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【摘 要】随着资本市场的不断发展，投资活动已在社会经济生活中占据了越来越重要的地位。由风险和收益对称性理论可知，投资收益是由投资风险确定，如何利用现有信息确定投资风险成了投资者密切关注的议题之一。本文通过对会计信息与系统性风险的相关性研究，据此分析了各个会计变量與系统风险之间的相关性，并对如何利用会计信息理解系统风险问题提供了一些看法。
【Abstract】with the development of the capital market， investing activity has become more and more important in the social economic life. According to Risks and benefits of symmetry theory ， investment income is determined by the investment risk. How to utilize existing information to determine the investment risk has become one of the issues that investors pay close attention to. This article studied correlation between the accounting information and systemic risk， on the basis of which it also analyzed the correlation between accounting variables and system risk. And some views are provided on how to understand the systemic risk by using the accounting information.
【关键词】会计信息；系统风险；会计变量；相关性
【Key Words】accounting information； systemic risk； accounting variables； correlation
一、关于会计信息
（一）会计信息的定义及信息披露目的
会计信息（Accounting information）是指企业通过财务报表、财务报告或附注等形式向投资者、债权人或其他信息使用者揭示企业财务状况、经营成果和现金流量等信息。会计信息的产生一方面是因为在现代公司制度下，企业的所有权与经营权的分离，所有者与经营者形成受托责任关系，企业所有者需要查阅会计信息以了解企业的生产经营状况和管理层对其经营管理责任的履行情况；另一方面，会计信息也可以为管理者所用，管理者通过对会计信息进行分析获取对企业管理改进提高的有用信息。由此可以看出，提供会计信息的目的：（1）向财务报告使用者提供与决策有用的信息。（2）反映企业管理层受托责任的履行情况。（3）运用于管理。从投资角度看决策有用即可以理解为，使用会计信息对投资的风险进行评价，从而进行投资决策。
但是纵观现今上市公司对会计信息的披露，其并没有完全做到使之“决策有用”，本文的目的就是剖析会计信息与系统风险的相关程度，使投资决策者可以更方便地利用会计信息评价投资风险，从而确定相应的投资收益。
（二）会计变量
会计变量（Accounting variables）即财务指标，是用于分析企业的资产状况、营运水平和未来发展前景等的重要信息资源，其为管理者分析把握企业运行整体情况，科学决策，提高经营业绩，明确发展方向，更有效利用企业资源等提供支撑和保证，并为投资者提供对过去投资进行验证及对未来投资做决策提供依据。
通用的企业财务指标有：偿债能力指标，营运能力指标，盈利能力指标和发展能力指标。
1.偿债能力只得是企业偿还到期债务的能力，其中即包括短期债也包括长期债。常用偿债能力指标有：流动比率、速动比率、利息保障倍数、资产负债率和产权比率等。
2.营运能力体现的是企业对自身拥有或控制的资源在既定的外部条件约束下的利用能力，一定程度上由企业的对整个生产经营和资产的管理水平，资产质量，成本费用控制能力、内部控制效率等决定。具体的指标有存货、固定资产、流动资产和应收账款等周转指标。
3.盈利能力是指企业运用现有资源获取利润的能力，是投资者重要的关注点之一。主要盈利能力指标有销售利润率、成本费用率、总资产报酬率、净资产报酬率等。通常反映的是企业收益的多少或者其收益与所用的代价的比值大小。
4.成长能力是指企业在未来盈利的能力，反映的是企业的发展前景和未来价值，具体表现有如企业未来产生现金流的能力，受企业所拥有资源的利用潜力及其所处行业的上升空间等的影响。主要指标有，销售增长率、利润增长率、总资产增长率、固定资产成新率等。
因为会计变量是会计信息的重要表现，所以这里对会计信息与系统性风险的研究将通过对会计变量与系统风险的相关性研究来完成。
二、对系统性风险的说明
系统风险（Systematic Risk）又称市场风险，也称不可分散风险，是由企业外部因素决定的影响所有资产的、不能通过产组合来加以消除的风险。这部分风险是由存在于企业的外部市场环境风险因素导致的，与个别的企业自身状况无关。这些因素包括宏观经济形势的变动、经济周期、国家财政、货币政策的变动、税收政策、产业导向政策、行业发展、自然灾害等等。它是指由于某种因素的影响和变化，导致股市整体形势逆转，从而给股票持有人带来损失的可能性。系统风险的诱因发生在企业外部，上市公司本身无法控制它，影响大而深远。 现代社会的金融体系之间的联系紧密，一个风险诱因在某一机构中被诱发马上就可以扩散传染到其他机构而产生连锁反应造成巨大损失。此外，系统性风险具有风险和收益不对称性，使得投资者难以预测风险并及时止损。比如说，当经济政策改变时，个体理性会驱使投资者马上变现或增持对某一行业或某一企业的投资，然而此时个体理性就导致了集体不理性，从众心理使得股市形势被过度追捧或者严重下滑脱离投资的实际价值。此时进行的投资活动将是难以把握的，投资风险被扩大，且风险和收益变得不对称。
研究会计信息与系统性风险的相关性的意义也正在此处，正是由于系统性风险的难以预测特点，所以对其预测依据的研究才显得很必要。
三、对较有代表性会计变量与系统性风险的相关性的讨论分析
（一）偿债能力与系统性风险
流动比率和速动比率反映的是一个企业偿还短期债务的能力，流动比率越高说明企业里留存的流动资产越多，然而资产的流动性越强获利能力越差，特别是当企业的存货较多时，企业系统风险会增加。原因是当存货较多时，企业流动资产变现会变得困难，而当外部环境发生变化诱发系统性风险时，存货变现能力会更差。总的来说即，在正常完善的市场中，流动比率与系统性风险成正比的。
资产负债率和产权比率。资产负债率是负债与总资产的比值，反映的是企业总资产中负债所占的比例，和财务杠杆自接相关。财务杠杆等于息税前利润（EBIT）除以税前利润，财务杠杆的使用会增加股东承担的企业风险，因为同样的股东出资和负债情形下，企业赚取的利润首先弥补的是债权人的成本，而且负债本息都有归还性，所以负债的使用会增加企业的系统性风险。然而这也不是绝对的，因为一般情况下，企业在使用财务杠杆的同时都会配合使用经营杠杆，高财务杠杆时低经营杠杆，反之亦然，因此，准确的说资产负债率与系统性风险可以呈正相关，也可以呈负相关，这需要结合经营杠杆的使用情况加以考虑。
（二）营运能力与系统性风险
企业营运能力主要由像应收账款、存货、流动资产等的周转率来体现。从应收账款的周转中可以推断像企业的赊销政策的优劣，在整个产业链中的地位等内容。运行良好的企业的应收账款，存货，固定资产周转率等都应该是接近或高于行业平均水平的，例如应收账款的周转，企业实力越强其应收账款回收期越短，或者说其销售取得的是客户的预付账款，在这种情形下，企业加速了资金流动，经营活动对外界的影响抵抗能力相应会增强。所以，企业的营运能力与系统性风险呈负相关。
（三）盈利能力与系统性风险
销售利润率指的是每一单位营业收入中利润所占的比例，销售利润率越高时，说明企业的利润空间很大，成本费用的管理控制较为到位或者说产品的溢价较高，企业产品具有其他产品不可模仿的优势等。在这些分析中可以看出，销售利润率和企业系统性风险是呈负相关的，例如当企业生产原材料成本由于市场变化而突然升高时，只有销售利润率较高的企业才有足够能力去消化其中的成本，以抵抗突如其来的市场风险。
净资产报酬率又称权益报酬率，是对净利润与净资产比值的定义。该指标体现了企业对自有资产的利用效率，不受行业限制，较为通用，是评价企业自有资本获得净收益的能力的核心指标。净资产报酬率越高，企业为股东创造利润的能力越强，投资盈利水平越高，企业承受系统风险能力越高，即净资产报酬率与系统性风险呈负相关。
（四）成长能力与系统性风险
销售增长率描述的是销售收入的增长情况，一般来说，销售增长率越高的企业，其企业发展大多是对于外部环境借势较多，发展速度快，企业面临的系统性风险较高。
总资产增长率反映的是公司总资产的增长情况，其计算方法是本期总资产/前期总资产-1。当公司处于快速成长期的时候，总资产增长率一般较高，处于这个阶段的公司一般受外部环境影响较大。例如，当公司通过借入银行存款等建造固定资产时，此时企业的正常运行依赖于平稳的利率水平，一旦国家货币政策改变出现如调高利率水平时，企业将面临高成本借债的压力，可能导致无法继续借入新的款项以维持企业日常支出，或者承受高昂的利息费用。
根据吴良海、谢志华、王峰娟（2012年）应用沪深A股制造业2001～2009年度相关数据，基于P A R KS面板数据模型实证检验会计信息与系统风险的相关性的分析结果，其得出的结论有：（1）现金流与系统风险在1%水平显著负相关（2）成长性与系统风险在10%水平显著正相关（3）利息保障倍数与系统风险在10%水平显著负相关；（4）资产负债率、总资产自然对数、营业杠杆系数与系统风险均在1%水平显著负相关；与一般财务理论预期相悖的结论有：流动性与系统风险在5%水平显著正相关；股利支付率与系统风险在1%水平显著正相关。
该实证结果即验证了会计变量与系统性风险的一般相关性，但其中也发现了异常现象。
说明传统的财务结论在我国市场情形下并不完全适用。其原因有，在中国资本市场中，流动比率并没有传统财务理论中的实质而是有资金被闲置或低效利用之嫌：比如说国家财政对国有企业有形或无形的经济支持，国有企业或者依据其较高的法律门坎在行业内呼风唤雨，或者是凭借着国家财政的补贴，政策偏向稳坐江山。国有企业由于有国家财政作担保，其不仅可以享受到数额巨大的低息政策性贷款，还可以很方便地直接融资获得权益性资本；遇到财务困境时，政府处于多方考虑一般都会出面救助，指示银行贷款给这些企业或者直接财政补贴挽救，实在不行时还可以进行重组，因而国有控股企业不存在短期流动性不足的问题。
由此可以看出中国的市場经济体系并不完善，会计制度也还需要进一步完善，当下的会计信息对风险的揭示还只是冰山一角。对于像销售增长率、成长能力、利息保障倍数等会计信息与系统风险存在显著的相关性，一定程度下可以揭示企业经营与财务各方面存有的许多限制发展的因素，如果再进一步深入分析，也许可以帮助资本市场投资者及企业管理层等利益相关主体达到会计信息“决策有用”的目的。然而现有的财务会计报告体系并没有明确有效地向投资者分类提供风险与收益（特别是风险）两个方面的会计信息，或者说会计信息的深层次价值并未被充分地挖掘出来为使用者所用。此外，基于上文中的分析可以看出国有企业的种种“特权”一定程度上损害了市场的效率机制，并不符合帕累托最优的原则，因为很多资源被优先配置到那些部门却并没有得到应有效率的利用，而是被闲置或低效耗费了，而需要这些资源并且可以高效利用这些资源的非国有经济部门则得不到应有的经济支持，这是机会的不平等，不利于市场经济的健康发展。
结 语
在现行的市场经济状态下，会计信息可以一定程度上反映企业的系统性风险，并且为投资者预测企业系统性风险提供依据。但是由于会计信息失真、缺乏有效市场配置机制、政府管制等原因，投资者可得到的会计信息只有部分是可以信任的。为了弥补这些不足，可以采取的措施有：完善会计制度，指导更能及时有效地反映风险的会计信息披露方式，如新企业会计准则对公允价值引入等改进措施使得会计计价更能公允表达企业资产负债等的即时价值，从而对投资者决策更有帮助；推动国有经济部门的改革，使资本脱离权力的役使做到真正的公平竞争，使社会资源能得到有效配置，实现整个社会财富最大化目标；加强政府对市场的正当监管的力度，正当监管不是过度干涉，而是为企业提供良好的生存发展空间和应有的帮助和正确的经济竞争导向，不断修正完善竞争规则的同时监督竞争参与者遵守规则如企业经营的合规性，会计信息的公允真实性。
参考文献：
[1]吴世农，冉孟顺，肖珉等.我国上市公司系统风险与会计变量之间关系的实证研究[J].会计研究，1999.
[2]吴世农，李旭升.我国股票系统性风险的评价.调整和预测研究[J].中国会计与财务研究，2002.
[3]汤光华，赵爱平，宋平.系统风险与会计风险[J].金融研究，2006.
[4]王明涛，黎金龙.上市公司因素与股票市场风险关系实证研究[J].财经研究，2006.
【Abstract】with the development of the capital market， investing activity has become more and more important in the social economic life. According to Risks and benefits of symmetry theory ， investment income is determined by the investment risk. How to utilize existing information to determine the investment risk has become one of the issues that investors pay close attention to. This article studied correlation between the accounting information and systemic risk， on the basis of which it also analyzed the correlation between accounting variables and system risk. And some views are provided on how to understand the systemic risk by using the accounting information.
【关键词】会计信息；系统风险；会计变量；相关性
【Key Words】accounting information； systemic risk； accounting variables； correlation
一、关于会计信息
（一）会计信息的定义及信息披露目的
会计信息（Accounting information）是指企业通过财务报表、财务报告或附注等形式向投资者、债权人或其他信息使用者揭示企业财务状况、经营成果和现金流量等信息。会计信息的产生一方面是因为在现代公司制度下，企业的所有权与经营权的分离，所有者与经营者形成受托责任关系，企业所有者需要查阅会计信息以了解企业的生产经营状况和管理层对其经营管理责任的履行情况；另一方面，会计信息也可以为管理者所用，管理者通过对会计信息进行分析获取对企业管理改进提高的有用信息。由此可以看出，提供会计信息的目的：（1）向财务报告使用者提供与决策有用的信息。（2）反映企业管理层受托责任的履行情况。（3）运用于管理。从投资角度看决策有用即可以理解为，使用会计信息对投资的风险进行评价，从而进行投资决策。
但是纵观现今上市公司对会计信息的披露，其并没有完全做到使之“决策有用”，本文的目的就是剖析会计信息与系统风险的相关程度，使投资决策者可以更方便地利用会计信息评价投资风险，从而确定相应的投资收益。
（二）会计变量
会计变量（Accounting variables）即财务指标，是用于分析企业的资产状况、营运水平和未来发展前景等的重要信息资源，其为管理者分析把握企业运行整体情况，科学决策，提高经营业绩，明确发展方向，更有效利用企业资源等提供支撑和保证，并为投资者提供对过去投资进行验证及对未来投资做决策提供依据。
通用的企业财务指标有：偿债能力指标，营运能力指标，盈利能力指标和发展能力指标。
1.偿债能力只得是企业偿还到期债务的能力，其中即包括短期债也包括长期债。常用偿债能力指标有：流动比率、速动比率、利息保障倍数、资产负债率和产权比率等。
2.营运能力体现的是企业对自身拥有或控制的资源在既定的外部条件约束下的利用能力，一定程度上由企业的对整个生产经营和资产的管理水平，资产质量，成本费用控制能力、内部控制效率等决定。具体的指标有存货、固定资产、流动资产和应收账款等周转指标。
3.盈利能力是指企业运用现有资源获取利润的能力，是投资者重要的关注点之一。主要盈利能力指标有销售利润率、成本费用率、总资产报酬率、净资产报酬率等。通常反映的是企业收益的多少或者其收益与所用的代价的比值大小。
4.成长能力是指企业在未来盈利的能力，反映的是企业的发展前景和未来价值，具体表现有如企业未来产生现金流的能力，受企业所拥有资源的利用潜力及其所处行业的上升空间等的影响。主要指标有，销售增长率、利润增长率、总资产增长率、固定资产成新率等。
因为会计变量是会计信息的重要表现，所以这里对会计信息与系统性风险的研究将通过对会计变量与系统风险的相关性研究来完成。
二、对系统性风险的说明
系统风险（Systematic Risk）又称市场风险，也称不可分散风险，是由企业外部因素决定的影响所有资产的、不能通过产组合来加以消除的风险。这部分风险是由存在于企业的外部市场环境风险因素导致的，与个别的企业自身状况无关。这些因素包括宏观经济形势的变动、经济周期、国家财政、货币政策的变动、税收政策、产业导向政策、行业发展、自然灾害等等。它是指由于某种因素的影响和变化，导致股市整体形势逆转，从而给股票持有人带来损失的可能性。系统风险的诱因发生在企业外部，上市公司本身无法控制它，影响大而深远。 现代社会的金融体系之间的联系紧密，一个风险诱因在某一机构中被诱发马上就可以扩散传染到其他机构而产生连锁反应造成巨大损失。此外，系统性风险具有风险和收益不对称性，使得投资者难以预测风险并及时止损。比如说，当经济政策改变时，个体理性会驱使投资者马上变现或增持对某一行业或某一企业的投资，然而此时个体理性就导致了集体不理性，从众心理使得股市形势被过度追捧或者严重下滑脱离投资的实际价值。此时进行的投资活动将是难以把握的，投资风险被扩大，且风险和收益变得不对称。
研究会计信息与系统性风险的相关性的意义也正在此处，正是由于系统性风险的难以预测特点，所以对其预测依据的研究才显得很必要。
三、对较有代表性会计变量与系统性风险的相关性的讨论分析
（一）偿债能力与系统性风险
流动比率和速动比率反映的是一个企业偿还短期债务的能力，流动比率越高说明企业里留存的流动资产越多，然而资产的流动性越强获利能力越差，特别是当企业的存货较多时，企业系统风险会增加。原因是当存货较多时，企业流动资产变现会变得困难，而当外部环境发生变化诱发系统性风险时，存货变现能力会更差。总的来说即，在正常完善的市场中，流动比率与系统性风险成正比的。
资产负债率和产权比率。资产负债率是负债与总资产的比值，反映的是企业总资产中负债所占的比例，和财务杠杆自接相关。财务杠杆等于息税前利润（EBIT）除以税前利润，财务杠杆的使用会增加股东承担的企业风险，因为同样的股东出资和负债情形下，企业赚取的利润首先弥补的是债权人的成本，而且负债本息都有归还性，所以负债的使用会增加企业的系统性风险。然而这也不是绝对的，因为一般情况下，企业在使用财务杠杆的同时都会配合使用经营杠杆，高财务杠杆时低经营杠杆，反之亦然，因此，准确的说资产负债率与系统性风险可以呈正相关，也可以呈负相关，这需要结合经营杠杆的使用情况加以考虑。
（二）营运能力与系统性风险
企业营运能力主要由像应收账款、存货、流动资产等的周转率来体现。从应收账款的周转中可以推断像企业的赊销政策的优劣，在整个产业链中的地位等内容。运行良好的企业的应收账款，存货，固定资产周转率等都应该是接近或高于行业平均水平的，例如应收账款的周转，企业实力越强其应收账款回收期越短，或者说其销售取得的是客户的预付账款，在这种情形下，企业加速了资金流动，经营活动对外界的影响抵抗能力相应会增强。所以，企业的营运能力与系统性风险呈负相关。
（三）盈利能力与系统性风险
销售利润率指的是每一单位营业收入中利润所占的比例，销售利润率越高时，说明企业的利润空间很大，成本费用的管理控制较为到位或者说产品的溢价较高，企业产品具有其他产品不可模仿的优势等。在这些分析中可以看出，销售利润率和企业系统性风险是呈负相关的，例如当企业生产原材料成本由于市场变化而突然升高时，只有销售利润率较高的企业才有足够能力去消化其中的成本，以抵抗突如其来的市场风险。
净资产报酬率又称权益报酬率，是对净利润与净资产比值的定义。该指标体现了企业对自有资产的利用效率，不受行业限制，较为通用，是评价企业自有资本获得净收益的能力的核心指标。净资产报酬率越高，企业为股东创造利润的能力越强，投资盈利水平越高，企业承受系统风险能力越高，即净资产报酬率与系统性风险呈负相关。
（四）成长能力与系统性风险
销售增长率描述的是销售收入的增长情况，一般来说，销售增长率越高的企业，其企业发展大多是对于外部环境借势较多，发展速度快，企业面临的系统性风险较高。
总资产增长率反映的是公司总资产的增长情况，其计算方法是本期总资产/前期总资产-1。当公司处于快速成长期的时候，总资产增长率一般较高，处于这个阶段的公司一般受外部环境影响较大。例如，当公司通过借入银行存款等建造固定资产时，此时企业的正常运行依赖于平稳的利率水平，一旦国家货币政策改变出现如调高利率水平时，企业将面临高成本借债的压力，可能导致无法继续借入新的款项以维持企业日常支出，或者承受高昂的利息费用。
根据吴良海、谢志华、王峰娟（2012年）应用沪深A股制造业2001～2009年度相关数据，基于P A R KS面板数据模型实证检验会计信息与系统风险的相关性的分析结果，其得出的结论有：（1）现金流与系统风险在1%水平显著负相关（2）成长性与系统风险在10%水平显著正相关（3）利息保障倍数与系统风险在10%水平显著负相关；（4）资产负债率、总资产自然对数、营业杠杆系数与系统风险均在1%水平显著负相关；与一般财务理论预期相悖的结论有：流动性与系统风险在5%水平显著正相关；股利支付率与系统风险在1%水平显著正相关。
该实证结果即验证了会计变量与系统性风险的一般相关性，但其中也发现了异常现象。
说明传统的财务结论在我国市场情形下并不完全适用。其原因有，在中国资本市场中，流动比率并没有传统财务理论中的实质而是有资金被闲置或低效利用之嫌：比如说国家财政对国有企业有形或无形的经济支持，国有企业或者依据其较高的法律门坎在行业内呼风唤雨，或者是凭借着国家财政的补贴，政策偏向稳坐江山。国有企业由于有国家财政作担保，其不仅可以享受到数额巨大的低息政策性贷款，还可以很方便地直接融资获得权益性资本；遇到财务困境时，政府处于多方考虑一般都会出面救助，指示银行贷款给这些企业或者直接财政补贴挽救，实在不行时还可以进行重组，因而国有控股企业不存在短期流动性不足的问题。
由此可以看出中国的市場经济体系并不完善，会计制度也还需要进一步完善，当下的会计信息对风险的揭示还只是冰山一角。对于像销售增长率、成长能力、利息保障倍数等会计信息与系统风险存在显著的相关性，一定程度下可以揭示企业经营与财务各方面存有的许多限制发展的因素，如果再进一步深入分析，也许可以帮助资本市场投资者及企业管理层等利益相关主体达到会计信息“决策有用”的目的。然而现有的财务会计报告体系并没有明确有效地向投资者分类提供风险与收益（特别是风险）两个方面的会计信息，或者说会计信息的深层次价值并未被充分地挖掘出来为使用者所用。此外，基于上文中的分析可以看出国有企业的种种“特权”一定程度上损害了市场的效率机制，并不符合帕累托最优的原则，因为很多资源被优先配置到那些部门却并没有得到应有效率的利用，而是被闲置或低效耗费了，而需要这些资源并且可以高效利用这些资源的非国有经济部门则得不到应有的经济支持，这是机会的不平等，不利于市场经济的健康发展。
结 语
在现行的市场经济状态下，会计信息可以一定程度上反映企业的系统性风险，并且为投资者预测企业系统性风险提供依据。但是由于会计信息失真、缺乏有效市场配置机制、政府管制等原因，投资者可得到的会计信息只有部分是可以信任的。为了弥补这些不足，可以采取的措施有：完善会计制度，指导更能及时有效地反映风险的会计信息披露方式，如新企业会计准则对公允价值引入等改进措施使得会计计价更能公允表达企业资产负债等的即时价值，从而对投资者决策更有帮助；推动国有经济部门的改革，使资本脱离权力的役使做到真正的公平竞争，使社会资源能得到有效配置，实现整个社会财富最大化目标；加强政府对市场的正当监管的力度，正当监管不是过度干涉，而是为企业提供良好的生存发展空间和应有的帮助和正确的经济竞争导向，不断修正完善竞争规则的同时监督竞争参与者遵守规则如企业经营的合规性，会计信息的公允真实性。
参考文献：
[1]吴世农，冉孟顺，肖珉等.我国上市公司系统风险与会计变量之间关系的实证研究[J].会计研究，1999.
[2]吴世农，李旭升.我国股票系统性风险的评价.调整和预测研究[J].中国会计与财务研究，2002.
[3]汤光华，赵爱平，宋平.系统风险与会计风险[J].金融研究，2006.
[4]王明涛，黎金龙.上市公司因素与股票市场风险关系实证研究[J].财经研究，2006.