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【摘要】现在政府和有些专家提出用相互持股来促进国有企业投资主体多元化，以图借相互持股产生的“架空机制”来弱化政府对企业经营的干涉，解决政企分开问题，转化企业经营机制；同时以此减持国有股，回收资金，实行国有资产的战略重组。本文主要就国有垄断企业相互持股导致的负效应进行探索，说明相互持股在国有垄断企业中是不可为的。
【关键词】国有垄断企业 相互持股 负效应
一、国有垄断企业内部相互持股方式的界定
在国际上，法人企业间相互持股制度是以日本为代表的，是日本企业最显著的产权制度特征。主要是在战后日本企业醒目的股权法人化现象基础上，法人企业作为稳定的大股东相互持有对方法人企业的股票，从而在法人企业之间形成的一种长期、稳定的持股关系。当然相互持股包括有许多种类型，譬如：(1)企业集团内部的企业间相互持股。(2)以某一特定部门的企业为核心形成的企业间相互持股。(3)企业与同一系列内的子公司之间形成的相互持股即垂直型相互持股。(4)以综合商社为核心，很多个在技术上相关联的产业部门内部企业间形成的相互持股。(5)以城市银行为核心，在不同的金融业种之间形成的金融机构之间的相互持股等等。
而我国国有垄断企业往往采取第三种形式的相互持股（这种股份有的没有上市而是内部股）。而此种相互持股在垄断企业将要拆分时就出现问题，如国有垄断企业的母公司与其即将剥离的子公司之间存在“讨价还价”等问题。这与企业和政府之间的“讨价还价”不同。后者主要是掠夺资源，如索要更多的资源和资金以维持经营或扩大现有规模。而母公司与子公司之间的“讨价还价”的范畴更大，表现在两部分：一部分类似于后者态度强硬，要求“输血”；另一部分较有弹性，因为其与总公司的相互持股，就意味着他们将成为利益共担者。这样剥离子公司就必然会触动母公司的利益，这必然会给剥离的进程带来重重阻碍。
二、国有垄断企业内部相互持股的负面效应
1、引起母公司和子公司经营者监督的弱化。在相互持股所形成的产权结构下，子公司的权利由母公司所选择的代理人来行使。而作为权利的行使者，由于他对资源的使用与转让以及最后成果的分配又不具有充分的权能，就使他对经济绩效和其他成员的监督和激励减低。另外母公司对这些代理人即子公司的经营者进行充分监督的费用又极其高昂，再加上母公司为国有企业，其经营者也是行使国家权利的实体为追求政治利益而偏离利润最大化的动机所选择出来的。母公司在国有产权下已具有极大的外部性。因此母公司在选择子公司的经营者时也不可避免的具有从政治利益而非经济利益考虑的倾向。如此可见，子公司经营者的监督被弱化。另一方面子公司为母公司旗下分支更无从谈起对母公司经营者的监督。
2、容易产生“内部人控制”的后果。若子公司为股份制公司，而股份公司经理人员并非企业的所有者，他们的任免仍然由母公司和党委委派，但是他们却越来越多地控制了企业资产的支配权，这就是“内部人控制”现象。但是它又有不同于其他过渡经济国家中“内部人控制”的特殊情况：其一，政府通过法律明确授予经理人员多项控制权；其二，企业经理人员事实上和法律上都得到了许多有效控制权和合法控制权，但他们在事实上或法律上获得的剩余索取权并不多；其三，国有资产管理体系中中央政府统一所有，地方政府分级监管和企业独立经营的模式使得这三角色如何协调好控制权配置和利益分配成为进一步改革的难题；其四，政府作为最终控制者，保留或授权行使对经营者的任免权和重大决策权增加了代理。
此种类型的“内部人控制”会使得企业内部权力会失衡，不利于经济健康发展，不仅要损害出资者利益，而且会导致资源配置扭曲，最终会损害国家利益和社会福利。因为“内部人控制”试图通过改变“法定”的产权分配秩序使内部人占有更多的份额，从而造成产权关系的混乱，直接阻碍合理的企业治理结构的形成。如由于子公司经理人是母公司委任的，而母公司的经营又由具体的人来担任。子公司的经理人员为保住位置或逃脱上级监督，经常会使用通过内部控制取得的巨额灰色和黑色收入对企业主管部门领导进行贿赂（如上所提的败德行为）。一旦主管领导加入到内部人控制的权利寻租后就会在任命企业经理人员和涉及企业购并重大事项时施加干预，把企业置于外部人控制之下。
3、制造虚增资本，致使资本空洞化，违反资本真实原则。当母子公司间进行相互持股时，虽然实质上只有同一资金4000万元在公司间辗转流通，但每经过一手，形式上该各公司的资本额就有同额的增加。如此反复进行，最后两公司的资本额理论上可以高到无穷。资本虚增会使与子公司进行交易的其他经济主体产生错觉，以公司的账面资本推断它的实力，与之进行超过公司实力的交易，从而带来偿债风险。这不仅直接损害了与公司交易的债权人的利益，背离了公司法的资本真实原则、资本维持原则和资本不变原则，而且还会带来一系列的连锁反应，最终危及整个社会的商业信誉和交易安全。可以说，公司相互持股等于是以一种迂回的方法取得自己的股份，进而规避了有关公司法的不得取得自己股份的规定。这必然导致公司资本虚增，而且虚增资本的数量还会随着相互持股公司数量的增加而呈几何级数扩大，最终造成公司资本空洞化。
4、影响证券市场健康发育，扭曲整个经济体的资本流转机制。（母子公司股票上市的情况下）相互持股公司之间为了维系长期的战略合作关系，一般不会轻易地转让股份，这样不但影响证券市场的流通性，还减少市场中证券的供需量，使股价高企。上世纪八十年代日本股市泡沫的形成就有这方面的因素。其次相互持股公司之间有着外人所不及的信息优势，这容易诱发证券市场的内幕交易。再则相互持股状态下，证券市场所具有的转移公司控制权的功能将难以发挥，从而不能驱赶效率低下、不负责任的管理者，从外部改善公司治理结构。而且较差的股份流通性加上较低的分红水平会抑制自然人的投资兴趣，减少证券市场的资金流入，同样阻碍证券市场的健康发育。所以说从长远和宏观的角度看，相互持股会扭曲整个经济体系的资本流通机制，使资本不能优化配置，降低整个经济体系的效率。
三、相互持股方式导致的负效应的本质——基于利益集团架构的分析
1、对两者有利的产权安排就不一定有利于其他的利益集团。就如上述所提母子公司结成利益集团，若处于同一行业的公司与母公司发生交易，而在市场份额一定的情况下，多个公司竞争就意味着子公司利益的减少，这时子公司便把自身利益与母公司挂钩，使得母公司不得不排除外来竞争者，这样子公司失去了外部竞争与内部激励，不利于自身发展的同时，也影响本行业总体水平。另外，我国的国有垄断企业，如电信、电力、铁路、邮政、银行及供水等都属于基础设施领域。这些基础设施行业的垄断格局不仅增加了本行业的成本，也增长了其他行业的成本，而将这些成本进行分摊的话，子公司必然要承担。如此子公司的运营发展也受到了极大限制。于是两者为了本身的利益，母公司通过自己的垄断地位，通过提价和乱收费来掩盖自己效率低下和亏损并追求收入的最大化，这往往损害消费者这一利益集团的利益，引起消费者的投诉，从而引发社会矛盾，这是目前我国垄断行业普遍存在的问题。而子公司在母公司的保护下，通过母公司的垄断高价分摊利润，当然分摊的利润高于分摊的成本，因此子公司更希望通过掌握母公司的部分内部股权，与母公司进行捆绑。
2、利益集团之间的捆绑必然会阻止有效的产权制度的变迁。过去产权的选择将在相当程度上影响现在以及将来产权的选择，即影响产权选择中的路径选择。产权体现了在物的基础上人与人之间的利益关系，任何产权的选择及其变更并不像一般的物的交易，它需要相应的条件及其环境的变化。在改革母公司的过程中必然要求建立现代企业制度和现代产权制度，这便要求垄断企业的母子公司进行剥离。而母子公司所结成的利益集团因为新的产权安排而有所损失则必然会阻止这一过程的顺利进行。因此利益集团的存在造成了母子公司之间产权不明晰，这就是垄断企业相互持股的本质所在。
四、解决国有垄断企业相互持股负效应的建议
1、政策引导。我国垄断行业主要存在于基础设施和公用事业领域，其需要巨额投资，投资回收期长，投资专用性强，规模经济、范围经济非常显著。电信、电力、煤气等都有自然垄断行业，但这不等于这些行业的所有业务都具有自然垄断性质。由于这些垄断企业子公司的主要经营业务为非自然垄断业务，而母子公司相互持股使得母子公司进行捆绑，这样母公司便等同于同时经营垄断性业务和非垄断性业务。因此在我国加紧对国有垄断企业改革就必然要进行母子公司剥离，从政策上对母子公司之间的相互持股进行明确的产权规定，界定财产权的性质、主体与客体和实现方式，合理划分两者产权，为母子公司剥离提供好政策依据。另外，为了避免引起内部人控制问题，要明确出台对母子公司的经营者的人事任命条例和对其的约束和激励机制。对剥离后的子公司要放松管制，使其成为独立的股份公司，帮助建立有利于优化子公司治理的股权结构，逐步实现上市公司股权全流通，鼓励产权多元化。
2、从外部法律环境着手。从我国现行法律规定来看，没有专门的公司相互持股规定，只是有一些条文涉及到公司相互持股问题。因此在目前法律体系尚未完善的情况下，我国不可以借鉴英美法系国家的事后监督，遏制相互持股的负面效应。而应借鉴大陆法系国家的相关规定，如日本《商法》第211条之二规定，子公司不得持有母公司股份，除非有以下的情况：合并或受让其他公司的全部营业，正好该其他公司是母公司股份的持有者；行使本公司的权利，为达其目的而必要者。子公司暂时所持有母公司的股票，应在一定时期内处理掉，否则要受到经济处罚。第241条则规定，公司对拥有的自己的股份无表决权；母公司与子公司一起，或子公司单独拥有其他股份公司已发行股份总数的四分之一以上的股份，或持有其他有限公司总资本四分之一以上的出资额时，该股份公司或有限公司对其持有的公司或母公司的股份，无表决权。可见禁止子公司持有母公司股份是防止通过相互持股制造资本空洞化的重要防范措施。我国应借鉴日本的立法经验，在明确母子公司定义的前提下，规定除非特殊情况，子公司不得持有母公司股份，子公司因特殊情况取得的母公司股份无表决权，且应在规定时间内处理掉，否则予以经济处罚。另外国有垄断企业母子公司相互持股负效应的外部原因是多方面的，因此，除《公司法》应作相应调整外，在证券市场、反垄断行为方面也应进一步完善相关法制。
【关键词】国有垄断企业 相互持股 负效应
一、国有垄断企业内部相互持股方式的界定
在国际上，法人企业间相互持股制度是以日本为代表的，是日本企业最显著的产权制度特征。主要是在战后日本企业醒目的股权法人化现象基础上，法人企业作为稳定的大股东相互持有对方法人企业的股票，从而在法人企业之间形成的一种长期、稳定的持股关系。当然相互持股包括有许多种类型，譬如：(1)企业集团内部的企业间相互持股。(2)以某一特定部门的企业为核心形成的企业间相互持股。(3)企业与同一系列内的子公司之间形成的相互持股即垂直型相互持股。(4)以综合商社为核心，很多个在技术上相关联的产业部门内部企业间形成的相互持股。(5)以城市银行为核心，在不同的金融业种之间形成的金融机构之间的相互持股等等。
而我国国有垄断企业往往采取第三种形式的相互持股（这种股份有的没有上市而是内部股）。而此种相互持股在垄断企业将要拆分时就出现问题，如国有垄断企业的母公司与其即将剥离的子公司之间存在“讨价还价”等问题。这与企业和政府之间的“讨价还价”不同。后者主要是掠夺资源，如索要更多的资源和资金以维持经营或扩大现有规模。而母公司与子公司之间的“讨价还价”的范畴更大，表现在两部分：一部分类似于后者态度强硬，要求“输血”；另一部分较有弹性，因为其与总公司的相互持股，就意味着他们将成为利益共担者。这样剥离子公司就必然会触动母公司的利益，这必然会给剥离的进程带来重重阻碍。
二、国有垄断企业内部相互持股的负面效应
1、引起母公司和子公司经营者监督的弱化。在相互持股所形成的产权结构下，子公司的权利由母公司所选择的代理人来行使。而作为权利的行使者，由于他对资源的使用与转让以及最后成果的分配又不具有充分的权能，就使他对经济绩效和其他成员的监督和激励减低。另外母公司对这些代理人即子公司的经营者进行充分监督的费用又极其高昂，再加上母公司为国有企业，其经营者也是行使国家权利的实体为追求政治利益而偏离利润最大化的动机所选择出来的。母公司在国有产权下已具有极大的外部性。因此母公司在选择子公司的经营者时也不可避免的具有从政治利益而非经济利益考虑的倾向。如此可见，子公司经营者的监督被弱化。另一方面子公司为母公司旗下分支更无从谈起对母公司经营者的监督。
2、容易产生“内部人控制”的后果。若子公司为股份制公司，而股份公司经理人员并非企业的所有者，他们的任免仍然由母公司和党委委派，但是他们却越来越多地控制了企业资产的支配权，这就是“内部人控制”现象。但是它又有不同于其他过渡经济国家中“内部人控制”的特殊情况：其一，政府通过法律明确授予经理人员多项控制权；其二，企业经理人员事实上和法律上都得到了许多有效控制权和合法控制权，但他们在事实上或法律上获得的剩余索取权并不多；其三，国有资产管理体系中中央政府统一所有，地方政府分级监管和企业独立经营的模式使得这三角色如何协调好控制权配置和利益分配成为进一步改革的难题；其四，政府作为最终控制者，保留或授权行使对经营者的任免权和重大决策权增加了代理。
此种类型的“内部人控制”会使得企业内部权力会失衡，不利于经济健康发展，不仅要损害出资者利益，而且会导致资源配置扭曲，最终会损害国家利益和社会福利。因为“内部人控制”试图通过改变“法定”的产权分配秩序使内部人占有更多的份额，从而造成产权关系的混乱，直接阻碍合理的企业治理结构的形成。如由于子公司经理人是母公司委任的，而母公司的经营又由具体的人来担任。子公司的经理人员为保住位置或逃脱上级监督，经常会使用通过内部控制取得的巨额灰色和黑色收入对企业主管部门领导进行贿赂（如上所提的败德行为）。一旦主管领导加入到内部人控制的权利寻租后就会在任命企业经理人员和涉及企业购并重大事项时施加干预，把企业置于外部人控制之下。
3、制造虚增资本，致使资本空洞化，违反资本真实原则。当母子公司间进行相互持股时，虽然实质上只有同一资金4000万元在公司间辗转流通，但每经过一手，形式上该各公司的资本额就有同额的增加。如此反复进行，最后两公司的资本额理论上可以高到无穷。资本虚增会使与子公司进行交易的其他经济主体产生错觉，以公司的账面资本推断它的实力，与之进行超过公司实力的交易，从而带来偿债风险。这不仅直接损害了与公司交易的债权人的利益，背离了公司法的资本真实原则、资本维持原则和资本不变原则，而且还会带来一系列的连锁反应，最终危及整个社会的商业信誉和交易安全。可以说，公司相互持股等于是以一种迂回的方法取得自己的股份，进而规避了有关公司法的不得取得自己股份的规定。这必然导致公司资本虚增，而且虚增资本的数量还会随着相互持股公司数量的增加而呈几何级数扩大，最终造成公司资本空洞化。
4、影响证券市场健康发育，扭曲整个经济体的资本流转机制。（母子公司股票上市的情况下）相互持股公司之间为了维系长期的战略合作关系，一般不会轻易地转让股份，这样不但影响证券市场的流通性，还减少市场中证券的供需量，使股价高企。上世纪八十年代日本股市泡沫的形成就有这方面的因素。其次相互持股公司之间有着外人所不及的信息优势，这容易诱发证券市场的内幕交易。再则相互持股状态下，证券市场所具有的转移公司控制权的功能将难以发挥，从而不能驱赶效率低下、不负责任的管理者，从外部改善公司治理结构。而且较差的股份流通性加上较低的分红水平会抑制自然人的投资兴趣，减少证券市场的资金流入，同样阻碍证券市场的健康发育。所以说从长远和宏观的角度看，相互持股会扭曲整个经济体系的资本流通机制，使资本不能优化配置，降低整个经济体系的效率。
三、相互持股方式导致的负效应的本质——基于利益集团架构的分析
1、对两者有利的产权安排就不一定有利于其他的利益集团。就如上述所提母子公司结成利益集团，若处于同一行业的公司与母公司发生交易，而在市场份额一定的情况下，多个公司竞争就意味着子公司利益的减少，这时子公司便把自身利益与母公司挂钩，使得母公司不得不排除外来竞争者，这样子公司失去了外部竞争与内部激励，不利于自身发展的同时，也影响本行业总体水平。另外，我国的国有垄断企业，如电信、电力、铁路、邮政、银行及供水等都属于基础设施领域。这些基础设施行业的垄断格局不仅增加了本行业的成本，也增长了其他行业的成本，而将这些成本进行分摊的话，子公司必然要承担。如此子公司的运营发展也受到了极大限制。于是两者为了本身的利益，母公司通过自己的垄断地位，通过提价和乱收费来掩盖自己效率低下和亏损并追求收入的最大化，这往往损害消费者这一利益集团的利益，引起消费者的投诉，从而引发社会矛盾，这是目前我国垄断行业普遍存在的问题。而子公司在母公司的保护下，通过母公司的垄断高价分摊利润，当然分摊的利润高于分摊的成本，因此子公司更希望通过掌握母公司的部分内部股权，与母公司进行捆绑。
2、利益集团之间的捆绑必然会阻止有效的产权制度的变迁。过去产权的选择将在相当程度上影响现在以及将来产权的选择，即影响产权选择中的路径选择。产权体现了在物的基础上人与人之间的利益关系，任何产权的选择及其变更并不像一般的物的交易，它需要相应的条件及其环境的变化。在改革母公司的过程中必然要求建立现代企业制度和现代产权制度，这便要求垄断企业的母子公司进行剥离。而母子公司所结成的利益集团因为新的产权安排而有所损失则必然会阻止这一过程的顺利进行。因此利益集团的存在造成了母子公司之间产权不明晰，这就是垄断企业相互持股的本质所在。
四、解决国有垄断企业相互持股负效应的建议
1、政策引导。我国垄断行业主要存在于基础设施和公用事业领域，其需要巨额投资，投资回收期长，投资专用性强，规模经济、范围经济非常显著。电信、电力、煤气等都有自然垄断行业，但这不等于这些行业的所有业务都具有自然垄断性质。由于这些垄断企业子公司的主要经营业务为非自然垄断业务，而母子公司相互持股使得母子公司进行捆绑，这样母公司便等同于同时经营垄断性业务和非垄断性业务。因此在我国加紧对国有垄断企业改革就必然要进行母子公司剥离，从政策上对母子公司之间的相互持股进行明确的产权规定，界定财产权的性质、主体与客体和实现方式，合理划分两者产权，为母子公司剥离提供好政策依据。另外，为了避免引起内部人控制问题，要明确出台对母子公司的经营者的人事任命条例和对其的约束和激励机制。对剥离后的子公司要放松管制，使其成为独立的股份公司，帮助建立有利于优化子公司治理的股权结构，逐步实现上市公司股权全流通，鼓励产权多元化。
2、从外部法律环境着手。从我国现行法律规定来看，没有专门的公司相互持股规定，只是有一些条文涉及到公司相互持股问题。因此在目前法律体系尚未完善的情况下，我国不可以借鉴英美法系国家的事后监督，遏制相互持股的负面效应。而应借鉴大陆法系国家的相关规定，如日本《商法》第211条之二规定，子公司不得持有母公司股份，除非有以下的情况：合并或受让其他公司的全部营业，正好该其他公司是母公司股份的持有者；行使本公司的权利，为达其目的而必要者。子公司暂时所持有母公司的股票，应在一定时期内处理掉，否则要受到经济处罚。第241条则规定，公司对拥有的自己的股份无表决权；母公司与子公司一起，或子公司单独拥有其他股份公司已发行股份总数的四分之一以上的股份，或持有其他有限公司总资本四分之一以上的出资额时，该股份公司或有限公司对其持有的公司或母公司的股份，无表决权。可见禁止子公司持有母公司股份是防止通过相互持股制造资本空洞化的重要防范措施。我国应借鉴日本的立法经验，在明确母子公司定义的前提下，规定除非特殊情况，子公司不得持有母公司股份，子公司因特殊情况取得的母公司股份无表决权，且应在规定时间内处理掉，否则予以经济处罚。另外国有垄断企业母子公司相互持股负效应的外部原因是多方面的，因此，除《公司法》应作相应调整外，在证券市场、反垄断行为方面也应进一步完善相关法制。