论文部分内容阅读
我国风险投资事业正处于起步阶段，需要政府的大力支持和帮助。但是，随着风险投资的发展，筹集风险资本和组建风险投资基金的方式应当转变。以财政资金为主甚至完全依靠政府资金组建风险投资基金的做法，既无法广泛吸收社会闲置资金为风险投资服务，限制了风险投资的资金来源，又难以形成有力的制约机制，使风险全部落在政府身上。面对居民储蓄存款的日益增长，社会上游散着的各种公益基金和保险基金，国际资本正在想方设法挤进中国市场寻觅商机。种种情况说明，我们最缺的并不是钱，而是缺乏一种鼓励民间资本进入的投融资机制。
一、我国风险资本的主要来源
对我国来说，风险投资可能的融资渠道包括政府、企业、金融机构、富有个人和家庭。就目前来说，可行的融资主体只有引进外资、企业资金、政府资金、民间资金。
随着风险投资的发展，政府作为风险资本主体的不合理性和不可行性，已逐步显现。因此，从今后的发展来看，政府资金不应成为风险投资的主要资本来源。
理论上讲，民间资本应该成为风险投资的主要资本来源。从长远看，风险投资的最佳资金来源应该是包括保险公司、信托投资公司、养老基金和捐赠基金等在内的机构投资者。这些机构投资者资金实力雄厚，资金来源多为长期资金，符合风险投资的投资期限长、风险高的特点。
从目前情况看，机构投资者中最有实力的是保险公司。建立养老基金是我国社会保障体系中的重要一环，随着社会保障制度在全国范围内的推行，养老基金的数额会越来越大。
但目前由于我国资本市场尚不健全，出于安全方面的考虑，政府对机构投资者的资金运作限制较多。在这种背景下，通过适量的政府投入来启动我国风险资本市场的发展，仍然非常必要。现阶段，可以通过间接的金融激励方式，以少量投入带动大量民间资本，实现“放大器效应”。国外在这方面的一些“补贴”、“担保”等做法，主要体现为政府部门与私人共同出资筹集风险资本。通过分担投资者风险而对民间资本形成了鼓励作用。我国政府也可以通过在风险投资公司中参股（而非控股）的方式扶持风险投资的发展。
今后，随着我国资本市场的发展，政府应逐步放松对金融机构在投资方向上的限制，允许其将资产总额的一定比例，用于风险投资。这样既能增加风险投资的资金来源，又能使金融机构的投资组合多样化，不会过多带来风险。
大型企业也是风险资金的重要来源。大企业进行风险投资有许多优点：对大企业本身来说，等于是获得了一个技术窗口和兼并候选人。对风险企业来说，则可以从大企业获得营销、资金、管理和技术等方面的多种支持。
除此之外，还可以引入外资。国外有大量旨在寻求高收益的闲置资本，可以与国内有潜力的新兴高科技企业进行合作。
二、组建风险投资基金
我国政府应该利用“放大器” 效应，吸引民间风险资本，建立起符合我国国情的风险资本投融资机制，形成以政府资金拉动民间资本、政府与民间共担风险的格局。建立一套以民间资本为主、按照市场规律规范运作的风险投资机制。鉴于中国的具体情况；现阶段风险资本可行的资金来源应该是企业资金、政府资金、个人资金和外资，方式应该是组建风险投资基金，具体操作内容包括：
第一、由政府出面组建风险投资基金。资金来源可以由中央财政、部门资金、地方政府财政资金、国有公司或国有控股公司等多渠道组成。为有效促进竞争和评判基金运作成果，基金的数量可以多一些（如10 —20个）。在每个基金中，政府持股但不控股，其余部分由民间资本提供。
第二、设计合理的基金规模。在风险投资事业的起步时期，单个风险投资基金的规模小一些可能更有利于基金的灵活运作和有效竞争，也有利于减少管理风险。同时由于科技型中小企业在初创时期单个项目所需资金规模通常不大，较小的基金规模也可以满足投资需要。因此在设计基金规模时，不宜比照证券投资基金，追求10亿、20亿甚至更大的规模水平。
第三、对社会公开招募基金的合作投资者。合作投资者应主要由民间企业家构成（也可尝试吸引外国风险投资家共同组建投资基金），由这些合伙投资者负责筹集资金的不足部分，并负责基金的具体运作。政府作为股东，负有一定的监管职责，但一般不介入基金的商业运作。可以借鉴以色列政府“共担风险、不谋利益”的做法，即与合作者签订协议，在规定的期限内，如果运营成功，则政府以原价将所持股份出售给合作者收回投入的资金。如果运作失败，则共同承担损失。
第四、在监管能力许可的条件下，鼓励设立完全由民间资金组成的风险投资基金，并通过强化法制和监管规范其运作。市场化的风险资本运作机制在风险基金的运作方式选择上，国外已经成为主流的合伙制基金在我国还无法采用，目前只能选择公司制度和信托制度。建议：
1．吸收合伙制优点，配合相应政策来弥补公司制的缺陷。一是要改变风险投资公司的所有者结构，使对收益关注程度高的民间资本能够控股，并吸收国外风险投资家进入经营管理层；二是要借鉴合伙制经验，采用变通办法强化风险投资公司的约束激励机制。例如可以对风险投资公司采用特殊税收政策，减轻资产增值税负。
2.努力发展和完善风险投资的信托制度。为此，一是要试办少量风险投资信托，建立起基金发起人、经理人和托管人三者分立的制度，强化对基金管理人和托管人资格和市场行为的监管。二是要给予风险信托基金以明确的法律定位，并采取特殊的扶植政策，藉以强化对基金管理人的激励机制。三是要通过强化基金托管人作用、规范和完善信托合同等来约束受托人行为，保障投资者利益。
3．在时机成熟以后，采用有限合伙人制运作风险投资基金，建立起风险投资家与创业者相互制衡的企业运作机制。根据风险投资的运作特点，今后应将过去的债权运作方式改为股权运作方式，风险投资者应对风险企业持股并可以程度不同地参与企业的决策和企业组织管理结构的改造。为了保护投资者利益，政府应在政策上支持风险投资基金获得企业优先股并享受附加的优惠条件。
三、深化与风险资本筹集相关的金融体制改革，大力培育机构投资者
当今国外通行的做法是以保险金和养老金等长期资金作为风险资本的来源，而这种筹集资本的方式在我国会遇到一些障碍，来自于尚不能完全与之配套的金融体制，包括养老金、保险金和银行业。为此，必须深化改革我国金融体制。
（一）适当放宽养老保险基金的投资领域
我国养老保险体系组建以来，养老基金存在挪用和流失现象，养老保险基金拖欠，收缴率不高，面临着严峻的挑战。为了使中国养老保险基金能够真正走出困境，就要确保找到养老保险基金增值的办法。为此，要适度放宽养老保险基金可进入的投资领域，比如让养老保险基金进入风险资本市场，这会给风险投资基金带来巨量资金注入。当然，养老保险基金的运用是一件非常慎重的事情，前提是必须保证投放资金的安全，需要国家在这方面建立相应的法律法规。
（二）推进发展和改型中的保险公司进入风险投资
保险具有投资的功能，不论国外还是国内，保险公司要盈利必须要依靠保险资金的充分合理运用。我国保险公司遵循《保险法》的要求，需将其注册资本金的20％提取保证金，存在央行指定的商业银行，除保险公司清偿债务外，不得动用，而银行对该笔保证金所给付的利息很低。保险公司为保证日常的保险赔付和费用支出，必须在银行中留存一定数量的流动性资金。
我国的保险资金市场存量加速扩大，由于保险资金可提供稳定、长期的 资本，所以应积极引导保险资金投向 风险投资领域。从世界范围看这是一种趋势，随着我国市场经济的完善，随着改革开放的深入，这一部分市场必然会逐步放开。
此外，还应该积极开发风险投资保险业务。随着保险业的发展，保险公司已经有能力为高新技术产业发展及企业科技进步提供风险保障业务。可制定有关政策和措施，开设风险投资保险业务，科学合理地计算风险投资的保障费用，取得风险贷款和科技专项贷款的项目，可先到保险公司投保，当项目万一不成功时，由保险公司承担部分风险。同时还可开展技术转让保险，以促进科技成果进入技术市场和提高成交率，强化企业采用高新技术和积极性。
（三）将银行引向风险投资业
信贷资金支持风险企业虽然是必要的，但是有很大的局限性。信贷管理以“安全、流动、效益”三性为原则，信贷资金具有稳健操作，追求流动性和注重所投资企业偿债能力等特点，不适用于风险大的高科技项目。刚刚起步的高技术企业，因没有固定资产作为贷款的抵押和担保，也限制了银行贷款投向高风险科技项目。在高科技风险企业成长过程中，银行倾向于向处于成熟阶段的高科技企业发放贷款。
鉴于科技贷款项目高风险的特点，建议由银行在高科技信贷投入方式上进行金融创新，设立科技风险投资基金，进行风险投资。一是可以对多个企业或项目实行一揽子组合投资，有效地分散风险和规避投资风险；二是通过专家管理，充分发挥资本运营优势，推动科技成果转化。
四、积极引导民间投资
此处的民间资本指的是民间的私营资本，而非居民储蓄。
建立我国多层次的风险投资网络，必须充分调动起社会各界参与风险投资的积极性，企业、政府制定出相应的措施，建立起能够吸收民间资本参与风险投资的渠道，并以法律手段保障其合法权益，减轻他们的后顾之忧。
民间资本没有大规模进入风险资本市场，一方面是民间投资者没有充分认识风险资本市场的作用，且缺乏相关人才，无法选择合适的高新技术成果投资项目；另一方面也需要有关部门加强引导和适当扶持，鼓励民间资本进入风险资本市场，让更多的民营企业直接参与科技成果转化，真正形成“你出脑，我出钱”的高科技产业发展的良性循环。为此，一些投资领域应当向民间资本开放。国家应明确民间资本可以进入的领域，尽快制定鼓励民间投资的具体操作办法，如定期发布投资和产业发展信息等，使民间投资有所作为。
五、引导国外资本进入
经过这几年的发展，我们必须认真面对的一个现实是：我们一直期待的国际风险资本大举进入中国大陆的现象并未真正出现，种种事实表明，国际风险资本进入中国的试探期仍未结束。
即便已经来到中国的国际风险资本，也都没有进一步的太多的动作。
分析原因，在两个问题没有解决之前，国际风险资本不会大举进入中国，而试探期或拓荒期也不会真正结束。这两个问题就是：关于风险投资的立法，以及中国的外汇控制。
中国关于风险投资的立法正在酝酿之中，会在不久的将来出台；外汇管理体制的改革也在稳步推进。目前能做的就是尽可能地为外资创造条件、建立保障，让国外风险资本走进来，并留下来。
（ 作者系对外经济贸易大学国际经济研究院副院长）
一、我国风险资本的主要来源
对我国来说，风险投资可能的融资渠道包括政府、企业、金融机构、富有个人和家庭。就目前来说，可行的融资主体只有引进外资、企业资金、政府资金、民间资金。
随着风险投资的发展，政府作为风险资本主体的不合理性和不可行性，已逐步显现。因此，从今后的发展来看，政府资金不应成为风险投资的主要资本来源。
理论上讲，民间资本应该成为风险投资的主要资本来源。从长远看，风险投资的最佳资金来源应该是包括保险公司、信托投资公司、养老基金和捐赠基金等在内的机构投资者。这些机构投资者资金实力雄厚，资金来源多为长期资金，符合风险投资的投资期限长、风险高的特点。
从目前情况看，机构投资者中最有实力的是保险公司。建立养老基金是我国社会保障体系中的重要一环，随着社会保障制度在全国范围内的推行，养老基金的数额会越来越大。
但目前由于我国资本市场尚不健全，出于安全方面的考虑，政府对机构投资者的资金运作限制较多。在这种背景下，通过适量的政府投入来启动我国风险资本市场的发展，仍然非常必要。现阶段，可以通过间接的金融激励方式，以少量投入带动大量民间资本，实现“放大器效应”。国外在这方面的一些“补贴”、“担保”等做法，主要体现为政府部门与私人共同出资筹集风险资本。通过分担投资者风险而对民间资本形成了鼓励作用。我国政府也可以通过在风险投资公司中参股（而非控股）的方式扶持风险投资的发展。
今后，随着我国资本市场的发展，政府应逐步放松对金融机构在投资方向上的限制，允许其将资产总额的一定比例，用于风险投资。这样既能增加风险投资的资金来源，又能使金融机构的投资组合多样化，不会过多带来风险。
大型企业也是风险资金的重要来源。大企业进行风险投资有许多优点：对大企业本身来说，等于是获得了一个技术窗口和兼并候选人。对风险企业来说，则可以从大企业获得营销、资金、管理和技术等方面的多种支持。
除此之外，还可以引入外资。国外有大量旨在寻求高收益的闲置资本，可以与国内有潜力的新兴高科技企业进行合作。
二、组建风险投资基金
我国政府应该利用“放大器” 效应，吸引民间风险资本，建立起符合我国国情的风险资本投融资机制，形成以政府资金拉动民间资本、政府与民间共担风险的格局。建立一套以民间资本为主、按照市场规律规范运作的风险投资机制。鉴于中国的具体情况；现阶段风险资本可行的资金来源应该是企业资金、政府资金、个人资金和外资，方式应该是组建风险投资基金，具体操作内容包括：
第一、由政府出面组建风险投资基金。资金来源可以由中央财政、部门资金、地方政府财政资金、国有公司或国有控股公司等多渠道组成。为有效促进竞争和评判基金运作成果，基金的数量可以多一些（如10 —20个）。在每个基金中，政府持股但不控股，其余部分由民间资本提供。
第二、设计合理的基金规模。在风险投资事业的起步时期，单个风险投资基金的规模小一些可能更有利于基金的灵活运作和有效竞争，也有利于减少管理风险。同时由于科技型中小企业在初创时期单个项目所需资金规模通常不大，较小的基金规模也可以满足投资需要。因此在设计基金规模时，不宜比照证券投资基金，追求10亿、20亿甚至更大的规模水平。
第三、对社会公开招募基金的合作投资者。合作投资者应主要由民间企业家构成（也可尝试吸引外国风险投资家共同组建投资基金），由这些合伙投资者负责筹集资金的不足部分，并负责基金的具体运作。政府作为股东，负有一定的监管职责，但一般不介入基金的商业运作。可以借鉴以色列政府“共担风险、不谋利益”的做法，即与合作者签订协议，在规定的期限内，如果运营成功，则政府以原价将所持股份出售给合作者收回投入的资金。如果运作失败，则共同承担损失。
第四、在监管能力许可的条件下，鼓励设立完全由民间资金组成的风险投资基金，并通过强化法制和监管规范其运作。市场化的风险资本运作机制在风险基金的运作方式选择上，国外已经成为主流的合伙制基金在我国还无法采用，目前只能选择公司制度和信托制度。建议：
1．吸收合伙制优点，配合相应政策来弥补公司制的缺陷。一是要改变风险投资公司的所有者结构，使对收益关注程度高的民间资本能够控股，并吸收国外风险投资家进入经营管理层；二是要借鉴合伙制经验，采用变通办法强化风险投资公司的约束激励机制。例如可以对风险投资公司采用特殊税收政策，减轻资产增值税负。
2.努力发展和完善风险投资的信托制度。为此，一是要试办少量风险投资信托，建立起基金发起人、经理人和托管人三者分立的制度，强化对基金管理人和托管人资格和市场行为的监管。二是要给予风险信托基金以明确的法律定位，并采取特殊的扶植政策，藉以强化对基金管理人的激励机制。三是要通过强化基金托管人作用、规范和完善信托合同等来约束受托人行为，保障投资者利益。
3．在时机成熟以后，采用有限合伙人制运作风险投资基金，建立起风险投资家与创业者相互制衡的企业运作机制。根据风险投资的运作特点，今后应将过去的债权运作方式改为股权运作方式，风险投资者应对风险企业持股并可以程度不同地参与企业的决策和企业组织管理结构的改造。为了保护投资者利益，政府应在政策上支持风险投资基金获得企业优先股并享受附加的优惠条件。
三、深化与风险资本筹集相关的金融体制改革，大力培育机构投资者
当今国外通行的做法是以保险金和养老金等长期资金作为风险资本的来源，而这种筹集资本的方式在我国会遇到一些障碍，来自于尚不能完全与之配套的金融体制，包括养老金、保险金和银行业。为此，必须深化改革我国金融体制。
（一）适当放宽养老保险基金的投资领域
我国养老保险体系组建以来，养老基金存在挪用和流失现象，养老保险基金拖欠，收缴率不高，面临着严峻的挑战。为了使中国养老保险基金能够真正走出困境，就要确保找到养老保险基金增值的办法。为此，要适度放宽养老保险基金可进入的投资领域，比如让养老保险基金进入风险资本市场，这会给风险投资基金带来巨量资金注入。当然，养老保险基金的运用是一件非常慎重的事情，前提是必须保证投放资金的安全，需要国家在这方面建立相应的法律法规。
（二）推进发展和改型中的保险公司进入风险投资
保险具有投资的功能，不论国外还是国内，保险公司要盈利必须要依靠保险资金的充分合理运用。我国保险公司遵循《保险法》的要求，需将其注册资本金的20％提取保证金，存在央行指定的商业银行，除保险公司清偿债务外，不得动用，而银行对该笔保证金所给付的利息很低。保险公司为保证日常的保险赔付和费用支出，必须在银行中留存一定数量的流动性资金。
我国的保险资金市场存量加速扩大，由于保险资金可提供稳定、长期的 资本，所以应积极引导保险资金投向 风险投资领域。从世界范围看这是一种趋势，随着我国市场经济的完善，随着改革开放的深入，这一部分市场必然会逐步放开。
此外，还应该积极开发风险投资保险业务。随着保险业的发展，保险公司已经有能力为高新技术产业发展及企业科技进步提供风险保障业务。可制定有关政策和措施，开设风险投资保险业务，科学合理地计算风险投资的保障费用，取得风险贷款和科技专项贷款的项目，可先到保险公司投保，当项目万一不成功时，由保险公司承担部分风险。同时还可开展技术转让保险，以促进科技成果进入技术市场和提高成交率，强化企业采用高新技术和积极性。
（三）将银行引向风险投资业
信贷资金支持风险企业虽然是必要的，但是有很大的局限性。信贷管理以“安全、流动、效益”三性为原则，信贷资金具有稳健操作，追求流动性和注重所投资企业偿债能力等特点，不适用于风险大的高科技项目。刚刚起步的高技术企业，因没有固定资产作为贷款的抵押和担保，也限制了银行贷款投向高风险科技项目。在高科技风险企业成长过程中，银行倾向于向处于成熟阶段的高科技企业发放贷款。
鉴于科技贷款项目高风险的特点，建议由银行在高科技信贷投入方式上进行金融创新，设立科技风险投资基金，进行风险投资。一是可以对多个企业或项目实行一揽子组合投资，有效地分散风险和规避投资风险；二是通过专家管理，充分发挥资本运营优势，推动科技成果转化。
四、积极引导民间投资
此处的民间资本指的是民间的私营资本，而非居民储蓄。
建立我国多层次的风险投资网络，必须充分调动起社会各界参与风险投资的积极性，企业、政府制定出相应的措施，建立起能够吸收民间资本参与风险投资的渠道，并以法律手段保障其合法权益，减轻他们的后顾之忧。
民间资本没有大规模进入风险资本市场，一方面是民间投资者没有充分认识风险资本市场的作用，且缺乏相关人才，无法选择合适的高新技术成果投资项目；另一方面也需要有关部门加强引导和适当扶持，鼓励民间资本进入风险资本市场，让更多的民营企业直接参与科技成果转化，真正形成“你出脑，我出钱”的高科技产业发展的良性循环。为此，一些投资领域应当向民间资本开放。国家应明确民间资本可以进入的领域，尽快制定鼓励民间投资的具体操作办法，如定期发布投资和产业发展信息等，使民间投资有所作为。
五、引导国外资本进入
经过这几年的发展，我们必须认真面对的一个现实是：我们一直期待的国际风险资本大举进入中国大陆的现象并未真正出现，种种事实表明，国际风险资本进入中国的试探期仍未结束。
即便已经来到中国的国际风险资本，也都没有进一步的太多的动作。
分析原因，在两个问题没有解决之前，国际风险资本不会大举进入中国，而试探期或拓荒期也不会真正结束。这两个问题就是：关于风险投资的立法，以及中国的外汇控制。
中国关于风险投资的立法正在酝酿之中，会在不久的将来出台；外汇管理体制的改革也在稳步推进。目前能做的就是尽可能地为外资创造条件、建立保障，让国外风险资本走进来，并留下来。
（ 作者系对外经济贸易大学国际经济研究院副院长）