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羊群行为的产生由来已久,对其的研究虽然已经取得了初步的进展,但仍然非常不够。鉴于羊群行为在社会生活中的广泛存在及其一旦产生所造成的对资本市场和经济体系的巨大负面影响,有必要对羊群行为的产生机理、存在形式和影响进行认真研究。
本文主要是在中国股市过去两年经历的一轮急速上涨和下跌过程的背景下利用最新的股票市场数据来对羊群行为进行深入探讨,主要包括分析这一过程中是否存在羊群行为,市场参与者是否是理性的,羊群行为是由哪一个群体产生等问题。从而对这一阶段股票市场的大幅波动从羊群行为这样一个比较新颖的角度进行更为深入的了解,以期获得传统的市盈率和市净率指标分析所无法得到的结论。
首先,本文通过详细梳理国外关于羊群行为的理论研究成果,归纳了三类可以用来解释羊群行为的理论模型。每一类理论模型对应着一种羊群行为的产生机制。随后,通过借鉴较为方便的基于股票价格分散度的实证检验模型,并创新性地将其应用于那些主要由基金重仓持有股票的每日收盘价和日收益率的数据(而不是市场上全部股票的数据),本文成功地对我国股票市场上证券投资基金这一群体是否存在羊群行为的问题进行了实证检验,并且由于在实证检验过程中针对金融时间序列的特性利用了ARMA和ARCH模型对误差项进行了仔细修正,克服了回归中的自相关和波动丛集性的问题,使得最后的回归结果更有说服力。根据回归结果,本文得出了以下结论:即使是在不考虑我国股票市场的散户投资者,而主要考虑证券投资基金的投资行为的情况下,这些基金的交易策略也还是存在着羊群行为。这一结论解释了我国过去两年股市的大幅波动的原因,也说明了我国股市目前由于机构投资者还不成熟,资本配置效率仍然较低。同时,本文还进一步指出:在市场处于下降过程和上升过程这两种不同的状态时,证券投资基金的羊群行为程度是不对称的。在市场处于下降过程时,证券投资基金的羊群行为要高于市场处于上升过程时,这显示在过去两年的股市波动中,前一段的牛市主要是由散户投资者推动的,而后一段的熊市则主要是由作为机构投资者的证券投资基金推动的。文章最后针对得出的结论提出了相关的政策建议,以期帮助我国构建一个更为成熟、有效的资本市场。这些结论主要包括:提高资本市场上公司和宏观经济层面信息披露的及时性、准确性和有效性；培育更加多元化的机构投资者；减少政府对股市的直接干预；改善基金管理人的收入激励机制等。