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2010年7月15日，中国农业银行在上海证券交易所挂牌上市，标志着我国工农中建四大银行的上市工作全都完成。这在我国金融史上具有里程碑式的意义。四大银行的上市模式历经多年的争论，最终全部选择了一步整体上市模式。然而，在此模式下，大盘银行股却长期涨不动。农行在上市仅两个月之后，股价即跌破了2.68元的发行价，截至9月29日收盘于每股2.52元。
农行破发现象使人联想到我国大盘银行股的低迷状态：自2006年7月中国银行率先完成A股上市以来，我国大盘银行股的走势就一直落后于大盘走势(参见下图)；从股价来看，大盘银行股的股价长期在4、5元左右徘徊，低于同一时期A股的平均市价；从平均市盈率来看，近来大盘银行股的平均市盈率仅为8倍左右，与A股的平均市盈率也有较大差距。
目前，大盘银行股的总市值占A股总市值的13％以上，占金融股总市值的50％以上。大盘银行股持续低迷，必然对整个股市的走势产生负面影响。因此找到大盘银行股持续低迷的原因，对于研究我国股市的整体走势具有重要的实证意义。
近来有学者从国家宏观经济政策或行业发展的角度对大盘银行股持续低迷的原因进行了解释。对此笔者持有不同意见。自四大银行上市以来，我国的经济政策几经变动，其间不乏促进银行业发展的政策，但大盘银行股的走势却始终落后于大盘走势，因此，宏观经济政策导致大盘银行股持续低迷的说法难以成立；而在银行业内部，大盘银行股的走势也与浦发、招商等银行有明显的差距，行业发展导致大盘银行股持续低迷的观点也难以自圆其说。笔者认为，大盘银行股持续低迷的原因不在于国家的宏观经济政策或银行业的自身发展，而在于工农中建四大银行普遍选择的一步整体上市的错误模式。
一步整体上市模式是大盘银行股长期低迷的历史原因
一般来说，上市模式分为两种，一是分步整体上市，二是一步整体上市。分步整体上市，指的是按照上市过程中对上市公司业绩和资产负债结构的要求，构建一个集团公司，对企业主辅业务和优劣资产进行分离，以主营业务、优质资产组建一个公司上市，以集团公司作为其股东，待集团中的非上市企业改造提升后，由上市公司逐一收购，最终实现整体上市；而一步整体上市，指的是把企业的全部业务、资产和人员作为一个整体上市，不区分续存公司和股份公司一步实现上市目标。
两种上市模式各有利弊，但在我国目前形势下，分步整体上市更有助于大型国有企业集团尤其是四大银行不断发掘内在潜力，赢得长远的战略优势。这是因为四大银行在我国各地都有分支机构，但由于我国不同地区经济发展水平差距较大，因此各地分支机构的盈利能力也有较大差异。以工商银行为例，其华东、华南各分行的盈利能力就强于其西部各分行。如果拥有较强盈利能力的华东、华南分行组建为股份有限公司上市，将会获得较高的股价，而西部分行上市，其股价就会相对较低。所以笔者多年来就提倡我国四大银行应当采取分步整体上市的模式，把拥有最强盈利能力的分行组建为股份有限公司首先上市，利用其股本规模小、资产质量好的优势创造较高的股价，同时对盈利能力相对较弱的分行进行改造，然后由上市公司加以收购，培育一个收购一个，保持上市公司的股价不断攀升，最终完成整体上市。
概括地说，分步整体上市有三大好处：一是限制了上市公司的股本规模，有利于提升每股收益，二是保证了上市公司的资产质量，有利于创造较高的股价；三是给上市公司保留了充足的并购题材，为继续吸引投资留出了空间。
一步整体上市模式导致大盘银行股出现三个问题
遗憾的是四大银行没有充分考虑自身的实际情况，全部采用了一步整体上市的模式，导致了以下的三大问题：
问题一；股本规模大，每股收益低
每股收益是测定股票投资价值的重要指标之一，历来为投资者所重视。一般来说，每股收益越高，股东所占有的公司净利润就越多，其通过二级市场买卖股票获取的差价就越高，投资风险也越低。因此每股收益越高的股票通常对投资者越有吸引力。
由于每股收益在数值上表示为净利润与总股本之比，因此当上市公司总股本规模庞大时，每股收益就难以提升。我国四大银行的總股本规模都在2000亿股以上(参见下表)，一步整体上市后，要使每股收益提高1毛钱，都需要数百亿元的净利润。从四大银行的现状来看，这无疑非常困难。而在每股收益难以提高的情况下，其股价长期低迷也就不难理解了。
问题二：上市资产良莠不齐，平均盈利能力低
如上文所述，我国四大银行分支机构遍布全国各地，但彼此盈利能力之间存在较大差距，资产良莠不齐。一步整体上市后，银行的盈利能力按照总股本计算，这使得各分支机构的盈利能力被平均化，整体盈利能力偏低，难以获得投资者认可。
问题三：缺少新的并购题材，缺乏可供培养的新资产
长期以来，上市公司的并购题材为我国资本市场所重视。通过不断制造并购题材，上市公司能够增强投资者对其盈利能力的信心，从而吸引其投资，使公司股价维持在较高水平。
但四大银行采用的一步整体上市模式把全部资产一起打包上市，没有留下可供培养的新资产，降低了通过并购提升股价的可能性。在中国目前市场条件及股市文化中，很难获得投资者的长期青睐。
综上所述，一步整体上市导致了大盘银行股股本规模大、资产良莠不齐、缺乏新的并购题材等问题，是目前我国大盘银行股持续低迷的历史原因。结语
由于目前四大银行的上市已经完成，因此试图通过上市模式改善其低迷的状态已不可能。但四大银行的长期低迷对其他准备上市的大企业集团却有着重要的警示和借鉴意义。
首先，上市模式的选择关乎企业的长远发展。考虑到我国的具体国情，分步整体上市更有助于充分发掘大企业集团的内在价值，实现资产优化，获得较高的市场认可。因此我们坚持认为大企业集团应当分步实现整体上市，而非一步实现整体上市。
其次，我国的改革具有独特的背景和自身的逻辑，企业上市作为改革的一个组成部分应当尊重这样一个大前提。照搬西方的“规范”往往会给企业的上市设置障碍，不利于企业的长远发展。唯有立足于我国现实国情和企业自身的实际情况，坚持“渐变、稳定”的指导思想，贯彻改革的成功方法论，才能走上正确的发展路径。
农行破发现象使人联想到我国大盘银行股的低迷状态：自2006年7月中国银行率先完成A股上市以来，我国大盘银行股的走势就一直落后于大盘走势(参见下图)；从股价来看，大盘银行股的股价长期在4、5元左右徘徊，低于同一时期A股的平均市价；从平均市盈率来看，近来大盘银行股的平均市盈率仅为8倍左右，与A股的平均市盈率也有较大差距。
目前，大盘银行股的总市值占A股总市值的13％以上，占金融股总市值的50％以上。大盘银行股持续低迷，必然对整个股市的走势产生负面影响。因此找到大盘银行股持续低迷的原因，对于研究我国股市的整体走势具有重要的实证意义。
近来有学者从国家宏观经济政策或行业发展的角度对大盘银行股持续低迷的原因进行了解释。对此笔者持有不同意见。自四大银行上市以来，我国的经济政策几经变动，其间不乏促进银行业发展的政策，但大盘银行股的走势却始终落后于大盘走势，因此，宏观经济政策导致大盘银行股持续低迷的说法难以成立；而在银行业内部，大盘银行股的走势也与浦发、招商等银行有明显的差距，行业发展导致大盘银行股持续低迷的观点也难以自圆其说。笔者认为，大盘银行股持续低迷的原因不在于国家的宏观经济政策或银行业的自身发展，而在于工农中建四大银行普遍选择的一步整体上市的错误模式。
一步整体上市模式是大盘银行股长期低迷的历史原因
一般来说，上市模式分为两种，一是分步整体上市，二是一步整体上市。分步整体上市，指的是按照上市过程中对上市公司业绩和资产负债结构的要求，构建一个集团公司，对企业主辅业务和优劣资产进行分离，以主营业务、优质资产组建一个公司上市，以集团公司作为其股东，待集团中的非上市企业改造提升后，由上市公司逐一收购，最终实现整体上市；而一步整体上市，指的是把企业的全部业务、资产和人员作为一个整体上市，不区分续存公司和股份公司一步实现上市目标。
两种上市模式各有利弊，但在我国目前形势下，分步整体上市更有助于大型国有企业集团尤其是四大银行不断发掘内在潜力，赢得长远的战略优势。这是因为四大银行在我国各地都有分支机构，但由于我国不同地区经济发展水平差距较大，因此各地分支机构的盈利能力也有较大差异。以工商银行为例，其华东、华南各分行的盈利能力就强于其西部各分行。如果拥有较强盈利能力的华东、华南分行组建为股份有限公司上市，将会获得较高的股价，而西部分行上市，其股价就会相对较低。所以笔者多年来就提倡我国四大银行应当采取分步整体上市的模式，把拥有最强盈利能力的分行组建为股份有限公司首先上市，利用其股本规模小、资产质量好的优势创造较高的股价，同时对盈利能力相对较弱的分行进行改造，然后由上市公司加以收购，培育一个收购一个，保持上市公司的股价不断攀升，最终完成整体上市。
概括地说，分步整体上市有三大好处：一是限制了上市公司的股本规模，有利于提升每股收益，二是保证了上市公司的资产质量，有利于创造较高的股价；三是给上市公司保留了充足的并购题材，为继续吸引投资留出了空间。
一步整体上市模式导致大盘银行股出现三个问题
遗憾的是四大银行没有充分考虑自身的实际情况，全部采用了一步整体上市的模式，导致了以下的三大问题：
问题一；股本规模大，每股收益低
每股收益是测定股票投资价值的重要指标之一，历来为投资者所重视。一般来说，每股收益越高，股东所占有的公司净利润就越多，其通过二级市场买卖股票获取的差价就越高，投资风险也越低。因此每股收益越高的股票通常对投资者越有吸引力。
由于每股收益在数值上表示为净利润与总股本之比，因此当上市公司总股本规模庞大时，每股收益就难以提升。我国四大银行的總股本规模都在2000亿股以上(参见下表)，一步整体上市后，要使每股收益提高1毛钱，都需要数百亿元的净利润。从四大银行的现状来看，这无疑非常困难。而在每股收益难以提高的情况下，其股价长期低迷也就不难理解了。
问题二：上市资产良莠不齐，平均盈利能力低
如上文所述，我国四大银行分支机构遍布全国各地，但彼此盈利能力之间存在较大差距，资产良莠不齐。一步整体上市后，银行的盈利能力按照总股本计算，这使得各分支机构的盈利能力被平均化，整体盈利能力偏低，难以获得投资者认可。
问题三：缺少新的并购题材，缺乏可供培养的新资产
长期以来，上市公司的并购题材为我国资本市场所重视。通过不断制造并购题材，上市公司能够增强投资者对其盈利能力的信心，从而吸引其投资，使公司股价维持在较高水平。
但四大银行采用的一步整体上市模式把全部资产一起打包上市，没有留下可供培养的新资产，降低了通过并购提升股价的可能性。在中国目前市场条件及股市文化中，很难获得投资者的长期青睐。
综上所述，一步整体上市导致了大盘银行股股本规模大、资产良莠不齐、缺乏新的并购题材等问题，是目前我国大盘银行股持续低迷的历史原因。结语
由于目前四大银行的上市已经完成，因此试图通过上市模式改善其低迷的状态已不可能。但四大银行的长期低迷对其他准备上市的大企业集团却有着重要的警示和借鉴意义。
首先，上市模式的选择关乎企业的长远发展。考虑到我国的具体国情，分步整体上市更有助于充分发掘大企业集团的内在价值，实现资产优化，获得较高的市场认可。因此我们坚持认为大企业集团应当分步实现整体上市，而非一步实现整体上市。
其次，我国的改革具有独特的背景和自身的逻辑，企业上市作为改革的一个组成部分应当尊重这样一个大前提。照搬西方的“规范”往往会给企业的上市设置障碍，不利于企业的长远发展。唯有立足于我国现实国情和企业自身的实际情况，坚持“渐变、稳定”的指导思想，贯彻改革的成功方法论，才能走上正确的发展路径。