我国货币政策的利率传导效应研究——基于债券市场的复杂网络分析

• 作 者: 王中兴
• 机 构: 中国科学院大学
• 出 处: 中国科学院大学
• 发表日期: 2018年期
• 关键词: 债券市场 货币政策 利率传导 复杂网络

2015年10月，随着央行宣布取消存款利率上限管制，我国历时近十年的利率市场化改革至此终于告一段落，各个主要利率基本实现市场定价，为货币当局通过利率对宏观经济进行调控创造了条件。而最近十余年也是我国债券市场大发展的时期，债券市场已经取代股票市场成为了我国最主要的直接融资平台，其利率变动可以影响企业的融资利率，进而影响宏观经济的波动。在这样的背景下，本文针对货币政策利率在债券市场的传导路径进行了研究，并根据结论提出了政策建议。　　文章首先研究了政策利率向货币市场短期利率的传导。近年来随着金融创新的发展，M2与宏观经济指标开始脱节，央行开始尝试货币政策由数量型调控向价格型调控的转型，其中利率调节的方式就是构建利率走廊。我国的利率走廊实践目前从效果上看很好的稳定了短期利率的波动。但是在利率的传导上，研究发现政策利率与货币市场短期利率有所分割，传导并不通畅。　　随后本文采用复杂网络的方法研究了我国债券市场短期利率与中长期利率之间的传导。本文通过构建格兰杰因果网络对债券市场利率传导的短期因果关联进行研究，结果发现了明显的市场分割现象。而在分割的市场结构中，短期回购利率、中期央票利率和长期国债利率均能体现一定的基准利率的特征。此外，本文还发现随着我国债券市场的发展和成熟，利率之间的相关性明显在加强，而SHIBOR正逐渐成为我国的基准利率。长期来看，我国债券市场波动存在着长期记忆的特征，记忆的时间尺度大约是1年。而长程关联网络的研究也发现了我国债券市场分割的现象，且随着时间的发展，债券市场利率的自相关性在减弱，而交叉关联却在增强。　　本文还对货币政策对宏观经济的反应函数进行了研究，结果发现我国货币政策制定规则符合一个稳定的前瞻性泰勒规则。在产出缺口的估计上，本文发现物理学中常用的EMD方法对样本的估计效果比常用的HP滤波等方法要稳定。本文还研究了我国货币政策反应函数的时变特征，结果发现2阶段的Markov区制转移模型能够很好地把握我国货币政策反应函数的变化特征。　　总结来看，文章综合使用了条件格兰杰因果关系检验、长程相关性分析以及复杂网络分析等研究方法，在理论和实证上研究了货币政策在债券市场的传导效率，结果发现我国债券市场仍然存在期限分割现象，利率之间的相关程度仍然较低。在当前货币政策转型时期，我国货币政策的制定应加强利率走廊建设、降低期限套利成本，同时在当前市场分割的情况下可适当调整长端利率，进行“扭转操作”。