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随着我国保险市场的不断发展，保险资金资产规模迅速增长，截至今年6月底，保险公司资金运用余额4.17万亿元，面临巨大的配置压力。但由于国内目前金融市场还不发达，适合保险资金的投资品种较为单一，主要以固定收益和股票权益类为主，保险资金运用矛盾日益凸显。 事实上，在金融发达国家，保险机构不但是资本市场的重要机构投资者，更由于保险资金独有的长期性特征，一直是私募股权基金的重要投资者。当前我国保费收入快速增长，而投资渠道相对狭窄，可匹配投资产品有限，在现有资产组合之外，实现保险资金与私募股权投资的对接，对保险资金运用的创新发展具有重要意义。 自从2006年6月《国务院关于保险业改革发展的若干意见》颁布后，保险资金从原则上讲已可投资私募股权，但苦于没有实施细则，保险公司对除金融机构外的私募股权投资还只能通过特批的渠道进行。在这期间有过中国人寿入股渤海产业投资基金、中国人寿入股南方电网、平安为首的投资团入股京沪高铁等为数不多的几个案例，但保险公司进行常规性的私募股权投资并未放开。 正因如此，保监会于2010年8月5日出台《保险资金运用管理暂行办法》，规定了保险资金运用的原则、目的、模式、风险控制和监督管理等，其中就重点提及了保险资金可投资未上市公司股权。2010年9月3日，保监会又发布《保险资金股权投资管理暂行办法》，对于未上市公司股权投资作出了细则性的明确规定，“保险公司投资于未上市企业股权的账面余额，不高于本公司上季末总资产的5％;投资于未上市企业股权相关金融产品的账面余额，不高于本公司上季末总资产的4％;两项合计不高于本公司上季末总资产的5％”。根据截止今年6月底保险公司4.17万亿的资金运用余额粗略估算，就可给PE市场带来2千亿元的新增投资，市场潜力巨大。保险股权投资从此也有法可依，逐步进入大面积实质性操作阶段。 但对于中国保险界而言，私募股权投资还是一个新生事物。本文试图就此课题进行探讨，运用理论和实际结合的研究方法，围绕着“为什么投”、“怎么投”和“投什么”三个问题展开。 “为什么投”指的是保险资金投资私募股权的必要性和可行性。笔者将从分析我国保险公司的投资现状入手，指出目前保险资金投资面临收益率偏低、期限偏短、投资渠道单一的困境;接下来介绍了海外保险公司私募股权投资的实践经验，尤其是欧洲和美国的大型保险集团在这方面的典型操作模式;进而从我国保险资金私募股权投资的历史发展、私募股权投资与保险资金的匹配性、目前中国的宏观经济形式与法律政策环境等方面展开论述，推断出目前正是适合保险资金私募股权投资快速发展的大好时机。 “怎么投”解决的是保险资金投资私募股权的方法问题。作者着重分析了以下四个方面的问题，试图大致界定出适合保险资金开展私募股权投资的操作体系。 一是保险公司直接投资与间接投资模式的比较选择问题。作者指出对于战略性重大股权投资宜采用直接投资模式，对于财务性股权投资宜采用间接投资模式降低投资成本。 二是关于一般投资流程的安排。作者总结归纳了私募股权投资的八大流程:项目来源、项目初审、签署投资意向书、尽职调查、签署正式投资协议、收购完成、投后管理和退出获利，并对每个流程的主要内容进行了总结。 三是关于目标资产的估值方法。针对账面价值法、重置成本法、市场比较法、现金流量折现法以及倍数法等五大股权投资常用估值方法，作者给出了计算方法并通过案例进行了基本的演示。 最后是关于私募股权投资的风险控制。作者从投资对象的选择、投资流程的遵循、估值方法的选择和计算、投后管理的操作以及退出机制的设定等角度展开探讨，针对如何控制保险资金私募股权投资风险这个问题给出了答案。 “投什么”主要指的是适合保险资金特点的私募股权投资领域与行业。作者认为保险公司投资企业股权中最重要的一点是投资目标的选择，应审慎考虑偿付能力、流动性和国家的宏观政策导向，根据保险产品特点、资金结构、负债匹配、久期匹配等要求，合理运用资金，分散投资风险。 那什么样的企业或项目才符合保险资金的胃口呢？作者考虑到保险资金对长期稳定现金流、低风险资产增值的要求，并结合自己在股权投资一线工作的实际经验，提出有两个行业值得重点关注。 一是市政基础设施运营行业。该领域一般包括供水、污水处理、固废处理、轨道交通、高速公路等项目，其共同特征是往往有20年至30年的特许经营期，有长期稳定的现金流回报，风险较低。 二是节能减排与合同能源管理行业。随着我国调整经济结构、转变发展方式战略的实施，低碳经济、节能减排己成为全社会的共识和政府最为重要的工作之一，而合同能源管理正是实施节能减排的一个非常成熟有效的商业模式，并且具有税收、补贴等政策支持。这是一个需要大量资金进入的行业，同时也是一个现金流稳定充沛的投资领域，可以说是目前大量待配置保险资金进行股权投资非常值得关注的行业。 同时，作者通过一个LED路灯的合同能源管理项目实际案例，构筑财务模型，从定量分析的角度展现一个典型的投资项目是如何进行估值的，以及这个项目对于保险资金投资的意义所在。 通过全文的论述，我们至少可以得出以下三方面的结论。一是私募股权是非常符合保险资金特点的一种投资标的，并且目前的法律、政策和经济环境都已成熟，正是险资一显身手的大好时机;二是关于私募股权投资的实际操作方法对保险公司而言是个新课题，一方面可以借鉴已经相对成熟的PE界的做法，另一方面也可以选择委托给专业的私募投资基金进行管理运作;三是关于保险资金私募股权投资的行业选择，市政基础设施运营与节能减排是两个非常符合险资特点与国家宏观政策、收益性与安全性兼顾的领域，值得保险公司重点关注。 作者认为本文在两个方面对于保险资金投资私募股权具有创新的借鉴意义。一是对于险资私募股权投资这一新生事物的操作流程、估值方法、风险控制等进行了系统性的归纳总结，为保险公司投资实务操作者提供了类似于工具书式的参考;二是根据作者自身的投资经验，运用建模分析的方法，重点推荐了市政基础设施运营、节能减排与合同能源管理两个具有长期稳定现金流从而非常适合保险资金特点的行业。