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[摘要] 次贷危机和亚洲金融危机是近年来两次主要的世界性金融危机。它们各具特点，却必存相似之处。本文比较了两次危机的成因和传导，论述了危机发生的内在机制的相似性，并提出两点对次贷危机的思考，对我国防范危机的发生有一定的意义。
[关键词] 次贷危机 亚洲金融危机 危机成因 传导机制
一、危機成因
１．危机隐患。追根溯源，次贷危机同美国房产市场泡沫破裂密切相关。作为美国第一大产业，房地产业与其他产业关联度很高。网络泡沫破灭和“9·11”恐怖袭击之后，为了刺激经济增长，美联储连续13次降息，极大地刺激了美国房地产业的发展，也导致美国房产市场的泡沫。次级抵押贷款市场迅速发展，不具备偿还能力的借款人也获得了购房贷款，为危机埋下了隐患。
亚洲金融危机的导火线源于1997年索罗斯对泰铢的炒作，导致泰国汇率机制的转变并迅速蔓延。一些亚洲国家的外汇政策不当，它们为了吸引外资一方面保持固定汇率，一方面又扩大金融自由化，给国际炒家提供了可乘之机。
2.发生背景——金融自由化与金融全球化。随着全球化程度的提高，各国经济波动的同步性和金融波动的全球化成为金融危机国际传导的助推器。Masson最早提出了季风效应，这种效应在现代金融危机传导中的作用越来越显著。同样，金融自由化在提供提高安全性的金融工具的同时又增加了风险因素。政府部门和投资机构的风险意识淡薄，只看到了巨额的利润却没有想到今后可能发生的风险。金融自由化以后，金融监管和风险管理的难度加大，给危机的发生提供了温床。
二、金融衍生品在危机传导中的作用
美国次贷债券的价格和收益的波动具有衍生品的性质。在次贷危机中出现的CDO等产品能在一定程度上分散次贷风险，但也存在结构性缺陷。首先，基础资产面临信用风险时众多衍生证券将产生链式反应。其次，CDO等产品高度个性化，投资者依赖复杂衍生金融工具如信用互换来管理和对冲违约风险，市场难以为此定价。另外，对冲基金、银行等机构运用高杠杆比率进行融资，放大风险。外部环境发生改变后，次贷市场交易额仍以大约30%的速度递增，直到越来越多的借款人违约，积累起来的危机终于爆发。
亚洲金融危机同样与金融衍生品市场密切相关。当时在国际市场上游荡的量子基金等利用金融衍生产品及现货市场实买空卖、风险对冲，对东南亚各国货币发起多轮立体攻击，货币贬值后进行现货交割或对冲远期合约，获得高额回报。另外，它们在国际市场融资，由于杠杆放大作用，一国政府倾其所有外汇储备有时也难以与之对抗。投机者同时在汇市、股市、衍生品市场横扫东南亚。
三、危机蔓延——市场非理性成分与羊群效应
近年的危机常常在国内繁荣的假象下发生，具有极大隐蔽性。笔者认为造成这种现象有两个重要原因。
首先，非理性的繁荣造成了市场的泡沫。早在危机发生之前就有人预见到可能引发危机的种种因素。克鲁格曼在1994年《亚洲奇迹的神话》中就预见到亚洲金融危机；次贷从它诞生的那一天起就注定了在房价暴跌可能性下的风险。然而投资者或决策者的信心异常地高，他们只看到巨额利润，再加上国际媒体的推波助澜，投资者或决策者对这些风险因素置之不理，对市场的期望丝毫未动。长期景气掩盖了经济中的深层矛盾，偶尔的个人理性并不意味着整个市场的理性，人们只有在价格突变之后才可能警醒。
然而，人们无法推测预期何时转变，资产价格的涨落却主要取决于人们对未来价格趋势之预期。这类预期常受到各种消息的影响，遵循“羊群效应”。危机初现端倪时，投资者的心理预期变化造成信心危机，预期自我实现，引发金融恐慌。政府和公众都缺乏应急准备，陷于束手无策的状态。1996年，东南亚地区吸引了750亿美元的外资，1997年6月以后，市场传言亚洲五国金融市场将出现危机，外资减少到120亿美元。投资者的集体行动最终导致结果成真，金融恐慌进一步蔓延。
四、两次危机的思考
1.信用衍生品发展需谨慎。信用衍生品被认为是金融创新的胜利，在全世界都在惊叹信用衍生品给他们带来的财富时，次贷危机可能会让我们清醒。目前规模近30万亿美元的信用衍生品市场在金融市场信心受到次按市场地震的普遍打击之后，立刻遭遇“信用贬值”的冲击。欧洲作为全球规模最大的信用衍生品市场，承受的冲击会更严重。对中国来说，要严格防范衍生品风险，尤其是近期股指期货的推出要慎之又慎。
2.机会与风险并存。随着中国金融对外开放的加快，全球联动效应的影响将会明显增大。全球危机的频繁发生给我们提了一个醒。美国财政部的一项研究表明，截至2006年6月，中国机构购入美国按揭证券增至1075亿美元，占亚洲同期投资美国按揭证券2260亿美元的47.6%。工商银行、中国银行、建设银行及交通银行也都表示持有一定的次贷资产，但都采取了相应的风险管理措施，故对整个业务影响不大。影响大小暂且不论，最重要的还是危机给我们带来什么启示。中国目前的宏观经济存在一些问题，例如流动性过剩，房价居高不下，法律法规不完善等等。通过分析危机发生的内在机制，可以让我们未雨绸缪。在当今的世界中，我国的机会与风险并存，中国必能吸取教训，保持经济快速稳定健康地发展。
参考文献:
[1]Carmen M. Reinhart & Kenneth S. Rogoff. Is the 2007 U.S. Sub-Prime Financial Crisis So Different? An International Historical Comparison[J], February 5, 2008
[2]Charls P Kingdleburg，朱隽，叶翔(译). 疯狂、惊恐和崩溃——金融危机史[M]. 中国金融出版社,2007年4月第1版
[3]Robert J Shiller. 非理性繁荣[M].中国人民大学出版社,2004年11月第1版
[关键词] 次贷危机 亚洲金融危机 危机成因 传导机制
一、危機成因
１．危机隐患。追根溯源，次贷危机同美国房产市场泡沫破裂密切相关。作为美国第一大产业，房地产业与其他产业关联度很高。网络泡沫破灭和“9·11”恐怖袭击之后，为了刺激经济增长，美联储连续13次降息，极大地刺激了美国房地产业的发展，也导致美国房产市场的泡沫。次级抵押贷款市场迅速发展，不具备偿还能力的借款人也获得了购房贷款，为危机埋下了隐患。
亚洲金融危机的导火线源于1997年索罗斯对泰铢的炒作，导致泰国汇率机制的转变并迅速蔓延。一些亚洲国家的外汇政策不当，它们为了吸引外资一方面保持固定汇率，一方面又扩大金融自由化，给国际炒家提供了可乘之机。
2.发生背景——金融自由化与金融全球化。随着全球化程度的提高，各国经济波动的同步性和金融波动的全球化成为金融危机国际传导的助推器。Masson最早提出了季风效应，这种效应在现代金融危机传导中的作用越来越显著。同样，金融自由化在提供提高安全性的金融工具的同时又增加了风险因素。政府部门和投资机构的风险意识淡薄，只看到了巨额的利润却没有想到今后可能发生的风险。金融自由化以后，金融监管和风险管理的难度加大，给危机的发生提供了温床。
二、金融衍生品在危机传导中的作用
美国次贷债券的价格和收益的波动具有衍生品的性质。在次贷危机中出现的CDO等产品能在一定程度上分散次贷风险，但也存在结构性缺陷。首先，基础资产面临信用风险时众多衍生证券将产生链式反应。其次，CDO等产品高度个性化，投资者依赖复杂衍生金融工具如信用互换来管理和对冲违约风险，市场难以为此定价。另外，对冲基金、银行等机构运用高杠杆比率进行融资，放大风险。外部环境发生改变后，次贷市场交易额仍以大约30%的速度递增，直到越来越多的借款人违约，积累起来的危机终于爆发。
亚洲金融危机同样与金融衍生品市场密切相关。当时在国际市场上游荡的量子基金等利用金融衍生产品及现货市场实买空卖、风险对冲，对东南亚各国货币发起多轮立体攻击，货币贬值后进行现货交割或对冲远期合约，获得高额回报。另外，它们在国际市场融资，由于杠杆放大作用，一国政府倾其所有外汇储备有时也难以与之对抗。投机者同时在汇市、股市、衍生品市场横扫东南亚。
三、危机蔓延——市场非理性成分与羊群效应
近年的危机常常在国内繁荣的假象下发生，具有极大隐蔽性。笔者认为造成这种现象有两个重要原因。
首先，非理性的繁荣造成了市场的泡沫。早在危机发生之前就有人预见到可能引发危机的种种因素。克鲁格曼在1994年《亚洲奇迹的神话》中就预见到亚洲金融危机；次贷从它诞生的那一天起就注定了在房价暴跌可能性下的风险。然而投资者或决策者的信心异常地高，他们只看到巨额利润，再加上国际媒体的推波助澜，投资者或决策者对这些风险因素置之不理，对市场的期望丝毫未动。长期景气掩盖了经济中的深层矛盾，偶尔的个人理性并不意味着整个市场的理性，人们只有在价格突变之后才可能警醒。
然而，人们无法推测预期何时转变，资产价格的涨落却主要取决于人们对未来价格趋势之预期。这类预期常受到各种消息的影响，遵循“羊群效应”。危机初现端倪时，投资者的心理预期变化造成信心危机，预期自我实现，引发金融恐慌。政府和公众都缺乏应急准备，陷于束手无策的状态。1996年，东南亚地区吸引了750亿美元的外资，1997年6月以后，市场传言亚洲五国金融市场将出现危机，外资减少到120亿美元。投资者的集体行动最终导致结果成真，金融恐慌进一步蔓延。
四、两次危机的思考
1.信用衍生品发展需谨慎。信用衍生品被认为是金融创新的胜利，在全世界都在惊叹信用衍生品给他们带来的财富时，次贷危机可能会让我们清醒。目前规模近30万亿美元的信用衍生品市场在金融市场信心受到次按市场地震的普遍打击之后，立刻遭遇“信用贬值”的冲击。欧洲作为全球规模最大的信用衍生品市场，承受的冲击会更严重。对中国来说，要严格防范衍生品风险，尤其是近期股指期货的推出要慎之又慎。
2.机会与风险并存。随着中国金融对外开放的加快，全球联动效应的影响将会明显增大。全球危机的频繁发生给我们提了一个醒。美国财政部的一项研究表明，截至2006年6月，中国机构购入美国按揭证券增至1075亿美元，占亚洲同期投资美国按揭证券2260亿美元的47.6%。工商银行、中国银行、建设银行及交通银行也都表示持有一定的次贷资产，但都采取了相应的风险管理措施，故对整个业务影响不大。影响大小暂且不论，最重要的还是危机给我们带来什么启示。中国目前的宏观经济存在一些问题，例如流动性过剩，房价居高不下，法律法规不完善等等。通过分析危机发生的内在机制，可以让我们未雨绸缪。在当今的世界中，我国的机会与风险并存，中国必能吸取教训，保持经济快速稳定健康地发展。
参考文献:
[1]Carmen M. Reinhart & Kenneth S. Rogoff. Is the 2007 U.S. Sub-Prime Financial Crisis So Different? An International Historical Comparison[J], February 5, 2008
[2]Charls P Kingdleburg，朱隽，叶翔(译). 疯狂、惊恐和崩溃——金融危机史[M]. 中国金融出版社,2007年4月第1版
[3]Robert J Shiller. 非理性繁荣[M].中国人民大学出版社,2004年11月第1版