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【摘 要】 以A股上市公司2014年年报数据为样本，分析上市公司年报日益扩展的内在关联及真实动因。研究发现：股权分散、资产规模庞大、高管报酬丰厚的上市公司会有较强的披露倾向，从而表现为年报长度的扩展和内容的细化；盈利能力与年报页码呈负相关关系，即盈利能力较好的公司没有出具冗长的年度报告；发展能力和盈余管理可能性不同的公司年报长度无显著差异。文章丰富了上市公司年报披露的理论研究，从年报使用主体视角将年报作为整体考察能为企业提供更好的决策帮助，同时也能为政府及监管机构日后制定更加简明、更加有用、与国际接轨的年报规范提供决策依据。
【关键词】 信息披露； 年报扩展； 动因
【中图分类号】 F275 【文献标识码】 A 【文章编号】 1004-5937（2017）04-0084-05
一、引言
美國宪法之父詹姆斯·麦迪逊曾经说过：“如果法律过于冗长以至于无法阅读，或者缺乏条理以至于无法理解，那么即便它是人们出于自身意愿来制定的，也不具有任何意义。”眼下年报就遇到了这种问题，公司年报正变得越来越冗长复杂[1]。日益膨胀的年报体积已引起世界范围的广泛关注，无论是依照IFRS/IAS列报的英美上市公司，还是国内的主板、二板上市公司，平均年报长度都已超过100页。年报冗长以及随之而来的信息过载，已为年报使用者带来了一定的阅读障碍，信息重复、掩盖经营漏洞等问题也不容忽视。上市公司的年报动辄上百页，但其中投资者真正关注和可以理解的部分并不多，事实上其造成的阅读困难已与加强信息披露、预测未来发展的初衷背道而驰。年报过长、信息过载会对可读性造成影响，有用信息很可能就被埋没在大段的公司宣传中。
是什么原因导致了这样的现象？综观学界目前对年报的研究成果，相同之处是都重点关注了非财务报告中以管理层报告、社会责任和碳排放等为代表的自愿性披露，对其倾向归因、股价关联、财务表现、制度背景已有较深刻的剖析。从西方发达国家的信息披露历程来看，成熟资本市场的上市公司年报的长度随着自愿性信息披露、强制性信息披露、强制性信息披露与自愿性信息披露相结合的发展不断变长。国内已有较多学者展开实证研究，探索市场规范机制，对理想化的年报提出了较多规范化建议，使之兼顾分析性、重要性、前瞻性和简明性。但是，研究基本集中在自愿性披露、管理层报告部分的动机和效果，少有将年报作为整体，分析其日益扩展的内在关联及真实动因。本文首先从理论视角对上市公司年报扩展的动因进行分析，其次使用2014年上市公司的年报信息和国家官方统计机构数据建立模型，对我国上市公司年报日益扩展的现状进行检验分析。
二、理论分析和研究假设
上市公司的年报必须遵循《公司法》《证券法》及相关准则要求，有境外业务的上市公司还需兼顾IFRS/IAS做出的要求说明。证监会公告〔2013〕41号《证券公司年度报告内容与格式准则》中指出：对年度报告使用者有重大影响的信息，公司均应披露。同时，证监会还颁布了修订版的《创业板年报准则》。法律法规的不断完善和披露要求的深入细化，客观上促使上市公司加大信息披露力度，提供更完整更详尽的年度报告。受到市场普遍关注的公司治理信息有了进一步规范，对公司未来经营有重大影响的风险因素，如市场变化、高管变动、重大诉讼、仲裁、重大担保等重要事项，也披露得愈发详尽，对利润分配、公司内控规范体系实施效果等情况，也在广泛的关注中体积不断膨胀。为了探讨上市公司年报日益扩展的动因，主要从公司特征变量和公司治理变量方面提出假设。
在交易过程中，公司和投资者之间存在着信息不对称，在市场条件和契约激励之下，向外界传递有效信息，将提高公司透明度。盈利能力强的公司会主动披露强制性披露以外的信息，以期获得投资者投资，并最终体现为公司股价上涨和价值提高。Forker对加拿大多伦多证券交易所80家较大的上市公司进行了实证研究，结论显示，业绩因素会促进上市公司自愿披露更多的信息，业绩好的公司由于信息生产成本相对较低会增加披露[2]。年报作为上市公司与投资者的沟通渠道，力图展现盈利能力和业内所占的优势地位，使投资者充分了解公司现有以及潜在的相对于竞争对手的优势，藉以保持投资者信心及忠诚度。披露程度高的公司常常也是盈利高、发展势头良好的公司。因此，提出假设1。
H1：公司的盈利能力越强，年报越长。
在异常激烈的市场竞争环境下，业绩好的公司为了突出自己的比较优势，往往自愿通过信息披露将公司内在核心竞争力告诉投资者，以便与投资者更好地沟通，特别是一些难以模仿的信息，公司进行披露不但不会削弱竞争优势，还有助于吸引投资者、赢得其信任。公司通过财务报表披露本财年已达成的业绩成果，通过披露向投资者交代未来的发展规划，年报作为上市公司与外界交流的重要渠道，已渐渐成为兼具企业宣传公关、投资方向指南的发声平台。综合考虑经营外部条件、现金利润情况及各种资源条件，发展能力较强的公司往往会有一定篇幅阐述长短期的目标和预计的投入产出分析。这一方面加强年报阅读者对公司经营活动的认知度、参与度，另一方面也能对财务预测信息和未来会计政策做出必要支持。因此，提出假设2。
H2：公司的发展能力越强，年报越长。
相对于规模较小的公司，规模较大的公司通常承担更多的社会责任，也接受着更广泛的社会监督，同时，他们也需要更多的外部资本实现规模扩张，资本市场融资是很多公司的首选渠道，恰当的披露有助于企业受到投资者青睐且获得较高估值，因此，公司整体规模是影响公司年报长度的一个重要因素。整体规模较大的公司，往往倾向于进行更加详细的披露以期与投资者进行沟通，力图塑造更好的社会形象、提高公司声誉、降低融资成本，如制造型企业倾向于在董事会报告中主动披露主营业务产品的生产量、销售量、库存量和市场占有率信息等；相对而言，规模较小的公司进行详尽的披露不一定符合成本效益原则，同时，由于进入壁垒较低等原因，小规模公司进行过于详细的披露往往面临着信息被竞争对手或大公司利用的风险。因此，提出假设3。 H3：公司的整体规模越大，年报越长。
公司股权结构对上市公司年报披露有较大影响，契约理论认为股权越分散，经营者攫取投资者利益的可能性越大。在股权分散的情况下，股东将倾向于采取一定的“价格保护措施”，以防止经营者对其利益的非法侵占[2]。在股权较分散的企业中，拥有正式控制权的管理层处于信息优势，代理人可能选择性披露对自己有利的信息，损害委托人的利益，为消除信息不对称可能带来的负面影响，出于沟通和与外界对话目的的披露所占的比重相对较高。反之，在股权集中度较高的上市公司中，控股股东有足够的能力获取有效的信息解决信息不对称的问题，另外，大股东往往直接参与公司的经营管理，决策受以创始人为代表的大股东的意志影响较大，对信息披露的意愿和主动性都较低。因此，提出假设4。
H4：公司的股权集中度越低，年报越长。
现代企业以所有权与经营权的分离为特征，如何激励代理人采取符合委托人利益的行动是委托代理理论所探讨的。按照激励相容和参与约束的设计思路，上市公司往往选择对其高管及重要员工分配一定数额的股权，使其利益与公司未来发展保持一致并对公司长期忠诚，通常采取的形式有员工持股、分红等，这些都需要在自愿性披露中对投资者进行说明。此外，交易费用包括发现相关价格的成本、谈判与履约成本（科斯，1937），而自愿性信息披露能够减少这类成本，管理层也会在维护良好声誉的同时对经营信息进行详细的披露。同时，由于交易双方都受到契约的约束，对于契约履行的监督等也会影响企业管理者的利益，因此，为了减少监督成本，管理者也会通过充分的信息披露证明自己受托责任履行情况。因此，提出假设5。
H5：公司激励程度越高，年报越长。
投资者投资决策过程中，盈余信息是关注的一个指标，盈余管理也成为上市公司粉饰年报的不当手段中的常用方法。证监会自1999年首次引入“非经常性损益”概念以来多次修订规范，以期抑制上市公司利用非经常性损益操纵利润的倾向。研究数据表明，非经常性损益占净利润的比例在近年都呈现整体比例提高的趋势，有必要对这类项目予以关注[3]。印象管理理论指出，当人们试图对留给他人的印象进行自我管理时，往往会以一种与社会环境或人际背景相吻合的形象自我展示，以基本确保来自外界的评价积极正面。公司利用上述认知特征对投资者进行印象管理：个体的精力有限，关注度会因焦点偏移而下降，所以，公司利用非经常性损益进行盈余管理的可能性越大时，年报越长。因此，提出假设6。
H6：盈余管理可能越大，年报越长。
三、研究设计
（一）样本选择与数据来源
选择沪深股市2014年所有A股上市公司作为初始研究样本，财务数据、股权和公司治理数据均来自色诺芬金融数据库，年报原文收集自证监会指定披露平台及各公司官网，年报页码根据公司年度报告手工搜集。对初始样本进行了如下的数据处理：（1）剔除金融保险行业公司；（2）剔除数据有缺失的样本；（3）剔除数据异常的，如高管报酬为负数、前十大股东持股比例大于1的。最终获得2 512个有效研究样本。
（二）变量选择
1.被解释变量。现有年报披露研究大多采用构建披露指數作为被解释变量[4-7]，本文从投资者决策角度出发，参考已有研究[8-9]，选择年报页码（Pages）作为被解释变量。由英国Black Sun咨询公司（Black Sun Consultancy）开展的一项研究显示，英国富时100指数公司的2010年年报一般比2009年扩充了11页之多，当前平均页数是175页，其中六家公司的报告长达300页以上。日益冗长的年报占据了编写者越来越多的资源，同时年报使用者因为其日益冗长而无法快速获得有效信息[1]。以年报页码（Pages）为因变量，从公司盈利能力、发展能力、公司规模等视角探讨上市公司年报日益扩展的动因。
2.解释变量。盈利能力用每股收益（EPS）表示，因为本文研究对象是上市公司，每股收益是市场作用的平均结果，具有可比性，其所涵盖的信息能较好地反映公司盈利情况，发展能力用托宾Q值（Tobin’s Q）表示。公司规模用总资产的自然对数（Ln Asset）衡量，相比于其他研究中常见的销售额和股票市值，考虑到市场尤其是金融市场的价格变化以及不同行业间公司销售的波动性，选取年报中披露的资产负债表日总资产的自然对数作为公司规模的衡量指标，更加稳定可靠。股权集中度用前十大股东持股比例的平方和（Herfindahl 10）表示。激励程度用公司前三名高管报酬之和的自然对数（Ln Compensation）表示。盈余管理可能用非经常性损益之和占净利润的百分比（Nonrecurring）表示，“非经常性损益”概念由证监会1999年首次引入，非经常性损益合计数占净利润比例越大，公司盈余管理可能越大。
3.控制变量。在实证模型中，除了上述因素对年报页码的影响外，还需要控制可能影响年报页码的其他重要因素。参考已有研究[4][10-11]，结合对上市公司具体情况的考察，设置上市板块（Board）和所处行业（Industry）两个控制变量。
（三）模型构建
为检验公司年报披露动因，根据前文6个假设，建立多元线性回归模型：
Pages=α β1EPS β2Tobin’s Q β3Ln Asset
β4Herfindahl 10 β5Ln Compensation β6Nonrecurring
β7Board β8Industry ε，其中α为常数项，ε为随机误差项。
四、实证结果和分析
（一）描述性统计
表1是样本公司主要指标的描述性统计结果。从中发现，样本公司年报的平均长度为156页，最长314页，最短70页。可见，年报日益扩展普遍存在于我国上市公司中。其他变量的描述性统计详见表1，不再赘述。
【关键词】 信息披露； 年报扩展； 动因
【中图分类号】 F275 【文献标识码】 A 【文章编号】 1004-5937（2017）04-0084-05
一、引言
美國宪法之父詹姆斯·麦迪逊曾经说过：“如果法律过于冗长以至于无法阅读，或者缺乏条理以至于无法理解，那么即便它是人们出于自身意愿来制定的，也不具有任何意义。”眼下年报就遇到了这种问题，公司年报正变得越来越冗长复杂[1]。日益膨胀的年报体积已引起世界范围的广泛关注，无论是依照IFRS/IAS列报的英美上市公司，还是国内的主板、二板上市公司，平均年报长度都已超过100页。年报冗长以及随之而来的信息过载，已为年报使用者带来了一定的阅读障碍，信息重复、掩盖经营漏洞等问题也不容忽视。上市公司的年报动辄上百页，但其中投资者真正关注和可以理解的部分并不多，事实上其造成的阅读困难已与加强信息披露、预测未来发展的初衷背道而驰。年报过长、信息过载会对可读性造成影响，有用信息很可能就被埋没在大段的公司宣传中。
是什么原因导致了这样的现象？综观学界目前对年报的研究成果，相同之处是都重点关注了非财务报告中以管理层报告、社会责任和碳排放等为代表的自愿性披露，对其倾向归因、股价关联、财务表现、制度背景已有较深刻的剖析。从西方发达国家的信息披露历程来看，成熟资本市场的上市公司年报的长度随着自愿性信息披露、强制性信息披露、强制性信息披露与自愿性信息披露相结合的发展不断变长。国内已有较多学者展开实证研究，探索市场规范机制，对理想化的年报提出了较多规范化建议，使之兼顾分析性、重要性、前瞻性和简明性。但是，研究基本集中在自愿性披露、管理层报告部分的动机和效果，少有将年报作为整体，分析其日益扩展的内在关联及真实动因。本文首先从理论视角对上市公司年报扩展的动因进行分析，其次使用2014年上市公司的年报信息和国家官方统计机构数据建立模型，对我国上市公司年报日益扩展的现状进行检验分析。
二、理论分析和研究假设
上市公司的年报必须遵循《公司法》《证券法》及相关准则要求，有境外业务的上市公司还需兼顾IFRS/IAS做出的要求说明。证监会公告〔2013〕41号《证券公司年度报告内容与格式准则》中指出：对年度报告使用者有重大影响的信息，公司均应披露。同时，证监会还颁布了修订版的《创业板年报准则》。法律法规的不断完善和披露要求的深入细化，客观上促使上市公司加大信息披露力度，提供更完整更详尽的年度报告。受到市场普遍关注的公司治理信息有了进一步规范，对公司未来经营有重大影响的风险因素，如市场变化、高管变动、重大诉讼、仲裁、重大担保等重要事项，也披露得愈发详尽，对利润分配、公司内控规范体系实施效果等情况，也在广泛的关注中体积不断膨胀。为了探讨上市公司年报日益扩展的动因，主要从公司特征变量和公司治理变量方面提出假设。
在交易过程中，公司和投资者之间存在着信息不对称，在市场条件和契约激励之下，向外界传递有效信息，将提高公司透明度。盈利能力强的公司会主动披露强制性披露以外的信息，以期获得投资者投资，并最终体现为公司股价上涨和价值提高。Forker对加拿大多伦多证券交易所80家较大的上市公司进行了实证研究，结论显示，业绩因素会促进上市公司自愿披露更多的信息，业绩好的公司由于信息生产成本相对较低会增加披露[2]。年报作为上市公司与投资者的沟通渠道，力图展现盈利能力和业内所占的优势地位，使投资者充分了解公司现有以及潜在的相对于竞争对手的优势，藉以保持投资者信心及忠诚度。披露程度高的公司常常也是盈利高、发展势头良好的公司。因此，提出假设1。
H1：公司的盈利能力越强，年报越长。
在异常激烈的市场竞争环境下，业绩好的公司为了突出自己的比较优势，往往自愿通过信息披露将公司内在核心竞争力告诉投资者，以便与投资者更好地沟通，特别是一些难以模仿的信息，公司进行披露不但不会削弱竞争优势，还有助于吸引投资者、赢得其信任。公司通过财务报表披露本财年已达成的业绩成果，通过披露向投资者交代未来的发展规划，年报作为上市公司与外界交流的重要渠道，已渐渐成为兼具企业宣传公关、投资方向指南的发声平台。综合考虑经营外部条件、现金利润情况及各种资源条件，发展能力较强的公司往往会有一定篇幅阐述长短期的目标和预计的投入产出分析。这一方面加强年报阅读者对公司经营活动的认知度、参与度，另一方面也能对财务预测信息和未来会计政策做出必要支持。因此，提出假设2。
H2：公司的发展能力越强，年报越长。
相对于规模较小的公司，规模较大的公司通常承担更多的社会责任，也接受着更广泛的社会监督，同时，他们也需要更多的外部资本实现规模扩张，资本市场融资是很多公司的首选渠道，恰当的披露有助于企业受到投资者青睐且获得较高估值，因此，公司整体规模是影响公司年报长度的一个重要因素。整体规模较大的公司，往往倾向于进行更加详细的披露以期与投资者进行沟通，力图塑造更好的社会形象、提高公司声誉、降低融资成本，如制造型企业倾向于在董事会报告中主动披露主营业务产品的生产量、销售量、库存量和市场占有率信息等；相对而言，规模较小的公司进行详尽的披露不一定符合成本效益原则，同时，由于进入壁垒较低等原因，小规模公司进行过于详细的披露往往面临着信息被竞争对手或大公司利用的风险。因此，提出假设3。 H3：公司的整体规模越大，年报越长。
公司股权结构对上市公司年报披露有较大影响，契约理论认为股权越分散，经营者攫取投资者利益的可能性越大。在股权分散的情况下，股东将倾向于采取一定的“价格保护措施”，以防止经营者对其利益的非法侵占[2]。在股权较分散的企业中，拥有正式控制权的管理层处于信息优势，代理人可能选择性披露对自己有利的信息，损害委托人的利益，为消除信息不对称可能带来的负面影响，出于沟通和与外界对话目的的披露所占的比重相对较高。反之，在股权集中度较高的上市公司中，控股股东有足够的能力获取有效的信息解决信息不对称的问题，另外，大股东往往直接参与公司的经营管理，决策受以创始人为代表的大股东的意志影响较大，对信息披露的意愿和主动性都较低。因此，提出假设4。
H4：公司的股权集中度越低，年报越长。
现代企业以所有权与经营权的分离为特征，如何激励代理人采取符合委托人利益的行动是委托代理理论所探讨的。按照激励相容和参与约束的设计思路，上市公司往往选择对其高管及重要员工分配一定数额的股权，使其利益与公司未来发展保持一致并对公司长期忠诚，通常采取的形式有员工持股、分红等，这些都需要在自愿性披露中对投资者进行说明。此外，交易费用包括发现相关价格的成本、谈判与履约成本（科斯，1937），而自愿性信息披露能够减少这类成本，管理层也会在维护良好声誉的同时对经营信息进行详细的披露。同时，由于交易双方都受到契约的约束，对于契约履行的监督等也会影响企业管理者的利益，因此，为了减少监督成本，管理者也会通过充分的信息披露证明自己受托责任履行情况。因此，提出假设5。
H5：公司激励程度越高，年报越长。
投资者投资决策过程中，盈余信息是关注的一个指标，盈余管理也成为上市公司粉饰年报的不当手段中的常用方法。证监会自1999年首次引入“非经常性损益”概念以来多次修订规范，以期抑制上市公司利用非经常性损益操纵利润的倾向。研究数据表明，非经常性损益占净利润的比例在近年都呈现整体比例提高的趋势，有必要对这类项目予以关注[3]。印象管理理论指出，当人们试图对留给他人的印象进行自我管理时，往往会以一种与社会环境或人际背景相吻合的形象自我展示，以基本确保来自外界的评价积极正面。公司利用上述认知特征对投资者进行印象管理：个体的精力有限，关注度会因焦点偏移而下降，所以，公司利用非经常性损益进行盈余管理的可能性越大时，年报越长。因此，提出假设6。
H6：盈余管理可能越大，年报越长。
三、研究设计
（一）样本选择与数据来源
选择沪深股市2014年所有A股上市公司作为初始研究样本，财务数据、股权和公司治理数据均来自色诺芬金融数据库，年报原文收集自证监会指定披露平台及各公司官网，年报页码根据公司年度报告手工搜集。对初始样本进行了如下的数据处理：（1）剔除金融保险行业公司；（2）剔除数据有缺失的样本；（3）剔除数据异常的，如高管报酬为负数、前十大股东持股比例大于1的。最终获得2 512个有效研究样本。
（二）变量选择
1.被解释变量。现有年报披露研究大多采用构建披露指數作为被解释变量[4-7]，本文从投资者决策角度出发，参考已有研究[8-9]，选择年报页码（Pages）作为被解释变量。由英国Black Sun咨询公司（Black Sun Consultancy）开展的一项研究显示，英国富时100指数公司的2010年年报一般比2009年扩充了11页之多，当前平均页数是175页，其中六家公司的报告长达300页以上。日益冗长的年报占据了编写者越来越多的资源，同时年报使用者因为其日益冗长而无法快速获得有效信息[1]。以年报页码（Pages）为因变量，从公司盈利能力、发展能力、公司规模等视角探讨上市公司年报日益扩展的动因。
2.解释变量。盈利能力用每股收益（EPS）表示，因为本文研究对象是上市公司，每股收益是市场作用的平均结果，具有可比性，其所涵盖的信息能较好地反映公司盈利情况，发展能力用托宾Q值（Tobin’s Q）表示。公司规模用总资产的自然对数（Ln Asset）衡量，相比于其他研究中常见的销售额和股票市值，考虑到市场尤其是金融市场的价格变化以及不同行业间公司销售的波动性，选取年报中披露的资产负债表日总资产的自然对数作为公司规模的衡量指标，更加稳定可靠。股权集中度用前十大股东持股比例的平方和（Herfindahl 10）表示。激励程度用公司前三名高管报酬之和的自然对数（Ln Compensation）表示。盈余管理可能用非经常性损益之和占净利润的百分比（Nonrecurring）表示，“非经常性损益”概念由证监会1999年首次引入，非经常性损益合计数占净利润比例越大，公司盈余管理可能越大。
3.控制变量。在实证模型中，除了上述因素对年报页码的影响外，还需要控制可能影响年报页码的其他重要因素。参考已有研究[4][10-11]，结合对上市公司具体情况的考察，设置上市板块（Board）和所处行业（Industry）两个控制变量。
（三）模型构建
为检验公司年报披露动因，根据前文6个假设，建立多元线性回归模型：
Pages=α β1EPS β2Tobin’s Q β3Ln Asset
β4Herfindahl 10 β5Ln Compensation β6Nonrecurring
β7Board β8Industry ε，其中α为常数项，ε为随机误差项。
四、实证结果和分析
（一）描述性统计
表1是样本公司主要指标的描述性统计结果。从中发现，样本公司年报的平均长度为156页，最长314页，最短70页。可见，年报日益扩展普遍存在于我国上市公司中。其他变量的描述性统计详见表1，不再赘述。