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结论不应是“以后千万不能再让金融大机构倒闭”,而是金融机构的规模不应该扩张得那么大
价值投资者向来认为,既然对宏观经济琢磨不透,还不如把心思用在行业与公司分析上。即便这次全球经济危机证明了“覆巢之下,岂有完卵”的道理,但是,大部分价值投资者仍拒绝接受宏观经济研究对投资股票的必要性。
2009年10月19日,大卫·爱因霍恩在价值投资大会上对此做了反思,颇值得价值投资同好一读。爱因霍恩是对冲基金“绿光资本”的总裁和创始人。这家公司是多空结合、价值导向型对冲基金。1996年,“绿光资本”初创时仅管理100万美元的资产。此后12年,它为其投资者创造了年均超过25%的净收益率。爱因霍恩最近写了一本书《一路骗到底》,写他如何做空有美国证监会前官员背景的联合资本,又是如何和这些官商作斗争的。
爱因霍恩批判了当前的美国经济政策,主要是政府行为。他认为,美国政府有两大弱点,第一是相对于那些能产生长期利益的政策,政府官员更偏好具有短期影响的决策;第二是“集中的好处与分散的伤害之间的权衡”,也称为特殊利益问题。特殊利益集团通过各种手段,让政策制定者照顾这些小团体,相关的成本和后果却被社会的其他大众分散承担。例如,雷曼兄弟的倒塌,让华尔街总结出“以后千万不能再让金融大机构倒闭”的结论。爱因霍恩认为,这是极端错误的,正确的方法是做一个测试,任何一个单一金融机构都不应该具有如此高的重要性,以至于一旦社会面临它的倒闭,政府就要被迫干预。真正的解决方案,是分解任何一个无法通过这个测试的金融机构。
雷曼兄弟带给我们的教训,不应该是政府本应该防止它破产,而应该是其规模不应该扩张到这么大,以至于它危害了整个金融系统的安全。同样的道理,也适用于美国国际集团(AIG)、房利美、房地美、贝尔斯登、花旗集团以及其他机构。
25年前,美国政府拆解了美国电话电报公司(AT&T),它的分解启动了那个行业几十年难以置信的发展。现在,对于金融部门,政府可以再次这么做,照样能取得非常积极的社会效益。
最近,全球政经领袖们又在告诉我们,最重要的事情是不要太早撤除财政和货币刺激政策。美国总统的高级顾问克里斯迪娜罗默就说,1937年,美国因撤销刺激计划而导致宏观经济在1938年二次探底,铸成大错。
爱因霍恩认为,有必要回顾一下历史。美国的GDP在1934年增长了17%,1935年再度增长11.1%,1936年增长率依然强劲上涨14.3%。另外,这三年的失业率急降了30%。
爱因霍恩问道:如果我们也经历了类似三年有力的经济增长,那么,决定撤销经济刺激政策还会被认为是“不成熟”的吗?
经济在1938年二次探底带给我们的另一个教训是,由大规模经济刺激政策创造的GDP是虚假的。因此,不管刺激政策最终何时撤销,经济都将严重下滑。我们的选择可能是,要么维持庞大的年度赤字,直至债权人拒绝为赤字继续提供融资;要么执行有分寸的财政纪律,容忍我们的经济体系再次下行。
爱因霍恩认为,在今后十年,福利国家将逐步面临严峻的人口问题。“婴儿潮”从出现之日起,就一直驱动着美国经济。“婴儿潮”时代的孩子们现在开始退休了,给他们承诺的社保和医保支出却是天文数字。在这一点上,日本似乎更加脆弱,因为它负债更深,且它严峻的人口老龄化问题比美国早出现十年。当一个国家不论花费多长时间都不能降低负债相对于GDP比率时,这意味着它只能再融资,却可能永远无法还清它的债务。日本的负债与GDP比率是190%,平均再融资成本低于2%。即便受益于廉价融资,日本今年的财政赤字预计仍将达到GDP的10%。在某个时点上,就像那些美国房屋抵押贷款所有人得到的教训那样,当市场拒绝以低廉的利率提供再融资时,问题很快就出现了。试想,如果市场将日本的借款利率重新设定为5%,那将会对财政造成什么影响?
過去几年来,日本的存款人一直愿意为他们的政府负债融资。不过,随着日本人口老龄化问题的加剧,国内存款人很可能将这些存款用于退休生活的开销。新当选的民主党鼓励内需,这可能加速上述进展。假如市场将日本的信用风险重新定价,那么,很难想象日本如何避免政府违约或者恶性通货膨胀的“死亡螺旋”。
爱因霍恩由此得出的推论令人失望,像日元这样一个主要货币的崩溃,都会令市场重新评估其他货币的信用风险,从而产生“多米诺骨牌效应”。这些被波及的货币,往往流通在那些具有结构性赤字,并且因人口老龄化导致庞大财政缺口的国家,使得形势雪上加霜。■
作者为《科学与财富(Value)》(www.valuegood.com)主编
价值投资者向来认为,既然对宏观经济琢磨不透,还不如把心思用在行业与公司分析上。即便这次全球经济危机证明了“覆巢之下,岂有完卵”的道理,但是,大部分价值投资者仍拒绝接受宏观经济研究对投资股票的必要性。
2009年10月19日,大卫·爱因霍恩在价值投资大会上对此做了反思,颇值得价值投资同好一读。爱因霍恩是对冲基金“绿光资本”的总裁和创始人。这家公司是多空结合、价值导向型对冲基金。1996年,“绿光资本”初创时仅管理100万美元的资产。此后12年,它为其投资者创造了年均超过25%的净收益率。爱因霍恩最近写了一本书《一路骗到底》,写他如何做空有美国证监会前官员背景的联合资本,又是如何和这些官商作斗争的。
爱因霍恩批判了当前的美国经济政策,主要是政府行为。他认为,美国政府有两大弱点,第一是相对于那些能产生长期利益的政策,政府官员更偏好具有短期影响的决策;第二是“集中的好处与分散的伤害之间的权衡”,也称为特殊利益问题。特殊利益集团通过各种手段,让政策制定者照顾这些小团体,相关的成本和后果却被社会的其他大众分散承担。例如,雷曼兄弟的倒塌,让华尔街总结出“以后千万不能再让金融大机构倒闭”的结论。爱因霍恩认为,这是极端错误的,正确的方法是做一个测试,任何一个单一金融机构都不应该具有如此高的重要性,以至于一旦社会面临它的倒闭,政府就要被迫干预。真正的解决方案,是分解任何一个无法通过这个测试的金融机构。
雷曼兄弟带给我们的教训,不应该是政府本应该防止它破产,而应该是其规模不应该扩张到这么大,以至于它危害了整个金融系统的安全。同样的道理,也适用于美国国际集团(AIG)、房利美、房地美、贝尔斯登、花旗集团以及其他机构。
25年前,美国政府拆解了美国电话电报公司(AT&T),它的分解启动了那个行业几十年难以置信的发展。现在,对于金融部门,政府可以再次这么做,照样能取得非常积极的社会效益。
最近,全球政经领袖们又在告诉我们,最重要的事情是不要太早撤除财政和货币刺激政策。美国总统的高级顾问克里斯迪娜罗默就说,1937年,美国因撤销刺激计划而导致宏观经济在1938年二次探底,铸成大错。
爱因霍恩认为,有必要回顾一下历史。美国的GDP在1934年增长了17%,1935年再度增长11.1%,1936年增长率依然强劲上涨14.3%。另外,这三年的失业率急降了30%。
爱因霍恩问道:如果我们也经历了类似三年有力的经济增长,那么,决定撤销经济刺激政策还会被认为是“不成熟”的吗?
经济在1938年二次探底带给我们的另一个教训是,由大规模经济刺激政策创造的GDP是虚假的。因此,不管刺激政策最终何时撤销,经济都将严重下滑。我们的选择可能是,要么维持庞大的年度赤字,直至债权人拒绝为赤字继续提供融资;要么执行有分寸的财政纪律,容忍我们的经济体系再次下行。
爱因霍恩认为,在今后十年,福利国家将逐步面临严峻的人口问题。“婴儿潮”从出现之日起,就一直驱动着美国经济。“婴儿潮”时代的孩子们现在开始退休了,给他们承诺的社保和医保支出却是天文数字。在这一点上,日本似乎更加脆弱,因为它负债更深,且它严峻的人口老龄化问题比美国早出现十年。当一个国家不论花费多长时间都不能降低负债相对于GDP比率时,这意味着它只能再融资,却可能永远无法还清它的债务。日本的负债与GDP比率是190%,平均再融资成本低于2%。即便受益于廉价融资,日本今年的财政赤字预计仍将达到GDP的10%。在某个时点上,就像那些美国房屋抵押贷款所有人得到的教训那样,当市场拒绝以低廉的利率提供再融资时,问题很快就出现了。试想,如果市场将日本的借款利率重新设定为5%,那将会对财政造成什么影响?
過去几年来,日本的存款人一直愿意为他们的政府负债融资。不过,随着日本人口老龄化问题的加剧,国内存款人很可能将这些存款用于退休生活的开销。新当选的民主党鼓励内需,这可能加速上述进展。假如市场将日本的信用风险重新定价,那么,很难想象日本如何避免政府违约或者恶性通货膨胀的“死亡螺旋”。
爱因霍恩由此得出的推论令人失望,像日元这样一个主要货币的崩溃,都会令市场重新评估其他货币的信用风险,从而产生“多米诺骨牌效应”。这些被波及的货币,往往流通在那些具有结构性赤字,并且因人口老龄化导致庞大财政缺口的国家,使得形势雪上加霜。■
作者为《科学与财富(Value)》(www.valuegood.com)主编