中国股票市场限价委托订单簿的统计特性及对收益胖尾现象的解释

• 作 者: 郭良鹏
• 机 构: 北京师范大学
• 出 处: 北京师范大学
• 发表日期: 2010年期
• 关键词: 股票市场 限价委托 收益现象 价格波动 监管政策

基于限价指令订单簿与订单流的证券市场微观结构的研究已成为当前国际金融研究中一个重要的领域。基于限价指令订单簿研究一些重要变量，如价格波动、交易量以及买卖价差等的分布特性，对市场管理者监管政策与交易规则的制定有着重要的参考意义。　　
论文首先基于我国股票市场的30只股票的数据，分析了价格波动、交易量以及买卖价差的分布特征，并以五粮液(SZ000858)这只股票为例展示了结果，发现在他们分布的尾端都展示出了幂律分布的特性，其中价格波动的幂律指数均值为3.106，与发达国家成熟股票市场的负三次方律一致，然而交易量与买卖价差的幂律指数的均值分别为2.455，3.902，均大于纽约证券交易所以及伦敦证券交易所等成熟的股票市场发现的相应指数，展示了新兴市场的特点。同时我们也发现，价格波动与买卖价差的幂律指数随着其流通市值的增大而增大，说明价格波动与买卖价差极端事件的发生概率随着流通市值的增大而减小。另外，在中国的股票市场，单个订单申报的交易规模有明显的数字偏好，偏好于5、10以及他们的整数倍。　　
然后，我们分析了价格波动与交易量以及流动性的关系。实证结果表明，大的交易量对大的价格波动有很好的解释能力，他们满足一个很好的幂律关系：r(v)=Avα，其中正负尾的指数α+：0.2558,α-：0.2654，但小的交易量对于收益则没有解释力；而流动性对价格波动的解释则恰恰相反，整体来看价格波动与流动性的分布有明显差异，但小的价格波动却能很好的由流动性波动来解释，例如，10倍标准差以内的价格波动或小交易量对应的价格波动分布与流动性的分布基本一致。说明当价格波动较小时，价格波动的分布实质上反映了限价指令订单簿上流动性的分布。　　
最后，我们又建立了一个订单驱动的金融市场模型，考察连续双向拍卖这一交易机制对价格波动分布的影响，通过模型模拟我们发现，当有信息冲击时，模型中的价格波动分布展现出明显的“尖峰胖尾”特性，由于模型中订单申报价格是随机的，而订单提交也没有策略，因此我们认为，“尖峰胖尾”这一典型事实在很大程度上是由连续双向拍卖的交易规则导致的。