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改革开放三十年来,我国宏观经济总体来说保持了年均10％的高增长,但与此同时也表现出较高的波动性。另一方面,一个明显的特征是我国宏观经济波动的幅度在减小。随着经济市场化进程的迅速推进,我国的经济金融环境发生了巨大的变化,在经济对外开放程度加深和金融深化的背景下,探索我国货币政策的有效性正是本文研究的主要目的。
但是货币政策有效性至今仍没有一个明确的定义,这源于货币政策有效性问题的复杂性,不过一般可以概括为两个层次,第一个层次是货币政策是否非中性?如果货币政策确实影响真实经济,其传导机制是什么?第二个层次是有关货币政策实施方面的,又可以细分为货币政策目标、工具、规则等问题的研究。由于涉及的面很广,不可能在本研究中对其全部进行系统的研究,基于对现有文献的把握,以及我国经济发展的事实和相关制度背景,本文选择其中一些问题作为突破口进行研究。有关第一层次的研究,现有文献主要集中在货币政策是否对经济产生实质影响以及如何影响方面。但所有这些研究的前提是认为货币政策可以决定通货膨胀,而现代货币经济学在近年来则对此观点提出了质疑。价格决定的财政理论(FTPL)认为一国物价有可能是由财政政策而不是货币政策决定的。因此本文首先将就货币政策有效性的这一最基本前提对中国进行检验。对于货币政策有效性的第二层次,考虑到我国货币政策中存在的“双重名义锚”(盯住货币供应量和对关键利率的直接管制)、“利率双轨制”(管制利率与市场化利率并存)、资本管制下的窄幅弹性汇率制等特征,本文选择从开放条件下的货币需求稳定性——总量型货币政策调控的前提、货币政策反应函数与宏观经济波动等角度来考察我国货币政策的有效性,并从中分析我国现行货币政策体系所面临的问题与挑战。
通过对于现有相关理论的推演,本文构建了适合中国的检验模型,并利用恰当的时间序列计量方法,如结构向量自回归(SVAR)、有界测试(Bound Testing)、广义矩估计(GMM)、GARCH等对以上问题进行了实证研究,主要发现以下结论:第一,虽然财政政策在中国宏观调控中扮演了非常重要的角色,中国的物价水平仍然是由货币政策决定的。货币增长率和货币余额波动性的减小是通胀波动减小的重要因为。第二,我国货币需求只有在开放框架下,将汇率等因素考虑进来,才表现出稳定性。人民币贬值(升值)预期将显著减少(增加)居民和企业对人民币的需求。虽然我国的资本账户还未完全放开,但是货币替代和资本流动效应表现明显。随着经济对外依存度加深以及金融深化的推进,我国央行实施总量型调控将受到更多外部因素的制约和挑战。第三,虽然我国现阶段货币操作的规则性还不强,但是麦克拉姆规则和泰勒规则还是可以成为较好的评价货币政策实施效果的尺度。第四,我国货币政策的调控效果在1996以前有放大经济波动的效果,而1996后则表现出更多的逆周期性,这种转变可以是解释我国宏观经济波动的减小的因为之一。其中,对于基础货币的调控是目前央行减小经济波动的主要手段,而利率调控对通胀的反应不足,使得通胀有自我实现的可能；但是1996以后的利率调整表现出更多的前瞻性；并且对于产出的反应也表现出明显的逆周期特征,但央行对管制利率的调控意图还未能一致的传导到市场化利率中。
与现有研究相比,本文的工作在以下几点上做出了一定的创新:第一,本文首次实证考察了我国财政政策和货币政策在物价决定上的影响力。第二,国内有关货币需求的文献主要集中在封闭框架下进行,而本文则侧重在开放框架下,将汇率(预期)和外部因素考虑进来,并首次利用对数据稳定性没有要求的BoundTesting方法进行实证分析,以期使结果更为科学可靠。第三,为反应中国货币调控体系的特殊性,如“盯住货币量”、“利率双轨制”以及“固定汇率制”等,本文首次创建了反映我国银行系统流动性、汇率预期变化率等指标,构建了适合中国货币调控特色的货币政策反应函数,对我国不同层次货币量、管制和市场化利率的调控,分阶段的进行了实证分析,并首次从实证上考察了从基础利率到市场化利率的传导效果。进一步的,利用表现时变异方差特征的GARCH模型考察了我国货币政策反应函数与宏观经济波动之间的关系,这在国内的研究中也尚属首次。