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货币政策定向调控实践与成效
货币政策定向调控，是指在维持货币政策总量稳定的前提下，通过进一步细化调控区间，针对具体地域、具体行业制定适度宽松的货币政策。2014年以来，央行加大定向调控的力度，引导金融资源对小微企业等经济薄弱环节的倾斜，一定程度改善了小微企业“融资难、融资贵”问题。总的来看，央行的定向调控措施有四大特征：一是注重结构引导，二是注重政策组合，三是注重工具创新，四是注重预调微调。
实施定向降准，增加小微企业资金供给。2014～2015年，央行7次对符合条件的金融机构进行了定向降准，累计测算释放资金4.5万亿元，约占2014～2015年贷款增量的五分之一。2014年以来，金融机构对小微企业的贷款增速始终高于大中型企业，小微企业贷款在企业贷款和各项贷款中的比重稳步提升，特别是2016年以来小微企业增量占比提升较多。2016年末，小微企业贷款余额20.84万亿元，同比增长16.0%，高于同期大、中型企业贷款增速7.2个百分点、9.1个百分点；2016年小微企业贷款累计增加3.0万亿元，占同期企业新增贷款的49.1%，占比较上年同期提高12.5个百分点。
优化定向信贷支持工具，引导小微企业融资成本下降。央行于2014年优化调整小微企业信贷政策导向效果评估政策，并推出支小再贷款、指定再贴现优先对象等定向信贷支持工具向符合条件的金融机构和小微企业提供利率优惠。定向信贷支持工具结合6次存贷款基准利率下调，使小微企业的融资成本明显下行。至2016年，金融机构贷款加权平均利率5.27%，票据融资利率3.9%，较2013年末、2014年末分别下降3.64个、1.77个百分点，其中中小企业签发的银行承兑汇票约占银行承兑汇票签发量的三分之二，制造业、批发和零售业的中小企业签票业务较为频繁和活跃。
创新货币政策工具，引导金融资源流向薄弱环节。2013年以来，央行相继推出了短期流动性调节工具（SLO）、常备借贷便利（SLF）、中期借贷便利（MLF）、抵押补充贷款工具（PSL）等货币政策工具，使央行能够更好地控制流动性释放的成本、规模、流向，达到引导金融机构支持小微企业等薄弱环节的目标。
注重预调微调，引导金融创新小微企业服务。自货币定向调控措施连续出台以后，各级地方政府、监管派出机构和金融机构在落实稳健的货币政策的同时，积极出台配套文件并不断创新金融产品，加大对小微企业支持力度。一是央行分支机构强化小微企业融资服务。如成都分行对全省筛选出的1.33万户重点培育企业，建立融资帮扶、融资顾问等工作机制，小微企业融资培育成功率达80.5%。二是金融机构创新小微企业金融服务。如中国农业银行推出“数据网贷”业务为小微企业提供供应链融资、中行推出“中银信贷工厂”、建行开展“助保贷”等业务加大对小微企业的信贷投放。
影响定向调控施力的因素分析
货币政策定向调控对改善小微企业融资状况发挥了一定的促进作用，但目前小微企业对国民经济增长的贡献率超过60%，而其融资总额在各项贷款中的比重却不足20%。这说明，货币政策定向调控对小微企业融资效率依然存在一定的障碍。
监管约束使得定向释放资金不能完全供给。金融机构是货币政策的重要传导媒介。定向降准政策虽然可以直接增加金融机构流动性，但金融机构的信贷投放仍面临监管约束，如存贷比指标虽已由法定监管指标改为流动性监管，但一些基层金融机构仍需要“以存定贷”，如广西河池市某县信用社2015年度县域法人考核达标，享受额外降准优惠，但2016年一季度该社存款减少3.52亿元，季末存贷比达到98.22%，信贷额度被其上级行压缩，一季度该社新增贷款仅0.2亿元，同时其申请的再贷款因未能投放被提前收回。
利益导向使得释放资金不能完全向小微企业定向配给。定向降准政策主要发挥导向作用，释放的流动性如何运用，选择权、决定权在银行。我们应用2010～2016年上半年各季度的货币供应量与各型企业的贷款余额建立关系模型发现，中型企业对小微企业融资存在信贷资源挤占与竞争关系。与中型企业相比，小微企业处于创业初始期，实力较弱，生存能力较差，定向调控释放的资金在利益导向下，银行更愿意贷款给资质更好的大型和中型企业，对小微企业融资形成挤出效应。
实体经济有效需求不足影响金融机构定向扶持小微企业。定向调控主要通过政策引导金融机构加大“三农”和小微企业的信贷投放，但受经济发展滞后的影响，小微企业财务状况较差，缺乏有效担保抵押，信息不对称、规模不经济和风险溢价高等三大问题造成了银行贷款难和小微企业融资难的供需矛盾未能根本解决，银企对接率较低，新释放的流动性难以形成实际信贷增量。
统计体系滞后影响定向调控政策效果评估。货币政策定向调控从2014年开始成为一个常态化的调控形式，由于现行金融统计数据体系的限制，央行实施定向调控政策的操作尚未形成完整的专项数据统计。定向调控政策效果的考核标准是涉农贷款或小微企业贷款的增速、增量，但受制于宏观经济形势和金融生态环境，定向投放的增量资金及最终流向难以准确监测，享受定向调控政策优惠的金融机构贷款投向不一定真正符合信贷政策导向。
政策建议
完善定向调控货币政策框架，适度放宽对支持小微企业金融机构的监管约束。一是进一步优化我国现有的定向调控工具，通过工具创新，逐步构建和完善有中国特色的新型金融宏观调控体系。二是优化金融机构监管指标，提高银行放贷能力。各商业银行在“总—分”行制的层级体系下，对考核达标、经济发展滞后的机构和区域放宽监管资本充足率、动态拨备率、杠杆率和流动性比率等指标的监管控制，应在体系内适度调剂资源，并放宽小微企业贷款审批权限。
进一步完善定向调控支持对象和效果的考核。一是明确科学界定小微企业等需要定向支持领域的具体行业范围，避免不符合信贷政策导向的金融机构享受定向调控政策优惠。二是建议加强对小微企业信贷投放的考核评估，特别要加强可比性评估，如金融机构大型、中型、小微型企业的贷款余额、增量比重分析和增速比较。对获得定向降准、支小再贷款、专项再贴现等优惠政策的金融机构要建立资金投放专用台账和定期核查。对贷款投向符合政策导向的金融机构给予进一步激励，反之则采取相应惩罚性措施，如增减额度和针对性提高准备金率等。
优化和创新小微企业金融服务，提高实体经济需求融资可得性。金融机构优化和创新小微企业贷款业务流程是提高小微企业融资的直接手段。一是应建立合理的小微企业信贷机制，优化微贷业务流程。如包商银行、浙江泰隆银行等金融机构通过充分运用客户的“软信息”来确定小微企业信用等级并灵活制定贷款条件，大力发展“微贷”的经验值得借鉴。二是对小微企业提供差异化的金融产品和服务。在担保形式、还款方式和贷款期限方面，应制定更加有针对性的金融服务方案。三是针对小微企业抵押物较少或缺失的情况，拓宽抵质押物范围，提供“一次授信、期限内循环使用”的信用融资方案或以专利权、商标权、股权和应收账款质押等符合小微企业发展特点的新型融资业务。
加强预期管理，提高市场配置资源程度。在美国，通过美联储的主席讲话或公告便能大幅影响金融市场预期和行为，例如美联储加息，在经过一年多的“炒作”后才进行了第一次加息。央行应更多地尝试预期管理，促使市场各方进行正确预期，减少定向降准等应急性调控措施，尽量减少调控的突然性，尽可能发挥市场自身的纠偏作用，通过预期管理的“小火慢炖”，以最低的工具操作达到货币政策调控效果。
构建大数据金融统计体系，精准评估货币政策定向调控效果。一是应尽早确定大数据战略，运用大数据思维进行金融统计改革，推动金融统计标准化，针对货币政策定向调控措施，设置专项评估指标和优化数据业务框架，并加强数据的分析和应用。二是根据货币政策调控的目标，对当前的金融统计系统进行软硬件升级，细化重点、热点的數据指标代码设置，对定向调控所需的小微、涉农等指标，应争取实现全量采集，存量与流量指标并重，以更好地了解金融資源的流向，提高效果评估的精确度。
（课题组组长：冼海钧；课题组成员：谭建忠、骆伦良、覃安柳、罗永宣、吴书宇）
货币政策定向调控，是指在维持货币政策总量稳定的前提下，通过进一步细化调控区间，针对具体地域、具体行业制定适度宽松的货币政策。2014年以来，央行加大定向调控的力度，引导金融资源对小微企业等经济薄弱环节的倾斜，一定程度改善了小微企业“融资难、融资贵”问题。总的来看，央行的定向调控措施有四大特征：一是注重结构引导，二是注重政策组合，三是注重工具创新，四是注重预调微调。
实施定向降准，增加小微企业资金供给。2014～2015年，央行7次对符合条件的金融机构进行了定向降准，累计测算释放资金4.5万亿元，约占2014～2015年贷款增量的五分之一。2014年以来，金融机构对小微企业的贷款增速始终高于大中型企业，小微企业贷款在企业贷款和各项贷款中的比重稳步提升，特别是2016年以来小微企业增量占比提升较多。2016年末，小微企业贷款余额20.84万亿元，同比增长16.0%，高于同期大、中型企业贷款增速7.2个百分点、9.1个百分点；2016年小微企业贷款累计增加3.0万亿元，占同期企业新增贷款的49.1%，占比较上年同期提高12.5个百分点。
优化定向信贷支持工具，引导小微企业融资成本下降。央行于2014年优化调整小微企业信贷政策导向效果评估政策，并推出支小再贷款、指定再贴现优先对象等定向信贷支持工具向符合条件的金融机构和小微企业提供利率优惠。定向信贷支持工具结合6次存贷款基准利率下调，使小微企业的融资成本明显下行。至2016年，金融机构贷款加权平均利率5.27%，票据融资利率3.9%，较2013年末、2014年末分别下降3.64个、1.77个百分点，其中中小企业签发的银行承兑汇票约占银行承兑汇票签发量的三分之二，制造业、批发和零售业的中小企业签票业务较为频繁和活跃。
创新货币政策工具，引导金融资源流向薄弱环节。2013年以来，央行相继推出了短期流动性调节工具（SLO）、常备借贷便利（SLF）、中期借贷便利（MLF）、抵押补充贷款工具（PSL）等货币政策工具，使央行能够更好地控制流动性释放的成本、规模、流向，达到引导金融机构支持小微企业等薄弱环节的目标。
注重预调微调，引导金融创新小微企业服务。自货币定向调控措施连续出台以后，各级地方政府、监管派出机构和金融机构在落实稳健的货币政策的同时，积极出台配套文件并不断创新金融产品，加大对小微企业支持力度。一是央行分支机构强化小微企业融资服务。如成都分行对全省筛选出的1.33万户重点培育企业，建立融资帮扶、融资顾问等工作机制，小微企业融资培育成功率达80.5%。二是金融机构创新小微企业金融服务。如中国农业银行推出“数据网贷”业务为小微企业提供供应链融资、中行推出“中银信贷工厂”、建行开展“助保贷”等业务加大对小微企业的信贷投放。
影响定向调控施力的因素分析
货币政策定向调控对改善小微企业融资状况发挥了一定的促进作用，但目前小微企业对国民经济增长的贡献率超过60%，而其融资总额在各项贷款中的比重却不足20%。这说明，货币政策定向调控对小微企业融资效率依然存在一定的障碍。
监管约束使得定向释放资金不能完全供给。金融机构是货币政策的重要传导媒介。定向降准政策虽然可以直接增加金融机构流动性，但金融机构的信贷投放仍面临监管约束，如存贷比指标虽已由法定监管指标改为流动性监管，但一些基层金融机构仍需要“以存定贷”，如广西河池市某县信用社2015年度县域法人考核达标，享受额外降准优惠，但2016年一季度该社存款减少3.52亿元，季末存贷比达到98.22%，信贷额度被其上级行压缩，一季度该社新增贷款仅0.2亿元，同时其申请的再贷款因未能投放被提前收回。
利益导向使得释放资金不能完全向小微企业定向配给。定向降准政策主要发挥导向作用，释放的流动性如何运用，选择权、决定权在银行。我们应用2010～2016年上半年各季度的货币供应量与各型企业的贷款余额建立关系模型发现，中型企业对小微企业融资存在信贷资源挤占与竞争关系。与中型企业相比，小微企业处于创业初始期，实力较弱，生存能力较差，定向调控释放的资金在利益导向下，银行更愿意贷款给资质更好的大型和中型企业，对小微企业融资形成挤出效应。
实体经济有效需求不足影响金融机构定向扶持小微企业。定向调控主要通过政策引导金融机构加大“三农”和小微企业的信贷投放，但受经济发展滞后的影响，小微企业财务状况较差，缺乏有效担保抵押，信息不对称、规模不经济和风险溢价高等三大问题造成了银行贷款难和小微企业融资难的供需矛盾未能根本解决，银企对接率较低，新释放的流动性难以形成实际信贷增量。
统计体系滞后影响定向调控政策效果评估。货币政策定向调控从2014年开始成为一个常态化的调控形式，由于现行金融统计数据体系的限制，央行实施定向调控政策的操作尚未形成完整的专项数据统计。定向调控政策效果的考核标准是涉农贷款或小微企业贷款的增速、增量，但受制于宏观经济形势和金融生态环境，定向投放的增量资金及最终流向难以准确监测，享受定向调控政策优惠的金融机构贷款投向不一定真正符合信贷政策导向。
政策建议
完善定向调控货币政策框架，适度放宽对支持小微企业金融机构的监管约束。一是进一步优化我国现有的定向调控工具，通过工具创新，逐步构建和完善有中国特色的新型金融宏观调控体系。二是优化金融机构监管指标，提高银行放贷能力。各商业银行在“总—分”行制的层级体系下，对考核达标、经济发展滞后的机构和区域放宽监管资本充足率、动态拨备率、杠杆率和流动性比率等指标的监管控制，应在体系内适度调剂资源，并放宽小微企业贷款审批权限。
进一步完善定向调控支持对象和效果的考核。一是明确科学界定小微企业等需要定向支持领域的具体行业范围，避免不符合信贷政策导向的金融机构享受定向调控政策优惠。二是建议加强对小微企业信贷投放的考核评估，特别要加强可比性评估，如金融机构大型、中型、小微型企业的贷款余额、增量比重分析和增速比较。对获得定向降准、支小再贷款、专项再贴现等优惠政策的金融机构要建立资金投放专用台账和定期核查。对贷款投向符合政策导向的金融机构给予进一步激励，反之则采取相应惩罚性措施，如增减额度和针对性提高准备金率等。
优化和创新小微企业金融服务，提高实体经济需求融资可得性。金融机构优化和创新小微企业贷款业务流程是提高小微企业融资的直接手段。一是应建立合理的小微企业信贷机制，优化微贷业务流程。如包商银行、浙江泰隆银行等金融机构通过充分运用客户的“软信息”来确定小微企业信用等级并灵活制定贷款条件，大力发展“微贷”的经验值得借鉴。二是对小微企业提供差异化的金融产品和服务。在担保形式、还款方式和贷款期限方面，应制定更加有针对性的金融服务方案。三是针对小微企业抵押物较少或缺失的情况，拓宽抵质押物范围，提供“一次授信、期限内循环使用”的信用融资方案或以专利权、商标权、股权和应收账款质押等符合小微企业发展特点的新型融资业务。
加强预期管理，提高市场配置资源程度。在美国，通过美联储的主席讲话或公告便能大幅影响金融市场预期和行为，例如美联储加息，在经过一年多的“炒作”后才进行了第一次加息。央行应更多地尝试预期管理，促使市场各方进行正确预期，减少定向降准等应急性调控措施，尽量减少调控的突然性，尽可能发挥市场自身的纠偏作用，通过预期管理的“小火慢炖”，以最低的工具操作达到货币政策调控效果。
构建大数据金融统计体系，精准评估货币政策定向调控效果。一是应尽早确定大数据战略，运用大数据思维进行金融统计改革，推动金融统计标准化，针对货币政策定向调控措施，设置专项评估指标和优化数据业务框架，并加强数据的分析和应用。二是根据货币政策调控的目标，对当前的金融统计系统进行软硬件升级，细化重点、热点的數据指标代码设置，对定向调控所需的小微、涉农等指标，应争取实现全量采集，存量与流量指标并重，以更好地了解金融資源的流向，提高效果评估的精确度。
（课题组组长：冼海钧；课题组成员：谭建忠、骆伦良、覃安柳、罗永宣、吴书宇）