论文部分内容阅读
在解释人民币贬值原因时，中国央行就被不少分析人士描述成应用题中的“化工厂”：一方面，中国央行有意引导人民币汇率走弱，那就要以一个低的汇率价格大举买入外汇，抛出人民币，是在“注水”；另一方面，截止到2月27日央行连续在公开市场进行正回购交易，且正回购的规模保持在500亿-1000亿元左右，是在“排水”。
分析人士给出了两种解释：一是人民币汇率初现贬值时比较流行的“货币政策放松说”，即认为中国央行看到经济下滑的趋势，特别是为稳定房地产市场，需要向市场注入流动性，因此通过在外汇市场干预的方式实现货币政策放松。但这个解释在央行正回购放量到1000亿元时已不攻自破，毕竟央行要想放松货币政策，直接通过公开市场逆回购来得更为有效，何须借道外汇市场“隔靴搔痒”？
另一个更流行的一个解释是“打击套利说”：中国央行意在通过贬值让此前利用本外币利差和人民币升值预期进行套利的投机者遭受投资损失。这看似非常具有戏剧性和解释力，但笔者对此持保留态度，主要原因有两个：一是长期跟踪央行的政策思想会发现，央行对一般的套利（有别于2013年初的大规模虚假贸易）持“容忍”态度。比如中国央行行长周小川曾谈过：“只要套戥（套利）不是规模巨大，就是一个政策正负效果的权衡问题，要看政策主效果达到了没有，负作用有多大，负作用是主流还是支流等等，需要作出判断。”
二是打击套利有更有效的手段，如对异常企业和金融机构的外汇管理稽查和处罚，就可以“精确打击”，何必采取汇率贬值这种大动干戈的手段？现在看，至少中国外管局官方否认了“打击套利说”。2月26日，《国家外汇管理局有关部门负责人就当前外汇形势答记者问》指出，目前的汇率贬值是国际国内因素推动市场供求调整自发形成的。前日，外管局公布的《2013年中国跨境资金流动监测报告》中，也将经济主体的普通套利行为中性化定义为“财务运作，即企业根据市场环境变化，对贸易相关的境内外汇存贷款、跨境人民币收付，以及跨境贸易融资和信贷进行调整，并引起货物贸易结售汇差额变化。”
就如“求雨”，诉诸“神秘”力量是人们对待费解问题的通常做法。在难以证实和证伪的情况下，“央行主动引导说”大行其道也不难理解。但如果持续跟踪和研究人民币汇率及中国国际资本流动形势，就会发现，人民币汇率从2月开始走弱并不意外。
中国贸易顺差从2月开始下降，改变外汇市场供求状况。尽管海关数据还未公布，但从2000年到2013年的平均值看，2月贸易顺差占全年顺差总额的比例是1.2%（平均值应该是8.3%），在全年中占比最小，而1月则高达8.5%。2月贸易顺差规模的快速下降不仅是节日原因，更重要的是企业在上半年采购原材料组织生产的需求推动。为供应西方国家复活节和圣诞节市场，中国的进出口呈现明显的季节性，2月、3月和4月的進口增速较快，下半年的出口增速较快。2014年2月贸易顺差规模明显下降（甚至不排除出现逆差的可能性），导致进口购汇付汇需求上升，改变外汇市场供求状况。
分析人士给出了两种解释：一是人民币汇率初现贬值时比较流行的“货币政策放松说”，即认为中国央行看到经济下滑的趋势，特别是为稳定房地产市场，需要向市场注入流动性，因此通过在外汇市场干预的方式实现货币政策放松。但这个解释在央行正回购放量到1000亿元时已不攻自破，毕竟央行要想放松货币政策，直接通过公开市场逆回购来得更为有效，何须借道外汇市场“隔靴搔痒”？
另一个更流行的一个解释是“打击套利说”：中国央行意在通过贬值让此前利用本外币利差和人民币升值预期进行套利的投机者遭受投资损失。这看似非常具有戏剧性和解释力，但笔者对此持保留态度，主要原因有两个：一是长期跟踪央行的政策思想会发现，央行对一般的套利（有别于2013年初的大规模虚假贸易）持“容忍”态度。比如中国央行行长周小川曾谈过：“只要套戥（套利）不是规模巨大，就是一个政策正负效果的权衡问题，要看政策主效果达到了没有，负作用有多大，负作用是主流还是支流等等，需要作出判断。”
二是打击套利有更有效的手段，如对异常企业和金融机构的外汇管理稽查和处罚，就可以“精确打击”，何必采取汇率贬值这种大动干戈的手段？现在看，至少中国外管局官方否认了“打击套利说”。2月26日，《国家外汇管理局有关部门负责人就当前外汇形势答记者问》指出，目前的汇率贬值是国际国内因素推动市场供求调整自发形成的。前日，外管局公布的《2013年中国跨境资金流动监测报告》中，也将经济主体的普通套利行为中性化定义为“财务运作，即企业根据市场环境变化，对贸易相关的境内外汇存贷款、跨境人民币收付，以及跨境贸易融资和信贷进行调整，并引起货物贸易结售汇差额变化。”
就如“求雨”，诉诸“神秘”力量是人们对待费解问题的通常做法。在难以证实和证伪的情况下，“央行主动引导说”大行其道也不难理解。但如果持续跟踪和研究人民币汇率及中国国际资本流动形势，就会发现，人民币汇率从2月开始走弱并不意外。
中国贸易顺差从2月开始下降，改变外汇市场供求状况。尽管海关数据还未公布，但从2000年到2013年的平均值看，2月贸易顺差占全年顺差总额的比例是1.2%（平均值应该是8.3%），在全年中占比最小，而1月则高达8.5%。2月贸易顺差规模的快速下降不仅是节日原因，更重要的是企业在上半年采购原材料组织生产的需求推动。为供应西方国家复活节和圣诞节市场，中国的进出口呈现明显的季节性，2月、3月和4月的進口增速较快，下半年的出口增速较快。2014年2月贸易顺差规模明显下降（甚至不排除出现逆差的可能性），导致进口购汇付汇需求上升，改变外汇市场供求状况。