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摘要：《证券法修订草案》中关于“股票发行注册”的设置，更改了《证券法》中有关股票核准制的内容，这无疑对企业、证监会，乃至整个证券市场带来了机遇和考验。推行股票发行注册制是成熟市场普遍采取的股票发行审核制度，在此制度下，企业和证券监管机构在作出相关决策的出发点和依照点也会发生相应的改变。
关键词：股票注册制；股票核准制；企业上市；证监会职能；制度条件；立法建议
中图分类号：D922.287 文献标志码：A 文章编号：1674-9324（2018）20-0071-02
2013年国务院颁布的“新国九条”对二级市场增强信息披露、放宽业务准入、支持混业经营、鼓励股权刺激探索、注册制改革等给出了方向性指引，而2016年3月1日开始生效施行的《关于授权国务院在实施股票发行注册制改革中调整适用证券法有关规定的决定》则意味着中国股票正式开始从核准制逐步转向注册制。这一系列政策说明我国开始转向一种更为市场化的股票发行制度，放宽对股票发行的过度行政干预。依循《证券法修订草案》路线图中对股票发行制度的改革将对证券市场环境和证监会职能产生一定的影响，本文以股票注册制改革对企业和证券交易所的影响为切入点，以我国现行证券市场环境为背景，探讨我国推行股票注册制度的不足条件，并提出立法建议。
一、股票注册制改革对企业的影响
2013年国务院公布的“新国九条”目的是为了保护中小投资者合法权益，进一步促进资本市场的发展，是监管层对股市改革思路的变化，具体内容主要是在IPO注册制改革、上市标准和审计制度。推行注册制改革中最大的改变就是审核，注册制改革后并不意味着不审核，而是意味着“谁来审？审什么？怎么审？”发生了改变。注册制改革后，审核流程与核准制时期相比会大大缩短，而透明度也会大大提高，弥补核准制时期场内市场上市门槛高、排队时间长、审核标准僵硬化、股票发行价格的预设等所带来的缺陷。
注册制改革下审核所要求的信息披露关键点在于差异的上市标准，即不以盈利为核心。这一点体现在《证券法修订草案》第二十条中，去除了《证券法》中第十三条第二款的规定。对于企业而言，在核准制背景下，新产业与国内资本市场无关。而推行注册制后，依法公开、准确地向证券监督管理机构申报各类信息是必要的。这样一来，急需资金但尚无盈利或盈利较少的企业便可以进行股票融资。
二、实行股票注册制对证券交易所的影响
在核准制下，大多数立法者都确立了发行股票的条件。事实上，它负责识别股票质量或投资价值，甚至考虑股票发行引起的市场影响。证券监管机构介入股票的发行后是否具有投资价值，乃至考量股票发行后对市场产生影响的程度，显然与我国推行的市场自我调节为主、宏观调控为辅的“市场化”原则相左，这种现象成为股票发行审核体制改革的核心，即是《证券法修订草案》中主要解决的问题。在未来证券市场中，修订所展示的主要路线是最大限度地约束证券监管机构的权力，投资者成为股票价值的真正判断者以及股票投资风险的承担者。
《证券法修订草案》第二十二条和第二十三条第二款中明确规定：证券交易所和证券监管会的作用从原来的“保姆”变成了“保安”，不再对上市企业的公司章程、股东大会决议、招股说明书、财务会计报告等材料的内容进行实质性审查，它们的职能是作为投资者和企业之间的资料披露通道，将有关资料完整、真实地展示给投资者。
全面实施登记制度后，证券监管部门将不再控制企业发行的规模和节奏，监管职能也下放到证交所。一种情况下，为了争夺上市资源，证券交易场所将与客户进行客观的竞争。另一种情况，监管部门在长期的核准制环境下，改变为注册制之后，仍不肯放权，名义上把审核权下放到交易所，但实际上通过内部的行政程序，把握最终注册权对证券发行上市进行实际操控。这样达不到真正市场自律、激发市场活力的效果。
三、我国证券市场对推进股票注册制度的不足条件
1.证券资本市场条件不够成熟。我国全面施行股票注册制才刚开始推进，2016年的《关于授权国务院在实施股票发行注册制改革中调整适用证券法有关规定的决定》期限为两年，股票注册制在我国属于试行期，政策的漏洞容易被放大，而社会公众、媒体对这种新兴制度的随意推测也导致股市出现动荡不安的情况。
在我国推行股票注册制的前期，由于兼顾过多的目标，即促进市场自由化发展、急于对股市进行调整使其稳定、制度规范和维护市场“三公”秩序等，致使IPO注册制改革难以快速前行，而“一人饰多角”的“剧场”注定会产生混乱的局面，多个目标必然无法同时实现。在初期注册制的证券市场环境下，目标之间常常需要作出取舍和抉择。
2.证券市场发行主体不具有较强的自律能力。由于利益的驱使、对股票市场的功能仅仅定位为“圈钱”的工具等，不够强的自律能力使依靠股票注册制“虚假”上市的企业在上市后重蹈覆辙，经营业绩逐年下滑，甚至影响股市的发展和稳定，侵害投资者的利益，不利于社会的稳定。现今的证券市场发行主体宛如刚刚离开牢笼的“囚犯”，重获大程度的自由，完全不具有自律的习惯和能力，在信息披露环节不真实、不充分、不及时甚至粉饰、造假，我国拟上市企业普遍存在“自夸”的现象，加大市场不稳定的风险。
3.投资者保护机制不完善。股票注册制的审核以信息披露为核心，淡化行政审批，但如果没有法律制度的保障，贸然推行股票注册制相当于为诈骗者提供公开并且合法的行骗机会。“我国证券法律制度对如何在资本市场融资和配置资源方面进行过多考虑，但保护投资者利益的机制和制度相对薄弱。”在投资者权益保护方面，在我国现有的制度框架下存在的问题有：行政处罚力度较低，与违法所得相比，违法者所承担的后果相对轻；刑事追责率不高、责任过轻；民事责任制度存在不足等。
四、完善股票注册制的立法建议
从中国的司法体系的特点来看，注册制下，证监会的准司法性能有待进一步提高，而这需要大量的配套制度的立法支持。
1.明确注册制发行中的主体责任。对中介机构及参与方实行責任连带机制，一旦一方有包庇行为，其他几方同样受罚，使其进行内部的互相监督、举报等。另外，对违法违规的发行人实行当事人无限责任追究制度，通过全过程监管追踪问题根源并加大处罚力度，提高违法违规成本。
2.加强对投资者入市的规范引导。通过立法，不仅需要加强对社会投资者的权益保护，还需要对部分投资者的行为进行规范，防止“一支独大”的现象出现：对机构投资者，通过加强监管、严格调查可疑的投资者，从而打击不正当的市场操纵行为；对中小投资者进行职场风险及投资导向教育，加强这部分投资者的风险意识，逐步改善我国股票市场中投资者的投机心理以及跟风行为，稳定证券交易市场，降低牛市等泡沫市场的出现频率；逐步强化投资者的权益保护机制，借鉴国外成熟市场采取的多种机制相结合的法律保障体系，如诉讼机制、教育机制、赔偿机制等；加大违法惩罚力度，从行政、刑事和民事三方面全面制定严格的处罚机制，改变违法者“舍小财取大财”的思想，进而保护市场投资者。
3.完善过渡期的配套法律制度。在先前股票核准制的保护下，显然容易产生股市不稳定和投资者跟风大量或投或抛的现象，造成大量市场泡沫，引起恐慌心理。在过渡期时，针对我国投资者的特殊情况，可以采取措施帮助投资者逐渐学会自我准确判断企业价值。
经过20多年的发展，我国证券市场已经具备了多层次资本市场的雏形。如今，IPO注册制改革已成为我国资本市场发展的必然趋势，在这种大环境推动下，加强相关的配套法律制度的设置当属当前的重点关注点，应借鉴国外成熟市场的股票注册制，发展符合我国特色社会主义发展的股票注册制，维护市场秩序，保护多方当事人的合法权益。
参考文献：
[1]郭锋，邢会强，杜晶.股票发行注册制改革风险评估与对策建议[A].中国法学会证券法学研究会.2016，（6）.
[2]李东方.证券监管法律制度研究[M].北京：北京大学出版社，2002：118.
[3]卢文道，等.成熟市场视野下的证券法修改完善论纲[A].证券法苑（第8卷）[C].北京：法律出版社，2012.
关键词：股票注册制；股票核准制；企业上市；证监会职能；制度条件；立法建议
中图分类号：D922.287 文献标志码：A 文章编号：1674-9324（2018）20-0071-02
2013年国务院颁布的“新国九条”对二级市场增强信息披露、放宽业务准入、支持混业经营、鼓励股权刺激探索、注册制改革等给出了方向性指引，而2016年3月1日开始生效施行的《关于授权国务院在实施股票发行注册制改革中调整适用证券法有关规定的决定》则意味着中国股票正式开始从核准制逐步转向注册制。这一系列政策说明我国开始转向一种更为市场化的股票发行制度，放宽对股票发行的过度行政干预。依循《证券法修订草案》路线图中对股票发行制度的改革将对证券市场环境和证监会职能产生一定的影响，本文以股票注册制改革对企业和证券交易所的影响为切入点，以我国现行证券市场环境为背景，探讨我国推行股票注册制度的不足条件，并提出立法建议。
一、股票注册制改革对企业的影响
2013年国务院公布的“新国九条”目的是为了保护中小投资者合法权益，进一步促进资本市场的发展，是监管层对股市改革思路的变化，具体内容主要是在IPO注册制改革、上市标准和审计制度。推行注册制改革中最大的改变就是审核，注册制改革后并不意味着不审核，而是意味着“谁来审？审什么？怎么审？”发生了改变。注册制改革后，审核流程与核准制时期相比会大大缩短，而透明度也会大大提高，弥补核准制时期场内市场上市门槛高、排队时间长、审核标准僵硬化、股票发行价格的预设等所带来的缺陷。
注册制改革下审核所要求的信息披露关键点在于差异的上市标准，即不以盈利为核心。这一点体现在《证券法修订草案》第二十条中，去除了《证券法》中第十三条第二款的规定。对于企业而言，在核准制背景下，新产业与国内资本市场无关。而推行注册制后，依法公开、准确地向证券监督管理机构申报各类信息是必要的。这样一来，急需资金但尚无盈利或盈利较少的企业便可以进行股票融资。
二、实行股票注册制对证券交易所的影响
在核准制下，大多数立法者都确立了发行股票的条件。事实上，它负责识别股票质量或投资价值，甚至考虑股票发行引起的市场影响。证券监管机构介入股票的发行后是否具有投资价值，乃至考量股票发行后对市场产生影响的程度，显然与我国推行的市场自我调节为主、宏观调控为辅的“市场化”原则相左，这种现象成为股票发行审核体制改革的核心，即是《证券法修订草案》中主要解决的问题。在未来证券市场中，修订所展示的主要路线是最大限度地约束证券监管机构的权力，投资者成为股票价值的真正判断者以及股票投资风险的承担者。
《证券法修订草案》第二十二条和第二十三条第二款中明确规定：证券交易所和证券监管会的作用从原来的“保姆”变成了“保安”，不再对上市企业的公司章程、股东大会决议、招股说明书、财务会计报告等材料的内容进行实质性审查，它们的职能是作为投资者和企业之间的资料披露通道，将有关资料完整、真实地展示给投资者。
全面实施登记制度后，证券监管部门将不再控制企业发行的规模和节奏，监管职能也下放到证交所。一种情况下，为了争夺上市资源，证券交易场所将与客户进行客观的竞争。另一种情况，监管部门在长期的核准制环境下，改变为注册制之后，仍不肯放权，名义上把审核权下放到交易所，但实际上通过内部的行政程序，把握最终注册权对证券发行上市进行实际操控。这样达不到真正市场自律、激发市场活力的效果。
三、我国证券市场对推进股票注册制度的不足条件
1.证券资本市场条件不够成熟。我国全面施行股票注册制才刚开始推进，2016年的《关于授权国务院在实施股票发行注册制改革中调整适用证券法有关规定的决定》期限为两年，股票注册制在我国属于试行期，政策的漏洞容易被放大，而社会公众、媒体对这种新兴制度的随意推测也导致股市出现动荡不安的情况。
在我国推行股票注册制的前期，由于兼顾过多的目标，即促进市场自由化发展、急于对股市进行调整使其稳定、制度规范和维护市场“三公”秩序等，致使IPO注册制改革难以快速前行，而“一人饰多角”的“剧场”注定会产生混乱的局面，多个目标必然无法同时实现。在初期注册制的证券市场环境下，目标之间常常需要作出取舍和抉择。
2.证券市场发行主体不具有较强的自律能力。由于利益的驱使、对股票市场的功能仅仅定位为“圈钱”的工具等，不够强的自律能力使依靠股票注册制“虚假”上市的企业在上市后重蹈覆辙，经营业绩逐年下滑，甚至影响股市的发展和稳定，侵害投资者的利益，不利于社会的稳定。现今的证券市场发行主体宛如刚刚离开牢笼的“囚犯”，重获大程度的自由，完全不具有自律的习惯和能力，在信息披露环节不真实、不充分、不及时甚至粉饰、造假，我国拟上市企业普遍存在“自夸”的现象，加大市场不稳定的风险。
3.投资者保护机制不完善。股票注册制的审核以信息披露为核心，淡化行政审批，但如果没有法律制度的保障，贸然推行股票注册制相当于为诈骗者提供公开并且合法的行骗机会。“我国证券法律制度对如何在资本市场融资和配置资源方面进行过多考虑，但保护投资者利益的机制和制度相对薄弱。”在投资者权益保护方面，在我国现有的制度框架下存在的问题有：行政处罚力度较低，与违法所得相比，违法者所承担的后果相对轻；刑事追责率不高、责任过轻；民事责任制度存在不足等。
四、完善股票注册制的立法建议
从中国的司法体系的特点来看，注册制下，证监会的准司法性能有待进一步提高，而这需要大量的配套制度的立法支持。
1.明确注册制发行中的主体责任。对中介机构及参与方实行責任连带机制，一旦一方有包庇行为，其他几方同样受罚，使其进行内部的互相监督、举报等。另外，对违法违规的发行人实行当事人无限责任追究制度，通过全过程监管追踪问题根源并加大处罚力度，提高违法违规成本。
2.加强对投资者入市的规范引导。通过立法，不仅需要加强对社会投资者的权益保护，还需要对部分投资者的行为进行规范，防止“一支独大”的现象出现：对机构投资者，通过加强监管、严格调查可疑的投资者，从而打击不正当的市场操纵行为；对中小投资者进行职场风险及投资导向教育，加强这部分投资者的风险意识，逐步改善我国股票市场中投资者的投机心理以及跟风行为，稳定证券交易市场，降低牛市等泡沫市场的出现频率；逐步强化投资者的权益保护机制，借鉴国外成熟市场采取的多种机制相结合的法律保障体系，如诉讼机制、教育机制、赔偿机制等；加大违法惩罚力度，从行政、刑事和民事三方面全面制定严格的处罚机制，改变违法者“舍小财取大财”的思想，进而保护市场投资者。
3.完善过渡期的配套法律制度。在先前股票核准制的保护下，显然容易产生股市不稳定和投资者跟风大量或投或抛的现象，造成大量市场泡沫，引起恐慌心理。在过渡期时，针对我国投资者的特殊情况，可以采取措施帮助投资者逐渐学会自我准确判断企业价值。
经过20多年的发展，我国证券市场已经具备了多层次资本市场的雏形。如今，IPO注册制改革已成为我国资本市场发展的必然趋势，在这种大环境推动下，加强相关的配套法律制度的设置当属当前的重点关注点，应借鉴国外成熟市场的股票注册制，发展符合我国特色社会主义发展的股票注册制，维护市场秩序，保护多方当事人的合法权益。
参考文献：
[1]郭锋，邢会强，杜晶.股票发行注册制改革风险评估与对策建议[A].中国法学会证券法学研究会.2016，（6）.
[2]李东方.证券监管法律制度研究[M].北京：北京大学出版社，2002：118.
[3]卢文道，等.成熟市场视野下的证券法修改完善论纲[A].证券法苑（第8卷）[C].北京：法律出版社，2012.