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2018年5月，一部国内金融题材的迷你网剧《东方华尔街》大热，剧中演员韦航要帮助一个既没有钱也没有任何拍摄电影经验的文化公司百傳媒，闯入影视行业。通过炒作宣传造势，把股权当期权发给演员和导演来拍戏，一旦电影大卖，股民跟风买入公司股票，泡沫加剧，等到公司股票价格上涨，高层进行高价位套现，公司名利双收。整个一套实行下来，韦航付出的成本可以忽略不计。
艺术源于生活，紧接着，6月6日，华谊兄弟发布股权质押公告表示“公司法人代表、董事长王忠军以及总经理王忠磊质押股份占公司总股本的19.86%和6.19%，占其所持股份的89.99%和83.2%”后，市场舆论哗然并迅速发酵，华谊兄弟“股权质押并套现”之说甚嚣尘上。随后，华谊兄弟发布澄清公告表示不存在抛售股份套现的行为。
自2013年5月发布《股票质押式回购交易及登记结算业务办法》以来，股票质押已经成为了一种重要的融资方式，规模迅速发展起来，但玩法逐渐变了味道。正如精彩的金融题材影视剧描绘的那般，剧中人物的偏执与贪婪，不过就是金融市场中野蛮生长、盲目扩张的缩影。
夜幕中奔跑
据Wind统计，2014年以来，随着A股上市公司数量的增多，进行股权质押的上市公司数量也一路走高，从2014年的2549家上升到目前的超过3500家。
同时水涨船高的还有A股的股权质押规模。据如是金融研究院统计，A股股权质押存量规模从2014年的2.58万亿元上升到2017年的6.15万亿元。
在金融行业，金钱激励最是赤裸直白。
股票质押业务因手续简单，放款速度快，还款灵活，融资成本低，成为不少上市公司大股东重要的融资方式。在上市公司“无股不押”的时代，既然股权质押是公司股东以其所持有的股票作为质押物，向质押方融入资金，并定期支付利息。那么企业经营总会遇到资金流动不顺的情况，股权质押的做法尚可理解，但成长为“庞然大物”的股权质押，是如何酝酿成今天的风险？
不愿透露机构名称的券商李扬表示，股权质押的规模做到这么大，很多人都好奇券商当初为什么不选优质的公司，其实券商也是骑虎难下。“好公司不会做股权质押，可是市场不会只有‘优等生’，这就好比贷款买房一样，即便知道承担风险，可是如果再犹豫，等房价上涨后，贷款买房都难。市场大环境风气变差，大家都是在钢索上往前走。”
东北证券创新融资部总经理朱建军告诉《经济》记者，要了解股权质押的风险和应对手段，还要追溯到它的前世今生。
2013年，在金融监管宽松，券商创新大会背景下，券商场内质押兴起，伴随着交易所、中证登发布《股票质押式回购交易及登记结算业务办法（试行）》，券商将股票质押作为标准化融资业务，大力推行。截至2015年底，股票质押总规模达到4.93万亿元。
从2015年股灾开始，股市资金端去杠杆也引发了高质押股的股价下跌及质押爆仓风险。2018年，股市二级市场低迷，股票质押平仓风险在逐渐累积，市场资金流动性的紧张，也促使很多上市公司通过股票质押的方式融资。
2018年1月，证监会督促证券公司做好股票质押回购交易风险防范的工作，并在3月正式实施股票质押新规。
“前期高质押率的股票在二级市场股价下跌的背景下，风险敞口越来越大，而上市公司大股东在股票质押濒临平仓的情况下，又面临着上市公司控制权的丧失，进而影响上市公司持续经营稳定性。”朱建军表示，股票质押在牛市能够“锦上添花”，但是在市场的持续下跌中，随着股票价格的下跌，一旦股价跌破平仓线，就会带来“雪崩效应”。
雪球越滚越大
2018年二季度以来，大股东质押触及平仓线的风险提示频发，融资机构处置质押股权、被动减持的公告也是屡见不鲜，市场担忧情绪弥漫，股价不断下跌。
“目前尚未解压的股权质押大多是2016年-2017年质押的。”新时代证券研究所所长孙金钜在接受《经济》记者采访时表示，由于2016年开始对于并购重组和定增融资监管相继加严，股权融资渠道受限，在去杠杆背景下股权质押融资就成了很多民营企业尤其是大股东的选择，质押比例快速上升。自2018年初市场下行开始，股权质押的风险开始暴露，但初期大股东尚有部分股权用于补充质押降低风险。
除了一些上市公司会面临着实控人改变的现实，股权质押频遭爆仓，也成为券商头上悬着的利剑。
而因质押爆仓拖累券商的集大成者莫过于乐视网，单就西部证券一家，其半年报就计提了5.6亿元的乐视网质押减值。
10月29日，乐视网发布第三季度财报。财报显示，今年前三季度公司营收13.48亿元，同比降低77.88%；净亏损14.89亿元，乐视网还在公告中表示，大股东贾跃亭持有的500万股票在10月26日进行解除质押，占贾跃亭所持股份0.5004%。
据《棱镜》统计，150家高质押比例公司待解押规模约8300亿元，并且高质押比例的上市公司大股东已无预留追加的空间，因此一旦流动性收紧，股价下跌引起的风险将被再次放大。
难怪资本市场会流传这样一句话：上市公司老板风光无限的背后都是数不清的债。通过股权质押融资到手的资金，在股权质押新规中，也只是明确融资资金不能用于个人消费等用途，对具体使用情况披露到何种程度未明确。但李扬透露，股东依靠股权质押融资，部分会选择用资金再次购买股票，将这部分股票质押，不断滚雪球。
伴随资产端快速膨胀，企业的负债似乎并不轻松。在金融去杠杆的大背景下，金融机构为了躲避风险，优先借钱给地方融资平台、国有企业，信贷额度紧缩成为企业难以为继的主要原因。
即使是以轻资产和高科技著称的中关村，融资规模增长速度令人咋舌。中关村上市公司协会发布的报告显示，2015年-2016年中关村上市公司净融资额上涨了79%，总资产扩大了80%。 解困之困
“除了宏观经济因素，不管是被动平仓或者大股东主动转让，有相当数量的民营上市公司遭遇股权质押困境，足以证明大股东自身的投资缺乏风险控制的意识和能力，”上海财经大学量化金融研究中心主任、上海国际金融与经济研究院研究员曹啸告诉《经济》记者，大股东失去上市公司的控制权，一种情况是大股东非意愿地丧失赎回权，融资资金用于其他投资出现损失，被动失去了对公司的控制权，大股东自身的财富也大幅缩水，另一种情形是大股东恶意地通过股权质押套现，大股东虽然丧失控制权，但是这是大股东拥有股价上涨则赎回的期权正常的代价，大股东本身的财富并没有受到预期外的损失。
“不管是哪一种情形，大股东股权质押遭遇平仓，都会对上市公司的正常经营造成不利影响，会对股价造成下行压力，处于信息劣势的中小投资者会因此付出代价。”曹啸这样讲述股权质押将会面临的风险。
9月份以来已经有20多家上市公司发布质押股票触及平仓线的公告。继续纵容发展，可能会引发踩踏式的平仓，这将意味着中小投资者的利益没有得到必要的保护，从而造成投资者对上市公司，甚至整个股票市场失去信任，这种代价是整个股票市场发展失去基础。
正当金融市场惴惴不安之际，10月19日早晨，金融行业的最高监管层开始陆续喊话，推出相应措施，回应市场关切。
中共中央政治局委员、国务院副总理刘鹤在接受记者采访时提及的第一项促进股市健康发展的改革举措就包括“鼓励地方政府管理的基金、私募股权基金帮助有发展前景的公司纾解股权质押困难”。
当天，上证综指在创出2449.20的新低后大力反弹，振幅达4.19%，最后收涨2.58%。
高层发声后，股权质押进入“拆雷”阶段，地方政府、券商、保险公司纷纷加入，缓解股权质押风险。
10月19日，银保监会主席郭树清表示允许保险资金设立专项产品参与化解上市公司股权质押流动性风险，仅仅10天后，首只保险资金专项产品即宣布成立。《经济》记者获悉，该产品目标总规模200亿元，面向险资、社保、资管產品发行，将采取“分期发行”的方式发行，成熟一期，发行一期。
证券行业支持民营企业发展集合资产管理计划遵照统一组织、分散决策原则设立，首次由11家证券公司达成意向出资210亿元设立母资管计划，作为引导资金支持各家证券公司分别设立若干子资管计划，吸引银行、保险、国有企业和政府平台等资金投资，形成1000亿元总规模的资管计划。
截至11月5日，部分券商收到了有关部门下发的《关于支持证券机构积极参与化解上市公司股票质押风险、支持民营企业发展的通知》。为了鼓励券商参与化解股票质押风险，提出对解决股票质押风险规模达到一定数量的券商给予分类评价加分等举措。
各地地方政府纷纷出手，除了深圳、北京拿出真金白银驰援外，广州、东莞、杭州等地政府也在酝酿相关政策，目前已有部分民营上市公司得到资金援助。
寻找长久解决途径
监管层纾困，重在缓解股权质押风险，更好服务实体经济，支持民营经济高质量发展，但如何甄选救助对象，标准从何而来？加上从大股东卸掉的杠杆被加到金融机构身上，是否会成为新的金融风险隐患？
受困于高企的融资成本，民营企业集中的中小创业板股权质押比例高，虽然质押数量少但到期规模压力较大。至于投资者关心的各行业板块质押市值以及平仓风险，华创证券作出了详细的测算。
依据行业不同，根据华创证券统计，截至2018年10月24日，全市场质押市值最高的行业为医药生物，总计近5000亿元；化工排名第二，超过3000亿元；房地产第三，略低于化工。
华创证券分析，通过对比7月、9月及10月各板块股权质押风险测算的情况，对比距平仓线的安全空间变化，其中银行、钢铁、军工及食品饮料在10月的市场下跌中，距离平仓线的安全空间并没有快速缩小，且质押比例低，相对具有抵御质押风险的韧性。
“现在的问题是，也许企业得到资金就能‘起死回生’，得不到注定陨落，但投资实体经济回报周期较长，出于盈利的考量，金融机构也是颇为头疼。”李扬如是说。
而在新的金融风险问题上，以险资出手搭救深陷股权质押泥潭的企业为例，朱建军认为，目前保险资金参与化解股票质押流动性风险，主要是以股权或债权的方式为上市公司提供流动性支持，为优质上市公司和民营企业提供长期融资支持，保险资金专项产品将按照市场化原则，向有前景、有市场、技术有优势但暂时出现流动性困难的优质上市公司和民营企业提供融资支持，稳定市场预期，维护金融市场长期健康发展。
“从整体上看，险资‘拆雷’与2015年保险资金参与股市本质大为不同。”朱建军谈到，2015年，保险资金在二级市场上表现主要特征为大比例持有上市公司的流通股，或通过定增方式参与上市公司股票份额，进而影响到上市公司实际控制权，从而获得短期内的高收益，因此整体上我国股市风险基本可控。
接连走低的股市让很多人对股权质押面露难色，但孙金钜解释道，股权质押本身不是利好或利空，如果公司整体和大股东质押率不高的话本身没有风险。只有当公司或大股东质押比例高、股价下跌到警戒线或平仓线的时候会变成利空。“辩证来看，比较稳健的股权质押融资，然后帮助上市公司并购重组做大实际上是利好的。”
股市瞬息万变，唯有一条不变的定律：用错误的方式赚钱，往往是悲剧的开始。
艺术源于生活，紧接着，6月6日，华谊兄弟发布股权质押公告表示“公司法人代表、董事长王忠军以及总经理王忠磊质押股份占公司总股本的19.86%和6.19%，占其所持股份的89.99%和83.2%”后，市场舆论哗然并迅速发酵，华谊兄弟“股权质押并套现”之说甚嚣尘上。随后，华谊兄弟发布澄清公告表示不存在抛售股份套现的行为。
自2013年5月发布《股票质押式回购交易及登记结算业务办法》以来，股票质押已经成为了一种重要的融资方式，规模迅速发展起来，但玩法逐渐变了味道。正如精彩的金融题材影视剧描绘的那般，剧中人物的偏执与贪婪，不过就是金融市场中野蛮生长、盲目扩张的缩影。
夜幕中奔跑
据Wind统计，2014年以来，随着A股上市公司数量的增多，进行股权质押的上市公司数量也一路走高，从2014年的2549家上升到目前的超过3500家。
同时水涨船高的还有A股的股权质押规模。据如是金融研究院统计，A股股权质押存量规模从2014年的2.58万亿元上升到2017年的6.15万亿元。
在金融行业，金钱激励最是赤裸直白。
股票质押业务因手续简单，放款速度快，还款灵活，融资成本低，成为不少上市公司大股东重要的融资方式。在上市公司“无股不押”的时代，既然股权质押是公司股东以其所持有的股票作为质押物，向质押方融入资金，并定期支付利息。那么企业经营总会遇到资金流动不顺的情况，股权质押的做法尚可理解，但成长为“庞然大物”的股权质押，是如何酝酿成今天的风险？
不愿透露机构名称的券商李扬表示，股权质押的规模做到这么大，很多人都好奇券商当初为什么不选优质的公司，其实券商也是骑虎难下。“好公司不会做股权质押，可是市场不会只有‘优等生’，这就好比贷款买房一样，即便知道承担风险，可是如果再犹豫，等房价上涨后，贷款买房都难。市场大环境风气变差，大家都是在钢索上往前走。”
东北证券创新融资部总经理朱建军告诉《经济》记者，要了解股权质押的风险和应对手段，还要追溯到它的前世今生。
2013年，在金融监管宽松，券商创新大会背景下，券商场内质押兴起，伴随着交易所、中证登发布《股票质押式回购交易及登记结算业务办法（试行）》，券商将股票质押作为标准化融资业务，大力推行。截至2015年底，股票质押总规模达到4.93万亿元。
从2015年股灾开始，股市资金端去杠杆也引发了高质押股的股价下跌及质押爆仓风险。2018年，股市二级市场低迷，股票质押平仓风险在逐渐累积，市场资金流动性的紧张，也促使很多上市公司通过股票质押的方式融资。
2018年1月，证监会督促证券公司做好股票质押回购交易风险防范的工作，并在3月正式实施股票质押新规。
“前期高质押率的股票在二级市场股价下跌的背景下，风险敞口越来越大，而上市公司大股东在股票质押濒临平仓的情况下，又面临着上市公司控制权的丧失，进而影响上市公司持续经营稳定性。”朱建军表示，股票质押在牛市能够“锦上添花”，但是在市场的持续下跌中，随着股票价格的下跌，一旦股价跌破平仓线，就会带来“雪崩效应”。
雪球越滚越大
2018年二季度以来，大股东质押触及平仓线的风险提示频发，融资机构处置质押股权、被动减持的公告也是屡见不鲜，市场担忧情绪弥漫，股价不断下跌。
“目前尚未解压的股权质押大多是2016年-2017年质押的。”新时代证券研究所所长孙金钜在接受《经济》记者采访时表示，由于2016年开始对于并购重组和定增融资监管相继加严，股权融资渠道受限，在去杠杆背景下股权质押融资就成了很多民营企业尤其是大股东的选择，质押比例快速上升。自2018年初市场下行开始，股权质押的风险开始暴露，但初期大股东尚有部分股权用于补充质押降低风险。
除了一些上市公司会面临着实控人改变的现实，股权质押频遭爆仓，也成为券商头上悬着的利剑。
而因质押爆仓拖累券商的集大成者莫过于乐视网，单就西部证券一家，其半年报就计提了5.6亿元的乐视网质押减值。
10月29日，乐视网发布第三季度财报。财报显示，今年前三季度公司营收13.48亿元，同比降低77.88%；净亏损14.89亿元，乐视网还在公告中表示，大股东贾跃亭持有的500万股票在10月26日进行解除质押，占贾跃亭所持股份0.5004%。
据《棱镜》统计，150家高质押比例公司待解押规模约8300亿元，并且高质押比例的上市公司大股东已无预留追加的空间，因此一旦流动性收紧，股价下跌引起的风险将被再次放大。
难怪资本市场会流传这样一句话：上市公司老板风光无限的背后都是数不清的债。通过股权质押融资到手的资金，在股权质押新规中，也只是明确融资资金不能用于个人消费等用途，对具体使用情况披露到何种程度未明确。但李扬透露，股东依靠股权质押融资，部分会选择用资金再次购买股票，将这部分股票质押，不断滚雪球。
伴随资产端快速膨胀，企业的负债似乎并不轻松。在金融去杠杆的大背景下，金融机构为了躲避风险，优先借钱给地方融资平台、国有企业，信贷额度紧缩成为企业难以为继的主要原因。
即使是以轻资产和高科技著称的中关村，融资规模增长速度令人咋舌。中关村上市公司协会发布的报告显示，2015年-2016年中关村上市公司净融资额上涨了79%，总资产扩大了80%。 解困之困
“除了宏观经济因素，不管是被动平仓或者大股东主动转让，有相当数量的民营上市公司遭遇股权质押困境，足以证明大股东自身的投资缺乏风险控制的意识和能力，”上海财经大学量化金融研究中心主任、上海国际金融与经济研究院研究员曹啸告诉《经济》记者，大股东失去上市公司的控制权，一种情况是大股东非意愿地丧失赎回权，融资资金用于其他投资出现损失，被动失去了对公司的控制权，大股东自身的财富也大幅缩水，另一种情形是大股东恶意地通过股权质押套现，大股东虽然丧失控制权，但是这是大股东拥有股价上涨则赎回的期权正常的代价，大股东本身的财富并没有受到预期外的损失。
“不管是哪一种情形，大股东股权质押遭遇平仓，都会对上市公司的正常经营造成不利影响，会对股价造成下行压力，处于信息劣势的中小投资者会因此付出代价。”曹啸这样讲述股权质押将会面临的风险。
9月份以来已经有20多家上市公司发布质押股票触及平仓线的公告。继续纵容发展，可能会引发踩踏式的平仓，这将意味着中小投资者的利益没有得到必要的保护，从而造成投资者对上市公司，甚至整个股票市场失去信任，这种代价是整个股票市场发展失去基础。
正当金融市场惴惴不安之际，10月19日早晨，金融行业的最高监管层开始陆续喊话，推出相应措施，回应市场关切。
中共中央政治局委员、国务院副总理刘鹤在接受记者采访时提及的第一项促进股市健康发展的改革举措就包括“鼓励地方政府管理的基金、私募股权基金帮助有发展前景的公司纾解股权质押困难”。
当天，上证综指在创出2449.20的新低后大力反弹，振幅达4.19%，最后收涨2.58%。
高层发声后，股权质押进入“拆雷”阶段，地方政府、券商、保险公司纷纷加入，缓解股权质押风险。
10月19日，银保监会主席郭树清表示允许保险资金设立专项产品参与化解上市公司股权质押流动性风险，仅仅10天后，首只保险资金专项产品即宣布成立。《经济》记者获悉，该产品目标总规模200亿元，面向险资、社保、资管產品发行，将采取“分期发行”的方式发行，成熟一期，发行一期。
证券行业支持民营企业发展集合资产管理计划遵照统一组织、分散决策原则设立，首次由11家证券公司达成意向出资210亿元设立母资管计划，作为引导资金支持各家证券公司分别设立若干子资管计划，吸引银行、保险、国有企业和政府平台等资金投资，形成1000亿元总规模的资管计划。
截至11月5日，部分券商收到了有关部门下发的《关于支持证券机构积极参与化解上市公司股票质押风险、支持民营企业发展的通知》。为了鼓励券商参与化解股票质押风险，提出对解决股票质押风险规模达到一定数量的券商给予分类评价加分等举措。
各地地方政府纷纷出手，除了深圳、北京拿出真金白银驰援外，广州、东莞、杭州等地政府也在酝酿相关政策，目前已有部分民营上市公司得到资金援助。
寻找长久解决途径
监管层纾困，重在缓解股权质押风险，更好服务实体经济，支持民营经济高质量发展，但如何甄选救助对象，标准从何而来？加上从大股东卸掉的杠杆被加到金融机构身上，是否会成为新的金融风险隐患？
受困于高企的融资成本，民营企业集中的中小创业板股权质押比例高，虽然质押数量少但到期规模压力较大。至于投资者关心的各行业板块质押市值以及平仓风险，华创证券作出了详细的测算。
依据行业不同，根据华创证券统计，截至2018年10月24日，全市场质押市值最高的行业为医药生物，总计近5000亿元；化工排名第二，超过3000亿元；房地产第三，略低于化工。
华创证券分析，通过对比7月、9月及10月各板块股权质押风险测算的情况，对比距平仓线的安全空间变化，其中银行、钢铁、军工及食品饮料在10月的市场下跌中，距离平仓线的安全空间并没有快速缩小，且质押比例低，相对具有抵御质押风险的韧性。
“现在的问题是，也许企业得到资金就能‘起死回生’，得不到注定陨落，但投资实体经济回报周期较长，出于盈利的考量，金融机构也是颇为头疼。”李扬如是说。
而在新的金融风险问题上，以险资出手搭救深陷股权质押泥潭的企业为例，朱建军认为，目前保险资金参与化解股票质押流动性风险，主要是以股权或债权的方式为上市公司提供流动性支持，为优质上市公司和民营企业提供长期融资支持，保险资金专项产品将按照市场化原则，向有前景、有市场、技术有优势但暂时出现流动性困难的优质上市公司和民营企业提供融资支持，稳定市场预期，维护金融市场长期健康发展。
“从整体上看，险资‘拆雷’与2015年保险资金参与股市本质大为不同。”朱建军谈到，2015年，保险资金在二级市场上表现主要特征为大比例持有上市公司的流通股，或通过定增方式参与上市公司股票份额，进而影响到上市公司实际控制权，从而获得短期内的高收益，因此整体上我国股市风险基本可控。
接连走低的股市让很多人对股权质押面露难色，但孙金钜解释道，股权质押本身不是利好或利空，如果公司整体和大股东质押率不高的话本身没有风险。只有当公司或大股东质押比例高、股价下跌到警戒线或平仓线的时候会变成利空。“辩证来看，比较稳健的股权质押融资，然后帮助上市公司并购重组做大实际上是利好的。”
股市瞬息万变，唯有一条不变的定律：用错误的方式赚钱，往往是悲剧的开始。