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近期股票市场表现一波三折，箱体运行格局一直没有打破。一方面，宏观基本面数据显示经济运行仍然并不理想，未来仍有继续探底的可能；另一方面，政策放松预期不断被强化和放大，这成为支撑指数的最大利多。两方面不断博弈，造成了指数的反复。就经济基本面和政策，我们认为二季度经济见底的概率较大，其中不乏一些结构性改变，而政策将围绕保增长而展开。
一季度宏观经济数据公布完毕，投资的持续回落与出口的低迷，是造成经济增长乏力的主因，而消费短期内难以有根本性改变，这构成了当前经济运行的主要格局。从反映短期经济变化的库存周期来看，在经历前期被动去库存后，二季度将主要是主动去库存阶段，库存周期的底部有可能会出现在二季度末。而在主动去库存阶段，量价齐跌往往是大概率事件，这将对经济运行构成较大威胁，因此，所谓一季度经济见底的判断是缺乏经验数据支撑的。我们判断，经济二季度见底的概率较大，而随着政策滞后效应的逐步显现，加之国外经济形势明朗，下半年经济才会有所好转，但弹性和力度将有限。
虽然经济整体表现乏力，但还是可以找到某些亮点。一是石油与大宗金属价格近期开始出现回落，其补库存行为有所放缓，这在一定程度上可以缓解中游行业的成本压力；二是中游行业的价格指数开始企稳，部分行业还略有回升，这说明下游行业需求开始逐步恢复，对其利润拐点的出现是有利的。
从政策来看，由于考虑到经济下滑的态势，预期未来一段时间，围绕保增长而出台相关的政策将有所增加。就货币政策而言，前期央行重申将“继续实施好稳健的货币政策，综合采取有效措施，适时适度预调微调，引导货币信贷平稳适度增长，保持银行体系流动性处于合理水平，支持国民经济实现平稳较快发展”。这在某种程度上是释放了一些积极的信号，二季度维稳式的适度宽松将得以继续保持，而且考虑到银行的流动性问题，预计未来将会有一次降低存款准备金的政策出台。从财政政策来看，目前比较行之有效的方式就是结构性减税，一是针对中小企业特别是小微企业的税负问题，在金融改革给予资金来源支持之后，将会采取减税的方式给予支持；二是增加税改试点范围，这包括营业税改征增值税试点、物流企业营业税差额征税试点等等，这在某种程度上将会改变市场预期，相应提高企业的盈利能力。
此外，中央政府虽然依然强调房地产调控不放松，但是对于行业刚需的结构性放松则是持支持态度，近期首套房房贷利率的下降就是最好的明证。而且进入五月以后，保障性住房建设开始纷纷开工，政策在这一方面也会有所支持，这也有利于保证房地产投资数据不会出现断崖式下降。
鉴于以上对于经济和政策变化的研判，我们对于接下来的行情仍持谨慎乐观态度，虽然指数运行空间有限，但其中投资结构的转变仍然值得关注。对于大金融概念，在金融改革的大背景下，长期投资价值已经出现，特别是对证券行业，盈利拐点的出现将成为选择它的重要原因，虽然短期上涨后存在短线调整压力，但长期投资价值依然明显。地产行业在经历前期的估值修复后，将会有所回调，建议适当降低其配置比例。而对于中游行业，在上游价格环比回落、中游价格环比回升以及库存重建启动的判断下，这些行业将逐渐走出困境，建议积极关注机械、水泥、化工等中游行业的底部拐点机会。从投资风格来看，“以大为美”仍是我们需要坚持的投资理念，这一方面是来自于低估值下较高的投资安全边际；另一方面在当前经济运行格局下，企业未来发展之路将更多走的是集中而非简单的升级，这就决定了龙头公司将获得更多的资源和拥有更高的盈利能力。
作者为中信建投研究发展部首席策略分析师
一季度宏观经济数据公布完毕，投资的持续回落与出口的低迷，是造成经济增长乏力的主因，而消费短期内难以有根本性改变，这构成了当前经济运行的主要格局。从反映短期经济变化的库存周期来看，在经历前期被动去库存后，二季度将主要是主动去库存阶段，库存周期的底部有可能会出现在二季度末。而在主动去库存阶段，量价齐跌往往是大概率事件，这将对经济运行构成较大威胁，因此，所谓一季度经济见底的判断是缺乏经验数据支撑的。我们判断，经济二季度见底的概率较大，而随着政策滞后效应的逐步显现，加之国外经济形势明朗，下半年经济才会有所好转，但弹性和力度将有限。
虽然经济整体表现乏力，但还是可以找到某些亮点。一是石油与大宗金属价格近期开始出现回落，其补库存行为有所放缓，这在一定程度上可以缓解中游行业的成本压力；二是中游行业的价格指数开始企稳，部分行业还略有回升，这说明下游行业需求开始逐步恢复，对其利润拐点的出现是有利的。
从政策来看，由于考虑到经济下滑的态势，预期未来一段时间，围绕保增长而出台相关的政策将有所增加。就货币政策而言，前期央行重申将“继续实施好稳健的货币政策，综合采取有效措施，适时适度预调微调，引导货币信贷平稳适度增长，保持银行体系流动性处于合理水平，支持国民经济实现平稳较快发展”。这在某种程度上是释放了一些积极的信号，二季度维稳式的适度宽松将得以继续保持，而且考虑到银行的流动性问题，预计未来将会有一次降低存款准备金的政策出台。从财政政策来看，目前比较行之有效的方式就是结构性减税，一是针对中小企业特别是小微企业的税负问题，在金融改革给予资金来源支持之后，将会采取减税的方式给予支持；二是增加税改试点范围，这包括营业税改征增值税试点、物流企业营业税差额征税试点等等，这在某种程度上将会改变市场预期，相应提高企业的盈利能力。
此外，中央政府虽然依然强调房地产调控不放松，但是对于行业刚需的结构性放松则是持支持态度，近期首套房房贷利率的下降就是最好的明证。而且进入五月以后，保障性住房建设开始纷纷开工，政策在这一方面也会有所支持，这也有利于保证房地产投资数据不会出现断崖式下降。
鉴于以上对于经济和政策变化的研判，我们对于接下来的行情仍持谨慎乐观态度，虽然指数运行空间有限，但其中投资结构的转变仍然值得关注。对于大金融概念，在金融改革的大背景下，长期投资价值已经出现，特别是对证券行业，盈利拐点的出现将成为选择它的重要原因，虽然短期上涨后存在短线调整压力，但长期投资价值依然明显。地产行业在经历前期的估值修复后，将会有所回调，建议适当降低其配置比例。而对于中游行业，在上游价格环比回落、中游价格环比回升以及库存重建启动的判断下，这些行业将逐渐走出困境，建议积极关注机械、水泥、化工等中游行业的底部拐点机会。从投资风格来看，“以大为美”仍是我们需要坚持的投资理念，这一方面是来自于低估值下较高的投资安全边际；另一方面在当前经济运行格局下，企业未来发展之路将更多走的是集中而非简单的升级，这就决定了龙头公司将获得更多的资源和拥有更高的盈利能力。
作者为中信建投研究发展部首席策略分析师