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摘 要：在Dvornak和Kohler（2007）的研究基础上，根据中国2000—2010年季度经济数据，对房地产和股票市场的财富效应进行了实证检验。研究结果表明，房地产市场的财富效应为负，房地产价格每上涨10%，将导致消费降低5.41%；而股票市场的财富效应为正，但并不显著，股票价格每上涨10%，仅拉动消费增长0.65%。
关键词：房地产市场；股票市场；财富效应
中图分类号：F830.91 文献标志码：A 文章编号：1673-291X（2012）01-0055-04
收稿日期：2011-09-22
作者简介：孟彩云（1979-），女，河北滦南人，博士研究生，从事国际金融与投资银行研究；李权（1974-），男，陕西西安人，高级经济师，博士研究生，从事国际金融与投资银行研究。
引言
“财富效应”是最初由Haberler、Pigou和Patinkin提出的实际货币余额效应，它是指价格总水平变化引起人们手持货币的实际购买力变化，进而引起消费水平和总需求量的变化；其中，货币余额是指居民的资产，它包括金融资产和非金融资产。近年来，中国资本市场发展迅速，特别是股票和房地产市场，成为中国家庭重要的资产财富。随着住房体制改革，房地产市场化改革取得了重大成就，2010年发布的《中国消费金融与投资者年度教育报告》显示，中国城镇家庭中85%的受访者拥有自家房产，房产占家庭总资产比重高达73.44%。相比于房地产市场，股票投资门槛更低，股票成为家庭的重要投资选择。截至2010年底，中国资本市场已有2 062家上市公司、1.3亿户投资者，股票总市值全球第二。有鉴于此，本文根据2000—2010年中国季度经济数据，检验房地产和股票市场的财富效应。
一、文献综述
房地产和股票市场是否存在财富效应，以及财富效应的大小，一直是国外学者研究的重点，检验结果基本一致：房地产和股票市场均在一定程度上存在财富效应，并且房地产市场的财富效应大于股票市场的财富效应。Case、Quigley和Shiler（2001） [1]对1982—1999年美国各州消费者行为进行了研究，结果发现存在显著房地产财富效应，并且为证券市场财富效应的两倍。房地产价格平均上涨10%，将增加0.6%的消费支出，而证券市场价格上升10%，仅仅推动消费0.3%的增长。而根据包括美国在内的14个国家数据，他们研究发现，房地产财富效应更大，房地产价格上升10%，消费大概增加1.3%。Boone（2002）[2] 对G7国家的房地产财富效应进行了检验，结果表明G7国家存在较强的财富效应，且逐年增加，并且房地产财富效应大于股票市场的财富效应。Chirinko等（2004）[3]、Tang（2006）[4]以及Sierminska和Takhtamanova（2007）[5]也研究证实了房地产的财富效应要大于金融资产的财富效应。学者也对房地产财市场的富效应大于股票市场的财富效应的原因进行了探讨，如Iacoviello（2004）[6]认为，由于存在信贷效应，房地产价格上升时，房地产抵押价值也随之上升，引起借贷能力增加，最终推动消费增长。此外，相比于股票市场的财富效应，房地产价格波动对消费的影响更大，这归因于房地产价格上涨给消费者带来更高的投资回报率。消费者一般通过按揭贷款等信贷融资方式对房地产行业进行投资。而家庭投资股票通常全部以自有资金进行。因而相比较而言，房地产价格上涨能为消费者带来更高的投资回报率，所以其价格变化对消费的影响更大，具有更大的财富效应。
针对房地产与股票市场是否存在财富效应以及其大小，中国学者也进行了大量的实证研究。首先，房地产市场的财富效应检验。例如，胡莹、潘耀明和仲伟周（2008）[7]认为，中国房地产价格并没有表现出显著的财富效应。李树丞、曾华珑和李林（2008）[8]研究结果表明，中国房地产价格的财富效应较弱，给定房地产价格1%的正向冲击，消费只上升0.002%。其次，股票市场的财富效应。骆祚炎（2004）[9] 对中国股市财富效应进行检验，发现中国股市存在微弱的财富效应。杨新松（2007）[10]认为，中国股票市场存在财富效应，但在某些时间段只表现为股市投资对消费的替代效应。最后，房地产和股票市场的财富效应差异检验。周建军和欧阳立鹏（2008）[11]也得到类似的结论：中国同西方主要发达国家一样，股票和房地产市场都表现出了一定的财富效应；房地产市场的财富效应大于股票市场所引起的财富效应。鞠方、周建和吴佳（2009）[12]对中国的房地产价格波动和股价波动引起的消费波动进行实证研究，研究发现，中国住宅和股票两种资产之间的财富效应存在明显的差异，即房地产价格波动存在着一个微弱的财富效应，而股票市场的价格波动不仅不存在财富效应，而且对消费有一定的抑制效应。
可以发现，国外对房地产和股票市场的财富效应检验结果基本一致，房地产和股票市场均存在财富效应，并且房地产市场的财富效应大于股票市场的财富效应。而在中国学者对房地产和股票市场是否存在财富效应，研究结果存在分歧。
二、研究数据与模型
生命周期—持久收入消费假说由Modigliani和Brumberg（1954）以及Friedman （1957）提出建立，并成为当前对消费问题研究的基础。Modigliani认为，理性的消费者要根据一生的收入来安排自己的消费与储蓄，使一生的收入与消费相等。
家庭的收入包括劳动收入和财产收入，Dvornak和Kohler（2007）[13]将Ando和Modigliani（1963）的标准的生命周期—持久收入消费假说进行扩展，将财富划分为房地产资产和其他资产，他们在标准预算约束下，将代表性消费者的预期效用最大化：
maxEt[（1+θ）-tu（Ct）
预算约束条件为：At+1=（1+rt）（At+Yt-Ct）
其中，t为时间偏好率（rate of time preference），u为一生效用水平，C为消费，A为资产，Y为劳动收入，r为利率。假设效用方程为二次，利率为常量，并且等于时间偏好率，计算在预算约束下，无限期限最优化，得到一介条件为：
Ct=Ar+（1+r）-kEtYt
其中，财富的边际消费倾向为。
依据Dvornak和Kohler（2007） [13] 的研究成果，假设收入遵循随机AR（1）过程（stochastic AR（1） process），将总财富分为金融和房地产财富（A=WF+WH），则上式可以重新写为：
Ct=α1WFt+α2WHt+α3Yt。
考虑到中国家庭金融财富可以大体上可以分为两部分，一是银行储蓄，二是证券市场投资，即股票。因而为了检验房地产价格股票价格的财富效应，本文在Dvornak和Kohler（2007）[14] 的研究的基础上，建立基本模型如下：
LnCt=α1LnYt+α2LnHPt+α3LnSHt+α4LnHSDt
其中，Ct为实际社会消费，Yt为实际产出，HPt为实际房地产价格，SHt为实际股票价格，HSDt为实际家庭储蓄，本文分别取其对数形势，以消除异方差的影响。
根据实证检验模型，本文变量及数据选择如下：（1）社会消费额采用社会零售品消费总额；（2）家庭的劳动收入采用产业增加值；（3）房地产价格采用国房景气指数中的房地产价格指数；（4）股票价格采用上海证券综合指数；（5）家庭储蓄采取人民银行储蓄存款。
研究数据来源于：（1）中国统计年鉴；（2）国家统计局；（3）上海证券交易所；（4）人民银行。
三、实证研究结果
（一）单位根检验
在经济领域中，所得到的许多时间序列观测值大都不是由平稳过程产生的。因此，在利用所得数据进行经济分析之前，有必要对观测值的时间序列数据进行平稳性检验。如果数据经分析后得知是平稳的，则可以直接进行回归分析，从而避免“伪回归”现象。本文采用ADF方法对各个变量的平整性进行单位根检验，具体结果（见表1）。
由表1可以得出，变量LnCt、LnYt、LnHPt、LnSHt和LnHSDt的ADF 统计量的绝对值均高于10%临界值水平，原序列在10%的显著性水平均接受零假设H0=0，因此LHP、LSH、LY和LC时间序列都是不平稳的。而四个变量序列的一阶差分序列，ADF 统计量的绝对值均低于5%临界值水平，差分序列在5%的显著性水平均拒绝零假设H0=0，因此ΔLnCt、ΔLnYt、ΔLnHPt、ΔLnSHt和ΔLnHSPDt时间序列都是平稳的。因而可以得出，变量变量LnCt、LnYt、LnHPt、LnSHt和LnHSDt为一阶单整序列，即I（1）。
（二）协整关系检验
由第一阶段的单位根检验得到的结果，各个变量均为一阶单整序列，符合进行协整关系检验的条件。协整关系的检验主要有Engle-Granger两步检验法和Johansen的极大似然检验法（也称共积分方法），本文采取EG 两部法进行检验，具体结果如下：
R-squared为0.988491。
然后，对残差序列进行单位根检验，具体结果（见表2）。
由表2可以得出，残差序列ADF 统计量的绝对值低于5%临界值水平，差分序列在5%的显著性水平均拒绝零假设H0=0，残差项为零阶单整序列，变量LnCt、LnYt、LnHPt、LnSHt和LnHSDt存在协整关系，上述的回归方程是有意义的。
根据模型回归结果可以得出，中国房地产价格和股票价格与社会消费之间的弹性系数分别为-0.540670和0.065339，房地产市场的财富效应为负，房地产价格上涨10%，将导致消费降低5.41%；而股票市场的财富效应的相对并不显著，股票价格上涨10%，仅拉动消费增长0.65%。
四、房地产和股票资产的财富效应检验结果分析
本文实证检验结果证明了，中国房地产市场财富效应为负，而股票市场财富效应为正，但并不显著。对此，可以从以下几个方面进行解释。
1.强劲的购房需求是导致房地产市场财富效应为负的重要原因。首先，鉴于中国青少年人口比重高以及城镇化发展空间大，房地产市场需求后劲强进，在此情况下，价格上涨预期强化。为了获得价格上涨收益，或者降低购房成本，家庭和投机者购房意愿增加，并且不会满足于一套住房，降低了房地产市场的财富效应；其次，房地产价格上涨，家庭购房资金需求增加，个人住房贷款上升，月还款额增加。在收入水平一定的条件下，这必然会降低对其他消费品的消费支出。此外，房地产价格上涨也会带动房租的上涨，家庭住房成本增加，降低了家庭可支配收入。
2.股票市场的财富效应并不显著，这可以归因于股票投资的特点。首先，股市投资不确定性制约了财富效应的影响深度。不确定性是一种普遍的存在，是证券投资的天然属性，这直接影响到财富边际消费倾向的大小。一般来说，在股市趋势不明朗的情形下，股市中的收入最多只能是暂时性收入，它将不与持久性消费发生固定比率，对消费的影响也仅是暂时的。如果股市波动幅度大，或者投资者趋向于短期投资，其影响将更多的表现为财富的结构调整，而不是总量的增加。其次，股市的“挤占效应”削弱了财富效应的影响力度。股市持续攀升而产生的赚钱效应，使原本用于即期的消费转化为股票投资，或者因股市长期下跌，投资者被套牢，导致当前消费被迫减少。最后，虽然证券市场发展迅猛，但中国进行股票投资的居民人数有限，并且仅有小部分投资者可以从股票市场上获利，由于其在总人口中的基数低，因此，对全体居民的消费支出的影响也不会太大。
参考文献：
[1] Karl E. Case & Robert J. Shiller & John M. Quigley. Comparing Wealth Effects: The Stock Market Versus the Housing Market，NBER
Working Papers 8606，National Bureau of Economic Research，Inc.2001.
[2] Boone，L，N.Girouard. The Stock Market，The Housing Market And Consumer Belmviour. Working Papers. 2002.
[3] Robert S. Chirinko & Leo de Haan & Elmer Sterken. Asset Price Shocks，Real Expenditures，and Financial Structure: A Multi-Country
Analysis，DNB Working Papers 014，Netherlands Central Bank，Research Department. 2004.
[4] Tang K K.. The Wealth Effect of Housing on Aggregate Consumption[J].Applied Economics Letters，2006，(3):189-193.
[5] Sierminska E，Takhtamanova Y..Disentangling the Wealth Effect: Some International Evidence[EB/OL].http://www.frbsf.org/publications/
economics/letter/2007/el2007-02.pdf，2007-01-19.
[6] Iacoviello，Matteo.Consumption，House Prices and Collateral Constraints: A Structural Econometric Analysis，2004 Meeting Papers
207b，Society for Economic Dynamics. 2004.
[7] 胡莹，潘耀明，仲伟周.房地产价格传导货币政策效果的实证研究[J].上海金融，2008，(11).
[8] 李树丞，曾华珑，李林.房地产价格波动对货币政策传导的作用研究[J].财经理论与实践，2008，(6):17-21.
[9] 骆祚炎.近年来中国股市财富效应的实证分析[J].当代财经，2004，(7).
[10] 杨新松.中国股市的财富效应研究[J].统计与决策，2007，(20):104-106.
[11] 周建军，欧阳立鹏.中国资产价格波动财富效应的实证研究[J].社会科学家，2008，(5):53-58.
[12] 鞠方，周建，吴佳.房价与股价波动引起财富效应的差异比较[J].当代财经，2009，(5).（下转68页）
（上接57页）
[13] Dvornak，N. and M. Kohler，Housing Wealth，Stock Market Wealth and Consumption: A Panel Analysis for Australia. The Economic
Record，Vol. 83，No. 261，pp.117 130.2007.
Wealth Effect of Chinese House and Stock Markets
——Emprical Test Based on 2000 to 2010 Quarterly Data
MENG Cai-yun1，LI Quan2
（1.Jinan University，Guangzhou 510623，China; 2.Guangdong Development Bank，Guangzhou 528000，China）
Abstract:Based on the study of Dvornak and Kohler（2007），we test the wealth effect of the house and stock markets，based on 2000 to 2010 our quarterly data. The result shows that，the wealth effect of house market is negative，when house price rises 10%，the consumption will decrease 5.41%，while the wealth effect stock market is insignificant，when the stock price rises 10%，and the consumption will increase only 0.65%.
Key words:house market;stock market;wealth effect[责任编辑 陈丽敏]
关键词：房地产市场；股票市场；财富效应
中图分类号：F830.91 文献标志码：A 文章编号：1673-291X（2012）01-0055-04
收稿日期：2011-09-22
作者简介：孟彩云（1979-），女，河北滦南人，博士研究生，从事国际金融与投资银行研究；李权（1974-），男，陕西西安人，高级经济师，博士研究生，从事国际金融与投资银行研究。
引言
“财富效应”是最初由Haberler、Pigou和Patinkin提出的实际货币余额效应，它是指价格总水平变化引起人们手持货币的实际购买力变化，进而引起消费水平和总需求量的变化；其中，货币余额是指居民的资产，它包括金融资产和非金融资产。近年来，中国资本市场发展迅速，特别是股票和房地产市场，成为中国家庭重要的资产财富。随着住房体制改革，房地产市场化改革取得了重大成就，2010年发布的《中国消费金融与投资者年度教育报告》显示，中国城镇家庭中85%的受访者拥有自家房产，房产占家庭总资产比重高达73.44%。相比于房地产市场，股票投资门槛更低，股票成为家庭的重要投资选择。截至2010年底，中国资本市场已有2 062家上市公司、1.3亿户投资者，股票总市值全球第二。有鉴于此，本文根据2000—2010年中国季度经济数据，检验房地产和股票市场的财富效应。
一、文献综述
房地产和股票市场是否存在财富效应，以及财富效应的大小，一直是国外学者研究的重点，检验结果基本一致：房地产和股票市场均在一定程度上存在财富效应，并且房地产市场的财富效应大于股票市场的财富效应。Case、Quigley和Shiler（2001） [1]对1982—1999年美国各州消费者行为进行了研究，结果发现存在显著房地产财富效应，并且为证券市场财富效应的两倍。房地产价格平均上涨10%，将增加0.6%的消费支出，而证券市场价格上升10%，仅仅推动消费0.3%的增长。而根据包括美国在内的14个国家数据，他们研究发现，房地产财富效应更大，房地产价格上升10%，消费大概增加1.3%。Boone（2002）[2] 对G7国家的房地产财富效应进行了检验，结果表明G7国家存在较强的财富效应，且逐年增加，并且房地产财富效应大于股票市场的财富效应。Chirinko等（2004）[3]、Tang（2006）[4]以及Sierminska和Takhtamanova（2007）[5]也研究证实了房地产的财富效应要大于金融资产的财富效应。学者也对房地产财市场的富效应大于股票市场的财富效应的原因进行了探讨，如Iacoviello（2004）[6]认为，由于存在信贷效应，房地产价格上升时，房地产抵押价值也随之上升，引起借贷能力增加，最终推动消费增长。此外，相比于股票市场的财富效应，房地产价格波动对消费的影响更大，这归因于房地产价格上涨给消费者带来更高的投资回报率。消费者一般通过按揭贷款等信贷融资方式对房地产行业进行投资。而家庭投资股票通常全部以自有资金进行。因而相比较而言，房地产价格上涨能为消费者带来更高的投资回报率，所以其价格变化对消费的影响更大，具有更大的财富效应。
针对房地产与股票市场是否存在财富效应以及其大小，中国学者也进行了大量的实证研究。首先，房地产市场的财富效应检验。例如，胡莹、潘耀明和仲伟周（2008）[7]认为，中国房地产价格并没有表现出显著的财富效应。李树丞、曾华珑和李林（2008）[8]研究结果表明，中国房地产价格的财富效应较弱，给定房地产价格1%的正向冲击，消费只上升0.002%。其次，股票市场的财富效应。骆祚炎（2004）[9] 对中国股市财富效应进行检验，发现中国股市存在微弱的财富效应。杨新松（2007）[10]认为，中国股票市场存在财富效应，但在某些时间段只表现为股市投资对消费的替代效应。最后，房地产和股票市场的财富效应差异检验。周建军和欧阳立鹏（2008）[11]也得到类似的结论：中国同西方主要发达国家一样，股票和房地产市场都表现出了一定的财富效应；房地产市场的财富效应大于股票市场所引起的财富效应。鞠方、周建和吴佳（2009）[12]对中国的房地产价格波动和股价波动引起的消费波动进行实证研究，研究发现，中国住宅和股票两种资产之间的财富效应存在明显的差异，即房地产价格波动存在着一个微弱的财富效应，而股票市场的价格波动不仅不存在财富效应，而且对消费有一定的抑制效应。
可以发现，国外对房地产和股票市场的财富效应检验结果基本一致，房地产和股票市场均存在财富效应，并且房地产市场的财富效应大于股票市场的财富效应。而在中国学者对房地产和股票市场是否存在财富效应，研究结果存在分歧。
二、研究数据与模型
生命周期—持久收入消费假说由Modigliani和Brumberg（1954）以及Friedman （1957）提出建立，并成为当前对消费问题研究的基础。Modigliani认为，理性的消费者要根据一生的收入来安排自己的消费与储蓄，使一生的收入与消费相等。
家庭的收入包括劳动收入和财产收入，Dvornak和Kohler（2007）[13]将Ando和Modigliani（1963）的标准的生命周期—持久收入消费假说进行扩展，将财富划分为房地产资产和其他资产，他们在标准预算约束下，将代表性消费者的预期效用最大化：
maxEt[（1+θ）-tu（Ct）
预算约束条件为：At+1=（1+rt）（At+Yt-Ct）
其中，t为时间偏好率（rate of time preference），u为一生效用水平，C为消费，A为资产，Y为劳动收入，r为利率。假设效用方程为二次，利率为常量，并且等于时间偏好率，计算在预算约束下，无限期限最优化，得到一介条件为：
Ct=Ar+（1+r）-kEtYt
其中，财富的边际消费倾向为。
依据Dvornak和Kohler（2007） [13] 的研究成果，假设收入遵循随机AR（1）过程（stochastic AR（1） process），将总财富分为金融和房地产财富（A=WF+WH），则上式可以重新写为：
Ct=α1WFt+α2WHt+α3Yt。
考虑到中国家庭金融财富可以大体上可以分为两部分，一是银行储蓄，二是证券市场投资，即股票。因而为了检验房地产价格股票价格的财富效应，本文在Dvornak和Kohler（2007）[14] 的研究的基础上，建立基本模型如下：
LnCt=α1LnYt+α2LnHPt+α3LnSHt+α4LnHSDt
其中，Ct为实际社会消费，Yt为实际产出，HPt为实际房地产价格，SHt为实际股票价格，HSDt为实际家庭储蓄，本文分别取其对数形势，以消除异方差的影响。
根据实证检验模型，本文变量及数据选择如下：（1）社会消费额采用社会零售品消费总额；（2）家庭的劳动收入采用产业增加值；（3）房地产价格采用国房景气指数中的房地产价格指数；（4）股票价格采用上海证券综合指数；（5）家庭储蓄采取人民银行储蓄存款。
研究数据来源于：（1）中国统计年鉴；（2）国家统计局；（3）上海证券交易所；（4）人民银行。
三、实证研究结果
（一）单位根检验
在经济领域中，所得到的许多时间序列观测值大都不是由平稳过程产生的。因此，在利用所得数据进行经济分析之前，有必要对观测值的时间序列数据进行平稳性检验。如果数据经分析后得知是平稳的，则可以直接进行回归分析，从而避免“伪回归”现象。本文采用ADF方法对各个变量的平整性进行单位根检验，具体结果（见表1）。
由表1可以得出，变量LnCt、LnYt、LnHPt、LnSHt和LnHSDt的ADF 统计量的绝对值均高于10%临界值水平，原序列在10%的显著性水平均接受零假设H0=0，因此LHP、LSH、LY和LC时间序列都是不平稳的。而四个变量序列的一阶差分序列，ADF 统计量的绝对值均低于5%临界值水平，差分序列在5%的显著性水平均拒绝零假设H0=0，因此ΔLnCt、ΔLnYt、ΔLnHPt、ΔLnSHt和ΔLnHSPDt时间序列都是平稳的。因而可以得出，变量变量LnCt、LnYt、LnHPt、LnSHt和LnHSDt为一阶单整序列，即I（1）。
（二）协整关系检验
由第一阶段的单位根检验得到的结果，各个变量均为一阶单整序列，符合进行协整关系检验的条件。协整关系的检验主要有Engle-Granger两步检验法和Johansen的极大似然检验法（也称共积分方法），本文采取EG 两部法进行检验，具体结果如下：
R-squared为0.988491。
然后，对残差序列进行单位根检验，具体结果（见表2）。
由表2可以得出，残差序列ADF 统计量的绝对值低于5%临界值水平，差分序列在5%的显著性水平均拒绝零假设H0=0，残差项为零阶单整序列，变量LnCt、LnYt、LnHPt、LnSHt和LnHSDt存在协整关系，上述的回归方程是有意义的。
根据模型回归结果可以得出，中国房地产价格和股票价格与社会消费之间的弹性系数分别为-0.540670和0.065339，房地产市场的财富效应为负，房地产价格上涨10%，将导致消费降低5.41%；而股票市场的财富效应的相对并不显著，股票价格上涨10%，仅拉动消费增长0.65%。
四、房地产和股票资产的财富效应检验结果分析
本文实证检验结果证明了，中国房地产市场财富效应为负，而股票市场财富效应为正，但并不显著。对此，可以从以下几个方面进行解释。
1.强劲的购房需求是导致房地产市场财富效应为负的重要原因。首先，鉴于中国青少年人口比重高以及城镇化发展空间大，房地产市场需求后劲强进，在此情况下，价格上涨预期强化。为了获得价格上涨收益，或者降低购房成本，家庭和投机者购房意愿增加，并且不会满足于一套住房，降低了房地产市场的财富效应；其次，房地产价格上涨，家庭购房资金需求增加，个人住房贷款上升，月还款额增加。在收入水平一定的条件下，这必然会降低对其他消费品的消费支出。此外，房地产价格上涨也会带动房租的上涨，家庭住房成本增加，降低了家庭可支配收入。
2.股票市场的财富效应并不显著，这可以归因于股票投资的特点。首先，股市投资不确定性制约了财富效应的影响深度。不确定性是一种普遍的存在，是证券投资的天然属性，这直接影响到财富边际消费倾向的大小。一般来说，在股市趋势不明朗的情形下，股市中的收入最多只能是暂时性收入，它将不与持久性消费发生固定比率，对消费的影响也仅是暂时的。如果股市波动幅度大，或者投资者趋向于短期投资，其影响将更多的表现为财富的结构调整，而不是总量的增加。其次，股市的“挤占效应”削弱了财富效应的影响力度。股市持续攀升而产生的赚钱效应，使原本用于即期的消费转化为股票投资，或者因股市长期下跌，投资者被套牢，导致当前消费被迫减少。最后，虽然证券市场发展迅猛，但中国进行股票投资的居民人数有限，并且仅有小部分投资者可以从股票市场上获利，由于其在总人口中的基数低，因此，对全体居民的消费支出的影响也不会太大。
参考文献：
[1] Karl E. Case & Robert J. Shiller & John M. Quigley. Comparing Wealth Effects: The Stock Market Versus the Housing Market，NBER
Working Papers 8606，National Bureau of Economic Research，Inc.2001.
[2] Boone，L，N.Girouard. The Stock Market，The Housing Market And Consumer Belmviour. Working Papers. 2002.
[3] Robert S. Chirinko & Leo de Haan & Elmer Sterken. Asset Price Shocks，Real Expenditures，and Financial Structure: A Multi-Country
Analysis，DNB Working Papers 014，Netherlands Central Bank，Research Department. 2004.
[4] Tang K K.. The Wealth Effect of Housing on Aggregate Consumption[J].Applied Economics Letters，2006，(3):189-193.
[5] Sierminska E，Takhtamanova Y..Disentangling the Wealth Effect: Some International Evidence[EB/OL].http://www.frbsf.org/publications/
economics/letter/2007/el2007-02.pdf，2007-01-19.
[6] Iacoviello，Matteo.Consumption，House Prices and Collateral Constraints: A Structural Econometric Analysis，2004 Meeting Papers
207b，Society for Economic Dynamics. 2004.
[7] 胡莹，潘耀明，仲伟周.房地产价格传导货币政策效果的实证研究[J].上海金融，2008，(11).
[8] 李树丞，曾华珑，李林.房地产价格波动对货币政策传导的作用研究[J].财经理论与实践，2008，(6):17-21.
[9] 骆祚炎.近年来中国股市财富效应的实证分析[J].当代财经，2004，(7).
[10] 杨新松.中国股市的财富效应研究[J].统计与决策，2007，(20):104-106.
[11] 周建军，欧阳立鹏.中国资产价格波动财富效应的实证研究[J].社会科学家，2008，(5):53-58.
[12] 鞠方，周建，吴佳.房价与股价波动引起财富效应的差异比较[J].当代财经，2009，(5).（下转68页）
（上接57页）
[13] Dvornak，N. and M. Kohler，Housing Wealth，Stock Market Wealth and Consumption: A Panel Analysis for Australia. The Economic
Record，Vol. 83，No. 261，pp.117 130.2007.
Wealth Effect of Chinese House and Stock Markets
——Emprical Test Based on 2000 to 2010 Quarterly Data
MENG Cai-yun1，LI Quan2
（1.Jinan University，Guangzhou 510623，China; 2.Guangdong Development Bank，Guangzhou 528000，China）
Abstract:Based on the study of Dvornak and Kohler（2007），we test the wealth effect of the house and stock markets，based on 2000 to 2010 our quarterly data. The result shows that，the wealth effect of house market is negative，when house price rises 10%，the consumption will decrease 5.41%，while the wealth effect stock market is insignificant，when the stock price rises 10%，and the consumption will increase only 0.65%.
Key words:house market;stock market;wealth effect[责任编辑 陈丽敏]