和案例分析等研究方法,对资产价格泡沫如何影响实体经济以及货币政策如何应对资产价格泡沫等问题进行了系统的分析和考察,回答了货币政策是否需要对资产价格泡沫作出反应以及货币政策应该如何对资产价格泡沫作出反应等问题。全文共六个部分:第一部分是绪论,主要对选题背景、国内外研究现状、研究思路和全文框架、研究方法等进行了较为详尽的阐述。第二部分研究了资产价格泡沫相关概念、形成机制和检测方法。对资产价格泡沫的概念和理论进行了梳理,对有效市场假说理论(EMH)、资产基本价值确定理论、理性泡沫和非理性泡沫理论、泡沫的检测方法等进行了介绍。第三部分研究了资产价格泡沫对宏观经济的直接影响渠道:消费效应和投资效应以及间接影响渠道:金融稳定。运用有关的消费理论和投资理论,分析了资产价格泡沫影响消费和投资的机制,并介绍了西方学者的实证研究成果。然后,介绍了金融危机有关理论,分析了资产价格泡沫对金融稳定影响的机制。第四部分研究了资产价格泡沫对货币政策的影响。首先对资产价格泡沫如何影响货币政策的最终目标一经济增长和通货膨胀进行了理论分析,然后分别从相关性、可控性和和可测性三个方面分析了资产价格泡沫对货币供应量中介目标有效性的影响,最后就资产价格泡沫如何影响货币政策传导机制进行了探讨。第五部分研究了货币政策如何应对资产价格泡沫。对货币政策应对资产价格泡沫的观点和政策主张进行了系统地梳理和归纳,将学术界和实务界整个观点分为消极反应和积极反应两类,对积极反应观点,再分为两类:直接调整货币政策最终目标的组成和调整目标反应函数(货币政策规则)。根据这样的分类思路,本文将货币政策应对资产价格泡沫的反应策略分为事后反应策略、资产价格定标策略、利率规则调整、弹性通货膨胀目标制四个类别,并分别进行了详细地介绍。第六部分研究了中国资产价格泡沫的影响以及中国货币政策的应对之举。介绍了中国资本市场的发展以及资产价格泡沫情况,以第三部分和第四部分的理论为基础,对中国资产价格泡沫影响实体经济和货币政策的情况展开了翔实地实证研究,最后提出了随着中国资本市场的发展和中国经济进一步开放,中国应该致力于建立弹性通货膨胀目标制的观点,并构建弹性通货膨胀目标制的框架结构。
论文的创新主要有:一是将整个学术界和实务界对货币政策如何应对资产价格泡沫的观点分为消极反应和积极反应两大类,首次对积极反应观点再细分为两类:直接调整货币政策最终目标的组成和调整目标反应函数(货币政策规则)。根据这样的分类思路,本文将货币政策应对资产价格泡沫的策略分为事后反应策略、资产价格定标策略、利率规则调整、弹性通货膨胀目标制四个类别,并分别进行了详细地介绍。二是首次将资产价格泡沫的影响从对实体经济的影响和对货币政策的影响两个相互关联的方面展开论述,比较清晰和全面地阐述了货币政策应对资产价格泡沫进行反应的原因。三是提出了中国货币政策建立弹性通货膨胀目标制的发展方向,尤其就如何增强高通货膨胀目标制弹性应对资产价格泡沫方面提出了一些创新性建议。论文的不足主要有:一是结构还显得不够紧凑,各章节之间内容的衔接还需要进一步整合。二是考虑到中国汇率尚未实现真正的自由浮动,私人拥有的外汇资产非常少,本文未将外汇资产纳入研究范围。三是定性研究时,指标的选取还有待改进。