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人民币实际汇率贬值取决于可贸易品部门与非贸易品部门生产率提高的差异，即生产率弹性与工资弹性之比。在这些中长期因素未改变以前，贬值压力会继续存在。只有中长期因素得到改善，人民币才能重拾升势。
人民币实际汇率可定义为可贸易品价格与非贸易品价格之比，全要素生产率是决定人民币实际汇率的主要因素。
决定价格变动的指标是生产率比工资弹性，即一段时期内生产率的变化和工资变动之比。全要素生产率是指生产要素里除资本和劳动以外，技术进步所导致的产出增加量。
实际汇率贬值的基本面因素
我们对中国1978-2015年的全要素生产率进行测算可知，中国可贸易品部门这38年全要素生产率平均值为2.82，年均增长5.72%；非贸易品部门全要素生产率平均值为2.35，年均增长5.97%。全要素生产率的平均水平代表一段时间内技术进步对产出的贡献。两部门生产率都在稳步提高，非贸易品部门提高的速度还高于可贸易品部门。
但可贸易品部门生产率、投资和技术进步的绝对水平仍然高于非贸易品部门。具体分三个时期分别计算：
1.1978-1994年，中國可贸易品部门全要素生产率年均增长5.94%，非贸易品部门全要素生产率年均增长3.80%。这一时期中国属计划经济，先进的大工业和落后的农业、手工业并存，两部门的生产率同时提高，但可贸易品部门的绝对水平远远高于非贸易品部门。
2.1994-2004年，可贸易品部门年均增长6.5%，非贸易品部门年均增长3.6%。两部门全要素生产率增速拉开了距离，出口导向战略导致可贸易品部门大量引进先进设备，技术水平大幅提高，产业结构升级，全要素生产率随之增长。假定农民工工资没有增长，当可贸易品部门全要素生产率高于非贸易品部门，即相对生产率不断扩大，会对人民币实际汇率产生升值压力。
1978-2005年，中国可贸易品部门通过引进外资和自主创新，大量使用先进设备和原材料，其生产力的提高不仅大大超过国内非贸易品部门，而且超过美国。虽然美国掌握大多数知识产权、贸易和融资渠道，在利润分配方面占大头，但却把生产加工包装等工序放在中国，生产量、生产率和出口的提高都在中国计算。产品在中国组装后返销美国，表现为中国对美国的贸易顺差。这主要是生产加工跨国调整的结果，并非中国真正得利。由于顺差太大，人民币要升值却是真的。
非贸易品生产使用机器较少，脑力劳动和服务性手工劳动很难计算生产率，但工资要随着可贸易品部门一起提高，成本与价格不断提高促使国内物价上升，但不会直接压迫汇率贬值。所谓人民币对外升值，对内贬值并不反常，除去历史原因外，就是可贸易品价格下降决定汇率升值，非贸易品价格上升决定CPI上升， 两者之比，1美元所兑换的人民币减少，人民币实际汇率升值。
我们2003年计算了前20年人民币实际汇率，用CPI计算升值20%；用PPI计算升值40%，升值幅度惊人决定人民币升值长达20年。
3.2005-2015年，中国可贸易品部门全要素生产率年均增长6.6%，非贸易品部门全要素生产率年均增长5.6%，相对快于可贸易品部门。
经济发展到一定阶段，出口导向致使工业过剩，从而转向内需为主，出现产业结构调整。近年来，非贸易品部门（大部分属于第三产业）大规模进行资本投资，采用先进技术设备改革生产方式，现代化进程加速，全要素生产率提高。
除去国内两部门生产率对比的变化，还有一个因素在2005年以来也发生变化，这就是中国工资全面上升。
两种因素都可造成人民币实际汇率贬值，两种因素叠加更使实际汇率贬值。如名义汇率不随之贬值，就产生贬值预期，加速资本外流。说人民币名义汇率贬值，只是由外部因素即强势美元造成，或者说贬值由贬值预期造成，是因果倒置。人民币贬值有基本面因素，即实际汇率和均衡汇率贬值了。而实际汇率贬值又取决于两部门生产率提高的差异，生产率弹性与工资弹性之比。在这些中长期因素未改变以前，贬值压力会继续存在。如果中国通过强化外汇管制以防止资本外流，则会影响经济效率。只有中长期因素得到改善，人民币才能重拾升势。
人民币实际汇率可定义为可贸易品价格与非贸易品价格之比，全要素生产率是决定人民币实际汇率的主要因素。
决定价格变动的指标是生产率比工资弹性，即一段时期内生产率的变化和工资变动之比。全要素生产率是指生产要素里除资本和劳动以外，技术进步所导致的产出增加量。
实际汇率贬值的基本面因素
我们对中国1978-2015年的全要素生产率进行测算可知，中国可贸易品部门这38年全要素生产率平均值为2.82，年均增长5.72%；非贸易品部门全要素生产率平均值为2.35，年均增长5.97%。全要素生产率的平均水平代表一段时间内技术进步对产出的贡献。两部门生产率都在稳步提高，非贸易品部门提高的速度还高于可贸易品部门。
但可贸易品部门生产率、投资和技术进步的绝对水平仍然高于非贸易品部门。具体分三个时期分别计算：
1.1978-1994年，中國可贸易品部门全要素生产率年均增长5.94%，非贸易品部门全要素生产率年均增长3.80%。这一时期中国属计划经济，先进的大工业和落后的农业、手工业并存，两部门的生产率同时提高，但可贸易品部门的绝对水平远远高于非贸易品部门。
2.1994-2004年，可贸易品部门年均增长6.5%，非贸易品部门年均增长3.6%。两部门全要素生产率增速拉开了距离，出口导向战略导致可贸易品部门大量引进先进设备，技术水平大幅提高，产业结构升级，全要素生产率随之增长。假定农民工工资没有增长，当可贸易品部门全要素生产率高于非贸易品部门，即相对生产率不断扩大，会对人民币实际汇率产生升值压力。
1978-2005年，中国可贸易品部门通过引进外资和自主创新，大量使用先进设备和原材料，其生产力的提高不仅大大超过国内非贸易品部门，而且超过美国。虽然美国掌握大多数知识产权、贸易和融资渠道，在利润分配方面占大头，但却把生产加工包装等工序放在中国，生产量、生产率和出口的提高都在中国计算。产品在中国组装后返销美国，表现为中国对美国的贸易顺差。这主要是生产加工跨国调整的结果，并非中国真正得利。由于顺差太大，人民币要升值却是真的。
非贸易品生产使用机器较少，脑力劳动和服务性手工劳动很难计算生产率，但工资要随着可贸易品部门一起提高，成本与价格不断提高促使国内物价上升，但不会直接压迫汇率贬值。所谓人民币对外升值，对内贬值并不反常，除去历史原因外，就是可贸易品价格下降决定汇率升值，非贸易品价格上升决定CPI上升， 两者之比，1美元所兑换的人民币减少，人民币实际汇率升值。
我们2003年计算了前20年人民币实际汇率，用CPI计算升值20%；用PPI计算升值40%，升值幅度惊人决定人民币升值长达20年。
3.2005-2015年，中国可贸易品部门全要素生产率年均增长6.6%，非贸易品部门全要素生产率年均增长5.6%，相对快于可贸易品部门。
经济发展到一定阶段，出口导向致使工业过剩，从而转向内需为主，出现产业结构调整。近年来，非贸易品部门（大部分属于第三产业）大规模进行资本投资，采用先进技术设备改革生产方式，现代化进程加速，全要素生产率提高。
除去国内两部门生产率对比的变化，还有一个因素在2005年以来也发生变化，这就是中国工资全面上升。
两种因素都可造成人民币实际汇率贬值，两种因素叠加更使实际汇率贬值。如名义汇率不随之贬值，就产生贬值预期，加速资本外流。说人民币名义汇率贬值，只是由外部因素即强势美元造成，或者说贬值由贬值预期造成，是因果倒置。人民币贬值有基本面因素，即实际汇率和均衡汇率贬值了。而实际汇率贬值又取决于两部门生产率提高的差异，生产率弹性与工资弹性之比。在这些中长期因素未改变以前，贬值压力会继续存在。如果中国通过强化外汇管制以防止资本外流，则会影响经济效率。只有中长期因素得到改善，人民币才能重拾升势。