论文部分内容阅读
IPO股票价格行为指的是上市公司从发行开始到上市后的一段时间内股价的变动过程。在这一过程中存在着两个现象,一个是IPO折价现象,即IPO企业的发行价格总是相比于上市首日的开盘价低很多,二是IPO后股价在长期来看处于弱势走势。这两个问题一直是中外学者研究的重点问题。
针对IPO股票长期表现不佳的现象,学术界有不同角度的研究,本文从信息不对称的框架出发,分析了IPO过程中的盈余管理程度和IPO后股价走势的内在关系。
本文对中国A股市场1998年-2007年进行IPO的公司进行了统计分析,采用BHAR方法计算我国A股市场IPO企业上市后36个月内的超额收益率走势,发现在我国市场确实存在IPO企业弱势走势的现象,IPO企业在上市后12月的超额收益率最低,落后同期指数17％;随着我们的进一步研究发现,IPO企业的弱势走势和企业发行募集资金量存在一定的关系,募集资金越少的企业其上市后的走势越好,募集资金越多的企业上市后走势越差。
我们针对这种IPO后股价弱势走势的现象从盈余管理的角度进行了分析。针对盈余管理的研究起始于上个世纪80年代,一直是公司财务领域研究的热点内容之一。通常意义上,盈余管理指的企业管理人员在会计准则允许的范围之内进行一定程度的盈余调节。盈余管理的动机有很多方面,可以大体分为:管理层为了追逐私有利益的动机和企业为了获取稀有资源的动机,在IPO过程中,后者显得尤为明显,企业为了能够达到相关监管机构规定的上市条件,而且获得较高的发行价格,往往存在着强烈的盈余管理动机。
在本文中,我们通过对1998年-2007年中约713家IPO公司进行考察,分别采用Jones模型、修正的Jones模型和扩展的Jones模型对盈余管理程度进行了回归分析,从回归结果看出Jones模型对我国市场的适用性更高,我们采用该模型作为我们分析过程中主要应用的模型。该模型结果显示,IPO企业在上市过程中存在一定的正向盈余管理行为,上市后的第1、2年存最为明显的盈余管理行为,意味着上市公司从准备上市开始到上市后的第二年一直存在向上调节利润的行为:从上市后的第三年开始,这种现象不再存在,上市公司的盈余管理行为消失。这一结果从两个方面看都是和我们预想的一样的:其一,在上市前上市公司为了满足上市条件、提高发行价格而进行盈利的调整;其二在上市后的一段时间内,上市公司为了避免上市之后立刻出现利润下滑而受到监管机构的调查以及受到禁售期因素的影响而存在盈余管理的动机。
随即我们将IPO企业的盈余质量与IPO后的股价走势联系起来,发现两者之间存在明显的关系:其一是我们将IPO后的股票收益率和盈余质量进行了比较,发现上市后的第一年上市公司的财务质量最差,存在约为5％的正向盈余管理行为,同时IPO后股票在第一年内收益率相比于同期指数收益率落后了近20％;随着次年财务质量的扭转,二级市场上和指数的收益率差距也有所减小;其二是我们将IPO后的股票划分为4类,发现存在正向盈余管理行为最高的一类企业,其IPO后的二级市场走势最差,相比于同期指数超额收益率一度达到了-30％,而相对应的存在负向盈余管理行为的一类企业,其IPO后的二级市场走势明显强于平均走势,与同期指数收益率基本持平,这个现象也说明了二级市场投资者能够依据上市公司的盈余质量进行估值水平的调整。