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摘要：从三元悖论中的政策选择出发，通过分析开放经济中的一般性政策选择，并结合中国当前面对的挑战，指出我国最初的政策选择“汇率稳定”和“货币政策自主权”在外贸结汇体制的影响下已受到了极大挑战，提出应对策略。
关键词： 三元悖论 开放经济 汇率制度
一、目前我国面临的宏观调控困境
当前我们面临的第一个棘手问题是较高的通胀预期。无论理论界对我国目前的经济运行态势定性有什么分歧，对经济是否过热存在多大争议，消费价格指数（CPI）和工业品出厂价格指数（PPI）的持续大幅增长已经产生较高的通胀预期，短期内我国经济面临通胀的压力非常大。普遍的观点认为，通胀预期来自流动性过剩。
流动性过剩是目前我国面对的第二个严峻挑战。它是指银行自愿或者被迫持有的货币超过了健全银行业准则所要求的通常水平。具体表现为银行存贷差扩大、货币供应量增加、社会可用资金大量剩余。导致我国流动性过剩的最直接原因是双顺差带来的外汇储备增长过快。从国际层面来看，全球流动性过剩也对我国流动性过剩产生了影响。此外，还有学者从国内经济基本面寻找原因，认为我国经济持续快速发展，微观主体储蓄增长过快但消费不足，同时金融工具不断翻新，货币流动速度加快，也是构成目前流动性过剩的原因之一。
我国当前必须面对的第三个焦点问题是人民币升值问题。中国人民银行授权中国外汇交易中心公布，2011年12月30日银行间外汇市场人民币汇率中间价为：1美元对人民币6.3009元。在2011年最后一个交易日，人民币兑美元创下历史新高，比上年末升值5.11%。2011年全年，人民币对美元期初价为6.6215，期末价为6.3009；最低价为2011年1月10日的6.6349，最高价为2011年12月30日的6.3009；平均价为6.4588，同比升值4.81%。
面对目前的三大问题， 我国的宏观调控正处于困境中。其原因在于为解决这三大问题所确立的政策目标之间存在冲突，难以两全。外汇储备急剧上升会降低中央银行货币政策有效性， 导致基础货币投放不断加大。面对这个后果，中央银行必须在人民币公开市场上进行对冲操作，从而引起货币供应量加速增长。中央银行这种被动的公开市场操作，会降低货币政策进行宏观调控的职能。
上述情景的交织使得开放经济中三元政策目标的选择，即面对“三元悖论”时我国原有的“货币政策自主权”加“汇率稳定”的政策组合受到挑战，这给当前宏观经济政策带来了前所未有的挑战。
二、现阶段汇率政策对我国货币政策的影响
（一）货币政策丧失独立性
我国的货币政策在很大程度上必须致力于维持固定汇率。国际收支的失衡会促使货币供给发生变化，货币供给受到维护固定汇率的官方干预的影响，因此，目前的汇率制度极大地限制了我国实行货币政策的能力，并加剧了宏观经济的波动。在我国,汇率市场失衡是必然的和经常的，央行必须被动参与买卖，这个过程实际上也就是基础货币投放与回收的过程。
（二）资本流动障碍的不断减少对货币政策运用提出更高的挑战
在国际资本流动性日益增强的情况下，由于人民币汇率的非均衡是必然的和经常的，不能形成市场均衡汇率，中央银行对外汇交易的干预必然频繁（实践中，几乎每日干预）。
（三）外汇储备的内生性决定了执行货币政策时存在一定难度
在我国现行汇率制度下，外汇储备内生于国际收支，外汇储备的增减是国际收支的结果和残差项。同时，外汇储备的变化是货币政策和汇率政策的一个重要结合点。储备的增加和减少已经成为影响基础货币投放和收缩的重要渠道。人民银行在进行货币供应量的调控时，要特别注意对外汇储备的变动进行预测，并尽可能按月预测，避免储备波动带来基础货币投放不稳定。
三、适时调整汇率制度的基本思路
（一）坚持货币政策独立性
货币政策是开放经济体中烫平经济波动的主要宏观政策工具。在长期经济增长中，往往伴随通胀预期，同时尽管全球经济一体化日益加深，但在开放经济中各经济体的经济周期并不同步，没有中央银行政策的相对独立性就没有宏观经济的稳定。目前，我国央行的货币政策目标太多，除保持经济增长和治理通货膨胀之外，还包括汇率稳定，导致央行顾此失彼，很难真正依据中国经济增长的基本面制定和实施政策。在未来一段时期内宏观经济政策尤其是货币政策将面临的挑战，实际上也代表了中国经济所要面对的挑战。作为大国，中国无论什么时候都不会也不能放弃货币政策的独立性。
（二）以开放资本项目换取汇率弹性
过去的30年，我国通过限制人民币可兑换性，通过控制国内货币供给固定外部价格，在短期内确实为稳定增长提供了必要条件，但是这样的选择在长期无法维持。面对三元悖论，笔者认为我国最终应当选择的政策组合是货币政策独立性和资本自由流动。实行浮动汇率制度的好处是显而易见的：可以保证货币政策的独立性。但是人们对浮动汇率也有一些顾虑：汇率的大幅过度波动可能不利于贸易和投资，因此逐渐开放资本项目换取人民币汇率弹性的中间道路不可避免。缓解目前的国际收支巨额顺差，最直接的办法是资本项目下的流出。目前，我国实施资本项目开放的某些条件已经具备，比如巨额外汇储备、外国直接投资的需求增加、经济持续增长和政治社会稳定等。但是资本项目开放是把双刃剑，虽然可以实现资金的世界性配置，增加资本市场活力，降低监管成本，但操之过急将引起国内市场波动，酿发金融危机，因此控制资本项目开放的节奏非常重要，需谨慎从事。
（三）改变外汇储备越多越好的观念，缓解人民币升值压力
我国外汇储备规模现在已经超过日本，雄踞世界榜首。可能是受东南亚金融危机的影响，大多数国家都认为外汇储备越多越好。外汇储备急剧增加是我国长期国际收支顺差带来的必然结果，这固然是好的，但外汇储备过多将进一步加大人民币升值的压力，使得西方国家攻击我国汇率制度有了措辞。
（四）稳步推进利率市场化改革, 完善利率——汇率的传导机制
在汇率政策和利率政策相互配合相得益彰的政策组合中，利率市场化是前提。如果利率不完全放开，利率僵化，则外资注入国内所引起的货币供应量的上升和通货膨胀的压力增大，无法通过利率的变动得以缓解。
（五）健全和完善外汇市场
真正意义上的外汇市场只有具有一定数量的交易主体、多元化的交易品种和市场化的交易方式，构成多层次的市场结构，才有可能生成合理的市场汇率。首先，要增加外汇市场的交易主体，让更多的金融机构和企业直接参与外汇的买卖。其次，健全市场化的交易方式，积极发展商业银行的“做市商制度”，使商业银行从目前的交易中介变为“做市商”，活跃外汇市场，使得汇率真正反映市场参与者的预期。
（六）确定并及时调整货币篮子的币种及权重
2005年汇改以来，我国人民币汇率形成新机制，所参考的“一篮子货币”主要是美元、欧元、日元、韩元等，但是这个一篮子货币并非一成不变，而应该随着经济和对外贸易的发展而及时调整变化。当前国际经济形势发生巨变的条件下，上述各个国家的货币都面临大幅贬值，尤其是韩元和美元，因此适当调低美元和韩元的币种同时增加新的币种，比如加元，对人民币汇率稳定也有积极意义。
（七）制定合理的汇率波动区间，增加人民币汇率的灵活性和弹性
从目前我国的国际收支状况来看，增强人民币汇率浮动弹性，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，抑制强烈升值预期下的投机操作，从而促进国际收支平衡，意义重大的汇率浮动区间大小的确定，应综合考虑各种因素，包括实际有效汇率、月度交易余额、季度国际收支余额的变化、国际储备的变化趋势、人民币利率水平等等。
参考文献：
①孟祥君，黄武俊．三元悖论与中国货币政策的选择[J]．现代管理科学，2011（1）
②黄飞鸣．金融衍生品、美元本位制与全球金融危机[J]．税务与经济，2009（4）
③黄飞鸣. 金融控制与贷款准备金政策工具的选择[J]．广东金融学院学报，2009（2）
④周小川. 关于改革国际货币体系的思考[J]. 中国金融，2009（7）
⑤刘敏，李颖．三元悖论与人民币汇率制度改革浅析[J]．国际金融研究，2008（6）
⑥ 汇通网：http://www.fx678.com/news/currency/CNY.html
关键词： 三元悖论 开放经济 汇率制度
一、目前我国面临的宏观调控困境
当前我们面临的第一个棘手问题是较高的通胀预期。无论理论界对我国目前的经济运行态势定性有什么分歧，对经济是否过热存在多大争议，消费价格指数（CPI）和工业品出厂价格指数（PPI）的持续大幅增长已经产生较高的通胀预期，短期内我国经济面临通胀的压力非常大。普遍的观点认为，通胀预期来自流动性过剩。
流动性过剩是目前我国面对的第二个严峻挑战。它是指银行自愿或者被迫持有的货币超过了健全银行业准则所要求的通常水平。具体表现为银行存贷差扩大、货币供应量增加、社会可用资金大量剩余。导致我国流动性过剩的最直接原因是双顺差带来的外汇储备增长过快。从国际层面来看，全球流动性过剩也对我国流动性过剩产生了影响。此外，还有学者从国内经济基本面寻找原因，认为我国经济持续快速发展，微观主体储蓄增长过快但消费不足，同时金融工具不断翻新，货币流动速度加快，也是构成目前流动性过剩的原因之一。
我国当前必须面对的第三个焦点问题是人民币升值问题。中国人民银行授权中国外汇交易中心公布，2011年12月30日银行间外汇市场人民币汇率中间价为：1美元对人民币6.3009元。在2011年最后一个交易日，人民币兑美元创下历史新高，比上年末升值5.11%。2011年全年，人民币对美元期初价为6.6215，期末价为6.3009；最低价为2011年1月10日的6.6349，最高价为2011年12月30日的6.3009；平均价为6.4588，同比升值4.81%。
面对目前的三大问题， 我国的宏观调控正处于困境中。其原因在于为解决这三大问题所确立的政策目标之间存在冲突，难以两全。外汇储备急剧上升会降低中央银行货币政策有效性， 导致基础货币投放不断加大。面对这个后果，中央银行必须在人民币公开市场上进行对冲操作，从而引起货币供应量加速增长。中央银行这种被动的公开市场操作，会降低货币政策进行宏观调控的职能。
上述情景的交织使得开放经济中三元政策目标的选择，即面对“三元悖论”时我国原有的“货币政策自主权”加“汇率稳定”的政策组合受到挑战，这给当前宏观经济政策带来了前所未有的挑战。
二、现阶段汇率政策对我国货币政策的影响
（一）货币政策丧失独立性
我国的货币政策在很大程度上必须致力于维持固定汇率。国际收支的失衡会促使货币供给发生变化，货币供给受到维护固定汇率的官方干预的影响，因此，目前的汇率制度极大地限制了我国实行货币政策的能力，并加剧了宏观经济的波动。在我国,汇率市场失衡是必然的和经常的，央行必须被动参与买卖，这个过程实际上也就是基础货币投放与回收的过程。
（二）资本流动障碍的不断减少对货币政策运用提出更高的挑战
在国际资本流动性日益增强的情况下，由于人民币汇率的非均衡是必然的和经常的，不能形成市场均衡汇率，中央银行对外汇交易的干预必然频繁（实践中，几乎每日干预）。
（三）外汇储备的内生性决定了执行货币政策时存在一定难度
在我国现行汇率制度下，外汇储备内生于国际收支，外汇储备的增减是国际收支的结果和残差项。同时，外汇储备的变化是货币政策和汇率政策的一个重要结合点。储备的增加和减少已经成为影响基础货币投放和收缩的重要渠道。人民银行在进行货币供应量的调控时，要特别注意对外汇储备的变动进行预测，并尽可能按月预测，避免储备波动带来基础货币投放不稳定。
三、适时调整汇率制度的基本思路
（一）坚持货币政策独立性
货币政策是开放经济体中烫平经济波动的主要宏观政策工具。在长期经济增长中，往往伴随通胀预期，同时尽管全球经济一体化日益加深，但在开放经济中各经济体的经济周期并不同步，没有中央银行政策的相对独立性就没有宏观经济的稳定。目前，我国央行的货币政策目标太多，除保持经济增长和治理通货膨胀之外，还包括汇率稳定，导致央行顾此失彼，很难真正依据中国经济增长的基本面制定和实施政策。在未来一段时期内宏观经济政策尤其是货币政策将面临的挑战，实际上也代表了中国经济所要面对的挑战。作为大国，中国无论什么时候都不会也不能放弃货币政策的独立性。
（二）以开放资本项目换取汇率弹性
过去的30年，我国通过限制人民币可兑换性，通过控制国内货币供给固定外部价格，在短期内确实为稳定增长提供了必要条件，但是这样的选择在长期无法维持。面对三元悖论，笔者认为我国最终应当选择的政策组合是货币政策独立性和资本自由流动。实行浮动汇率制度的好处是显而易见的：可以保证货币政策的独立性。但是人们对浮动汇率也有一些顾虑：汇率的大幅过度波动可能不利于贸易和投资，因此逐渐开放资本项目换取人民币汇率弹性的中间道路不可避免。缓解目前的国际收支巨额顺差，最直接的办法是资本项目下的流出。目前，我国实施资本项目开放的某些条件已经具备，比如巨额外汇储备、外国直接投资的需求增加、经济持续增长和政治社会稳定等。但是资本项目开放是把双刃剑，虽然可以实现资金的世界性配置，增加资本市场活力，降低监管成本，但操之过急将引起国内市场波动，酿发金融危机，因此控制资本项目开放的节奏非常重要，需谨慎从事。
（三）改变外汇储备越多越好的观念，缓解人民币升值压力
我国外汇储备规模现在已经超过日本，雄踞世界榜首。可能是受东南亚金融危机的影响，大多数国家都认为外汇储备越多越好。外汇储备急剧增加是我国长期国际收支顺差带来的必然结果，这固然是好的，但外汇储备过多将进一步加大人民币升值的压力，使得西方国家攻击我国汇率制度有了措辞。
（四）稳步推进利率市场化改革, 完善利率——汇率的传导机制
在汇率政策和利率政策相互配合相得益彰的政策组合中，利率市场化是前提。如果利率不完全放开，利率僵化，则外资注入国内所引起的货币供应量的上升和通货膨胀的压力增大，无法通过利率的变动得以缓解。
（五）健全和完善外汇市场
真正意义上的外汇市场只有具有一定数量的交易主体、多元化的交易品种和市场化的交易方式，构成多层次的市场结构，才有可能生成合理的市场汇率。首先，要增加外汇市场的交易主体，让更多的金融机构和企业直接参与外汇的买卖。其次，健全市场化的交易方式，积极发展商业银行的“做市商制度”，使商业银行从目前的交易中介变为“做市商”，活跃外汇市场，使得汇率真正反映市场参与者的预期。
（六）确定并及时调整货币篮子的币种及权重
2005年汇改以来，我国人民币汇率形成新机制，所参考的“一篮子货币”主要是美元、欧元、日元、韩元等，但是这个一篮子货币并非一成不变，而应该随着经济和对外贸易的发展而及时调整变化。当前国际经济形势发生巨变的条件下，上述各个国家的货币都面临大幅贬值，尤其是韩元和美元，因此适当调低美元和韩元的币种同时增加新的币种，比如加元，对人民币汇率稳定也有积极意义。
（七）制定合理的汇率波动区间，增加人民币汇率的灵活性和弹性
从目前我国的国际收支状况来看，增强人民币汇率浮动弹性，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，抑制强烈升值预期下的投机操作，从而促进国际收支平衡，意义重大的汇率浮动区间大小的确定，应综合考虑各种因素，包括实际有效汇率、月度交易余额、季度国际收支余额的变化、国际储备的变化趋势、人民币利率水平等等。
参考文献：
①孟祥君，黄武俊．三元悖论与中国货币政策的选择[J]．现代管理科学，2011（1）
②黄飞鸣．金融衍生品、美元本位制与全球金融危机[J]．税务与经济，2009（4）
③黄飞鸣. 金融控制与贷款准备金政策工具的选择[J]．广东金融学院学报，2009（2）
④周小川. 关于改革国际货币体系的思考[J]. 中国金融，2009（7）
⑤刘敏，李颖．三元悖论与人民币汇率制度改革浅析[J]．国际金融研究，2008（6）
⑥ 汇通网：http://www.fx678.com/news/currency/CNY.html