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2012年2月29日，欧洲央行启动第二轮三年期长期再融资操作（LTRO），共有800家银行获得总额5295亿欧元的资金。加上2011年12月第一轮三年期再融资操作提供的4891.9亿欧元，在不到三个月的时间内，欧央行共计向欧元区银行提供了1万多亿欧元的1%低息贷款。这一非常规的货币政策工具获得了意想不到的效果：不仅有效缓解了银行融资难题，还成功地让流动性重回欧洲主权债务市场，大幅提振了市场信心，成为整个欧债危机的转折点。为此，全球许多学者、政要和媒体纷纷认为，欧债问题已度过“尖峰时刻”，甚至已经结束了。
自希腊等国主权债务危机爆发以来，两年多的时间里，欧洲主权债务危机跌宕起伏，全球金融市场动荡不安，世界实体经济踉跄前行。希腊等国的主权债务危机，通过债务债权链条传染到其他国家。希腊的国债相当部分由意大利、法国和德国等国的银行投资者持有。希腊政府如果无法如约偿还这些债务，将导致这些国家的银行持有者面临资产部分或者全部损失的风险。因此，主权债务国家的债务危机既有自身财政稳健性不足的因素，也有外部主权债务危机相互传染导致的叠加效应。比如，葡萄牙银行所持希腊国债相当于自身核心资本的36%，意大利所持西班牙国债相当于自身核心资本的30%，西班牙所持葡萄牙国债相当于自身核心资本的60%。欧盟27个成员国中有20国财政赤字GDP占比超过3%的安全警戒线，显示财政赤字和公共债务在欧洲已经成为一个普遍性的问题。而欧洲国家的一部分债务被外国投资者持有，因此欧洲债务问题又引起了全球金融市场的恐慌。
面对严重的债务危机，欧洲同美国一样，都采取了常规和非常规的货币宽松政策。常规货币政策，就是将政策利率降到史无前例的低位，欧元区主要再融资利率从2011年12月开始维持在1%的水平，美国联邦基金利率在2008年10月至2014年末都将维持在0.25%以下。非常规货币政策，是指欧央行的三年期长期再融资操作（LTRO）以及美国的数量宽松（QE）政策。
LTRO的两个主要作用
LTRO是欧央行传统的公开市场操作工具，主要是帮助那些很少有机会进入银行间市场融资的小银行获得相对较长期限的流动性，期限一般为三个月。此次欧央行特别推出三年期版本，旨在纾缓所有规模银行的融资压力。
具体而言，欧央行预先确定抵押资产的标准，然后通过各成员国央行，以回购协议或抵押贷款的形式，向欧元区银行提供利率为1%的三年期贷款。两轮三年期LTRO之所以有规模上的差别，主要原因是欧央行放宽了七个国家（奥地利、塞浦路斯、法国、爱尔兰、意大利、葡萄牙和西班牙）合格抵押品的标准，允许更多的中小银行采用质量较低的资产作为抵押品，从而使中标银行从523家增长到800家。
LTRO有如下两个主要作用。首先，降低银行间市场借贷压力。LTRO的低息资金让欧洲银行在未来三年都无需担心融资问题。其次，增加市场对欧元区主权债券的需求。欧元区商业银行要获得LTRO贷款，必须以资产作为抵押，因此它们就从市场上大量购买欧元区主权债券。今年1月，西班牙银行购买了230多亿欧元政府债券，意大利银行近210亿欧元，均为历史最高。这产生了很好的效应：目前，意大利和西班牙十年期国债收益率已降至4.89%和4.88%，为去年9月以来最低水平。
LTRO与美联储QE相比
欧央行的三年期LTRO同美联储的QE政策相比，本质上都是量化宽松的货币政策，但在政策目标和操作方式上却存在较大差异。
第一，政策目标不一致。与美联储不同，欧央行没有获得法律上授权，因而不能通过直接购买资产来压低长期利率，干预国债市场。因而，三年期LTRO的政策目标是通过提供廉价长期现金，避免银行快速去杠杆化引发流动性危机；并不要求获得现金的银行进入重债国的主权债券市场。
第二，LTRO是央行通过银行间接入市干预，而QE是央行主动直接入市干预。欧央行实施的LTRO将选择权交给了商业银行，后者只要具备合适的抵押品，就可以从欧央行获得长期贷款。而在QE中，美联储通过直接入市购买资产以达到政策目标。其中，QE1购买按揭担保债券，减少按揭与国债的利差，促进房市的恢复；QE2购买美国国债，压低长期利率，避免通货紧缩，降低失业率。
第三，控制金融流动性规模的方式不同。当欧央行实施LTRO时，只要欧元区商业银行持有的资产符合抵押品的要求，就有获得长期贷款的资格。因此，欧央行释放的流动性存在不可控性，只能通过改变抵押品的要求，间接控制放贷规模。而美联储推出QE时，定量购买各类债券资产，可以直接控制放款规模。
LTRO功劳不小
两轮三年期LTRO已经并将继续对欧债危机的发展产生重要影响。欧央行通过两轮LTRO向商业银行注入1万多亿欧元三年期欧元贷款，相当于2012年欧洲银行到期债券规模的1.31倍，2012～2013年欧洲银行到期债券规模的0.72倍，这降低了银行业去杠杆化的速度，并有效降低银行业的融资成本，增进了商业银行的稳健性。欧元区商业银行在获得LTRO贷款后，购买重债国主权债券的能力和意愿大幅上升，又快速拉升了这些债券的价格，相应地降低了这些债券的收益率。与此同时，欧央行获得商业银行用作抵押物的巨额主权债券，实际上被主权债券市场牢牢绑定，客观上充当了主权债务的最后贷款人，从而有助于继续稳定欧洲未来的金融市场。这些效果获得市场广泛好评。
不过，欧央行一直希望，商业银行获得巨额流动性后，能够增加对实体经济的信贷，帮助欧元区经济恢复增长。然而，大多数欧元区银行并没有对实体经济增加放贷，而是用其在金融市场套利，或者重新存回欧洲央行。商业银行增加在央行的存款，虽然并不完全来自接受LTRO的银行，但至少反映出欧洲银行业对实体经济的信心仍然不足，以及对未来金融市场波动的部分担忧。所以说，LTRO尽管照亮了信贷资金流入实体经济的预期，但短期内并没有对实体经济产生直接的促进作用。
总之，LTRO的推出极大降低了银行的流动性风险和政府融资成本，避免了严重的信贷紧缩。欧洲央行的深度介入，成为欧洲主权债务危机的转折点。此后，欧洲央行惟一明智的策略，只能是继续相机向市场提供无限量的流动性，确保欧元区主权债券市场不会崩溃，并在同一时间向欧元区成员国政府施加最大限度的压力，迫使它们进行必要的改革。
LTRO透视出了什么
欧美解决主权债务问题举措的差异，反映了欧美政治与经济治理上的差异。欧盟是国家联合体，美国是单一主权国家。不同的政治生态决定了双方处理主权债务问题的行动逻辑和时效存在差异。比如，美国国内对债务危机的争论与处理，是一国主权范围的事务，不涉及不同国家之间的主权博弈问题，不会在每一轮债务偿还周期进行艰难的政治谈判。再比如，增长在欧美中央银行货币政策目标中具有不同的地位。欧洲中央银行的理念继承了德国模式，其基本目标是维持价格稳定，而不是增长或就业等其他目标；美联储的基本目标是长期内的充分就业、价格稳定和长期利率适度，其中长期价格稳定是其余两部分基本目标的先决条件，短期内三部分目标之间可能相互冲突。
欧美尽管在政治治理和货币政策目标方面存在差异，但在根治债务危机的终极目标上却是一致的，那就是首先要千方百计地促进经济增长。任何国家都要进行必要的经济体制改革，增进劳动力市场的灵活性，革除福利制度的弊端，在全球化市场上提高国际竞争力，为本国经济增长提供良好的条件。以改革促增长，以增长根治债务问题，应该是、而且只能是任何国家在陷入困境后的主要行动逻辑。
自希腊等国主权债务危机爆发以来，两年多的时间里，欧洲主权债务危机跌宕起伏，全球金融市场动荡不安，世界实体经济踉跄前行。希腊等国的主权债务危机，通过债务债权链条传染到其他国家。希腊的国债相当部分由意大利、法国和德国等国的银行投资者持有。希腊政府如果无法如约偿还这些债务，将导致这些国家的银行持有者面临资产部分或者全部损失的风险。因此，主权债务国家的债务危机既有自身财政稳健性不足的因素，也有外部主权债务危机相互传染导致的叠加效应。比如，葡萄牙银行所持希腊国债相当于自身核心资本的36%，意大利所持西班牙国债相当于自身核心资本的30%，西班牙所持葡萄牙国债相当于自身核心资本的60%。欧盟27个成员国中有20国财政赤字GDP占比超过3%的安全警戒线，显示财政赤字和公共债务在欧洲已经成为一个普遍性的问题。而欧洲国家的一部分债务被外国投资者持有，因此欧洲债务问题又引起了全球金融市场的恐慌。
面对严重的债务危机，欧洲同美国一样，都采取了常规和非常规的货币宽松政策。常规货币政策，就是将政策利率降到史无前例的低位，欧元区主要再融资利率从2011年12月开始维持在1%的水平，美国联邦基金利率在2008年10月至2014年末都将维持在0.25%以下。非常规货币政策，是指欧央行的三年期长期再融资操作（LTRO）以及美国的数量宽松（QE）政策。
LTRO的两个主要作用
LTRO是欧央行传统的公开市场操作工具，主要是帮助那些很少有机会进入银行间市场融资的小银行获得相对较长期限的流动性，期限一般为三个月。此次欧央行特别推出三年期版本，旨在纾缓所有规模银行的融资压力。
具体而言，欧央行预先确定抵押资产的标准，然后通过各成员国央行，以回购协议或抵押贷款的形式，向欧元区银行提供利率为1%的三年期贷款。两轮三年期LTRO之所以有规模上的差别，主要原因是欧央行放宽了七个国家（奥地利、塞浦路斯、法国、爱尔兰、意大利、葡萄牙和西班牙）合格抵押品的标准，允许更多的中小银行采用质量较低的资产作为抵押品，从而使中标银行从523家增长到800家。
LTRO有如下两个主要作用。首先，降低银行间市场借贷压力。LTRO的低息资金让欧洲银行在未来三年都无需担心融资问题。其次，增加市场对欧元区主权债券的需求。欧元区商业银行要获得LTRO贷款，必须以资产作为抵押，因此它们就从市场上大量购买欧元区主权债券。今年1月，西班牙银行购买了230多亿欧元政府债券，意大利银行近210亿欧元，均为历史最高。这产生了很好的效应：目前，意大利和西班牙十年期国债收益率已降至4.89%和4.88%，为去年9月以来最低水平。
LTRO与美联储QE相比
欧央行的三年期LTRO同美联储的QE政策相比，本质上都是量化宽松的货币政策，但在政策目标和操作方式上却存在较大差异。
第一，政策目标不一致。与美联储不同，欧央行没有获得法律上授权，因而不能通过直接购买资产来压低长期利率，干预国债市场。因而，三年期LTRO的政策目标是通过提供廉价长期现金，避免银行快速去杠杆化引发流动性危机；并不要求获得现金的银行进入重债国的主权债券市场。
第二，LTRO是央行通过银行间接入市干预，而QE是央行主动直接入市干预。欧央行实施的LTRO将选择权交给了商业银行，后者只要具备合适的抵押品，就可以从欧央行获得长期贷款。而在QE中，美联储通过直接入市购买资产以达到政策目标。其中，QE1购买按揭担保债券，减少按揭与国债的利差，促进房市的恢复；QE2购买美国国债，压低长期利率，避免通货紧缩，降低失业率。
第三，控制金融流动性规模的方式不同。当欧央行实施LTRO时，只要欧元区商业银行持有的资产符合抵押品的要求，就有获得长期贷款的资格。因此，欧央行释放的流动性存在不可控性，只能通过改变抵押品的要求，间接控制放贷规模。而美联储推出QE时，定量购买各类债券资产，可以直接控制放款规模。
LTRO功劳不小
两轮三年期LTRO已经并将继续对欧债危机的发展产生重要影响。欧央行通过两轮LTRO向商业银行注入1万多亿欧元三年期欧元贷款，相当于2012年欧洲银行到期债券规模的1.31倍，2012～2013年欧洲银行到期债券规模的0.72倍，这降低了银行业去杠杆化的速度，并有效降低银行业的融资成本，增进了商业银行的稳健性。欧元区商业银行在获得LTRO贷款后，购买重债国主权债券的能力和意愿大幅上升，又快速拉升了这些债券的价格，相应地降低了这些债券的收益率。与此同时，欧央行获得商业银行用作抵押物的巨额主权债券，实际上被主权债券市场牢牢绑定，客观上充当了主权债务的最后贷款人，从而有助于继续稳定欧洲未来的金融市场。这些效果获得市场广泛好评。
不过，欧央行一直希望，商业银行获得巨额流动性后，能够增加对实体经济的信贷，帮助欧元区经济恢复增长。然而，大多数欧元区银行并没有对实体经济增加放贷，而是用其在金融市场套利，或者重新存回欧洲央行。商业银行增加在央行的存款，虽然并不完全来自接受LTRO的银行，但至少反映出欧洲银行业对实体经济的信心仍然不足，以及对未来金融市场波动的部分担忧。所以说，LTRO尽管照亮了信贷资金流入实体经济的预期，但短期内并没有对实体经济产生直接的促进作用。
总之，LTRO的推出极大降低了银行的流动性风险和政府融资成本，避免了严重的信贷紧缩。欧洲央行的深度介入，成为欧洲主权债务危机的转折点。此后，欧洲央行惟一明智的策略，只能是继续相机向市场提供无限量的流动性，确保欧元区主权债券市场不会崩溃，并在同一时间向欧元区成员国政府施加最大限度的压力，迫使它们进行必要的改革。
LTRO透视出了什么
欧美解决主权债务问题举措的差异，反映了欧美政治与经济治理上的差异。欧盟是国家联合体，美国是单一主权国家。不同的政治生态决定了双方处理主权债务问题的行动逻辑和时效存在差异。比如，美国国内对债务危机的争论与处理，是一国主权范围的事务，不涉及不同国家之间的主权博弈问题，不会在每一轮债务偿还周期进行艰难的政治谈判。再比如，增长在欧美中央银行货币政策目标中具有不同的地位。欧洲中央银行的理念继承了德国模式，其基本目标是维持价格稳定，而不是增长或就业等其他目标；美联储的基本目标是长期内的充分就业、价格稳定和长期利率适度，其中长期价格稳定是其余两部分基本目标的先决条件，短期内三部分目标之间可能相互冲突。
欧美尽管在政治治理和货币政策目标方面存在差异，但在根治债务危机的终极目标上却是一致的，那就是首先要千方百计地促进经济增长。任何国家都要进行必要的经济体制改革，增进劳动力市场的灵活性，革除福利制度的弊端，在全球化市场上提高国际竞争力，为本国经济增长提供良好的条件。以改革促增长，以增长根治债务问题，应该是、而且只能是任何国家在陷入困境后的主要行动逻辑。