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当前的房地产业内，最让人兴奋的只有两个字——上市!同时，最令人沮丧的也是两个字——上市!
在IPO的围墙之外，当前近40家房企筹备香港IPO事宜；在围墙之内，去年上市的潘石屹还在为“股价偏低”发愁；在墙头上，3月20日，恒大地产突然宣布，将IPO计划推迟，这一事件被潘石屹解读为“2008年中国房地产界最具标志性的事件”，并且断言，未来100天许多房地产公司将发生剧变。
在从紧的货币政策的压力之下，对资金需求巨大的房地产企业正在到处寻找“生路”，如果国内国际两条融资渠道都被事实上堵死，房地
产企业无疑将面临前所未有的生存困境?要不要上市?如何上市?上市能否顺利融资，这些都是《楼市》首期地产圆桌重点关注的话题。
本期嘉宾：
陈基强：基强联行投资管理(中国)有限公司董事总经理
乔志杰：永安信金融服务机构董事长
胡建明：第一太平戴维斯估值及专业顾问有限公司董事
张宏：北京高通智库投资顾问有限公司董事长
陈林：国信证券分析师
本期主持：本刊记者 曾慧娟
观点集萃：
陈基强：上市时间的选择，除与在上市方案的制定过程中，股票发行价、市盈率和股票潜在的前景相关外，市场的供求关系、市场需求偏好也非常重要。对所有的IPO而言，无论其基本面如何，现在都是一个困难时期。
乔志杰：上市是地产企业发展，提高金融能力，建立金融体系的核心内容，应该鼓励房企上市。但2008年并不是地产企业最合适上市的时间：首先，今年政策不支持；其次，市场不支持；再次，投资人不支持。今年最适宜做好上市准备。
胡建明：如果企业上市目的不单是为融资，更主要是提高公司管理水平，上市时机对企业来说只关系到融资额度多少。建议在好的市场环境下再上市，以便融到更多资金。如果上市是企业资金来源的唯一途径，即使市场环境不好，哪怕降低融资总额，也一定要选择上市。
张宏：内地房企香港IPO的屡次受挫，有两方面经验非常值得注意：一是内地房企香港IPO，定价受国际经济环境负面影响的居多，显示其重视程度的不足。二是内地房企在“财经公关”上的欠缺。恒大IPO在造势上，可谓高调和强势，但内涵陈旧，其说服力、策略性和创新不足。
陈林：在目前情势下，一方面政策调控导致市场预期在下降，另一方面内外部经济不确定性加大，包括美国次贷危机的影响仍在蔓延，大多数房地产企业应该加快现有项目资金回笼、保存实力，而不是急于上市融资；长期来看，优质房企终究会受到资本市场和金融机构的青睐。
重启A股房企IPO?
主持人：
早在去年10月，市场上就传出证监会已暂停房地产企业在内地A股市场的IPO申请受理和审批工作。业内人士曾向《楼市》记者透露，当时，华远地产借壳上市的方案未获证监会通过，其他房企在A股IPO被暂时搁置，房企在A股市场融资的信心进一步受挫。年初，合肥城建成功登陆深圳中小企业板，成为2008年首只以IPO方式登陆A股市场的房地产股票。之后，证监会发审委工作会议公告披露，开始审议杭州滨江房产集团股份有限公司的IPO申请和华发股份的配股申请。该事件是否是房企IPO重启的信号?
陈基强：事件无疑是向房企传递的明确信号，但开闸并不代表全面开放，并不能表明监管层会放松审核力度。在国家货币从紧政策影响下，监管层目前对房地产企业融资的态度并不是一律进行封杀，而是更加审慎，房地产企业融资渠道的拓宽仍面临着诸多障碍。
虽然说在国家宏观调控、银根紧缩影响下，资本市场会经历一定调整，房企上市会面临严格的审核。但从长远看，资本市场的功能是实现资源的合理配置，监管层的目的也始终会支持和鼓励优质企业不断做大做强，包括房地产上市公司。因此对于优质房地产企业合理的融资需求，监管层应该会持支持态度。2007年滨江房产净利润4.5亿元，比上年同期上涨124％，2006年较2005年上涨115.51％，最近3年净资产收益率呈现稳定上升态势。招股说明书显示，公司拥有在建和拟建项目土地权益面积100.87万平方米，规划建筑面积205.45万平方米。在2006年，公司成为当年杭州通过招拍挂公开拿地最多的企业。公司是仅次于绿城的杭州房企，成为幸运儿也就在预料之中。
陈林：事件确实显示了管理层对房地产企业上市融资的限制已经有所放松，相关审核将逐渐步入正轨，预计陆续会有房企融资事宜取得进展，但对资金用途仍然有比较严格的限制。制约地产板块走弱的因素正在缓解，但能否提振市场还要期待真实销售的回升以及投资者情绪的回转。
胡建明：房企IPO是否成功，政府只是一方面。企业符合政府规定的上市条件，不管市场环境好坏，政府审批都会通过。之后的路演，投资者认为房地产市场近期或未来表现不理想，购买该企业股票的意向不强，导致认购总量不足，以及企业考虑市场环境、权衡定价范围、定价达不到预期，都会使企业暂缓上市计划。因此本次事件不能单纯说是政府对房企IPO重启的信号。
IPO定价难题
主持人：
当前近40家房企筹备香港IPO事宜，其中包括20多家中型房企。同时我们看到由于股市不景气，已经上市的公司股价跌得比较厉害。目前是否是房企港股和A股上市的合适时机?对港股和A股市场的前景，不知道各位有什么样的判断?
乔志杰：上市是地产企业发展，提高金融能力，建立金融体系的核心内容。地产企业不是以制造产品为唯一盈利的公司，而是逐步发展到以资本、金融手段盈利的企业。地产企业真正的核心竞争力是其金融能力，最应该做好的是金融体系建设。我个人积极鼓励房企上市。2008年并不是地产企业最合适上市的时间，最适宜做好上市的充分准备。
首先，今年政策不支持。虽然2月份证监会批准了滨江和华发的首发和配股，但滨江的首发批准已是第三次过会，送审则是去年上半年，华发配股申请也不是2008年才报的。房企仍在实施审批，但不能说房企IPO以及上市后公司增发不受限制。同时“限外”政策的启动直接带来的是全面增加境外上市的难度。境内和境外上市政策的不支持，IPO有可能成功，成功代价必然增大。
其次，市场不支持。2008年市场观望带来销量萎缩，即使上市成功，资金却不能快速获得回报，募集的资金反而会增加融资负担和投资压力。
再次，投资人不支持。去年在香港上市的地产公司目前股价已跌破或接近发行价，众多境外投资人2008年都不重点考虑地产私募投资，香港股民也看到内地地产的大调整，对地产股不热情，目前销量的大幅萎缩也使得投资人同样不看好中国地产的股权投资。同样的资产条件，将会募集到更少的资金，市盈率一定是历史较低时期，我们为什么一定要这个时候去买?
胡建明：如果企业上市目的不单是为融资，更主要是提高公司管理水平，上市时机对企业来说只关系到融资额度多少。但也建议在好的市场环境下再上市，以便融到更多资金。如果上市是企业资金来源的唯一途径，即使市场环境不好，哪怕降低融资总额，也一定要选择上市。
陈基强：上市时间的选择，除与在上市方案的制定过程中，股票发行价、市盈率和股票潜在的前景相关外，市场的供求关系、市场需求偏好也非常重要。股票发行市场的需求和经济景气循环以及投资周期是密切关联的，而股票市场的供给结构关系是产业结构的一种反映，产业结构的变化一般由产业市场需求的变化引起，这种变化必然影响到股票市场需求的变化。上市融资要有策略的考虑，需要根据各个企业的实际情况来看。对于企业本身来说，选择公司利润增长最快的时候上市是一个好机会；而另一方面，选择资本市场对资产对价最高的时候上市也是个好时机。总的来说，企业上市只是自然的过程，不能为上市而上市，不能拔苗助长。到上市时机的企业还是会上市，只是估值会作个调整。 纵观A股和港股在此次股市回调过程中， 房地产行业是遭受最沉重抛售的板块之一。中资地产股近期受到严重估压，除了大盘拖累因素外，主要原因在于市场预期内地仍将通过税收、增加交易成本、利率杠杆以及完善住房保障等方式调控楼市，中资地产股的资产净值和盈利增长存在明显下调的风险。
往年，许多公司热衷于争抢年度“第一股”或在新年的1月上市，希望因此获得资本市场和公众的更多关注。今年在昌盛地产宣布取消IPO，放弃成为2008年地产第一股的机会后，茂业百货、太平洋保险、恒大地产、阳光能源、宏华等也纷纷暂停IPO。这种不约而同的行动导致新年之初香港IPO的集体沉默，改写了香港股史，致使今年1月成为香港十年来唯一没有新股上市的月份。
目前正在筹备赴港上市的内地房地产公司，将面临更大的IPO“定价”问题，房地产板块的低迷表现也将使投资者出价更低。因此对所有的IPO而言，无论其基本面如何，现在都是一个困难时期。但市场的短期波动就像天气一样难以预料，但只要中国经济中长期向好的趋势不变，上市公司的盈利继续保持较快增长，中国经济就不会由此进入“滞胀”，可维持对经济前景相对乐观的判断。同时从去年10月以来，市场已累积了30％左右幅度的调整，市场动态市盈率下降到20倍左右，市场基本面良好。虽然上市公司今年的整体成长性比2007年会有所降低，但成长会超过20％。目前“大小非”减持可能给市场带来压力，市场需要过程消化此压力。市场受到惯性影响，可能会继续进行调整，但下调的空间已经不大。
纵观香港和国内A股市场，香港市场的特点是市盈率低，投机氛围浓，市场波动因此较大。但市场成熟及规范性使得上市步骤更直接和便捷。只要企业符合上市要求，无需等待审核，且上市后再融资能力非常强，企业完全可以依靠自身业绩支撑进行融资。如富力地产2005年7月14日赴港上市，从一个区域品牌变成全国品牌，并开始向国际品牌发力，2006年，富力地产更以115亿元的销售额和总市值约600亿港元的实力成为中国地产界的领军企业。因此对于一些大型的国有或民营企业，并且不希望排队等待审核的，到香港的主板IPO是不错的选择。国内A股市场市盈率高，首次IPO募集的金额高，但后续融资难度高，审核和政策变化会占很大因素，因此适合在中国大陆本土上市的企业一般为大型国有企业，并且企业地域、行业认同度在国内较高，通常是国家鼓励推动的行业，能够接受较长时间的审核过程。
陈林： 目前，港股市场已成为内地房企至关重要的融资渠道，2008年内地房企仍有望成为赴港上市的主角之一。但因港股最近市道疲弱，以及资金进出管制等一些制度性因素，内地房企赴港上市并非一片坦途。在目前情势下，一方面政策调控导致市场预期在下降，另一方面内外部经济不确定性加大，包括美国次贷危机的影响仍在蔓延，大多数房地产企业应该加快现有项目资金回笼、保存实力，而不是急于上市融资；长期来看，优质房企终究会受到资本市场和金融机构的青睐。
“另一扇窗”在哪里
主持人：
在实际操作制约下，筹备上市的“主力部队”如何破解上市、融资难题?
胡建明：房企IPO不存在难题，所谓的难题只是上市融资额度的多少。明星企业上市并不仅仅是为钱，被机构投资者打压价格的压力会相对较少，对于只有通过上市融资才能生存的企业，在与机构投资者的博弈中，在价格上必然做出很大让步。
乔志杰：可以为2008年房企上市做一个形象比喻：当一扇门关到只剩门缝时，很多人都想进入这扇门，拼命挤也许可以进，但付出的代价一定大。我认为市场给你关上一扇门，就会为你打开一扇窗。
2008年市场最大的变化是资金供应紧缩。在中国地产企业不管经历和面对任何调整、动荡，都会持续发展增长；中国资本丰富，但缺乏资本工具和平台；地产行业不缺钱，行业本身结构不合理造成企业缺钱，在这样的背景下，我认为2008年中小企业特别是解决融资难的机会很多。
首先改变融资模式，增加新的融资对象。今年是中国地产金融启动年，新的地产投资机构、基金一定会大幅出现。可以更多的考虑债权融资以外的如股权融资。
其次是改变投资模式。开发商常规的投资模式是包揽买土地、规划、开发等，现在为何不用买土地的资金去买优秀公司股权，投资优秀项目公司?
联合将成为中小开发商渡过2008年困境的最佳途径。通过强强公司之间联合化解金融困境；强弱企业联合满足弱者资金需求，增加强者的资源获得；弱弱企业间联合解决企业资金困惑，如有10个公司每个公司有3亿的项目需启动，如果银行没有贷到钱，10个项目都无法完成，公司都陷入困境，如果10个公司合成1个大公司，因为企业的壮大在银行贷款5亿困难不大，则共有15亿，同时启动5个项目，再通过滚动开发方式启动之后的项目。这只不过是采用联合的行为，10个项目都能完成。预计这种企业间联合的方式会是2008年的趋势。与其拼死拼活去挤门缝，不如大摇大摆走进联合融资的大门。不但可以解决资金，更重要的是解决发展。
陈基强：目前面对暂时遭遇的资本寒流，许多公司采取“迂回战”策略。如茂业百货在1月份招股截止时，虽获得足额认购，但因为价格离心理预期还有一定距离而宣布延后IPO，同时茂业百货迅速增加了两位保荐机构汇丰和瑞银，强化股票分销渠道，并为重启IPO作新部署。恒大在观望到资本低迷后，则压根没按惯例进行路演，而是将计划放到了3月。
当企业自身发展面临上市需求，但是又遇到市场动荡，企业可选择先拿出少量股份上市，随后在市场转好时，依靠自身业绩增发获得更大融资额。例如刚刚过会的滨江房产原先首发招股方案拟发行数量1亿股以上，但根据证监会网站预先披露的滨江房产目前的首发招股说明书(申报稿)显示，公司此次拟发行6000万股，发行后公司总股本不超过5.2亿股，募集资金不超过人民币15亿元，融资规模较之前有所缩减。房地产行业是中央政府调控目标。在A股上市，更多只能采取借壳上市方法，而借壳上市也不是容易之事。香港因其得天独厚的地理位置和金融地位，完善便捷的金融、证券法规成为房地产公司目前上市的最佳地之一。
上市只是手段，而最终目的是通过上市注入优良资产、完善经营管理，实现增发新股或配股融资目的。我国资本市场对上市公司再融资有严格要求。房地产业受“开发至销售”周期影响易产生业绩波动，在企业管理架构上与上市公司的要求不尽一致，要实现再融资，最关键的莫过于保持业绩的稳定和按照上市公司的要求规范治理。
首先，有意识地使开发项目保持衔接，制定自身发展的长期战略，使业绩保持稳定；其次，运用合法的财务技术处理。在收入确认上，可通过调整竣工时间使销售收入更合理分布，财务处理上，在存货、预提费用、无形资产这三个会计科目上作技术操作也大有裨益；再次，有选择地拥有一定数量的收益性物业，通过出租经营，经常性收入现金流和长期资产升值，最重要的是每年获得固定收入，达到稳定业绩的目的；最后，公司上市之后，加大规范治理力度。良好的公众形象对上市公司意义重大，塑造良好的资本市场形象的关键是做好信息披露工作和建立良好的投资者关系，公司本身规范治理包括公司日常决策管理的规范化、激励机制和约束机制的明晰化及重新调整适应资本市场要求的发展战略等。
如果信贷紧缩导致企业资金困难，用上市为资金解渴更不是明智办法。因为上市是否成功尚不确定，而上市成本极大，在本身资金就紧张的情况下去冒这个风险得不偿失。2008年特别适宜做好上市准备。 陈林：建立和形成科学的管理结构、成熟的市场战略、知名的品牌声誉，形成值得信赖的投资环境。另一方面，积极把握政策导向，如缩小融资规模、提高资产质量，制定切实周详的上市方案，以适应上市要求。
张宏：3月20日，恒大地产集团宣布，不再根据原有时间表进行全球发售，原定28日在香港挂牌的计划将推迟。内地房企香港IPO的屡次受挫，有两方面经验非常值得借鉴。一是，内地房企香港IPO，定价受国际经济环境负面影响的居多，显示其重视程度的不足。日前，我们接受一家境外上市房企的委托，对房地产重要关联课题进行持续深度研究。而这家房企之所以如此关注，是因为有过类似经验，可谓“一朝被蛇咬”。只有经历过，才了解其重要性。二是，内地房企在“财经公关”上的欠缺。恒大IPO在造势上，可谓高调和强势，但内涵陈旧，其说服力、策略性和创新不足。
化解囤地危机
主持人：
2008年1月7日，国务院办公厅下发《国务院关于促进节约集约用地的通知》(下称《通知》)，明确土地闲置满两年，无偿收回；土地闲置满一年，按出让或划拨土地价款的20％征收土地闲置费，对闲置土地特别是闲置房地产用地要征缴增值地价。《通知》要求，2008年6月30日前，各省市政府将闲置土地清理处置情况向国务院作专题报告。与“8·31土地大限”相类，“6·30”被一些业内人士戏称为“囤地大限”。过去房企坐享“上市-圈钱-圈地”的盈利发展模式，在上市受阻情况下，是否对拥有大量土地的开发商形成压力?如何来化解因资金引发的囤地危机?
陈基强：如果2007年的土地市场可以用“疯狂”来形容，在经历了2007年一轮强有力的土地拓展之后，刚刚迈入2008年的发展商们开始发出审慎发展的调子。如万科高调宣称从2008年起万科决不会再成为任何一块土地的地王。
土地储备是衡量房地产公司价值的一个重要指标，因此内地房企在港上市后都纷纷展开购地行动。但持续出台的内地宏观调控政策，使得这一发展策略开始陷入“阻滞”，一旦无法及时获取资金支持，土地囤积势必会遭受阻力。目前根据许多评级机构对于中资地产股的评级调低来看，资本市场注重内地房企土地储备量绝对值的观念正在“发生变化”，转而更注重公司的资金周转率。
房地产开发中土地和资金的关系，就像海水与火焰。一方面是土地资源的有限开发，一方面是相关金融政策的逐渐完善，部分开发商面临资金紧缺。在土地和资金的双重枷锁下，房地产市场不得不迈入“逐渐规范”时期，土地、资金即是开发商持续发展的两个车轮。开发商在土地储备的同时，可选择持有物业，使房地产产品变为资产。内地地产企业可缩短产业链，土地储备较多而又资金链紧张的企业可将土地稍作开发后转手，接盘的地产商增值开发后再转手，最后，是专门负责销售的房地产经纪公司。在这种接力开发过程中，每个地产商都加速了资金周转，每个地产商又都根据自身资金实力参与一个阶段运作，而那些资金相对宽裕的企业则在产业链中占据更长时间，相应地分享更多收益。香港地产企业应对行业危机的办法是合作、组财团共同标地、开发，从而将各地产企业的流动资金集合起来使用。
缩短产业链和合作开发的需求，为资金较少的企业提供了生存的空间，而那些资金相对宽裕的企业则获得了成长的空间。
乔志杰：你说的“压力”肯定存在。2007年土地市场“发疯”，高价囤积土地的开发商较多。今年房价平稳发展和销量下滑，对高价囤地是极大的打击，带来的直接后果完全有可能让囤地的开发商陷入困境，“日子难熬”的开发商就是拥有土地囤积较多的开发商。
良策是土地和金融“结婚”。即土地资源丰富的开发商和资金充裕的开发商联合，有土地的卖地，有钱的公司并购公司。因此今年土地的三级市场将会非常火热，企业间联合、并购将是地产主流。
陈林： 该政策对于拥有较多土地、但不具备开发能力或者开发能力较弱的公司影响较大。这些公司可以通过加速开发销售、出让部分闲置土地或引进投资者合作开发化解囤地危机，但加速开发对资金要求较大，后两种方式相对切实可行，这也为拥有资金实力和开发能力优势的龙头企业提供了行业整合和扩张的机会。
胡建明：压力也许不存在。地多钱少的企业，可以放缓开发速度；拆开资金链，寻找合作伙伴；以牺牲一定利润承包给较小开发商这三种方式解决。
适应新变化
主持人：
在信贷缩紧的境况下，对银行贷款非常依赖的房地产公司将会面临更多的挑战。市场人士认为2008年将是中国房地产金融进一步专业化的关键年。你们预测今年的房地产融资会有什么新的变化?
陈基强：房地产融资格局多元化趋势是宏观调控背景下，传统商业银行贷款融资受限后的被动选择。其根本上符合房地产投资的资金需求特点，也已被国外房地产金融市场的实践发展验证：由原来的单纯依赖传统商业银行贷款，向以传统商业银行贷款为主、创新融资为辅，间接融资和直接融资相结合的方向发展。委托贷款、房地产信托、房地产投资基金(REITs)、IPO、股权融资等成为房地产企业新的融资选择，从而实现降低融资成本、确保资金链安全、提高资金使用灵活性的目的。国际房地产金融市场以房地产信托基金为主体的多元化模式也代表了未来中国房地产金融市场的实践和发展方向。
房地产金融多元化短期内实现大发展的可能性较小。大部分企业仍主要通过传统商业银行贷款、房地产信托、自我融资来满足资金需求。融资创新需投入大量人力物力，实力雄厚、业绩优秀、品牌出众、居行业领先地位的大型房企方能进行这样的尝试，也只有和这些大企业合作，资金提供方——无论是海外资金还是国内资金，才可能得到稳定、较高的回报。
乔志杰：我反对很多观点说2008年是地产行业遭遇黑夜寒流的一年。从行业持续健康发展来讲，2008年是春天的开始。
房地产市场有两个极不健康的现象必须改变：一是地产金融建设水平低，地产行业80％资金依托银行贷款，银行信贷产品没有专业的房地产开发贷款、抵押贷款、土地贷款，这样的品种不配套房地产；二是房地产门槛太低，中国目前有6万多家注册地产公司，北京有4000多家。中国汽车制造商最多的时候有1万多家，汽车行业健康成熟后，目前市场上能买到的汽车品牌已经不多。
2008年是彻底改变地产公司太多现状的关键年，银行对地产投资比例逐步降低，以及限外、IPO控制，房地产自身金融建设启动，地产投资公司、地产基金可能全面快速发展，可以肯定2008年成立的房地产基金信托、机构会是前几年的总和，三年之内地产金融产品一定会进入资本市场。2008年必然实现房地产金融快速发展，因此是地产金融春天的开始。
张宏：对香港融资的后市进行判断，国际信贷危机的影响在短期内将难以消除；国际金融环境的改善，有待时日。同时，内地房地产“限外政策”，由于人民币升值压力和外部金融环境的恶化，仍将更加趋严。
目前不仅香港IPO难度显著增大，即便是早于2007年下半年已在香港IPO的房企，资金进入仍面临很大难题。在这种情况看，香港资金来源是“远水解不了近渴!”从市场环境和发展趋势看，近期局面明朗的恰恰是，内地证券市场融资既是有准备房企突破的“近水”，也是条件具备房企战略发展的“远水”。
另一方面，对众多中小房企而言，香港和内地证券市场都还遥不可及，而是需要新的“近水”来源。情况也并非完全悲观。一是，“割肉求生”机会很多——卖地仍有差价可赚；楼盘促销也可周转部分资金。二是，商业银行在限制房贷政策下，自身压力增大，银行内在房贷动力增加。中小房企最大的“近水”，仍是银行!况且，内地调控的特征是可控性和持续性偏弱，生存下来，行业环境出现新的转机，或许就在近前。
陈林： 房地产行业对国民经济发展影响重大，预计2008年房地产投资将保持稳定，房地产开发和个人住房贷款不太可能面临过于从紧的信贷压缩。金融机构贷款依然是房地产开发的主要资金来源，但支持力度会降低；企业自筹、利用外资、股权融资、发行公司债等多渠道融资比例将有所提高。房企的直接融资将逐步回到正常轨道，优质地产公司将长期从资本市场融资中受益。
在IPO的围墙之外，当前近40家房企筹备香港IPO事宜；在围墙之内，去年上市的潘石屹还在为“股价偏低”发愁；在墙头上，3月20日，恒大地产突然宣布，将IPO计划推迟，这一事件被潘石屹解读为“2008年中国房地产界最具标志性的事件”，并且断言，未来100天许多房地产公司将发生剧变。
在从紧的货币政策的压力之下，对资金需求巨大的房地产企业正在到处寻找“生路”，如果国内国际两条融资渠道都被事实上堵死，房地
产企业无疑将面临前所未有的生存困境?要不要上市?如何上市?上市能否顺利融资，这些都是《楼市》首期地产圆桌重点关注的话题。
本期嘉宾：
陈基强：基强联行投资管理(中国)有限公司董事总经理
乔志杰：永安信金融服务机构董事长
胡建明：第一太平戴维斯估值及专业顾问有限公司董事
张宏：北京高通智库投资顾问有限公司董事长
陈林：国信证券分析师
本期主持：本刊记者 曾慧娟
观点集萃：
陈基强：上市时间的选择，除与在上市方案的制定过程中，股票发行价、市盈率和股票潜在的前景相关外，市场的供求关系、市场需求偏好也非常重要。对所有的IPO而言，无论其基本面如何，现在都是一个困难时期。
乔志杰：上市是地产企业发展，提高金融能力，建立金融体系的核心内容，应该鼓励房企上市。但2008年并不是地产企业最合适上市的时间：首先，今年政策不支持；其次，市场不支持；再次，投资人不支持。今年最适宜做好上市准备。
胡建明：如果企业上市目的不单是为融资，更主要是提高公司管理水平，上市时机对企业来说只关系到融资额度多少。建议在好的市场环境下再上市，以便融到更多资金。如果上市是企业资金来源的唯一途径，即使市场环境不好，哪怕降低融资总额，也一定要选择上市。
张宏：内地房企香港IPO的屡次受挫，有两方面经验非常值得注意：一是内地房企香港IPO，定价受国际经济环境负面影响的居多，显示其重视程度的不足。二是内地房企在“财经公关”上的欠缺。恒大IPO在造势上，可谓高调和强势，但内涵陈旧，其说服力、策略性和创新不足。
陈林：在目前情势下，一方面政策调控导致市场预期在下降，另一方面内外部经济不确定性加大，包括美国次贷危机的影响仍在蔓延，大多数房地产企业应该加快现有项目资金回笼、保存实力，而不是急于上市融资；长期来看，优质房企终究会受到资本市场和金融机构的青睐。
重启A股房企IPO?
主持人：
早在去年10月，市场上就传出证监会已暂停房地产企业在内地A股市场的IPO申请受理和审批工作。业内人士曾向《楼市》记者透露，当时，华远地产借壳上市的方案未获证监会通过，其他房企在A股IPO被暂时搁置，房企在A股市场融资的信心进一步受挫。年初，合肥城建成功登陆深圳中小企业板，成为2008年首只以IPO方式登陆A股市场的房地产股票。之后，证监会发审委工作会议公告披露，开始审议杭州滨江房产集团股份有限公司的IPO申请和华发股份的配股申请。该事件是否是房企IPO重启的信号?
陈基强：事件无疑是向房企传递的明确信号，但开闸并不代表全面开放，并不能表明监管层会放松审核力度。在国家货币从紧政策影响下，监管层目前对房地产企业融资的态度并不是一律进行封杀，而是更加审慎，房地产企业融资渠道的拓宽仍面临着诸多障碍。
虽然说在国家宏观调控、银根紧缩影响下，资本市场会经历一定调整，房企上市会面临严格的审核。但从长远看，资本市场的功能是实现资源的合理配置，监管层的目的也始终会支持和鼓励优质企业不断做大做强，包括房地产上市公司。因此对于优质房地产企业合理的融资需求，监管层应该会持支持态度。2007年滨江房产净利润4.5亿元，比上年同期上涨124％，2006年较2005年上涨115.51％，最近3年净资产收益率呈现稳定上升态势。招股说明书显示，公司拥有在建和拟建项目土地权益面积100.87万平方米，规划建筑面积205.45万平方米。在2006年，公司成为当年杭州通过招拍挂公开拿地最多的企业。公司是仅次于绿城的杭州房企，成为幸运儿也就在预料之中。
陈林：事件确实显示了管理层对房地产企业上市融资的限制已经有所放松，相关审核将逐渐步入正轨，预计陆续会有房企融资事宜取得进展，但对资金用途仍然有比较严格的限制。制约地产板块走弱的因素正在缓解，但能否提振市场还要期待真实销售的回升以及投资者情绪的回转。
胡建明：房企IPO是否成功，政府只是一方面。企业符合政府规定的上市条件，不管市场环境好坏，政府审批都会通过。之后的路演，投资者认为房地产市场近期或未来表现不理想，购买该企业股票的意向不强，导致认购总量不足，以及企业考虑市场环境、权衡定价范围、定价达不到预期，都会使企业暂缓上市计划。因此本次事件不能单纯说是政府对房企IPO重启的信号。
IPO定价难题
主持人：
当前近40家房企筹备香港IPO事宜，其中包括20多家中型房企。同时我们看到由于股市不景气，已经上市的公司股价跌得比较厉害。目前是否是房企港股和A股上市的合适时机?对港股和A股市场的前景，不知道各位有什么样的判断?
乔志杰：上市是地产企业发展，提高金融能力，建立金融体系的核心内容。地产企业不是以制造产品为唯一盈利的公司，而是逐步发展到以资本、金融手段盈利的企业。地产企业真正的核心竞争力是其金融能力，最应该做好的是金融体系建设。我个人积极鼓励房企上市。2008年并不是地产企业最合适上市的时间，最适宜做好上市的充分准备。
首先，今年政策不支持。虽然2月份证监会批准了滨江和华发的首发和配股，但滨江的首发批准已是第三次过会，送审则是去年上半年，华发配股申请也不是2008年才报的。房企仍在实施审批，但不能说房企IPO以及上市后公司增发不受限制。同时“限外”政策的启动直接带来的是全面增加境外上市的难度。境内和境外上市政策的不支持，IPO有可能成功，成功代价必然增大。
其次，市场不支持。2008年市场观望带来销量萎缩，即使上市成功，资金却不能快速获得回报，募集的资金反而会增加融资负担和投资压力。
再次，投资人不支持。去年在香港上市的地产公司目前股价已跌破或接近发行价，众多境外投资人2008年都不重点考虑地产私募投资，香港股民也看到内地地产的大调整，对地产股不热情，目前销量的大幅萎缩也使得投资人同样不看好中国地产的股权投资。同样的资产条件，将会募集到更少的资金，市盈率一定是历史较低时期，我们为什么一定要这个时候去买?
胡建明：如果企业上市目的不单是为融资，更主要是提高公司管理水平，上市时机对企业来说只关系到融资额度多少。但也建议在好的市场环境下再上市，以便融到更多资金。如果上市是企业资金来源的唯一途径，即使市场环境不好，哪怕降低融资总额，也一定要选择上市。
陈基强：上市时间的选择，除与在上市方案的制定过程中，股票发行价、市盈率和股票潜在的前景相关外，市场的供求关系、市场需求偏好也非常重要。股票发行市场的需求和经济景气循环以及投资周期是密切关联的，而股票市场的供给结构关系是产业结构的一种反映，产业结构的变化一般由产业市场需求的变化引起，这种变化必然影响到股票市场需求的变化。上市融资要有策略的考虑，需要根据各个企业的实际情况来看。对于企业本身来说，选择公司利润增长最快的时候上市是一个好机会；而另一方面，选择资本市场对资产对价最高的时候上市也是个好时机。总的来说，企业上市只是自然的过程，不能为上市而上市，不能拔苗助长。到上市时机的企业还是会上市，只是估值会作个调整。 纵观A股和港股在此次股市回调过程中， 房地产行业是遭受最沉重抛售的板块之一。中资地产股近期受到严重估压，除了大盘拖累因素外，主要原因在于市场预期内地仍将通过税收、增加交易成本、利率杠杆以及完善住房保障等方式调控楼市，中资地产股的资产净值和盈利增长存在明显下调的风险。
往年，许多公司热衷于争抢年度“第一股”或在新年的1月上市，希望因此获得资本市场和公众的更多关注。今年在昌盛地产宣布取消IPO，放弃成为2008年地产第一股的机会后，茂业百货、太平洋保险、恒大地产、阳光能源、宏华等也纷纷暂停IPO。这种不约而同的行动导致新年之初香港IPO的集体沉默，改写了香港股史，致使今年1月成为香港十年来唯一没有新股上市的月份。
目前正在筹备赴港上市的内地房地产公司，将面临更大的IPO“定价”问题，房地产板块的低迷表现也将使投资者出价更低。因此对所有的IPO而言，无论其基本面如何，现在都是一个困难时期。但市场的短期波动就像天气一样难以预料，但只要中国经济中长期向好的趋势不变，上市公司的盈利继续保持较快增长，中国经济就不会由此进入“滞胀”，可维持对经济前景相对乐观的判断。同时从去年10月以来，市场已累积了30％左右幅度的调整，市场动态市盈率下降到20倍左右，市场基本面良好。虽然上市公司今年的整体成长性比2007年会有所降低，但成长会超过20％。目前“大小非”减持可能给市场带来压力，市场需要过程消化此压力。市场受到惯性影响，可能会继续进行调整，但下调的空间已经不大。
纵观香港和国内A股市场，香港市场的特点是市盈率低，投机氛围浓，市场波动因此较大。但市场成熟及规范性使得上市步骤更直接和便捷。只要企业符合上市要求，无需等待审核，且上市后再融资能力非常强，企业完全可以依靠自身业绩支撑进行融资。如富力地产2005年7月14日赴港上市，从一个区域品牌变成全国品牌，并开始向国际品牌发力，2006年，富力地产更以115亿元的销售额和总市值约600亿港元的实力成为中国地产界的领军企业。因此对于一些大型的国有或民营企业，并且不希望排队等待审核的，到香港的主板IPO是不错的选择。国内A股市场市盈率高，首次IPO募集的金额高，但后续融资难度高，审核和政策变化会占很大因素，因此适合在中国大陆本土上市的企业一般为大型国有企业，并且企业地域、行业认同度在国内较高，通常是国家鼓励推动的行业，能够接受较长时间的审核过程。
陈林： 目前，港股市场已成为内地房企至关重要的融资渠道，2008年内地房企仍有望成为赴港上市的主角之一。但因港股最近市道疲弱，以及资金进出管制等一些制度性因素，内地房企赴港上市并非一片坦途。在目前情势下，一方面政策调控导致市场预期在下降，另一方面内外部经济不确定性加大，包括美国次贷危机的影响仍在蔓延，大多数房地产企业应该加快现有项目资金回笼、保存实力，而不是急于上市融资；长期来看，优质房企终究会受到资本市场和金融机构的青睐。
“另一扇窗”在哪里
主持人：
在实际操作制约下，筹备上市的“主力部队”如何破解上市、融资难题?
胡建明：房企IPO不存在难题，所谓的难题只是上市融资额度的多少。明星企业上市并不仅仅是为钱，被机构投资者打压价格的压力会相对较少，对于只有通过上市融资才能生存的企业，在与机构投资者的博弈中，在价格上必然做出很大让步。
乔志杰：可以为2008年房企上市做一个形象比喻：当一扇门关到只剩门缝时，很多人都想进入这扇门，拼命挤也许可以进，但付出的代价一定大。我认为市场给你关上一扇门，就会为你打开一扇窗。
2008年市场最大的变化是资金供应紧缩。在中国地产企业不管经历和面对任何调整、动荡，都会持续发展增长；中国资本丰富，但缺乏资本工具和平台；地产行业不缺钱，行业本身结构不合理造成企业缺钱，在这样的背景下，我认为2008年中小企业特别是解决融资难的机会很多。
首先改变融资模式，增加新的融资对象。今年是中国地产金融启动年，新的地产投资机构、基金一定会大幅出现。可以更多的考虑债权融资以外的如股权融资。
其次是改变投资模式。开发商常规的投资模式是包揽买土地、规划、开发等，现在为何不用买土地的资金去买优秀公司股权，投资优秀项目公司?
联合将成为中小开发商渡过2008年困境的最佳途径。通过强强公司之间联合化解金融困境；强弱企业联合满足弱者资金需求，增加强者的资源获得；弱弱企业间联合解决企业资金困惑，如有10个公司每个公司有3亿的项目需启动，如果银行没有贷到钱，10个项目都无法完成，公司都陷入困境，如果10个公司合成1个大公司，因为企业的壮大在银行贷款5亿困难不大，则共有15亿，同时启动5个项目，再通过滚动开发方式启动之后的项目。这只不过是采用联合的行为，10个项目都能完成。预计这种企业间联合的方式会是2008年的趋势。与其拼死拼活去挤门缝，不如大摇大摆走进联合融资的大门。不但可以解决资金，更重要的是解决发展。
陈基强：目前面对暂时遭遇的资本寒流，许多公司采取“迂回战”策略。如茂业百货在1月份招股截止时，虽获得足额认购，但因为价格离心理预期还有一定距离而宣布延后IPO，同时茂业百货迅速增加了两位保荐机构汇丰和瑞银，强化股票分销渠道，并为重启IPO作新部署。恒大在观望到资本低迷后，则压根没按惯例进行路演，而是将计划放到了3月。
当企业自身发展面临上市需求，但是又遇到市场动荡，企业可选择先拿出少量股份上市，随后在市场转好时，依靠自身业绩增发获得更大融资额。例如刚刚过会的滨江房产原先首发招股方案拟发行数量1亿股以上，但根据证监会网站预先披露的滨江房产目前的首发招股说明书(申报稿)显示，公司此次拟发行6000万股，发行后公司总股本不超过5.2亿股，募集资金不超过人民币15亿元，融资规模较之前有所缩减。房地产行业是中央政府调控目标。在A股上市，更多只能采取借壳上市方法，而借壳上市也不是容易之事。香港因其得天独厚的地理位置和金融地位，完善便捷的金融、证券法规成为房地产公司目前上市的最佳地之一。
上市只是手段，而最终目的是通过上市注入优良资产、完善经营管理，实现增发新股或配股融资目的。我国资本市场对上市公司再融资有严格要求。房地产业受“开发至销售”周期影响易产生业绩波动，在企业管理架构上与上市公司的要求不尽一致，要实现再融资，最关键的莫过于保持业绩的稳定和按照上市公司的要求规范治理。
首先，有意识地使开发项目保持衔接，制定自身发展的长期战略，使业绩保持稳定；其次，运用合法的财务技术处理。在收入确认上，可通过调整竣工时间使销售收入更合理分布，财务处理上，在存货、预提费用、无形资产这三个会计科目上作技术操作也大有裨益；再次，有选择地拥有一定数量的收益性物业，通过出租经营，经常性收入现金流和长期资产升值，最重要的是每年获得固定收入，达到稳定业绩的目的；最后，公司上市之后，加大规范治理力度。良好的公众形象对上市公司意义重大，塑造良好的资本市场形象的关键是做好信息披露工作和建立良好的投资者关系，公司本身规范治理包括公司日常决策管理的规范化、激励机制和约束机制的明晰化及重新调整适应资本市场要求的发展战略等。
如果信贷紧缩导致企业资金困难，用上市为资金解渴更不是明智办法。因为上市是否成功尚不确定，而上市成本极大，在本身资金就紧张的情况下去冒这个风险得不偿失。2008年特别适宜做好上市准备。 陈林：建立和形成科学的管理结构、成熟的市场战略、知名的品牌声誉，形成值得信赖的投资环境。另一方面，积极把握政策导向，如缩小融资规模、提高资产质量，制定切实周详的上市方案，以适应上市要求。
张宏：3月20日，恒大地产集团宣布，不再根据原有时间表进行全球发售，原定28日在香港挂牌的计划将推迟。内地房企香港IPO的屡次受挫，有两方面经验非常值得借鉴。一是，内地房企香港IPO，定价受国际经济环境负面影响的居多，显示其重视程度的不足。日前，我们接受一家境外上市房企的委托，对房地产重要关联课题进行持续深度研究。而这家房企之所以如此关注，是因为有过类似经验，可谓“一朝被蛇咬”。只有经历过，才了解其重要性。二是，内地房企在“财经公关”上的欠缺。恒大IPO在造势上，可谓高调和强势，但内涵陈旧，其说服力、策略性和创新不足。
化解囤地危机
主持人：
2008年1月7日，国务院办公厅下发《国务院关于促进节约集约用地的通知》(下称《通知》)，明确土地闲置满两年，无偿收回；土地闲置满一年，按出让或划拨土地价款的20％征收土地闲置费，对闲置土地特别是闲置房地产用地要征缴增值地价。《通知》要求，2008年6月30日前，各省市政府将闲置土地清理处置情况向国务院作专题报告。与“8·31土地大限”相类，“6·30”被一些业内人士戏称为“囤地大限”。过去房企坐享“上市-圈钱-圈地”的盈利发展模式，在上市受阻情况下，是否对拥有大量土地的开发商形成压力?如何来化解因资金引发的囤地危机?
陈基强：如果2007年的土地市场可以用“疯狂”来形容，在经历了2007年一轮强有力的土地拓展之后，刚刚迈入2008年的发展商们开始发出审慎发展的调子。如万科高调宣称从2008年起万科决不会再成为任何一块土地的地王。
土地储备是衡量房地产公司价值的一个重要指标，因此内地房企在港上市后都纷纷展开购地行动。但持续出台的内地宏观调控政策，使得这一发展策略开始陷入“阻滞”，一旦无法及时获取资金支持，土地囤积势必会遭受阻力。目前根据许多评级机构对于中资地产股的评级调低来看，资本市场注重内地房企土地储备量绝对值的观念正在“发生变化”，转而更注重公司的资金周转率。
房地产开发中土地和资金的关系，就像海水与火焰。一方面是土地资源的有限开发，一方面是相关金融政策的逐渐完善，部分开发商面临资金紧缺。在土地和资金的双重枷锁下，房地产市场不得不迈入“逐渐规范”时期，土地、资金即是开发商持续发展的两个车轮。开发商在土地储备的同时，可选择持有物业，使房地产产品变为资产。内地地产企业可缩短产业链，土地储备较多而又资金链紧张的企业可将土地稍作开发后转手，接盘的地产商增值开发后再转手，最后，是专门负责销售的房地产经纪公司。在这种接力开发过程中，每个地产商都加速了资金周转，每个地产商又都根据自身资金实力参与一个阶段运作，而那些资金相对宽裕的企业则在产业链中占据更长时间，相应地分享更多收益。香港地产企业应对行业危机的办法是合作、组财团共同标地、开发，从而将各地产企业的流动资金集合起来使用。
缩短产业链和合作开发的需求，为资金较少的企业提供了生存的空间，而那些资金相对宽裕的企业则获得了成长的空间。
乔志杰：你说的“压力”肯定存在。2007年土地市场“发疯”，高价囤积土地的开发商较多。今年房价平稳发展和销量下滑，对高价囤地是极大的打击，带来的直接后果完全有可能让囤地的开发商陷入困境，“日子难熬”的开发商就是拥有土地囤积较多的开发商。
良策是土地和金融“结婚”。即土地资源丰富的开发商和资金充裕的开发商联合，有土地的卖地，有钱的公司并购公司。因此今年土地的三级市场将会非常火热，企业间联合、并购将是地产主流。
陈林： 该政策对于拥有较多土地、但不具备开发能力或者开发能力较弱的公司影响较大。这些公司可以通过加速开发销售、出让部分闲置土地或引进投资者合作开发化解囤地危机，但加速开发对资金要求较大，后两种方式相对切实可行，这也为拥有资金实力和开发能力优势的龙头企业提供了行业整合和扩张的机会。
胡建明：压力也许不存在。地多钱少的企业，可以放缓开发速度；拆开资金链，寻找合作伙伴；以牺牲一定利润承包给较小开发商这三种方式解决。
适应新变化
主持人：
在信贷缩紧的境况下，对银行贷款非常依赖的房地产公司将会面临更多的挑战。市场人士认为2008年将是中国房地产金融进一步专业化的关键年。你们预测今年的房地产融资会有什么新的变化?
陈基强：房地产融资格局多元化趋势是宏观调控背景下，传统商业银行贷款融资受限后的被动选择。其根本上符合房地产投资的资金需求特点，也已被国外房地产金融市场的实践发展验证：由原来的单纯依赖传统商业银行贷款，向以传统商业银行贷款为主、创新融资为辅，间接融资和直接融资相结合的方向发展。委托贷款、房地产信托、房地产投资基金(REITs)、IPO、股权融资等成为房地产企业新的融资选择，从而实现降低融资成本、确保资金链安全、提高资金使用灵活性的目的。国际房地产金融市场以房地产信托基金为主体的多元化模式也代表了未来中国房地产金融市场的实践和发展方向。
房地产金融多元化短期内实现大发展的可能性较小。大部分企业仍主要通过传统商业银行贷款、房地产信托、自我融资来满足资金需求。融资创新需投入大量人力物力，实力雄厚、业绩优秀、品牌出众、居行业领先地位的大型房企方能进行这样的尝试，也只有和这些大企业合作，资金提供方——无论是海外资金还是国内资金，才可能得到稳定、较高的回报。
乔志杰：我反对很多观点说2008年是地产行业遭遇黑夜寒流的一年。从行业持续健康发展来讲，2008年是春天的开始。
房地产市场有两个极不健康的现象必须改变：一是地产金融建设水平低，地产行业80％资金依托银行贷款，银行信贷产品没有专业的房地产开发贷款、抵押贷款、土地贷款，这样的品种不配套房地产；二是房地产门槛太低，中国目前有6万多家注册地产公司，北京有4000多家。中国汽车制造商最多的时候有1万多家，汽车行业健康成熟后，目前市场上能买到的汽车品牌已经不多。
2008年是彻底改变地产公司太多现状的关键年，银行对地产投资比例逐步降低，以及限外、IPO控制，房地产自身金融建设启动，地产投资公司、地产基金可能全面快速发展，可以肯定2008年成立的房地产基金信托、机构会是前几年的总和，三年之内地产金融产品一定会进入资本市场。2008年必然实现房地产金融快速发展，因此是地产金融春天的开始。
张宏：对香港融资的后市进行判断，国际信贷危机的影响在短期内将难以消除；国际金融环境的改善，有待时日。同时，内地房地产“限外政策”，由于人民币升值压力和外部金融环境的恶化，仍将更加趋严。
目前不仅香港IPO难度显著增大，即便是早于2007年下半年已在香港IPO的房企，资金进入仍面临很大难题。在这种情况看，香港资金来源是“远水解不了近渴!”从市场环境和发展趋势看，近期局面明朗的恰恰是，内地证券市场融资既是有准备房企突破的“近水”，也是条件具备房企战略发展的“远水”。
另一方面，对众多中小房企而言，香港和内地证券市场都还遥不可及，而是需要新的“近水”来源。情况也并非完全悲观。一是，“割肉求生”机会很多——卖地仍有差价可赚；楼盘促销也可周转部分资金。二是，商业银行在限制房贷政策下，自身压力增大，银行内在房贷动力增加。中小房企最大的“近水”，仍是银行!况且，内地调控的特征是可控性和持续性偏弱，生存下来，行业环境出现新的转机，或许就在近前。
陈林： 房地产行业对国民经济发展影响重大，预计2008年房地产投资将保持稳定，房地产开发和个人住房贷款不太可能面临过于从紧的信贷压缩。金融机构贷款依然是房地产开发的主要资金来源，但支持力度会降低；企业自筹、利用外资、股权融资、发行公司债等多渠道融资比例将有所提高。房企的直接融资将逐步回到正常轨道，优质地产公司将长期从资本市场融资中受益。