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摘要：企业资本结构与绩效之间是否存在关联，是一个值得研究的课题。本文基于广义矩估计法分析科技型企业资本结构与企业绩效之间的互动关系。结果表明，我国科技型企业资本结构与企业绩效确实存在互动关系。关键词：广义矩阵法（GMM）；资本结构；企业绩效科技型企业具有资产有形性不足的特点，使其融资方式的选择也具有独特性，这也就直接影响了科技型企业的资本结构。资本结构如何影响企业绩效，而企业绩效反过来是否又会影响资本结构的选择。本文通过对我国创业板上市科技型企业进行相关研究，对资本结构和企业绩效分别与其影响因素构建关系模型，联立方程组，运用广义矩估计法（GMM）分析创业板科技型企业的资本结构与企业绩效之间的互动关系。一、国内外相关实证研究综述Jordan、lowe、Taylor （1998）以英国近300家中小型企业1989一1993年的数据为样本研究，发现税率、现金流量与负债比是呈负相关；资本密集、获利率及营业风险与负债比率正相关；营业额、销售成长率则与负债比率无明显关系。Frank、Coyal（2003）运用多重插补的方法对美国非金融企业从1950年到2000年包括近20万个观测变量进行研究，其研究结果显示绩效与账面价值财务杠杆比率之间呈正相关与市场价值财务杠杆比率之间呈负相关。王文娟、宋伟东（2008）从资本结构入手，通过对在深证及上证上市的124家家族企业的实证分析表明：家族企业负债与托宾Q值正相关，与净资产收益率呈负相关，与企业成长性无显著关系；且不存在一个理论临界值及负债区间。陈德萍、曾智海（2012）采用广义矩估计法（GMM）考察创业板上市企业资本结构与企业绩效之间的互动关系发现资本结构与企业绩效确实存在互动关系。梁伟真、高小平、左爱军、牟小容（2015）发现科技型中小企业资本结构对研发投入和企业绩效显著负相关，研发投入与企业绩效显著正相关，在企业资本结构对企业绩效影响中，研发投入有着显著中介作用。二、研究设计与实证结果及分析（一）样本选择与模型建立本文选取2011年之前已在创业板上市的高新技术企业，最终选出131家企业作为研究样本。据已有研究，本文选取内生变量——企业绩效（ROE=净利润 /股东权益）、资本结构（DAR=负债总额 /资产总额），外生变量——企业规模（SIZE=总资产自然对数）、成长能力（GROW=营业收入增长率）、偿债能力（DEBT=流动资产 /流动负债）、资产担保价值（TAR= （存货 固定资产） /总资产）。企业的资本结构与企业绩效会受某些因素共同影响，两者之间可能存在着互动关系。在此有内生性问题的存在，本文采用豪斯曼设定检验二者之间是否存在联立性问题，其结果如下 （ 括号内为 T 检验值）：（25.17673） （-4.930422）
（7.775350）结果证明：企业资本结构与企业绩效确实存在互动关系。本文采用GMM法来消除干扰项的影响，联立方程为： 方程加上滞后变量和是为了控制内生变量相互影响的滞后性，下标i代表第i家企业。（二）描述性统计据统计，我国创业板科技型企业的平均净资产收益率为4.71%，自身积累无法满足创业板科技型企业高成长性资本需求，并且最大值与最小值之间相差约187%，盈利能力较大；资产负债率平均为30.46% ，处于较低水平，这与创业板科技型企业的融资方式相关；企业成长能力均值为32.33% ，表明我国创业板科技型企业业务发展较快，其最大值为442.91% ，最小值为-53.22%，说明我国创业板科技型企业的成长能力相差较大；偿债能力均值为3.5788，说明创业板科技型企业偿债能力较强； 资产担保价值平均为27.62%，处于较低水平，最大值为69.22% ，最小值为2.15% ，资产担保价值的能力存在较大差异。（三）实证结果及分析1. ROE为被解释变量，GMM回归结果如表1：从表1可见，我国创业板科技型企业资本结构与企业绩效显著负相关。这可能是我国创业板的“高超募率”问题所致。此外，这也说明资本结构信号传递理论不适用于我国创业板科技型企业。因为根据该理论，企业绩效好的公司通过举借更多的负债向市场传递其经营良好的信息，该理论下，企业业绩与资本结构应是正相关的。成长能力与企业绩效存在显著正相关关系，说明营业务收入增长率高的企业往往企业绩效会较高。企业规模与企业绩效存在显著正相关关系，说明企业规模对提高企业绩效具有一定的积极作用。此外，回归结果的为0.295467，调整的为0.267965，模型拟合度较低，DW检验值为1.697382，说明残差序列自相关性并不严重。2. DAR为被解释变量，GMM回归结果如表2：从表2可见，盈利能力和资本结构显著负相关，说明经营绩效好的企业负债少，说明我国创业板上市企业融资遵循优序融资理论；成长性与资本结构显著正相关关系，可能是因为创业板科技型企业的企业绩效有限，无法满足企业高成长性的资本需求；资产担保价值与企业的债务融资显著正相关，担保资产价值能够影响企业能否顺利进行债务融资；企业规模与企业资本结构显著正相关，企业规模越大，负债能力越强，外部融资规模也越大；偿债能力与资本结构呈负相关，这可能是因为创业板科技型企业资产担保值较低，融资风险大，而我国银行借贷往往需要资产担保。同上，说明模型拟合度较低。（=0.258149，调整后=0.220762，DW检验值=1.70303）（四） 研究结论我国创业板科技型企业资本结构与企业绩效确实存在互动关系，因此单一方程不能完整刻画出二者之前的关系，需要联立方程组进行解释。创业板科技型企业中，资本结构、成长能力和企业规模对企业绩效有显著影响，而企业绩效、成长能力、偿债能力、资产担保价值和企业规模对资本结构有显著影响。三、政策建议（一）营造良好融资环境，拓展融资渠道 我国科技型企业资产担保值过低，企业投资风险大，而目前国内银行贷款往往看重企业的实物资产，需要有抵押或担保。这就增加了中小科技型企业从银行金融机构融资的难度。因此，要扭转局面，可以从以下两点出发。首先，国家层面必须引导银行类金融机构降低科技型企业的资产担保门槛。其次，政府机构可以成立金融担保机构，专为科技型企业融资提供担保。（二）企业自身加强治理，提高企业竞争力任何一个企业要想成为一个长寿企业，必须拥有优良的内部控制制度。我国科技型企业中以中小企业为主，组织结构简单。为保障长期发展，科技型企业必须重视公司内部治理。同时在日常经营过程中，加强自身积累，打造良好的企业信誉。参考文献：[1]王娟，杨凤林.中国上市公司资本结构影响因素的最新研究[J].国际金融研究，2002（08）.[2]陈德萍，曾智海.资本结构与企业绩效的互动关系研究[J].会计研究，2012（08）.[3] D.Margaritis and M.Psillaki.Capital Structure，Equity Ownership and Firm Performance.Journal of Banking
（7.775350）结果证明：企业资本结构与企业绩效确实存在互动关系。本文采用GMM法来消除干扰项的影响，联立方程为： 方程加上滞后变量和是为了控制内生变量相互影响的滞后性，下标i代表第i家企业。（二）描述性统计据统计，我国创业板科技型企业的平均净资产收益率为4.71%，自身积累无法满足创业板科技型企业高成长性资本需求，并且最大值与最小值之间相差约187%，盈利能力较大；资产负债率平均为30.46% ，处于较低水平，这与创业板科技型企业的融资方式相关；企业成长能力均值为32.33% ，表明我国创业板科技型企业业务发展较快，其最大值为442.91% ，最小值为-53.22%，说明我国创业板科技型企业的成长能力相差较大；偿债能力均值为3.5788，说明创业板科技型企业偿债能力较强； 资产担保价值平均为27.62%，处于较低水平，最大值为69.22% ，最小值为2.15% ，资产担保价值的能力存在较大差异。（三）实证结果及分析1. ROE为被解释变量，GMM回归结果如表1：从表1可见，我国创业板科技型企业资本结构与企业绩效显著负相关。这可能是我国创业板的“高超募率”问题所致。此外，这也说明资本结构信号传递理论不适用于我国创业板科技型企业。因为根据该理论，企业绩效好的公司通过举借更多的负债向市场传递其经营良好的信息，该理论下，企业业绩与资本结构应是正相关的。成长能力与企业绩效存在显著正相关关系，说明营业务收入增长率高的企业往往企业绩效会较高。企业规模与企业绩效存在显著正相关关系，说明企业规模对提高企业绩效具有一定的积极作用。此外，回归结果的为0.295467，调整的为0.267965，模型拟合度较低，DW检验值为1.697382，说明残差序列自相关性并不严重。2. DAR为被解释变量，GMM回归结果如表2：从表2可见，盈利能力和资本结构显著负相关，说明经营绩效好的企业负债少，说明我国创业板上市企业融资遵循优序融资理论；成长性与资本结构显著正相关关系，可能是因为创业板科技型企业的企业绩效有限，无法满足企业高成长性的资本需求；资产担保价值与企业的债务融资显著正相关，担保资产价值能够影响企业能否顺利进行债务融资；企业规模与企业资本结构显著正相关，企业规模越大，负债能力越强，外部融资规模也越大；偿债能力与资本结构呈负相关，这可能是因为创业板科技型企业资产担保值较低，融资风险大，而我国银行借贷往往需要资产担保。同上，说明模型拟合度较低。（=0.258149，调整后=0.220762，DW检验值=1.70303）（四） 研究结论我国创业板科技型企业资本结构与企业绩效确实存在互动关系，因此单一方程不能完整刻画出二者之前的关系，需要联立方程组进行解释。创业板科技型企业中，资本结构、成长能力和企业规模对企业绩效有显著影响，而企业绩效、成长能力、偿债能力、资产担保价值和企业规模对资本结构有显著影响。三、政策建议（一）营造良好融资环境，拓展融资渠道 我国科技型企业资产担保值过低，企业投资风险大，而目前国内银行贷款往往看重企业的实物资产，需要有抵押或担保。这就增加了中小科技型企业从银行金融机构融资的难度。因此，要扭转局面，可以从以下两点出发。首先，国家层面必须引导银行类金融机构降低科技型企业的资产担保门槛。其次，政府机构可以成立金融担保机构，专为科技型企业融资提供担保。（二）企业自身加强治理，提高企业竞争力任何一个企业要想成为一个长寿企业，必须拥有优良的内部控制制度。我国科技型企业中以中小企业为主，组织结构简单。为保障长期发展，科技型企业必须重视公司内部治理。同时在日常经营过程中，加强自身积累，打造良好的企业信誉。参考文献：[1]王娟，杨凤林.中国上市公司资本结构影响因素的最新研究[J].国际金融研究，2002（08）.[2]陈德萍，曾智海.资本结构与企业绩效的互动关系研究[J].会计研究，2012（08）.[3] D.Margaritis and M.Psillaki.Capital Structure，Equity Ownership and Firm Performance.Journal of Banking