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人民币最近的贬值有美元升值的原因，亦不排除政策调控的因素，而其未来的升值步伐势将减慢
小步快跑一段过后，人民币升值的步伐慢了下来。
最近，甚至出现一个汇改三年以来前所未见的现象——7月29日到8月12日，人民币兑美元汇率中间价连续十个交易日贬值。
这是一段小插曲，还是一个转向灯？
贬值“假象”
“与其说人民币贬值，不如说美元升值。”中银国际首席经济学家曹远征说。
与人民币十个交易日内兑美元贬值0.6％相对，代表美元兑各主要贸易伙伴货币加权汇率水平的美元指数，在同段时间内上升4％，攀上五个月以来的高点。
“如果说有什么异常的话，就在于美元突然出现了回升。”花旗集团亚太区首席经济学家黄益平说，“但美元升值的主要原因，不在于美国经济的改善，而是日本和欧洲的经济一下恶化了很多。”
今年前两个季度，日本实际国内生产总值连续下滑，经济衰退已成事实。欧洲经济也很可能在二季度出现十年来的首次萎缩。尽管通胀问题日益突出，8月7日的欧洲央行会议却释放出维持利率不变、不再加息的信号，出乎市场意料。欧洲央行行长特里谢在会后声明中，也表达了对欧元区经济前景的担忧。在这两大发达市场颓势渐显的情况下，部分资金将选择回到美国市场，推高美元币值。
中国国际金融有限公司（下称中金）的分析师沈建光分析认为，美元升值也是与油价此消彼长关系的再次验证。8月中旬，国际油价从一个月前的146美元/桶的高点下落已超过20％。石油变得便宜一些，美国的经常账户逆差便得以缩窄，抬升了美元。
短期内，美元继续坚挺的可能性存在，因此，人民币对美元升值缓慢甚至贬值的一幕，还可能再现。
但这并不抹煞人民币升值的事实。虽然对美元汇率小呈“异象”，人民币对欧元和日元在同一时间内仍延续着升值路线，分别升值近5％和2％。
“判断人民币币值的变化，还是应该看兑贸易加权‘一篮子货币’的汇率。”渣打银行中国研究部主管王志浩（Stephen Green）说。事实上，他所指的这个反映了一国外贸活动对货币币值影响的名义有效汇率，自今年3月以来一直在上升。
“虽然对美元小幅贬值，但兑一篮子货币升值趋势不变，这也反映了中国汇率管理中‘一篮子货币’的作用越来越大。”黄益平亦持类似观点。8月6日，国务院公布的修订版《外汇管理条例》中，将旧版法规中关于汇率形成机制的规定“以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制度”中的“单一的”删去，为人民币从“盯住美元”向“挂钩一篮子货币”在法律上“正名”。
王志浩认为，人民币兑“一篮子货币”至少还有约15％的升值空间，中国的外部经济才能达到均衡水平。
摩根士丹利大中华区首席经济学家王庆亦认为，人民币汇率在根本上仍被低估，中期内仍需向其均衡水平升值。因为如果“要让人民币实现贬值，市场对外汇的需求必须大于供应”，则除非实现中国经常项目的逆差，并足以冲销资本账户下的净资产流入，或是中国资本账户下净资产流出达到足以冲销经常项目的顺差。而这两种情况目前看来都很渺茫。
政策“用心”
有专家指出，出现人民币兑美元汇率的“十连阴”，亦不排除政策调控的因素。
王志浩就认为，“北京方面对出口企业的担忧”是这一现象背后的决策原因，而人民币汇率，正是央行可控制的政策工具之一。
全球经济“伤风感冒”，中国的外贸出口企业首当其冲“打起喷嚏”。人民币升值加上外需放缓、国内紧缩调控，许多外贸企业、尤其是中小企业撞上了一场“暴风雪”。
6月起，国家领导人及部委官员密集调研浙粤外贸企业，就有各种消息称，将会给中小出口企业减压。
近来的一连串政策似已表明，政府有意放松宏观调控的“紧箍咒”。8月1日起，部分纺织品、服装的出口退税率由11％调回13％，反转了去年7月旨在通过减少对纺织品出口企业的政策优惠来缩小贸易逆差、促进产业结构调整的政策措施；8月初，央行通过“窗口指导”，同意全国性商业银行下半年贷款规模增加5％，其定向支持对象就包括小企业。
中央财经领导小组办公室副主任刘鹤接受《人民日报》专访时明言，“宏观调控政策力度已基本到位，没必要再加大调控力度。”
国家发改委有关人士亦曾向《财经》记者透露，政府在制定后半年经济政策时，希望人民币汇率保持稳定，意即下半年人民币升值将放缓。
“这种政策考虑也是可以理解的。”黄益平说。在美元本身大幅度升值时对美元贬值，对以美元计价的出口可能有一定帮助。更重要的或许是，决策者认为，通过改变对人民币单边升值的预期，有助于阻挡“热钱”的源源流入。
目前的海外无本金交割远期（NDF）市场上，交易者对人民币未来12月内升值幅度的预测是3.2％，已远低于半年前的预期值10％，“市场的预期已经改变。”黄益平说。
据中金测算，今年五六月的“不能被贸易顺差和外国直接投资（FDI）所解释的外汇流入”已比4月下降了三分之一以上。另外，中金首席经济学家哈继铭认为，新《外汇管理条例》中“国际收支出现或者可能出现严重失衡，以及国民经济出现或者可能出现严重危机时，国家可以对国际收支采取必要的保障、控制等措施”的规定，能为阻挡国际“热钱”流入起到一定“警示”作用——“进来容易，出去可就难了。”因此，国际游资在进入中国前要更犹豫一番了。
不过，哈继铭称，如果是想通过汇率贬值的政策手段来促进出口，不会有太实质性的效果，因为出口面临的主要问题还是外需疲弱。
王志浩和王庆也认同，在人民币趋于升值的大前提下，如果故意操控汇率水平“风险极大”。“要把汇率维持在目前的水平没有可能。”王志浩说。
王庆分析，要使人民币对美元贬值，代价过于巨大。首先，央行需要持续大量购入美元，将使本已非常巨大的外汇储备继续膨胀。而实际上，由于央行采用“创新方式”将更多的外汇资产计入商业银行的资产负债表，银行系统的外汇资产规模还要高于官方公布的外汇储备数据。
他认为，一方面，外汇资产的实际价值正因全球通胀的“疫情”而受腐蚀；另一方面，外汇资产的增加也给国内市场输入了更多的流动性，与紧缩的信贷控制政策背道而驰。7月，消费者物价指数（CPI）上涨6.3％，虽比6月有所回落，但生产者价格指数（PPI）却跃上两位数，高达10.0％，PPI向CPI传导的风险犹存，反通胀之战还不到宣布胜利的时刻。
“下半年不会出现如上半年的升值速度了”，这是专家们的普遍共识。
哈继铭认为，随着中国贸易顺差的进一步缩窄（7月顺差同比下降6.0％，1月至7月顺差累计同比下降9.6％），人民币升值也开始推高出口至美国的商品价格，美国催促人民币升值的压力将减小，因此，中金把对人民币升值幅度的预测从此前的10％下调至8％，即年底达到6.71人民币兑1美元。
王志浩和黄益平对年底时人民币兑美元汇率的预测则分别是6.6和6.7。■
小步快跑一段过后，人民币升值的步伐慢了下来。
最近，甚至出现一个汇改三年以来前所未见的现象——7月29日到8月12日，人民币兑美元汇率中间价连续十个交易日贬值。
这是一段小插曲，还是一个转向灯？
贬值“假象”
“与其说人民币贬值，不如说美元升值。”中银国际首席经济学家曹远征说。
与人民币十个交易日内兑美元贬值0.6％相对，代表美元兑各主要贸易伙伴货币加权汇率水平的美元指数，在同段时间内上升4％，攀上五个月以来的高点。
“如果说有什么异常的话，就在于美元突然出现了回升。”花旗集团亚太区首席经济学家黄益平说，“但美元升值的主要原因，不在于美国经济的改善，而是日本和欧洲的经济一下恶化了很多。”
今年前两个季度，日本实际国内生产总值连续下滑，经济衰退已成事实。欧洲经济也很可能在二季度出现十年来的首次萎缩。尽管通胀问题日益突出，8月7日的欧洲央行会议却释放出维持利率不变、不再加息的信号，出乎市场意料。欧洲央行行长特里谢在会后声明中，也表达了对欧元区经济前景的担忧。在这两大发达市场颓势渐显的情况下，部分资金将选择回到美国市场，推高美元币值。
中国国际金融有限公司（下称中金）的分析师沈建光分析认为，美元升值也是与油价此消彼长关系的再次验证。8月中旬，国际油价从一个月前的146美元/桶的高点下落已超过20％。石油变得便宜一些，美国的经常账户逆差便得以缩窄，抬升了美元。
短期内，美元继续坚挺的可能性存在，因此，人民币对美元升值缓慢甚至贬值的一幕，还可能再现。
但这并不抹煞人民币升值的事实。虽然对美元汇率小呈“异象”，人民币对欧元和日元在同一时间内仍延续着升值路线，分别升值近5％和2％。
“判断人民币币值的变化，还是应该看兑贸易加权‘一篮子货币’的汇率。”渣打银行中国研究部主管王志浩（Stephen Green）说。事实上，他所指的这个反映了一国外贸活动对货币币值影响的名义有效汇率，自今年3月以来一直在上升。
“虽然对美元小幅贬值，但兑一篮子货币升值趋势不变，这也反映了中国汇率管理中‘一篮子货币’的作用越来越大。”黄益平亦持类似观点。8月6日，国务院公布的修订版《外汇管理条例》中，将旧版法规中关于汇率形成机制的规定“以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制度”中的“单一的”删去，为人民币从“盯住美元”向“挂钩一篮子货币”在法律上“正名”。
王志浩认为，人民币兑“一篮子货币”至少还有约15％的升值空间，中国的外部经济才能达到均衡水平。
摩根士丹利大中华区首席经济学家王庆亦认为，人民币汇率在根本上仍被低估，中期内仍需向其均衡水平升值。因为如果“要让人民币实现贬值，市场对外汇的需求必须大于供应”，则除非实现中国经常项目的逆差，并足以冲销资本账户下的净资产流入，或是中国资本账户下净资产流出达到足以冲销经常项目的顺差。而这两种情况目前看来都很渺茫。
政策“用心”
有专家指出，出现人民币兑美元汇率的“十连阴”，亦不排除政策调控的因素。
王志浩就认为，“北京方面对出口企业的担忧”是这一现象背后的决策原因，而人民币汇率，正是央行可控制的政策工具之一。
全球经济“伤风感冒”，中国的外贸出口企业首当其冲“打起喷嚏”。人民币升值加上外需放缓、国内紧缩调控，许多外贸企业、尤其是中小企业撞上了一场“暴风雪”。
6月起，国家领导人及部委官员密集调研浙粤外贸企业，就有各种消息称，将会给中小出口企业减压。
近来的一连串政策似已表明，政府有意放松宏观调控的“紧箍咒”。8月1日起，部分纺织品、服装的出口退税率由11％调回13％，反转了去年7月旨在通过减少对纺织品出口企业的政策优惠来缩小贸易逆差、促进产业结构调整的政策措施；8月初，央行通过“窗口指导”，同意全国性商业银行下半年贷款规模增加5％，其定向支持对象就包括小企业。
中央财经领导小组办公室副主任刘鹤接受《人民日报》专访时明言，“宏观调控政策力度已基本到位，没必要再加大调控力度。”
国家发改委有关人士亦曾向《财经》记者透露，政府在制定后半年经济政策时，希望人民币汇率保持稳定，意即下半年人民币升值将放缓。
“这种政策考虑也是可以理解的。”黄益平说。在美元本身大幅度升值时对美元贬值，对以美元计价的出口可能有一定帮助。更重要的或许是，决策者认为，通过改变对人民币单边升值的预期，有助于阻挡“热钱”的源源流入。
目前的海外无本金交割远期（NDF）市场上，交易者对人民币未来12月内升值幅度的预测是3.2％，已远低于半年前的预期值10％，“市场的预期已经改变。”黄益平说。
据中金测算，今年五六月的“不能被贸易顺差和外国直接投资（FDI）所解释的外汇流入”已比4月下降了三分之一以上。另外，中金首席经济学家哈继铭认为，新《外汇管理条例》中“国际收支出现或者可能出现严重失衡，以及国民经济出现或者可能出现严重危机时，国家可以对国际收支采取必要的保障、控制等措施”的规定，能为阻挡国际“热钱”流入起到一定“警示”作用——“进来容易，出去可就难了。”因此，国际游资在进入中国前要更犹豫一番了。
不过，哈继铭称，如果是想通过汇率贬值的政策手段来促进出口，不会有太实质性的效果，因为出口面临的主要问题还是外需疲弱。
王志浩和王庆也认同，在人民币趋于升值的大前提下，如果故意操控汇率水平“风险极大”。“要把汇率维持在目前的水平没有可能。”王志浩说。
王庆分析，要使人民币对美元贬值，代价过于巨大。首先，央行需要持续大量购入美元，将使本已非常巨大的外汇储备继续膨胀。而实际上，由于央行采用“创新方式”将更多的外汇资产计入商业银行的资产负债表，银行系统的外汇资产规模还要高于官方公布的外汇储备数据。
他认为，一方面，外汇资产的实际价值正因全球通胀的“疫情”而受腐蚀；另一方面，外汇资产的增加也给国内市场输入了更多的流动性，与紧缩的信贷控制政策背道而驰。7月，消费者物价指数（CPI）上涨6.3％，虽比6月有所回落，但生产者价格指数（PPI）却跃上两位数，高达10.0％，PPI向CPI传导的风险犹存，反通胀之战还不到宣布胜利的时刻。
“下半年不会出现如上半年的升值速度了”，这是专家们的普遍共识。
哈继铭认为，随着中国贸易顺差的进一步缩窄（7月顺差同比下降6.0％，1月至7月顺差累计同比下降9.6％），人民币升值也开始推高出口至美国的商品价格，美国催促人民币升值的压力将减小，因此，中金把对人民币升值幅度的预测从此前的10％下调至8％，即年底达到6.71人民币兑1美元。
王志浩和黄益平对年底时人民币兑美元汇率的预测则分别是6.6和6.7。■