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产出缺口与通货膨胀通常呈现负相关的关系,即产出缺口越大,通胀率越低。
任期近20年(1951-1970)的前美联储主席威廉马丁(William?Mc?Chesney?Martin)有一句关于货币政策的名句:美联储的职责应是在聚会开始热闹的时候把酒碗拿走。这句听似简单的哲言在运用起来却不容易。
关于中国货币政策是否过于宽松的讨论,始于去年的二季度,但由于通货紧缩的状况一直存在,货币政策的导向也就一直处于“适度宽松”的状态。然而,从目前的各种态势看,中国经济已经呈现出“V”型反转的态势,“适度宽松”的货币政策到了应该退出的时候了。
这要从产出缺口谈起。宏观经济学实证告诉我们,产出缺口与通货膨胀通常呈现负相关的关系,即产出缺口越大,通胀率越低。反言之,如果产出缺口为正,即实际产出大于潜在产出,通胀率则开始抬头,而通胀上升是经济开始回暖的信号。
从中国目前的经济态势来看,货币政策的“适度宽松”却没有反映在通胀上。这有两个原因:
一个是货币投放量与通胀产生之间会有一定的时滞性,针对中国的很多研究均显示,这个时滞期差不多在二到四个季度。
中国的货币宽松政策从2008年的四季度左右开始,目前来看,即使到今年四季度,通胀率仍很难超过1%,这个时滞期要比正常时段显得长一些,这个联系似乎出现“断裂”的情况。但由于景气程度好转,相信这种传导作用最终仍会产生。
另一个原因,则是因为产出缺口的存在。多数研究显示,中国经济的潜在增速在9.5%~10%左右,中国经济2009年前三季度的增速分别为6.1%,7.9%和8.9%,四季度预测值将超过10%(实际为10.7%)。简而言之,即使到去年年底,产出缺口仍可能存在或者刚刚被“抹平”。由此可见,目前比较显著的现象是,产出缺口的存在拉慢了CPI转正的步伐,产出缺口“扶正”后,其对通胀的影响则会比较明显。
我们的实证研究也证明了产出缺口对通胀的影响很大。针对2001年至今的数据分析显示,产出缺口对通胀的影响几乎是过量货币影响的二到三倍,这个研究结果也从侧面证明中国2009年以来货币供应量为何“异乎寻常”地强劲。换句话说,由于出现了相对严重的产出缺口,为了填补产出缺口导致的经济萎靡,货币政策需要异常加码,才能辅助财政刺激政策,拉动投资,刺激内需。
但“适度宽松”的货币政策还适用于今年的经济吗?
由于产出缺口将逐步消失,资产价格快速上升,通胀已开始抬头。一旦对通胀影响更大的产出缺口转正,加上已经很大的货币投放量,通胀压力将会显著上升。
笔者认为央行的货币政策应尽早开始转向,退出那些为最坏打算而实行的政策,特别是那些与房产市场有关的政策。其实,央行手中的政策工具并不缺乏,央行可以多次采用提高存款准备金率的手段,并加息数次来协调通胀产生的压力。同时,随着出口状况的好转,人民币升值也将作为一种有效手段进入央行的“工具箱”。
当然,在世界经济增长不明朗,西方失业率高企,消费疲软的状况下,笔者认为中国在2010年出现恶性通胀的概率仍然很低,相信全年的平均通胀率不会超过3%-4%,峰值不会超过6%。但是,最近的宏观状况表明,央行可以考虑把酒碗拿走了。
作者系澳新银行中国经济研究总监
任期近20年(1951-1970)的前美联储主席威廉马丁(William?Mc?Chesney?Martin)有一句关于货币政策的名句:美联储的职责应是在聚会开始热闹的时候把酒碗拿走。这句听似简单的哲言在运用起来却不容易。
关于中国货币政策是否过于宽松的讨论,始于去年的二季度,但由于通货紧缩的状况一直存在,货币政策的导向也就一直处于“适度宽松”的状态。然而,从目前的各种态势看,中国经济已经呈现出“V”型反转的态势,“适度宽松”的货币政策到了应该退出的时候了。
这要从产出缺口谈起。宏观经济学实证告诉我们,产出缺口与通货膨胀通常呈现负相关的关系,即产出缺口越大,通胀率越低。反言之,如果产出缺口为正,即实际产出大于潜在产出,通胀率则开始抬头,而通胀上升是经济开始回暖的信号。
从中国目前的经济态势来看,货币政策的“适度宽松”却没有反映在通胀上。这有两个原因:
一个是货币投放量与通胀产生之间会有一定的时滞性,针对中国的很多研究均显示,这个时滞期差不多在二到四个季度。
中国的货币宽松政策从2008年的四季度左右开始,目前来看,即使到今年四季度,通胀率仍很难超过1%,这个时滞期要比正常时段显得长一些,这个联系似乎出现“断裂”的情况。但由于景气程度好转,相信这种传导作用最终仍会产生。
另一个原因,则是因为产出缺口的存在。多数研究显示,中国经济的潜在增速在9.5%~10%左右,中国经济2009年前三季度的增速分别为6.1%,7.9%和8.9%,四季度预测值将超过10%(实际为10.7%)。简而言之,即使到去年年底,产出缺口仍可能存在或者刚刚被“抹平”。由此可见,目前比较显著的现象是,产出缺口的存在拉慢了CPI转正的步伐,产出缺口“扶正”后,其对通胀的影响则会比较明显。
我们的实证研究也证明了产出缺口对通胀的影响很大。针对2001年至今的数据分析显示,产出缺口对通胀的影响几乎是过量货币影响的二到三倍,这个研究结果也从侧面证明中国2009年以来货币供应量为何“异乎寻常”地强劲。换句话说,由于出现了相对严重的产出缺口,为了填补产出缺口导致的经济萎靡,货币政策需要异常加码,才能辅助财政刺激政策,拉动投资,刺激内需。
但“适度宽松”的货币政策还适用于今年的经济吗?
由于产出缺口将逐步消失,资产价格快速上升,通胀已开始抬头。一旦对通胀影响更大的产出缺口转正,加上已经很大的货币投放量,通胀压力将会显著上升。
笔者认为央行的货币政策应尽早开始转向,退出那些为最坏打算而实行的政策,特别是那些与房产市场有关的政策。其实,央行手中的政策工具并不缺乏,央行可以多次采用提高存款准备金率的手段,并加息数次来协调通胀产生的压力。同时,随着出口状况的好转,人民币升值也将作为一种有效手段进入央行的“工具箱”。
当然,在世界经济增长不明朗,西方失业率高企,消费疲软的状况下,笔者认为中国在2010年出现恶性通胀的概率仍然很低,相信全年的平均通胀率不会超过3%-4%,峰值不会超过6%。但是,最近的宏观状况表明,央行可以考虑把酒碗拿走了。
作者系澳新银行中国经济研究总监