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摘要：业绩承诺的企业能否真正降低并购风险、达到预期的经济效益作用以及如何防范并购风险是理论界和实务界一直关注的问题。文章通过对科达集团股份有限公司并购北京爱创天杰营销科技有限公司事件的分析，探究业绩承诺所引发的并购风险，分析研究业绩承诺与并购风险的内在关系，对并购方、被并购方和监督机构三个主体提出相关防范对策。
关键词：业绩承诺;并购风险;防范对策
一、引言
企业为了提高经济规模效益、实现战略转型以及经营多元化，并购成为了企业超常规发展的重要选择方式。国内并购重组之风盛行，一方面是国家政策的大力支持引导，另一方面是并购重组可使得部分达不到上市标准的企业实现间接上市。虽然并购能够带来诸多效益，但也引发了不少的风险。其中，由于我国市场经济制度不完善和市场经济不稳定，企业并购行为能够带来欺诈风险、财务风险、违反法律法规风险等。尽管在并购准备时，上市公司已经对标的公司实施调查和签订业绩承诺补偿，但依然不能完全消除由交易双方存在的信息不对称所带来的并购风险。
本文以科达集团股份有限公司对北京爱创天杰营销科技有限公司的并购事件，基于业绩承诺的动机及并购风险的研究基础上进一步分析其并购前后的状况，并从并购交易双方及行政与监督机构三个方面提出相关防范对策。
二、案例介绍
（一）并购交易双方简介
并购方科达集团股份有限公司（以下简称“科达股份”）于2004年在A股主板上市。公司主要根据客户的需求来利用数据和技术深入挖掘流量价值，从而得到客户所需要的营销解决方案。公司深度服务网络服务、快消等超过1500家全行业客户。
被并购方北京爱创天杰营销科技有限公司（以下简称“爱创天杰”）于2017年在北京市成立，其注册资本为1000万人民币。公司主要经营的业务范围为技术推广、教育咨询等。
（二）并购流程
2016年，科达股份为了扩大公司经营规模，提高战略地位，决定通过并购的方式并购同一行业的未上市公司。科创股份经讨论，决定通过股份发行和现金支付两种方式来购买祺创投资、张桔洲、吴瑞敏持有的爱创天杰85%股权（见表1）。
（三）标的资产的资产评估情况
2016年，爱创天杰委托中联资产评估集团有限公司（以下简称“中联资产评估”）对本次交易的标的资产进行评估，作为本次交易的定价参考依据。中联资产评估得到爱创天杰100%股权评估价值为 95621.35万元，则其中的85%的股权价值为81278.15万元。科达股份最终以80920万元收购了爱创天杰的85%的股权资产，其中以非公开发行股份募集的方式筹集资金支付40460萬元，共发行2538.2684股，以现金支付40460万元。
（四）业绩承诺情况
祺创投资、张桔洲、吴瑞敏初始承诺2016～2018年共3年的盈利目标，具体为爱创天杰所产生的净利润分别为不低于6800万元、8160万元、9792万元。另外，在此次并购过程中，并购双方的补充协议追加约定若购买资产项下标的资产未能于2016年交割完毕，祺创投资、张桔洲、吴瑞敏进一步追加承诺标的公司2019年度的承诺净利润数为9792万元。此外，祺创投资、张桔洲、吴瑞敏和科达股份达成了业绩补偿协议。
（五）业绩承诺完成情况
截至2020年12月，科达股份关于发行股份购买爱创天杰85%的股权的业绩承诺已到期满。爱创天杰的业绩承诺完成情况如表2所示。2016年度，爱创天杰以高出承诺金额比例2.77%完成业绩承诺，在接下来的2017年和2018年分别以超出承诺金额0.34%和0.22%的比例完成业绩承诺的金额，但到了2019年爱创天杰经审计后的实际净利润为81567359.00元，未能完成当年的业绩承诺金额。爱创天杰承诺的四年实际净利润共为345440000元，但是实际上爱创天杰截至2019年其完成的税后总净利润为332462728.96元，相差了-12977271.04元，即四年业绩承诺期实现业绩为-12977271.04元，累计实现比例为86.82%，不能如约完成业绩承诺。
三、案例剖析
（一）标的资产的不确定性使业绩承诺难以实现
由爱创天杰出具的财务报告显示，爱创天杰存在着大量的应收账款。根据天健审【2017】7848号专项审核报告显示，爱创天杰截至2017年8月18日应收账款的回款情况，冲减了营业收入2903915.38元，相应冲减营业成本1639460.02元。这使得爱创天杰的净利润较扣除非经常性损益前的利润下降了1.54%。此外，自2017年起，科达股份将公司业务委托于天圆全会计师事务所处理。依照天圆全会计师事务所出具的专项审核报告，爱创天杰在2018年、2019年收回应收账款后，使得爱创天杰的净利润较扣除经常性损益前的利润下降了2.17%和6.09%。这反应了应收账款的存在对爱创天杰的净利润影响较大。应收账款的不确定性是爱创天杰实现业绩承诺不稳定的因素之一。
（二）承诺期内的短视行为使业绩维持难以长久
爱创天杰是海马汽车、东方柳汽等汽车整商的公关代理商，其有着较大的客户潜力，能为科达股份带来一定的盈利资源。但爱创天杰正处于企业成长期，规模较小，相对客户议价能力较弱，需要较长的一段时间才能将存在的客户潜力发展出来，为科达股份带来更大的盈利商机。在业绩承诺期内，爱创天杰没有抓住并购交易给他带来的商机来扩大自己的发展规模，只看到近期的盈利，对其应收账款不加以控制，以致相应的客户应收账款比率在2017～2019年从4.08%上升至53.36%。当爱创天杰经营的湖南猎豹线下项目、重庆长安线下项目以及比亚迪项目遭到应收账款难以收回时，公司也受其严重牵连，业绩难以实现。爱创天杰管理层只关注暂时的短期公司盈利目标，却忽视了公司长期盈利发展。这就使得业绩承诺目标难以维持长久。 （三）法律约束不全面使业绩失诺现象频发
尽管业绩承诺有业绩补偿协议作为其保护屏障，但是并购方并不能为了达到上市的目的而许下难以实现的业绩承诺。关于这一问题，我国《上市公司重大资产重组管理办法》不断提出新的解决办法，但现阶段还是没能提供更合理合规地遏制业绩失诺这一现象。在本案例中，科达股份与爱创天杰虽然是在法律的范围内达成了业绩承诺协议，但是最终爱创天杰还是不能完成业绩承诺目标。在我国的并购交易过程中，科达股份并购爱创天杰的业绩失诺事件只是众多业绩承诺不达标事件中的冰山一角。像高估价高溢价下的业绩失诺现象不断频发，带来的并购风险不仅是影响了单个个体公司的经营发展，更是干扰了整个资本市场秩序。但现阶段我国关于上市公司并购成本如何抉择、如何使得业绩补偿承诺发挥出最大的补偿作用以及资产评估机构如何正确评估别并购方的资产等问题缺少明文规定，由此可见我国在业绩补偿协议方面的法律缺失。
四、防范对策
针对以上存在的问题，主要从并购双方、行政和监督角度提出相关的防范对策。
（一）基于并购方的角度
1. 设置合理的业绩承诺金额。并购方应根据被并购方的实际情况设置合理的业绩承诺金额。在并购重组的过程中，高业绩承诺不仅提高了被并购资产的估值溢价率而且使得交易溢价率水平上升。并购方实施并购是为了经济转型升级或是扩大市场份额，提高市场知名度，抢占市场客户资源。因此并购方签订过高的业绩承诺就会促使被并购方在一定程度上忽略自身的发展现状而一味追求拓展市场份额和公司业务，最后适得其反，完成不了业绩承诺金额甚至面临破产清算的困境。设置合理、贴近现实的业绩承诺金额能够使得被并购自主发挥最大的盈利能力给并购方带来更大的预期收益。
2. 选择合适的定价方式。定价方式是实现业绩承诺的一个关键因素。在并购过程中，为了使并购方在被并购方无法实现预期的业绩承诺金额时而使得自己的损失减小到最小，可以考虑采取循序渐进的一种并购模式，即是根据被并购方现阶段的经营状况支付一部分的并购费用，后续再根据被并购方的业绩情况进行按比例支付并购费。这种分期支付的条件设置可以用来防范双方因信息不对称而带来的并购风险，同时也可以通过价值判断寻求到最合适的利益关键点。
（二）基于被并购方的角度
1. 采取合理的方式管理资产。由爱创天杰的资产评估报告可以了解到，爱创天杰的资产中应收账款占据了大部分的资产，致使爱创天杰的资产估值被高估了。应收账款虽然作为企业的一个资产项目，每年都有做好计提坏账的准备，但是当计提的坏账准备不足时会严重影响应收账款的估值，直接影响公司的资产评估。 应收账款存在着许多不确定性，随时都有可能成为坏账或者呆账。所以在应收账款管理方面，被并购方应该采取适当的会计政策，做好应收账款的坏账处理，如实地向并购方公司反映企业的资产问题，这样既能维护自身的利益，也能给并购方做出一个合理的业绩承诺提供建议。
2. 制定长远的发展盈利計划。作为并购交易中的被动方，被并购方不能为了能够获得上市资格而一味迎合并购方做出的业绩承诺，也不能忽略自身的经营状况夸大“海口”承诺业绩，最后受到最大的打击还是被并购方自身。此外，因为业绩承诺不达标，被并购方选择把企业的资产应用到高风险的项目上获得暂时性的高利益来弥补业绩补偿承诺的金额，这导致逆向选择和道德风险的存在。由于被并购方的经济规模较小、风险防范体系不完善，往往抵抗不了高风险带来的打击，最后陷入面临资金周转困难甚至破产清算等困境。因此，制定一个长远发展的盈利计划有利于被并购方循序渐进地发展，更好地履行业绩承诺协议。
（三）基于行政和监管机构的角度
完善法制建设，加强市场监督。在案例中，爱创天杰只能完成2016～2018年的业绩承诺，但是在2019年却只能完成业绩承诺的84.32%。爱创天杰不能完成业绩承诺，除了主要原因是交易主体双方的关系外，还有的就是行政和监管机构的监管行为。
首先，行政与监管机构作为市场秩序的调节者，应当发挥其在证券市场的重要职能，采取积极的措施去防范业绩失诺现象的发生，免得市场上的毫不知情的投资者的利益遭到损失。其次，行政与监管机构应该主动出击，要求被并购公司披露自己的真实资产情况，并且严格处置关联方交易中的欺诈事件。最后，监管机构在进行积极监管的同时，可以就自己现行的监督管理制度是否存在缺陷和漏洞被有心者利用而打破证券市场的交易秩序。
在爱创天杰失诺、东方精工并购普莱德引起的“罗生门”事件等发生后，行政与监管部门应该考虑到为何总是在并购风险发生后才采取措施呢？但是此时受到损害的投资者的利益难以再弥补回来。因此，行政与监管部门应该拒绝这种事后补救的处理方式，应该根据多起事件的发生后总结经验对监管政策进行修改，达到满足日益复杂的市场活动的需要。
五、结语
科达股份并购爱创天杰事件足以体现业绩承诺并非是保证并交易成功的保障屏，也不是科创股份用来扩大自身经营范围的保证书。因此，本文从并购双方、行政和监管机构三个方面的角度去提出相关的防范并购风险的措施。首先，收购方应根据被并购方的情况设置合理业绩目标，选择合适的定价方式。其次，被并购方要采取合理的方式管理资产并做好长远的盈利计划。最后就是行政和监管部门要完善法制建设，加强市场监督和审查监督，加大惩处力度。
参考文献：
[1]王先鹿，王一峰.业绩承诺与风险防范探析——以东方精工并购普莱德为例[J].会计之友，2020（19）：95-100.
[2]朱州.基于套现视角的高业绩承诺动因研究[D].武汉：中南财经政法大学，2019.
[3]宋清，刘慧芳.业绩补偿承诺规避高溢价并购风险作用研究——以HH上市公司并购MJ公司为例[J].会计之友，2020（14）：46-51.
[4]何顶.业绩承诺、尽职调查和并购风险管理——以中水渔业收购新阳洲为例[J].会计之友，2018（21）：130-133.
[5]张国珍，潘爱玲，邱金龙.期望理论解构下的并购业绩承诺与标的方盈余管理[J].商业研究，2020（09）：121-131.
[6]黄晨慧.上市公司并购重组业绩补偿研究[J].新会计，2016（11）：31-35.
[7]蒲荣森.创业板上市公司并购中业绩承诺的财务风险研究[D].成都：西南财经大学，2019.
（作者单位：广东工业大学管理学院）
关键词：业绩承诺;并购风险;防范对策
一、引言
企业为了提高经济规模效益、实现战略转型以及经营多元化，并购成为了企业超常规发展的重要选择方式。国内并购重组之风盛行，一方面是国家政策的大力支持引导，另一方面是并购重组可使得部分达不到上市标准的企业实现间接上市。虽然并购能够带来诸多效益，但也引发了不少的风险。其中，由于我国市场经济制度不完善和市场经济不稳定，企业并购行为能够带来欺诈风险、财务风险、违反法律法规风险等。尽管在并购准备时，上市公司已经对标的公司实施调查和签订业绩承诺补偿，但依然不能完全消除由交易双方存在的信息不对称所带来的并购风险。
本文以科达集团股份有限公司对北京爱创天杰营销科技有限公司的并购事件，基于业绩承诺的动机及并购风险的研究基础上进一步分析其并购前后的状况，并从并购交易双方及行政与监督机构三个方面提出相关防范对策。
二、案例介绍
（一）并购交易双方简介
并购方科达集团股份有限公司（以下简称“科达股份”）于2004年在A股主板上市。公司主要根据客户的需求来利用数据和技术深入挖掘流量价值，从而得到客户所需要的营销解决方案。公司深度服务网络服务、快消等超过1500家全行业客户。
被并购方北京爱创天杰营销科技有限公司（以下简称“爱创天杰”）于2017年在北京市成立，其注册资本为1000万人民币。公司主要经营的业务范围为技术推广、教育咨询等。
（二）并购流程
2016年，科达股份为了扩大公司经营规模，提高战略地位，决定通过并购的方式并购同一行业的未上市公司。科创股份经讨论，决定通过股份发行和现金支付两种方式来购买祺创投资、张桔洲、吴瑞敏持有的爱创天杰85%股权（见表1）。
（三）标的资产的资产评估情况
2016年，爱创天杰委托中联资产评估集团有限公司（以下简称“中联资产评估”）对本次交易的标的资产进行评估，作为本次交易的定价参考依据。中联资产评估得到爱创天杰100%股权评估价值为 95621.35万元，则其中的85%的股权价值为81278.15万元。科达股份最终以80920万元收购了爱创天杰的85%的股权资产，其中以非公开发行股份募集的方式筹集资金支付40460萬元，共发行2538.2684股，以现金支付40460万元。
（四）业绩承诺情况
祺创投资、张桔洲、吴瑞敏初始承诺2016～2018年共3年的盈利目标，具体为爱创天杰所产生的净利润分别为不低于6800万元、8160万元、9792万元。另外，在此次并购过程中，并购双方的补充协议追加约定若购买资产项下标的资产未能于2016年交割完毕，祺创投资、张桔洲、吴瑞敏进一步追加承诺标的公司2019年度的承诺净利润数为9792万元。此外，祺创投资、张桔洲、吴瑞敏和科达股份达成了业绩补偿协议。
（五）业绩承诺完成情况
截至2020年12月，科达股份关于发行股份购买爱创天杰85%的股权的业绩承诺已到期满。爱创天杰的业绩承诺完成情况如表2所示。2016年度，爱创天杰以高出承诺金额比例2.77%完成业绩承诺，在接下来的2017年和2018年分别以超出承诺金额0.34%和0.22%的比例完成业绩承诺的金额，但到了2019年爱创天杰经审计后的实际净利润为81567359.00元，未能完成当年的业绩承诺金额。爱创天杰承诺的四年实际净利润共为345440000元，但是实际上爱创天杰截至2019年其完成的税后总净利润为332462728.96元，相差了-12977271.04元，即四年业绩承诺期实现业绩为-12977271.04元，累计实现比例为86.82%，不能如约完成业绩承诺。
三、案例剖析
（一）标的资产的不确定性使业绩承诺难以实现
由爱创天杰出具的财务报告显示，爱创天杰存在着大量的应收账款。根据天健审【2017】7848号专项审核报告显示，爱创天杰截至2017年8月18日应收账款的回款情况，冲减了营业收入2903915.38元，相应冲减营业成本1639460.02元。这使得爱创天杰的净利润较扣除非经常性损益前的利润下降了1.54%。此外，自2017年起，科达股份将公司业务委托于天圆全会计师事务所处理。依照天圆全会计师事务所出具的专项审核报告，爱创天杰在2018年、2019年收回应收账款后，使得爱创天杰的净利润较扣除经常性损益前的利润下降了2.17%和6.09%。这反应了应收账款的存在对爱创天杰的净利润影响较大。应收账款的不确定性是爱创天杰实现业绩承诺不稳定的因素之一。
（二）承诺期内的短视行为使业绩维持难以长久
爱创天杰是海马汽车、东方柳汽等汽车整商的公关代理商，其有着较大的客户潜力，能为科达股份带来一定的盈利资源。但爱创天杰正处于企业成长期，规模较小，相对客户议价能力较弱，需要较长的一段时间才能将存在的客户潜力发展出来，为科达股份带来更大的盈利商机。在业绩承诺期内，爱创天杰没有抓住并购交易给他带来的商机来扩大自己的发展规模，只看到近期的盈利，对其应收账款不加以控制，以致相应的客户应收账款比率在2017～2019年从4.08%上升至53.36%。当爱创天杰经营的湖南猎豹线下项目、重庆长安线下项目以及比亚迪项目遭到应收账款难以收回时，公司也受其严重牵连，业绩难以实现。爱创天杰管理层只关注暂时的短期公司盈利目标，却忽视了公司长期盈利发展。这就使得业绩承诺目标难以维持长久。 （三）法律约束不全面使业绩失诺现象频发
尽管业绩承诺有业绩补偿协议作为其保护屏障，但是并购方并不能为了达到上市的目的而许下难以实现的业绩承诺。关于这一问题，我国《上市公司重大资产重组管理办法》不断提出新的解决办法，但现阶段还是没能提供更合理合规地遏制业绩失诺这一现象。在本案例中，科达股份与爱创天杰虽然是在法律的范围内达成了业绩承诺协议，但是最终爱创天杰还是不能完成业绩承诺目标。在我国的并购交易过程中，科达股份并购爱创天杰的业绩失诺事件只是众多业绩承诺不达标事件中的冰山一角。像高估价高溢价下的业绩失诺现象不断频发，带来的并购风险不仅是影响了单个个体公司的经营发展，更是干扰了整个资本市场秩序。但现阶段我国关于上市公司并购成本如何抉择、如何使得业绩补偿承诺发挥出最大的补偿作用以及资产评估机构如何正确评估别并购方的资产等问题缺少明文规定，由此可见我国在业绩补偿协议方面的法律缺失。
四、防范对策
针对以上存在的问题，主要从并购双方、行政和监督角度提出相关的防范对策。
（一）基于并购方的角度
1. 设置合理的业绩承诺金额。并购方应根据被并购方的实际情况设置合理的业绩承诺金额。在并购重组的过程中，高业绩承诺不仅提高了被并购资产的估值溢价率而且使得交易溢价率水平上升。并购方实施并购是为了经济转型升级或是扩大市场份额，提高市场知名度，抢占市场客户资源。因此并购方签订过高的业绩承诺就会促使被并购方在一定程度上忽略自身的发展现状而一味追求拓展市场份额和公司业务，最后适得其反，完成不了业绩承诺金额甚至面临破产清算的困境。设置合理、贴近现实的业绩承诺金额能够使得被并购自主发挥最大的盈利能力给并购方带来更大的预期收益。
2. 选择合适的定价方式。定价方式是实现业绩承诺的一个关键因素。在并购过程中，为了使并购方在被并购方无法实现预期的业绩承诺金额时而使得自己的损失减小到最小，可以考虑采取循序渐进的一种并购模式，即是根据被并购方现阶段的经营状况支付一部分的并购费用，后续再根据被并购方的业绩情况进行按比例支付并购费。这种分期支付的条件设置可以用来防范双方因信息不对称而带来的并购风险，同时也可以通过价值判断寻求到最合适的利益关键点。
（二）基于被并购方的角度
1. 采取合理的方式管理资产。由爱创天杰的资产评估报告可以了解到，爱创天杰的资产中应收账款占据了大部分的资产，致使爱创天杰的资产估值被高估了。应收账款虽然作为企业的一个资产项目，每年都有做好计提坏账的准备，但是当计提的坏账准备不足时会严重影响应收账款的估值，直接影响公司的资产评估。 应收账款存在着许多不确定性，随时都有可能成为坏账或者呆账。所以在应收账款管理方面，被并购方应该采取适当的会计政策，做好应收账款的坏账处理，如实地向并购方公司反映企业的资产问题，这样既能维护自身的利益，也能给并购方做出一个合理的业绩承诺提供建议。
2. 制定长远的发展盈利計划。作为并购交易中的被动方，被并购方不能为了能够获得上市资格而一味迎合并购方做出的业绩承诺，也不能忽略自身的经营状况夸大“海口”承诺业绩，最后受到最大的打击还是被并购方自身。此外，因为业绩承诺不达标，被并购方选择把企业的资产应用到高风险的项目上获得暂时性的高利益来弥补业绩补偿承诺的金额，这导致逆向选择和道德风险的存在。由于被并购方的经济规模较小、风险防范体系不完善，往往抵抗不了高风险带来的打击，最后陷入面临资金周转困难甚至破产清算等困境。因此，制定一个长远发展的盈利计划有利于被并购方循序渐进地发展，更好地履行业绩承诺协议。
（三）基于行政和监管机构的角度
完善法制建设，加强市场监督。在案例中，爱创天杰只能完成2016～2018年的业绩承诺，但是在2019年却只能完成业绩承诺的84.32%。爱创天杰不能完成业绩承诺，除了主要原因是交易主体双方的关系外，还有的就是行政和监管机构的监管行为。
首先，行政与监管机构作为市场秩序的调节者，应当发挥其在证券市场的重要职能，采取积极的措施去防范业绩失诺现象的发生，免得市场上的毫不知情的投资者的利益遭到损失。其次，行政与监管机构应该主动出击，要求被并购公司披露自己的真实资产情况，并且严格处置关联方交易中的欺诈事件。最后，监管机构在进行积极监管的同时，可以就自己现行的监督管理制度是否存在缺陷和漏洞被有心者利用而打破证券市场的交易秩序。
在爱创天杰失诺、东方精工并购普莱德引起的“罗生门”事件等发生后，行政与监管部门应该考虑到为何总是在并购风险发生后才采取措施呢？但是此时受到损害的投资者的利益难以再弥补回来。因此，行政与监管部门应该拒绝这种事后补救的处理方式，应该根据多起事件的发生后总结经验对监管政策进行修改，达到满足日益复杂的市场活动的需要。
五、结语
科达股份并购爱创天杰事件足以体现业绩承诺并非是保证并交易成功的保障屏，也不是科创股份用来扩大自身经营范围的保证书。因此，本文从并购双方、行政和监管机构三个方面的角度去提出相关的防范并购风险的措施。首先，收购方应根据被并购方的情况设置合理业绩目标，选择合适的定价方式。其次，被并购方要采取合理的方式管理资产并做好长远的盈利计划。最后就是行政和监管部门要完善法制建设，加强市场监督和审查监督，加大惩处力度。
参考文献：
[1]王先鹿，王一峰.业绩承诺与风险防范探析——以东方精工并购普莱德为例[J].会计之友，2020（19）：95-100.
[2]朱州.基于套现视角的高业绩承诺动因研究[D].武汉：中南财经政法大学，2019.
[3]宋清，刘慧芳.业绩补偿承诺规避高溢价并购风险作用研究——以HH上市公司并购MJ公司为例[J].会计之友，2020（14）：46-51.
[4]何顶.业绩承诺、尽职调查和并购风险管理——以中水渔业收购新阳洲为例[J].会计之友，2018（21）：130-133.
[5]张国珍，潘爱玲，邱金龙.期望理论解构下的并购业绩承诺与标的方盈余管理[J].商业研究，2020（09）：121-131.
[6]黄晨慧.上市公司并购重组业绩补偿研究[J].新会计，2016（11）：31-35.
[7]蒲荣森.创业板上市公司并购中业绩承诺的财务风险研究[D].成都：西南财经大学，2019.
（作者单位：广东工业大学管理学院）