论文部分内容阅读
随着流动性管理新规实施大限的到来，货币基金规模高速增长时代或将宣告结束
近日，酝酿已久的《公开募集开放式证券投资基金流动性风险管理規定》（以下简称《流动性新规》）靴子终于落地，并将于10月1日施行。这意味着超5万亿元货币基金迎来强监管。
《流动性新规》聚焦公募基金流动性风险，同时对货币市场基金的流动性风险管控作出了专门规定。通过对货币基金的客户集中度、流动性以及资产集中度等方面提出要求，避免盲目追求规模和收益带来信用及流动性风险。
近年来，货币基金增长迅猛。2017年基金二季报数据显示，基金行业上半年市场规模突破10万亿元。其中货币基金规模达5.11万亿元，占据基金业的半壁江山。尤其是7月单月扩张了7000多亿元，增至5.86万亿元。货币基金某种程度上决定了公募基金行业的生死存亡。
货币基金持续增长的规模与面临的流动性风险之间的矛盾愈发突出。2016年底债券市场剧烈波动，个别货币基金面临挤兑风险等事件加剧了监管层对于流动性管理的担忧。
最近，证监会副主席李超在内部培训会上表示，货币基金流动性风险，尤其是规模体量过大的货币基金背后潜藏的系统性风险更是不容小觑。一家也能构成系统性风险。“有个别货币基金，规模巨大，不用点名大家都知道是谁，规模已经超过了比较大的银行的个人收益。”李超指出。
值得注意的是，此次监管新规里，监管层首提系统重要性的货币市场基金的概念，对于系统重要性基金的规定预留了空间。余额宝极有可能成为首只系统性重要基金。
近年来，货币基金市场以规模为导向，做大规模的冲动越发突出。流动性新规意在引导货币基金规模的适度增长。随着流动性管理新规实施大限的到来，货币基金规模高速增长时代或将宣告结束。货币市场格局或将改变。
此次流动性新规从征求意见到正式稿发布的时间间隔较一般的法规要长。
自今年4月份征求意见稿问世，新规在行业内已经过四到五轮的征求意见。最终落地版的新规，参考了美国成熟市场在货币基金方面的监管政策。
新规以问题为导向，要求基金管理人针对性建立健全流动性风险管控机制，建立以压力测试为核心的流动性风险监测、预警及处置机制。
据《财经》记者了解，部分新发行的货币基金已纷纷修改了合同或重新规划了发行时间，将期限延后。不少基金公司都在积极研究，应对新规的影响。虽然新规给了六个月的过渡期，但过渡期间，所有的指标只能往下降。
随着新规的影响发酵，业内人士预计，此前发行火热的货币基金市场将在下半年迎来降温。
目前市场焦点在投资机构集中度、风险准备金200倍限制和货币基金投资限制上。
新规有多项针对货币基金持有人占比的规定。其中，基金管理人新设货币市场基金，拟允许单一投资者持有基金份额比例超过基金总份额50%情形的，不得采用摊余成本法对基金持有的组合资产进行会计核算。
这对大型的机构类货币基金影响很大，尤其是定制类的机构货币基金。
“机构客户可能将部分在大型基金公司中持有占比偏高的货币基金转移出去，这一趋势将利好中型基金公司”。北京某基金公司固定收益部人士认为。
此外，《流动性新规》规定，同一基金管理人管理的全部货币市场基金投资同一商业银行的银行存款及其发行的同业存单与债券，不得超过该商业银行最近一个季度末净资产的10%。
国寿安保货币基金经理黄力认为，受到单一银行存款、同业存单投资集中度的限制，货币基金总规模超过2000亿元的公司就将明显感受到掣肘。
据测算，作为货币基金同业存款、同业存单主要投资对象的全国股份制银行普遍净资产在2000亿-4000亿元，而按照集中度新办法，在考虑规模波动的余量预留后，每家银行平均也只有200亿元左右的额度可投资。
根据新规，当货币基金前10名份额持有人的持有份额合计超过基金总份额的 50%时，其投资组合的平均剩余期限不得超过60天，平均剩余存续期不得超过120天。
“这要求新基金持有人不宜集中，过于集中，就要降低组合的久期，这就会降低货币基金的收益。”上述北京某基金公司固收人士告诉记者。
博时基金固定收益总部现金管理组投资总监陈凯杨表示，按照现在市场容量，单家机构货币基金管理规模一旦达3000亿元以上，投资上会感到较大压力。
2016年以来，大量机构委外资金涌入公募基金。由于持有人结构高度集中，机构同质化，资金呈现“大进大出”特点，给基金投资运作带来较大压力。
统计数据显示，公募行业2016年全年共成立1151只基金，其中机构定制类产品高达587只，占比为51%;规模方面，1151只基金的首募规模为1.08万亿份，而定制类产品的首募规模为4931亿元，占比为46%。无论是在数量还是首募规模上，机构定制类产品都占据了一半左右。
其中，2016年发行定制类基金数量位居前三位的基金公司依次是博时基金、招商基金和广发基金。其中，博时基金机构类产品有52只，位居行业第一。整体而言，包括博时、建信、中银、招商、广发等公司2016年所发的机构类产品数量占比均超过50%。
从持有人结构看，2017年半年报时，中国货币基金总规模约为5.1万亿元，其中机构投资者占比约五分之三，即3万亿元，个人投资者占比约五分之二，即2万亿元。
部分银行系基金过去一年多来接连推出百亿规模的定制型基金。比如工商银行旗下的工银瑞信、建设银行旗下的建信基金以及中国银行旗下的中银基金。 2017年基金半年报数据显示，共有包括工银瑞信安盈、民生加银现金添利在内的6只货币基金机构客户持有占比达到100%。此外，还有245只货币基金机构客户持有占比达到90%以上，所有已经公布半年报的630只货币基金中，475只货币基金机构客户持有占比超过50%。
机构型货币基金规模膨胀蕴藏流动性风险。部分基金管理人风险意识薄弱，盲目扩张规模，通过拉长久期等激进方式追求高收益。
天风证券分析师孙彬彬指出，一旦宏观环境出现较大波动，其所引发的机构赎回行为，很容易突破公募基金自身的流动性管理上限，从而易于引发市场流动性冲击，而且很容易传染和叠加。
近年来市场极端行情不断出现，为基金管理人带来较大流动性管理压力。特别是每逢季末年末等时间节点，资金面紧张，货币基金市场面临着巨大的赎回压力。
2016年底债券市场大幅调整，货币市场利率快速上行，机构投资者短期集中大额赎回，甚至曾爆出“大型基金公司货币基金爆仓，公司自掏腰包赔偿6亿元”的传闻。
货币基金遭遇流动性挤兑，在美国次贷危机期间演绎的更为极端。
系统重要性基金
值得注意的是，此次监管新规里，监管层首提系统重要性的货币市场基金的概念，对于被认定为具有系统重要性的货币市场基金，将会特别严格要求。
市场不约而同把目光投向天弘基金旗下的余额宝。目前余额宝已是全球最大的货币市场基金。截至二季度，其規模已达1.43万亿元，资产规模甚至超越了招商银行2016年末的个人存款余额。
上月底工商银行董事长易会满在2017中国银行业发展论坛上点出当前金融乱象，其中直指货币市场基金。易会满称，个别货币市场基金产品功能异化，以公募基金之名，行银行功能之实。
“宝宝类货币基金对银行业务的影响，绝不只是货币基金多赚几个钱，银行少赚几个钱的问题，而是从金融整体上放大了国家的金融风险。”易会满称。
此次流动性新规，其中最受关注的一条内容是同一基金管理人所管理的货币基金资产净值不得超过风险准备金的200倍，否则将被收取双倍或更高的风险准备金。
这条将成为阻碍大体量货币基金规模增长的最大掣肘。余额宝首当其冲。
按照这一新规，以目前余额宝的规模体量至少要准备约70亿元的风险准备金。根据测算，天弘余额宝去年单一产品管理费收入约23亿元，余额宝成立至今累计收取管理费75.98亿元。如果补充70亿元风险准备金，相当于把过去几年的利润全部消耗掉。
而且，余额宝的总规模还在增加。要么缩减规模，要么增加风险准备金，天弘基金如何应对还有待监管政策的明细条款出台。
事实上，《流动性新规》征求意见期间，天弘基金已于5月公告称，自次日起，个人持有余额宝的最高额度由100万元调整为25万元。新规出台前日，又将个人持有余额宝的最高额度下调至10万元。
天弘基金解释称是为了保持余额宝现金管理工具的基本定位。
货币基金对金融体系的重要性，早在2008年得到过验证。在蚂蚁金服首席战略官陈龙看来，货币基金主要的风险在于流动性错配。而这个问题更多出现在机构类型的货币基金。
值得注意的是，2016年底，国内债市大跌，多家货币市场基金流动性紧张，余额宝不仅没有遭受赎回潮，而且还有持续资金净流入。
金融危机之后，美国修改了货币基金的监管政策，主要着眼于流动性管理。限制的重心放在机构型货币基金，要求面向机构投资者的货币基金采用浮动资产净值，旨在让投资者意识到机构型货币基金的资产价值会随市场条件发生变化，从而促使他们及时调整持仓。
但对于主要购买政府债券的货币基金以及零售货币基金是区别要求。
值得注意的是，《新规》通过区分机构类货币基金和零售类货币基金，并对两者的投资资产、久期等流动性进行了区别对待，也限制了货币基金规模的无序增长。
据《财经》记者了解，国内已有基金公司开始先行，自动将散户类货币基金和机构类货币基金区别发行，“不把散户和机构混在一起”。
货币基金在几年之内从几千亿元规模涨到5万多亿元，某种意义上，改变了中国基金行业的格局。而流动性新规却将货币基金推上了新的竞争起点。
对于零售类货币基金，余额宝的自我约束为其他公司带来了千载难逢的机会。
今年6月1日，用户在支付宝的“余额宝”页面上发现了博时货币基金产品，这是除天弘基金余额宝外，第一只在蚂蚁聚宝上线的货币基金。这意味着在蚂蚁聚宝平台余额宝一只货币基金独大的时代终结。
7月中旬，中银、建信、农银汇理、招商四家基金公司旗下货币基金也悄然登录蚂蚁财富。随后，又陆续有11家基金公司的“财富号”陆续上线。
随着蚂蚁金服持续将平台和技术对金融机构开放，余额宝也被多只同类产品分流。同花顺iFinD数据显示，成立不足半年时间，博时合惠货币基金规模就已从2亿份激增至239.28亿份，规模飙涨百倍有余。而上线的每家机构平均规模都增长了5倍以上。
9月4日，腾讯向部分用户推送微信支付“零钱通”的首批体验邀请，将原“零钱理财”功能升级为“零钱通”。 拥有9亿活跃用户的微信一旦在货币基金市场发力，势必将会对余额宝的用户形成分流。
不过，腾讯公司称，该功能仍在测试，尚未对外正式推出。据《财经》记者了解，目前零钱通暂时只对接汇添富、易方达、南方和华夏基金等旗下4只货币基金。
业内人士指出，未来若各类货币基金都能够在蚂蚁聚宝实现T+0模式，或将出现基金规模座次出现变化的可能。而基金公司的最终比拼，也将最终落到产品收益率上来。
“当前对于上线的货币基金，不同产品间的收益率或将成为决定自身竞争力的关键因素。”某家上线的基金公司人士告诉《财经》记者。
对于机构类货币基金，黄力表示，总体上规模适中、资金充足的公司前景看好。
在黄力看来，在新的竞争中，客户结构相对分散、货币基金规模1000亿元左右、资本金充足的基金公司更有发展空间。此外，机构版货币基金必须将前十大持有人的占比降低到50%以内，否则新的流动性资产要求将使货币基金的收益有所降低，在竞争中完全处于收益劣势。
“新规之后，货币基金的收入减少，风险加大，还要准备风险金。这就迫使各基金公司股东们做好战略的考量，是否还要利用货币基金冲规模。”某华南基金公司负责人告诉《财经》记者，目前基金行业规模导向的考核本就不健康，新规或将倒逼行业回归价值投资。
近日，酝酿已久的《公开募集开放式证券投资基金流动性风险管理規定》（以下简称《流动性新规》）靴子终于落地，并将于10月1日施行。这意味着超5万亿元货币基金迎来强监管。
《流动性新规》聚焦公募基金流动性风险，同时对货币市场基金的流动性风险管控作出了专门规定。通过对货币基金的客户集中度、流动性以及资产集中度等方面提出要求，避免盲目追求规模和收益带来信用及流动性风险。
近年来，货币基金增长迅猛。2017年基金二季报数据显示，基金行业上半年市场规模突破10万亿元。其中货币基金规模达5.11万亿元，占据基金业的半壁江山。尤其是7月单月扩张了7000多亿元，增至5.86万亿元。货币基金某种程度上决定了公募基金行业的生死存亡。
货币基金持续增长的规模与面临的流动性风险之间的矛盾愈发突出。2016年底债券市场剧烈波动，个别货币基金面临挤兑风险等事件加剧了监管层对于流动性管理的担忧。
最近，证监会副主席李超在内部培训会上表示，货币基金流动性风险，尤其是规模体量过大的货币基金背后潜藏的系统性风险更是不容小觑。一家也能构成系统性风险。“有个别货币基金，规模巨大，不用点名大家都知道是谁，规模已经超过了比较大的银行的个人收益。”李超指出。
值得注意的是，此次监管新规里，监管层首提系统重要性的货币市场基金的概念，对于系统重要性基金的规定预留了空间。余额宝极有可能成为首只系统性重要基金。
近年来，货币基金市场以规模为导向，做大规模的冲动越发突出。流动性新规意在引导货币基金规模的适度增长。随着流动性管理新规实施大限的到来，货币基金规模高速增长时代或将宣告结束。货币市场格局或将改变。
迎最强监管
此次流动性新规从征求意见到正式稿发布的时间间隔较一般的法规要长。
自今年4月份征求意见稿问世，新规在行业内已经过四到五轮的征求意见。最终落地版的新规，参考了美国成熟市场在货币基金方面的监管政策。
新规以问题为导向，要求基金管理人针对性建立健全流动性风险管控机制，建立以压力测试为核心的流动性风险监测、预警及处置机制。
据《财经》记者了解，部分新发行的货币基金已纷纷修改了合同或重新规划了发行时间，将期限延后。不少基金公司都在积极研究，应对新规的影响。虽然新规给了六个月的过渡期，但过渡期间，所有的指标只能往下降。
随着新规的影响发酵，业内人士预计，此前发行火热的货币基金市场将在下半年迎来降温。
目前市场焦点在投资机构集中度、风险准备金200倍限制和货币基金投资限制上。
新规有多项针对货币基金持有人占比的规定。其中，基金管理人新设货币市场基金，拟允许单一投资者持有基金份额比例超过基金总份额50%情形的，不得采用摊余成本法对基金持有的组合资产进行会计核算。
这对大型的机构类货币基金影响很大，尤其是定制类的机构货币基金。
“机构客户可能将部分在大型基金公司中持有占比偏高的货币基金转移出去，这一趋势将利好中型基金公司”。北京某基金公司固定收益部人士认为。
此外，《流动性新规》规定，同一基金管理人管理的全部货币市场基金投资同一商业银行的银行存款及其发行的同业存单与债券，不得超过该商业银行最近一个季度末净资产的10%。
国寿安保货币基金经理黄力认为，受到单一银行存款、同业存单投资集中度的限制，货币基金总规模超过2000亿元的公司就将明显感受到掣肘。
据测算，作为货币基金同业存款、同业存单主要投资对象的全国股份制银行普遍净资产在2000亿-4000亿元，而按照集中度新办法，在考虑规模波动的余量预留后，每家银行平均也只有200亿元左右的额度可投资。
根据新规，当货币基金前10名份额持有人的持有份额合计超过基金总份额的 50%时，其投资组合的平均剩余期限不得超过60天，平均剩余存续期不得超过120天。
“这要求新基金持有人不宜集中，过于集中，就要降低组合的久期，这就会降低货币基金的收益。”上述北京某基金公司固收人士告诉记者。
博时基金固定收益总部现金管理组投资总监陈凯杨表示，按照现在市场容量，单家机构货币基金管理规模一旦达3000亿元以上，投资上会感到较大压力。
流动性风险隐患
2016年以来，大量机构委外资金涌入公募基金。由于持有人结构高度集中，机构同质化，资金呈现“大进大出”特点，给基金投资运作带来较大压力。
统计数据显示，公募行业2016年全年共成立1151只基金，其中机构定制类产品高达587只，占比为51%;规模方面，1151只基金的首募规模为1.08万亿份，而定制类产品的首募规模为4931亿元，占比为46%。无论是在数量还是首募规模上，机构定制类产品都占据了一半左右。
其中，2016年发行定制类基金数量位居前三位的基金公司依次是博时基金、招商基金和广发基金。其中，博时基金机构类产品有52只，位居行业第一。整体而言，包括博时、建信、中银、招商、广发等公司2016年所发的机构类产品数量占比均超过50%。
从持有人结构看，2017年半年报时，中国货币基金总规模约为5.1万亿元，其中机构投资者占比约五分之三，即3万亿元，个人投资者占比约五分之二，即2万亿元。
部分银行系基金过去一年多来接连推出百亿规模的定制型基金。比如工商银行旗下的工银瑞信、建设银行旗下的建信基金以及中国银行旗下的中银基金。 2017年基金半年报数据显示，共有包括工银瑞信安盈、民生加银现金添利在内的6只货币基金机构客户持有占比达到100%。此外，还有245只货币基金机构客户持有占比达到90%以上，所有已经公布半年报的630只货币基金中，475只货币基金机构客户持有占比超过50%。
机构型货币基金规模膨胀蕴藏流动性风险。部分基金管理人风险意识薄弱，盲目扩张规模，通过拉长久期等激进方式追求高收益。
天风证券分析师孙彬彬指出，一旦宏观环境出现较大波动，其所引发的机构赎回行为，很容易突破公募基金自身的流动性管理上限，从而易于引发市场流动性冲击，而且很容易传染和叠加。
近年来市场极端行情不断出现，为基金管理人带来较大流动性管理压力。特别是每逢季末年末等时间节点，资金面紧张，货币基金市场面临着巨大的赎回压力。
2016年底债券市场大幅调整，货币市场利率快速上行，机构投资者短期集中大额赎回，甚至曾爆出“大型基金公司货币基金爆仓，公司自掏腰包赔偿6亿元”的传闻。
货币基金遭遇流动性挤兑，在美国次贷危机期间演绎的更为极端。
系统重要性基金
值得注意的是，此次监管新规里，监管层首提系统重要性的货币市场基金的概念，对于被认定为具有系统重要性的货币市场基金，将会特别严格要求。
市场不约而同把目光投向天弘基金旗下的余额宝。目前余额宝已是全球最大的货币市场基金。截至二季度，其規模已达1.43万亿元，资产规模甚至超越了招商银行2016年末的个人存款余额。
上月底工商银行董事长易会满在2017中国银行业发展论坛上点出当前金融乱象，其中直指货币市场基金。易会满称，个别货币市场基金产品功能异化，以公募基金之名，行银行功能之实。
“宝宝类货币基金对银行业务的影响，绝不只是货币基金多赚几个钱，银行少赚几个钱的问题，而是从金融整体上放大了国家的金融风险。”易会满称。
此次流动性新规，其中最受关注的一条内容是同一基金管理人所管理的货币基金资产净值不得超过风险准备金的200倍，否则将被收取双倍或更高的风险准备金。
这条将成为阻碍大体量货币基金规模增长的最大掣肘。余额宝首当其冲。
按照这一新规，以目前余额宝的规模体量至少要准备约70亿元的风险准备金。根据测算，天弘余额宝去年单一产品管理费收入约23亿元，余额宝成立至今累计收取管理费75.98亿元。如果补充70亿元风险准备金，相当于把过去几年的利润全部消耗掉。
而且，余额宝的总规模还在增加。要么缩减规模，要么增加风险准备金，天弘基金如何应对还有待监管政策的明细条款出台。
事实上，《流动性新规》征求意见期间，天弘基金已于5月公告称，自次日起，个人持有余额宝的最高额度由100万元调整为25万元。新规出台前日，又将个人持有余额宝的最高额度下调至10万元。
天弘基金解释称是为了保持余额宝现金管理工具的基本定位。
货币基金对金融体系的重要性，早在2008年得到过验证。在蚂蚁金服首席战略官陈龙看来，货币基金主要的风险在于流动性错配。而这个问题更多出现在机构类型的货币基金。
值得注意的是，2016年底，国内债市大跌，多家货币市场基金流动性紧张，余额宝不仅没有遭受赎回潮，而且还有持续资金净流入。
金融危机之后，美国修改了货币基金的监管政策，主要着眼于流动性管理。限制的重心放在机构型货币基金，要求面向机构投资者的货币基金采用浮动资产净值，旨在让投资者意识到机构型货币基金的资产价值会随市场条件发生变化，从而促使他们及时调整持仓。
但对于主要购买政府债券的货币基金以及零售货币基金是区别要求。
值得注意的是，《新规》通过区分机构类货币基金和零售类货币基金，并对两者的投资资产、久期等流动性进行了区别对待，也限制了货币基金规模的无序增长。
据《财经》记者了解，国内已有基金公司开始先行，自动将散户类货币基金和机构类货币基金区别发行，“不把散户和机构混在一起”。
货基格局生变
货币基金在几年之内从几千亿元规模涨到5万多亿元，某种意义上，改变了中国基金行业的格局。而流动性新规却将货币基金推上了新的竞争起点。
对于零售类货币基金，余额宝的自我约束为其他公司带来了千载难逢的机会。
今年6月1日，用户在支付宝的“余额宝”页面上发现了博时货币基金产品，这是除天弘基金余额宝外，第一只在蚂蚁聚宝上线的货币基金。这意味着在蚂蚁聚宝平台余额宝一只货币基金独大的时代终结。
7月中旬，中银、建信、农银汇理、招商四家基金公司旗下货币基金也悄然登录蚂蚁财富。随后，又陆续有11家基金公司的“财富号”陆续上线。
随着蚂蚁金服持续将平台和技术对金融机构开放，余额宝也被多只同类产品分流。同花顺iFinD数据显示，成立不足半年时间，博时合惠货币基金规模就已从2亿份激增至239.28亿份，规模飙涨百倍有余。而上线的每家机构平均规模都增长了5倍以上。
9月4日，腾讯向部分用户推送微信支付“零钱通”的首批体验邀请，将原“零钱理财”功能升级为“零钱通”。 拥有9亿活跃用户的微信一旦在货币基金市场发力，势必将会对余额宝的用户形成分流。
不过，腾讯公司称，该功能仍在测试，尚未对外正式推出。据《财经》记者了解，目前零钱通暂时只对接汇添富、易方达、南方和华夏基金等旗下4只货币基金。
业内人士指出，未来若各类货币基金都能够在蚂蚁聚宝实现T+0模式，或将出现基金规模座次出现变化的可能。而基金公司的最终比拼，也将最终落到产品收益率上来。
“当前对于上线的货币基金，不同产品间的收益率或将成为决定自身竞争力的关键因素。”某家上线的基金公司人士告诉《财经》记者。
对于机构类货币基金，黄力表示，总体上规模适中、资金充足的公司前景看好。
在黄力看来，在新的竞争中，客户结构相对分散、货币基金规模1000亿元左右、资本金充足的基金公司更有发展空间。此外，机构版货币基金必须将前十大持有人的占比降低到50%以内，否则新的流动性资产要求将使货币基金的收益有所降低，在竞争中完全处于收益劣势。
“新规之后，货币基金的收入减少，风险加大，还要准备风险金。这就迫使各基金公司股东们做好战略的考量，是否还要利用货币基金冲规模。”某华南基金公司负责人告诉《财经》记者，目前基金行业规模导向的考核本就不健康，新规或将倒逼行业回归价值投资。