论文部分内容阅读
尽管近期利好因素提振了市场信心，但全球主要国家都在经历贸易模式、财政状况和经济结构的多重调整。欧元区边缘国家已经陷入财政整固、金融稳定和经济增长三大目标无法兼顾的境地。为了偿还债务、控制流动性风险，在上述三个目标中，边缘国家只能首选“紧财政，稳金融”的组合，银行去杠杆化和信贷配给的削弱增大了经济衰退的概率。
虽然，德国复苏在短期内对欧元区经济形成支撑，但欧元区各国复苏的分化、基本面差距进一步扩大，将增加欧元区整体增长的下行风险。
美国经济二次探底的担忧基本消除，但经济上行动量依旧偏弱，财政约束和银行惜贷将抑制投资和消费的恢复，房地产市场也会拖累经济复苏步伐，国际经济的不确定性和地缘政治风险支撑美元，进而削弱其产品的国际竞争力。新兴市场国家则面临外部贸易结构和内部增长方式的双重调整，经济增速的中枢料将有所下移。
全球经济增速的下行趋势难以在短期内得到扭转。外需不振的情况下，房地产的调控会否最终压垮中国经济？政策调控上又会有哪些特点？
政策延续放松
看看地方政府的热情，估计就不会对经济增长过于悲观了。从地方政府看，2011年各省市基本完成年初既定增长目标，2012年各地方政府所制定的经济增长目标依然较高，全部省份2012年经济增长目标均在8.5%以上，北京、上海为8%。已公布2012年经济增长目标的28个省市中，3个省市经济增长目标较2011年小幅下调，15个不变，10个增加。
尽管2月份存款准备金率下调的时间比预期的略晚，但这并不影响货币总体放松的政策导向。根据央行最新公布的《2011年第四季度货币政策执行报告》，政策已经适时进行预调微调。央行将2012年广义货币供给量（M2）增速定调为14%，我们预计存款准备金率还将下调1.5-2个百分点。
具体而言，利率将保持稳定，存款准备金率有下调空间。一方面目前经济走势依然偏弱，1月份信贷和社会融资总量均低于预期，资金偏紧的格局没有改变，市场需要流动性的进一步支持，3月份准备金可能继续下调；根据14%的全年M2增长目标，2012年货币信贷的投放预计在8.2万亿左右；另一方面，在全球经济放缓的大背景下，为避免出口的大幅波动，预计人民币升值幅度将有所降低，预计升值3%左右。
在货币政策保持预调微调的同时，财政政策的扩张将如期展开。根据财政部的数据，2011年实际财政赤字5190亿元，可转存和调入稳定基金的规模约3810亿元，这意味着如果2012年规划8000亿赤字，实际对应的赤字可超过1.1万亿元。
从发改委审批的项目看，春节后审批的200多个项目主要集中在中西部基础设施和新能源项目上，国家预算内的财政资金已经开始逐步投向此类领域。此外，对于保障房建设、仓储物流行业，财政政策也将持续扶持，政策细则也已陆续推出。
当然，大家最为关心的还是地产的调控政策。2011年下半年以来，随着房产交易量的大幅萎缩，房地产政策已经出现微调。央行在年初提出满足首套房的贷款需求，北京、上海等多个城市调整普通住房标准，而其中佛山和芜湖的政策由于过于“冒进”，被中央政府叫停。
从房地产历史调控周期看，前一年的住宅竣工面积与当年房价涨幅成反比，调控会降低房地产竣工面积，长时间调控会使竣工面积大幅下降，价格反而有大幅反弹隐患。因此我们预计，2012年年中房价出现回落后，房地产政策将会适时做出调整，特别是针对居民的首套房需求。
中国经济低位开局
虽然连续两个月采购经理人指数（PMI）在50%以上，这可能存在一定春节因素的干扰。通过对分项和分行业数据的推敲，我们认为这种扩张态势主要是由于消费行业在春节前备货和部分行业春节前集中采购原料所推动，这种经济回稳尚缺乏坚实基础。
2012年的中国经济将低位开局，外需和地产投资前景不容乐观，总需求下滑将持续至一季度末二季度初，一季度GDP季调后环比增速将下探至全年最低点，之后逐步回稳。
金融数据也显示经济未见底，经济活力和经济活动的预期仍在减弱。首先，狭义货币供给量（M1）和广义货币供给量（M2）增速差值由2011年12月的5.7个百分点扩大至1月份的9.3个百分点，为2009年3月以来的最大差额，这表明企业在预期经济回落的情况下，预期支出下降。
其次，从存款结构来看，1月份定期和储蓄存款大幅增加，而活期存款减少2.9万亿元；从资金的流向来看，居民存款大幅增加，企业定期存款小量增加，而企业活期存款大幅减少。以上情况表明，资金流入企业部门较少，需求不足。
1月份贸易顺差的大幅反弹也预示工业增速将继续回落。从贸易顺差和工业增速的历史关系看，较高的贸易顺差预示着工业增速的回落。从我们的草根调研和行业数据来看，一季度的需求情况与类似年份相比偏弱，例如机械行业的销售出现明显下降。
由于存在季节性因素和基数效应的扰动，对1月份进出口增速的大幅下滑，我们不能做过度解读，也不能据此断定进出口将出现“断崖式”下落。总体上看，一季度经济增长和内外需料将延续回落态势，外贸增速亦会维持低位，2月份进出口增速反弹的力度可能有限。我们预计，2012年出口增速为13.2%，进口为16.3%，贸易顺差缩小至1250亿美元左右。
在严厉的房地产政策调控下，地产投资自2011年四季度开始就呈现快速下滑的态势，2011年12月单月房地产投资增速已经回落至12.3%，较11月大幅回落8个百分点。在销售和投资资金来源未出现明显改善的情况下，地产投资还将维持下滑的态势，不排除一季度房地产投资零增长的可能。
在对一季度投资数据悲观的同时，我们对后续的投资增长依然较为乐观。通过梳理地方政府2012年投资目标发现，已公布投资目标的22个省市中，9个目标提高，10个目标不变，3个下降，2012年最低投资目标增速也在15%以上，工业、能源和基础设施仍然是投资重点，集中在西部省份。
我们认为，虽然地产投资前景依然不容乐观，但基建投资增速相对2011年将有显著提升，全年整体投资增速将在20%左右。
消费增长仍将比较平稳。2011年最后两个月，由于家电政策退出的“末班车”效应导致零售增速提升，但从春节黄金零售数据看，2012年的全年零售增速料将低于2011年，预计全年增速在16.4%左右，重点增长点在于文化等服务消费领域的提升。
工业盈利增速及利润率也将有所下滑。2011年全国规模以上工业企业利润增长25.4%，12月利润增速较高主要受年底利润汇缴、投资收益、11月后石油特别收益金征收方式调整等因素影响，扣除这一影响，盈利增长基本符合我们23%左右的预期。未来需求放缓对盈利的负面影响可能会加强，我们预计2012年工业盈利增速14%，利润率回落至5.8%。
作者为中信证券首席经济学家，获得2011年“远见杯”中国宏观经济季度预测优胜奖第三名、年度预测优胜奖第三名、月度预测优胜奖第三名
虽然，德国复苏在短期内对欧元区经济形成支撑，但欧元区各国复苏的分化、基本面差距进一步扩大，将增加欧元区整体增长的下行风险。
美国经济二次探底的担忧基本消除，但经济上行动量依旧偏弱，财政约束和银行惜贷将抑制投资和消费的恢复，房地产市场也会拖累经济复苏步伐，国际经济的不确定性和地缘政治风险支撑美元，进而削弱其产品的国际竞争力。新兴市场国家则面临外部贸易结构和内部增长方式的双重调整，经济增速的中枢料将有所下移。
全球经济增速的下行趋势难以在短期内得到扭转。外需不振的情况下，房地产的调控会否最终压垮中国经济？政策调控上又会有哪些特点？
政策延续放松
看看地方政府的热情，估计就不会对经济增长过于悲观了。从地方政府看，2011年各省市基本完成年初既定增长目标，2012年各地方政府所制定的经济增长目标依然较高，全部省份2012年经济增长目标均在8.5%以上，北京、上海为8%。已公布2012年经济增长目标的28个省市中，3个省市经济增长目标较2011年小幅下调，15个不变，10个增加。
尽管2月份存款准备金率下调的时间比预期的略晚，但这并不影响货币总体放松的政策导向。根据央行最新公布的《2011年第四季度货币政策执行报告》，政策已经适时进行预调微调。央行将2012年广义货币供给量（M2）增速定调为14%，我们预计存款准备金率还将下调1.5-2个百分点。
具体而言，利率将保持稳定，存款准备金率有下调空间。一方面目前经济走势依然偏弱，1月份信贷和社会融资总量均低于预期，资金偏紧的格局没有改变，市场需要流动性的进一步支持，3月份准备金可能继续下调；根据14%的全年M2增长目标，2012年货币信贷的投放预计在8.2万亿左右；另一方面，在全球经济放缓的大背景下，为避免出口的大幅波动，预计人民币升值幅度将有所降低，预计升值3%左右。
在货币政策保持预调微调的同时，财政政策的扩张将如期展开。根据财政部的数据，2011年实际财政赤字5190亿元，可转存和调入稳定基金的规模约3810亿元，这意味着如果2012年规划8000亿赤字，实际对应的赤字可超过1.1万亿元。
从发改委审批的项目看，春节后审批的200多个项目主要集中在中西部基础设施和新能源项目上，国家预算内的财政资金已经开始逐步投向此类领域。此外，对于保障房建设、仓储物流行业，财政政策也将持续扶持，政策细则也已陆续推出。
当然，大家最为关心的还是地产的调控政策。2011年下半年以来，随着房产交易量的大幅萎缩，房地产政策已经出现微调。央行在年初提出满足首套房的贷款需求，北京、上海等多个城市调整普通住房标准，而其中佛山和芜湖的政策由于过于“冒进”，被中央政府叫停。
从房地产历史调控周期看，前一年的住宅竣工面积与当年房价涨幅成反比，调控会降低房地产竣工面积，长时间调控会使竣工面积大幅下降，价格反而有大幅反弹隐患。因此我们预计，2012年年中房价出现回落后，房地产政策将会适时做出调整，特别是针对居民的首套房需求。
中国经济低位开局
虽然连续两个月采购经理人指数（PMI）在50%以上，这可能存在一定春节因素的干扰。通过对分项和分行业数据的推敲，我们认为这种扩张态势主要是由于消费行业在春节前备货和部分行业春节前集中采购原料所推动，这种经济回稳尚缺乏坚实基础。
2012年的中国经济将低位开局，外需和地产投资前景不容乐观，总需求下滑将持续至一季度末二季度初，一季度GDP季调后环比增速将下探至全年最低点，之后逐步回稳。
金融数据也显示经济未见底，经济活力和经济活动的预期仍在减弱。首先，狭义货币供给量（M1）和广义货币供给量（M2）增速差值由2011年12月的5.7个百分点扩大至1月份的9.3个百分点，为2009年3月以来的最大差额，这表明企业在预期经济回落的情况下，预期支出下降。
其次，从存款结构来看，1月份定期和储蓄存款大幅增加，而活期存款减少2.9万亿元；从资金的流向来看，居民存款大幅增加，企业定期存款小量增加，而企业活期存款大幅减少。以上情况表明，资金流入企业部门较少，需求不足。
1月份贸易顺差的大幅反弹也预示工业增速将继续回落。从贸易顺差和工业增速的历史关系看，较高的贸易顺差预示着工业增速的回落。从我们的草根调研和行业数据来看，一季度的需求情况与类似年份相比偏弱，例如机械行业的销售出现明显下降。
由于存在季节性因素和基数效应的扰动，对1月份进出口增速的大幅下滑，我们不能做过度解读，也不能据此断定进出口将出现“断崖式”下落。总体上看，一季度经济增长和内外需料将延续回落态势，外贸增速亦会维持低位，2月份进出口增速反弹的力度可能有限。我们预计，2012年出口增速为13.2%，进口为16.3%，贸易顺差缩小至1250亿美元左右。
在严厉的房地产政策调控下，地产投资自2011年四季度开始就呈现快速下滑的态势，2011年12月单月房地产投资增速已经回落至12.3%，较11月大幅回落8个百分点。在销售和投资资金来源未出现明显改善的情况下，地产投资还将维持下滑的态势，不排除一季度房地产投资零增长的可能。
在对一季度投资数据悲观的同时，我们对后续的投资增长依然较为乐观。通过梳理地方政府2012年投资目标发现，已公布投资目标的22个省市中，9个目标提高，10个目标不变，3个下降，2012年最低投资目标增速也在15%以上，工业、能源和基础设施仍然是投资重点，集中在西部省份。
我们认为，虽然地产投资前景依然不容乐观，但基建投资增速相对2011年将有显著提升，全年整体投资增速将在20%左右。
消费增长仍将比较平稳。2011年最后两个月，由于家电政策退出的“末班车”效应导致零售增速提升，但从春节黄金零售数据看，2012年的全年零售增速料将低于2011年，预计全年增速在16.4%左右，重点增长点在于文化等服务消费领域的提升。
工业盈利增速及利润率也将有所下滑。2011年全国规模以上工业企业利润增长25.4%，12月利润增速较高主要受年底利润汇缴、投资收益、11月后石油特别收益金征收方式调整等因素影响，扣除这一影响，盈利增长基本符合我们23%左右的预期。未来需求放缓对盈利的负面影响可能会加强，我们预计2012年工业盈利增速14%，利润率回落至5.8%。
作者为中信证券首席经济学家，获得2011年“远见杯”中国宏观经济季度预测优胜奖第三名、年度预测优胜奖第三名、月度预测优胜奖第三名