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摘 要 私募股权投资的募集模式有三,即公司制、信托制及有限合伙制,本文拟从有限合伙制模式的法律要求、其募集及运作过程中的法律问题出发,综合对比其他两种模式的优劣势,以分析私募股权投资模式进行选择时需要考虑的要素。
关键词 私募股权投资 有限合伙制 公司制 信托制
PE(Private equity fund,即私募股权投资,下文中用此概念)起源于美国,1976年,华尔街著名投资银行贝尔斯登的三名投资银行家合伙成立了一家专门从事并购业务的投资机构(KKR)。而后由于私募股权基金的运作灵活,逐渐随着各国法律法规及金融政策的变化而发展,上世纪80年代PE运作成为一项成熟的产业,并滥觞于上世纪90年代的西方国家。
PE发展至今,其运作方式最为主流的模式有三种:公司制、信托制和有限合伙制(下文称“合伙制PE”)。对于我国而言,合伙制PE在我国市场的真正开展源自于2007年6月1日施行的新修订《合伙企业法》,在该法中设定专章规定有限合伙制,从国家法律的层面认可了有限合伙这一组织形式,从此,PE在我国取得更为广阔的空间。
一、三种模式的概念区分
公司是一个法人团体,其投资权与经营权分离,公司责任与股东责任相分离。在新《合伙企业法》出台以前,大多私募股权基金是以公司制的形式存在的。以公司制模式进行募集及运作的PE主要表现为由资产管理机构直接或间接参与设立主营业务为投资的有限责任公司或股份有限公司,或资产管理机构不作为股东参与,仅直接或以子公司方式承接管理委托。
二、规范合伙制PE的法律体系
PE进入我国较晚,现在亦正处于起步阶段,尚还欠缺一套完整合理的法律法规体系来规范PE市场,有限合伙制亦是近年来才真正得到法律承认的概念,因此,两个新面孔在我国法律法规平台下的资历尚浅。但自经历了2007~2008年公募资本市场的跌宕起伏,人们都深刻认识到用法律法规来规范资本市场运作的必要性,现行法律法规中涉及有限合伙制PE募集及运作的法律依据包括:
对于合伙制PE而言,主要受到《中华人民共和国合伙企业法》的规范,而先于国家法律的正式认可,某些地方性法规及地方政府规章早在该区域内的有限合伙制度开创了先河,如《杭州市有限合伙管理暂行办法》、《北京市有限合伙管理办法》。
三、有限合伙制PE不同于其他模式的优劣之处
有限合伙制與其他模式相比并非十全十美,具体采用哪种模式需要根据包括前文所述之法律问题,综合考虑PE发起人的要求,募集难易程度、投资退出方式、税收优惠政策及其他特殊需求来确定。具体而言,有限合伙制PE不同于其他模式的特征主要在于:
(一)有限合伙制PE的优势。
1.投资主体的多样化。新《合伙企业法》第2条规定,“有限合伙企业由普通合伙人和有限合伙人组成,”从法律角度对投资主体作出了规定,结合新《合伙企业法》其他规定,有限合伙制PE的投资主体包括自然人、法人及其他组织,几乎不受限制,唯一受限的系国有企业不能成为普通合伙人。
2.出资方式、投资门槛、投资范围均无特殊要求。依新《合伙企业法》第64条的规定,有限合伙人的出资方式仅仅排除了劳务出资,其他形式没有任何限制。而在信托制PE中,只承认人民币的出资方式,其他形式的出资均不能作为PE资本,资本来源渠道明显比有限合伙制PE要窄的多。
3.设立程序简便。依照新修订《合伙企业法》的制度设计,境内私募股权投资基金如果依其成立,无需国家行政机关的审批,无需等候“准生证”的颁发,也无需受约束于发改委等部门已经制定和即将制定的对于创业投资基金、产业投资基金的种种规范,而只需向相应的企业登记机关申请即可。这在程序上比创业投资基金的备案制和产业投资基金的审批制要简单得多。
(二)劣势。
我国立法者之所以在新《合伙企业法》中确定有限合伙制,其目的显而易见——期望能够从组织形式上刺激商业的发展。但有限合伙制PE的长足发展有赖于其他社会制度及人文素质的进步,正如美国企业成长协会董事局前主席帕特里克•赫雷曾指出:美国私募股权基金得以长足发展的一个最重要原因就是信用程度高。在我国社会信用体系制度的尚未建立的背景之下,加之合伙制度与生俱来的“人和性”及“人治性”等特征,在PE模式中引入有限合伙制亦存在不可回避的缺陷。
1.首要劣势便是上述某些优势尚乏可操作性。就有限合伙制PE的设立程序而言,境内PE如果依《合伙企业法》成立,只需向相应的企业登记机关申请即可,无需等候“准生证”的颁发,也无需受约束于发改委等部门已经制定和即将制定的对于创业投资基金、产业投资基金的种种规范。
2.有关投资方人数限制的问题。新《合伙企业法》第61条规定,“有限合伙企业由二个以上五十个以下合伙人设立……有限合伙企业至少应当有一个普通合伙人。”根据该条规定,有限合伙制PE在人数方面受到了严格限制,从资本募集的角度来看,要想进行真正大规模的融资唯有期望某几个LP能够注入大量的资金。因此,合伙制PE在募集初始便受到资金的限制而难成气候。
四、结语
综上,与公司制和信托制PE相较而言,有限合伙制PE由于限制较少、运作方式灵活简便等优势见长;同时,也存在法律制度不健全、市场准入限制及本身的不稳定性所潜藏的风险等劣势。因此,如何选择恰当的模式,没有一个绝对的答案,其最终应当取决于投资者综合考虑各种要素(如募集资金的难易程度、资金的利用效率、投资方与管理方之间的权利义务及利润和风险分享和分担、退出方式、税收成本等)后的结果。
参考文献:
[1]邹菁.私募股权基金的募集与运作——法律实务与案例[M].法律出版社,2009.
[2]李寿双.中国式私募股权投资:基于中国法的本土化路径[M].法律出版社,2008.
[3]清科研究中心:《2008年中国私募股权投资年度研究报告》.
关键词 私募股权投资 有限合伙制 公司制 信托制
PE(Private equity fund,即私募股权投资,下文中用此概念)起源于美国,1976年,华尔街著名投资银行贝尔斯登的三名投资银行家合伙成立了一家专门从事并购业务的投资机构(KKR)。而后由于私募股权基金的运作灵活,逐渐随着各国法律法规及金融政策的变化而发展,上世纪80年代PE运作成为一项成熟的产业,并滥觞于上世纪90年代的西方国家。
PE发展至今,其运作方式最为主流的模式有三种:公司制、信托制和有限合伙制(下文称“合伙制PE”)。对于我国而言,合伙制PE在我国市场的真正开展源自于2007年6月1日施行的新修订《合伙企业法》,在该法中设定专章规定有限合伙制,从国家法律的层面认可了有限合伙这一组织形式,从此,PE在我国取得更为广阔的空间。
一、三种模式的概念区分
公司是一个法人团体,其投资权与经营权分离,公司责任与股东责任相分离。在新《合伙企业法》出台以前,大多私募股权基金是以公司制的形式存在的。以公司制模式进行募集及运作的PE主要表现为由资产管理机构直接或间接参与设立主营业务为投资的有限责任公司或股份有限公司,或资产管理机构不作为股东参与,仅直接或以子公司方式承接管理委托。
二、规范合伙制PE的法律体系
PE进入我国较晚,现在亦正处于起步阶段,尚还欠缺一套完整合理的法律法规体系来规范PE市场,有限合伙制亦是近年来才真正得到法律承认的概念,因此,两个新面孔在我国法律法规平台下的资历尚浅。但自经历了2007~2008年公募资本市场的跌宕起伏,人们都深刻认识到用法律法规来规范资本市场运作的必要性,现行法律法规中涉及有限合伙制PE募集及运作的法律依据包括:
对于合伙制PE而言,主要受到《中华人民共和国合伙企业法》的规范,而先于国家法律的正式认可,某些地方性法规及地方政府规章早在该区域内的有限合伙制度开创了先河,如《杭州市有限合伙管理暂行办法》、《北京市有限合伙管理办法》。
三、有限合伙制PE不同于其他模式的优劣之处
有限合伙制與其他模式相比并非十全十美,具体采用哪种模式需要根据包括前文所述之法律问题,综合考虑PE发起人的要求,募集难易程度、投资退出方式、税收优惠政策及其他特殊需求来确定。具体而言,有限合伙制PE不同于其他模式的特征主要在于:
(一)有限合伙制PE的优势。
1.投资主体的多样化。新《合伙企业法》第2条规定,“有限合伙企业由普通合伙人和有限合伙人组成,”从法律角度对投资主体作出了规定,结合新《合伙企业法》其他规定,有限合伙制PE的投资主体包括自然人、法人及其他组织,几乎不受限制,唯一受限的系国有企业不能成为普通合伙人。
2.出资方式、投资门槛、投资范围均无特殊要求。依新《合伙企业法》第64条的规定,有限合伙人的出资方式仅仅排除了劳务出资,其他形式没有任何限制。而在信托制PE中,只承认人民币的出资方式,其他形式的出资均不能作为PE资本,资本来源渠道明显比有限合伙制PE要窄的多。
3.设立程序简便。依照新修订《合伙企业法》的制度设计,境内私募股权投资基金如果依其成立,无需国家行政机关的审批,无需等候“准生证”的颁发,也无需受约束于发改委等部门已经制定和即将制定的对于创业投资基金、产业投资基金的种种规范,而只需向相应的企业登记机关申请即可。这在程序上比创业投资基金的备案制和产业投资基金的审批制要简单得多。
(二)劣势。
我国立法者之所以在新《合伙企业法》中确定有限合伙制,其目的显而易见——期望能够从组织形式上刺激商业的发展。但有限合伙制PE的长足发展有赖于其他社会制度及人文素质的进步,正如美国企业成长协会董事局前主席帕特里克•赫雷曾指出:美国私募股权基金得以长足发展的一个最重要原因就是信用程度高。在我国社会信用体系制度的尚未建立的背景之下,加之合伙制度与生俱来的“人和性”及“人治性”等特征,在PE模式中引入有限合伙制亦存在不可回避的缺陷。
1.首要劣势便是上述某些优势尚乏可操作性。就有限合伙制PE的设立程序而言,境内PE如果依《合伙企业法》成立,只需向相应的企业登记机关申请即可,无需等候“准生证”的颁发,也无需受约束于发改委等部门已经制定和即将制定的对于创业投资基金、产业投资基金的种种规范。
2.有关投资方人数限制的问题。新《合伙企业法》第61条规定,“有限合伙企业由二个以上五十个以下合伙人设立……有限合伙企业至少应当有一个普通合伙人。”根据该条规定,有限合伙制PE在人数方面受到了严格限制,从资本募集的角度来看,要想进行真正大规模的融资唯有期望某几个LP能够注入大量的资金。因此,合伙制PE在募集初始便受到资金的限制而难成气候。
四、结语
综上,与公司制和信托制PE相较而言,有限合伙制PE由于限制较少、运作方式灵活简便等优势见长;同时,也存在法律制度不健全、市场准入限制及本身的不稳定性所潜藏的风险等劣势。因此,如何选择恰当的模式,没有一个绝对的答案,其最终应当取决于投资者综合考虑各种要素(如募集资金的难易程度、资金的利用效率、投资方与管理方之间的权利义务及利润和风险分享和分担、退出方式、税收成本等)后的结果。
参考文献:
[1]邹菁.私募股权基金的募集与运作——法律实务与案例[M].法律出版社,2009.
[2]李寿双.中国式私募股权投资:基于中国法的本土化路径[M].法律出版社,2008.
[3]清科研究中心:《2008年中国私募股权投资年度研究报告》.