论文部分内容阅读
债券市场收益率的波动如何影响银行的投资价值？
大部分机构的分析师在评价降息对银行息差的影响时，通常会假设债券等资产的收益率不变。这一假设虽不符合现实，却十分合理。由于债券收益率的变化与法定存贷款利率并不同步，随意去假设一个变化值，反而容易混淆降息本身的影响。
因此，单独讨论债市收益下降的影响非常有意义。在降息以及债市收益率下行同时发生时，仅需要将分别计算出的两部分影响简单叠加起来，就可以评估银行息差受到的综合影响。
债市收益率下降影响几何
通过银行的资产负债表无法直接获知各项资产与负债之间的对应情况，但我们可以通过资产负债的特性，合理划分这一对应关系。根据利率易变程度的高低，大致可以把银行的资产分成五大类，负债与所有者权益也可分为五大类。
从控制利率风险的角度，银行的利率易变负债应优先用来配置利率易变资产，其匹配程度决定了银行所面临的利率风险的大小。而类似固定资产等一些非生息资产，将主要由所有者权益来满足。
上市银行一季报显示，平均91%的债券资产与存款负债匹配，与同业负债匹配的部分仅占9%。
目前中国的存款利率基本还是由央行直接控制，调整频率低，波动不频繁。在一定时期内，存款利率的变化与债市收益率的变化相互独立。
当银行的债券资产由存款对应时，债市收益率的下降会导致新增债券资产收益率的下降。但新增存款的成本率却不会跟随债券收益率的下降而下降，由此将导致新增组合的利差出现收窄。
对于原有组合，由于原有债券资产的收益率水平在购入时已经确定，不会随市场变化而变化，同时其对应的存款成本率也不变，因而原有组合的利差保持不变。
当银行的债券资产由存款对应时，债市收益率的下降将导致新增组合的利差收窄，同时原有组合的利差不变，整体组合的利差水平将收窄。债市收益的下降将降低银行的盈利能力。
当然从长期看，存款利率的变化与债市收益率的变化也不是完全独立的。由于都受到经济周期的影响，从大趋势上看，两者的变动呈现一致性。
不过分析师在测算基准利率变动的影响时，通常是假定其他资产收益率不变。这样我们就可以把降息的影响，与债市收益率下降的影响分开来讨论，在讨论债市收益率下降时，也假定存款利率不变。
银行债券资产对应同业负债与对应存款的区别主要在于：同业负债的利率也是市场化的，并且货币市场利率与债券利率的变化有较强的相关性，经常表现为齐涨齐跌。因而对组合净利差的影响则更为复杂，要视债市收益率下降时，货币市场利率的变化幅度而定。此外还要考虑债券资产与同业负债的久期。
如果假设债市收益率与货币市场利率下降同样幅度的话，新增债券资产及与其对应的同业负债之间的利差将保持不变。
对于原有债券部分，由于债券资产久期通常长于同业负债久期，在债券资产持有期内，同业负债会经历到期续做。这样原有债券资产的收益率不会变化，而同业负债成本率会随市场行情降低，原有组合的利差将会上升。
当银行的债券资产由同业负债对应时，在债市收益率与货币市场利率下降同样幅度的情况下，新增组合利差不变，原有组合利差上升，整体组合的利差将会上升。
如果把债券资产及其对应的存款及同业负债视为一整个资产负债组合的话，在债市利率下降的时候，整个组合利差的变化，简言之就是看同业负债利率下降为整个组合带来的正面影响，能不能够抵过债市收益率下降为整个组合带来的负面影响。
进一步梳理下来，整个组合的利差变化将主要受到四个因素的影响：
第一，两种负债的比例。同业负债占比越高，影响越偏正面；存款占比越高，影响越偏负面。
第二，债券利率的下降幅度，以及债券利率与货币市场利率两者间的利差变化。这里设定“利差＝债券利率－货币市场利率”，利差扩大的话，影响就偏正面；利差缩小，则影响偏负面。
第三，存量债券距离到期或重定价的时间，以及债券总量的增长率。距离到期的时间越长，则替换成低收益债券的速度就越慢，影响越偏正面。债券总量增长越快，则低收益债券的占比越高，影响越偏负面。
重定价主要是针对浮息债而言，这类债券的收益率在存续期内也会变化。目前银行间市场上的浮息债主要可分为两大类，第一类是以存款法定基准利率为浮动基准，第二类是以货币市场利率为浮动基准。当利率基准下降时，债券距离重定价的时间越长，则收益率的下降就越慢，影响越偏正面。
第四，同业负债距离到期的时间。距离到期的时间越短，则替换低成本负债的频率越快，影响越偏正面。
在以上四大因素中，第一条即两种负债的占比是最重要的。由于上市银行平均90%的债券资产都由存款支持，因而通常的债市上涨行情对债券资产负债组合的利差都是负面影响。
5月债市行情影响负面
可以做个量化测算，来看一下5月以来的债券牛市行情对银行盈利能力的影响。
结果显示，在债市收益率下降的头两年，全部组合的利差是扩大的。这主要是由于存量组合中，同业负债的重定价更快，并且其利率下降的幅度更大，抵消了存量债券收益率下降的影响，同时增量组合占的比重也相对较小。
但从第3年开始，全部组合的利差开始收窄。并且从第3年到第10年，随着存量债券资产的不断重定价，以及增量组合占比的上升，利差收窄的幅度越来越大。到了第11年以后，由于存量债券资产已全部重定价完毕，利差收窄的幅度不再变化。
根据这一测算结果，5月以来的债市行情，在两年以内将提升银行的盈利能力，但是从第3年起将一直降低银行的盈利能力。直观地看，两年以内的正面影响显然无法抵过长期的负面影响，可通过折现计算来更精确的验证。
由于从一开始利差就是收窄的，因而对于增量组合完全是负面影响。对于存量组合，一开始利差扩大，而后一直收窄，我们可计算存量组合所受影响的现值。
这里假设银行的存量债券资产总额100亿元，对每年收益的影响金额就是100亿元乘上利差收窄幅度。相关利率的变化一旦确定，组合的收益变动情况即确定，这里应用无风险利率来进行折现，我们选用3%的一年期存款法定基准利率作为折现利率。通过计算得出，存量组合的总现值减少了6.6亿元。 结论是：5月以来的这一波债市行情，对绝大多数上市银行的长期盈利能力都是负面影响，因而对银行股的投资价值也是负面影响。并且测算中所作的多项假设都是对结果有利的，如果将同业负债占债券资产的比重设置为10%（上市银行平均是9%），则从第1年开始，全部组合的利差就将收窄。
不公平的价值计量办法
好比贷款议价能力下降将减弱银行盈利能力一样，债券收益率的下降也将令银行盈利能力减弱，这一点从直观上非常好理解，但似乎又与债券价值的变化就利润表而言，如果银行将债券资产划分为交易性金融资产，则利率下行时，会录得一笔公允价值变动收益，若银行将持有的债券资产出售，则会取得一笔投资收益，这两类收益都会令银行当期的净利润额增加。
从资产价值以及会计处理的角度看，债市收益率的下降似乎是在增加银行的投资价值。这一矛盾该如何看待呢？
认为债券资产价值上升将导致银行投资价值上升的观点，实际上是忽略了负债价值变动的影响。
现行会计准则中，银行可以选择对债券等在活跃市场上有报价的金融资产进行市价计量。市价计量的初衷是为了使会计信息能更好的反映企业真实价值，弥补历史成本法的缺陷，但由于在市价计量方面，资产负债所受到的不同待遇，一些问题反而变得更加复杂。
举银行债券资产完全由存款匹配的例子而言，当债市收益率与货币市场利率同时下降时，现有债券资产的价值在增加，市价计量会令这部分增加的价值在利润表中体现出来。而在负债方，虽然表面上看存款的利率并没有变化，似乎存款的价值没有受到影响，但实质上存款相对同业负债而言利率上升了，换言之，银行用存款匹配债券很不划算，从市场利率的角度去看，存款负债的价值也在上升。
仅仅因为存款利率没有变化，就认为现有存款负债的价值没有变化，这一点从实质上讲是不正确的，我们可以再举一个例子来说明。比如某甲存了一笔一年期的定期存款，利率3.00%，某乙买了一年期债券，利率也是3.00%，两个人的资产价值是相等的。这时一年期债券的利率上升到4.00%，某乙的资产价值下降了。而对某甲而言，由于其持有资产的现金流与某乙完全相同，他的资产价值也是下降的。不能仅因为存款利率没有变化，就认为某甲的存款价值没有变化。用来为未来现金流折现从而计算当前价值的利率应该是市场利率。
如果把存款负债的实际价值也在上升这一点考虑上去，银行债券资产价值上升带来的好处就被抵消了。
试想如果有一天，存款的利率也完全放开，其利率变化与货币市场利率的联动性会增强。这时如果对存款价值也采用市价计量的话，存款利率随货币市场利率下降而下降时，原有存款负债价值的上升将在利润表上体现为公允价值变动损失。这种情况下，在会计处理上资产与负债才直正得到了“公平”的对待。
如果某家银行将其持有的大量债券资产划分为交易性金融资产，在遇到债市收益率下降时，其利润表上会有一大笔公允价值变动收益体现出来，增厚当期的净利润。但如果往后看几个会计期间的话，未来的净利润将会相应地减少。
通过一个例子我们可以很清楚地看到这一点：
假设甲、乙两家银行同时在2009年末买入剩余期限3年的A债券，购进价格相同，面额均为100亿元。但甲银行将该债券确认为交易性金融资产，乙银行将该债券确认为持有至到期投资。
A债券票面利率5%，每年付息一次。两家银行2009年末购进时，市场利率也是5%，故购入价格为100元/百元面值。至2010年末，市场利率突然降至3%，并一直维持到A债券到期。A债券在各时点的市场价格如表1所示。
当市场利率下降到3%时，A债券将出现溢价，但随着到期日的临近，A债券的市场价格将不断向面值收拢。也就是说A债券的公允价值在市场利率下降时会有一次性的上升，此后将随到期日的临近不断下降，但整个持有期间累计的公允价值变动则为零。
甲乙两家银行在持有A债券期间，都要确认其产生的利息收入。同时由于甲银行将A债券划分为交易性金融资产，在每个会计期末还要确认公允价值变动的损益。两家银行对A债券的会计处理分别如表2。
通过表2可以清楚看到，尽管在2010年利率下降时，由于将A债券划分为交易性金融资产，甲银行2010年的净利润会高于乙银行。但在随后两年，随着债券价格向面值的靠拢，甲银行的净利润又会低于乙银行。并且从整个持有期间来看，甲银行并未得到任何好处（3.83-1.89-1.94=0）。
除了持有到期外，甲银行也可以选择在中途将A债券出售，这样相应的公允价值变动损益将转入投资收益，并且A债券也不会在后续为公司带来公允价值方面的损失。但这里很重要的一点是，甲银行在将A债券卖出后，也只能以当时的市场利率购入新的债券，而这样必然会导致甲银行在后续利息收入的减少。
假设甲银行在2010年末将A债券卖出，确认投资收益，并重新购入面值100亿元的B债券。B债券剩余期限2年，票面利率3%，其购入时以及此后的市场价格都为100元/百元面值。甲银行相应的会计处理如表3所示。
从表3可以看到，虽然甲银行在2010年时确认了一笔3.83亿元的投资收益，增厚了净利润，但其在随后2011—2012年的利息收入都要比乙银行少2亿元。从整个债券持有期间来看，甲银行的累计收入比乙银行要少0.17亿元（2+2-3.83=0.17）。
综上分析可知：尽管在债市收益率下降时，将债券资产划分为交易性金融资产，或将债券资产出售，均可增厚银行当期的净利润，但在随后的会计期间，其净利润会相应减少。
上面的例子中，甲银行将A债券持有到期的情况下，其2010年较乙银行增加的净利润，与2011—2012年较乙银行减少的净利润金额相同，并且甲银行增加及减少的利润都并未涉及真实的现金流。两家银行购买A债券后的现金流情况完全相同，仅仅是会计利润的确认时期不同。因而对债券资产采用不同的会计处理方式，不会造成两家银行在投资价值上的差异。
在甲银行将A债券出售的情况下，其2010年较乙银行增加的净利润，略少于2011—2012年较乙银行减少的净利润，同时甲银行增加与减少的利润都对应有真实的现金流。此时虽然甲银行的累计现金流低于乙银行，但甲银行增加的现金流在前，减少的现金流在后，折现后增加与减少的价值相等（2/1.03+2/（1.03）^2-3.83=0）。两家银行的投资价值也不会因为甲银行中途兑现投资收益而产生差异。
第二种情形如果细究下去，考虑税收因素，则会产生一些差别。公允价值变动收益并不需要缴纳所得税，但投资收益则需要。也就是说甲银行在A债券出售的情况下，由于其纳税的时点提前了，折现后现金流出更多，甲银行的投资价值将会低于乙银行。
从市场最常用的PE估值的角度看，如果甲、乙两家银行在其他各方面的情况都相同，则对应2010年的EPS，理性的市场应预期甲银行2011年的利润增速低于乙银行，并赋予甲银行更低的PE估值。
大部分机构的分析师在评价降息对银行息差的影响时，通常会假设债券等资产的收益率不变。这一假设虽不符合现实，却十分合理。由于债券收益率的变化与法定存贷款利率并不同步，随意去假设一个变化值，反而容易混淆降息本身的影响。
因此，单独讨论债市收益下降的影响非常有意义。在降息以及债市收益率下行同时发生时，仅需要将分别计算出的两部分影响简单叠加起来，就可以评估银行息差受到的综合影响。
债市收益率下降影响几何
通过银行的资产负债表无法直接获知各项资产与负债之间的对应情况，但我们可以通过资产负债的特性，合理划分这一对应关系。根据利率易变程度的高低，大致可以把银行的资产分成五大类，负债与所有者权益也可分为五大类。
从控制利率风险的角度，银行的利率易变负债应优先用来配置利率易变资产，其匹配程度决定了银行所面临的利率风险的大小。而类似固定资产等一些非生息资产，将主要由所有者权益来满足。
上市银行一季报显示，平均91%的债券资产与存款负债匹配，与同业负债匹配的部分仅占9%。
目前中国的存款利率基本还是由央行直接控制，调整频率低，波动不频繁。在一定时期内，存款利率的变化与债市收益率的变化相互独立。
当银行的债券资产由存款对应时，债市收益率的下降会导致新增债券资产收益率的下降。但新增存款的成本率却不会跟随债券收益率的下降而下降，由此将导致新增组合的利差出现收窄。
对于原有组合，由于原有债券资产的收益率水平在购入时已经确定，不会随市场变化而变化，同时其对应的存款成本率也不变，因而原有组合的利差保持不变。
当银行的债券资产由存款对应时，债市收益率的下降将导致新增组合的利差收窄，同时原有组合的利差不变，整体组合的利差水平将收窄。债市收益的下降将降低银行的盈利能力。
当然从长期看，存款利率的变化与债市收益率的变化也不是完全独立的。由于都受到经济周期的影响，从大趋势上看，两者的变动呈现一致性。
不过分析师在测算基准利率变动的影响时，通常是假定其他资产收益率不变。这样我们就可以把降息的影响，与债市收益率下降的影响分开来讨论，在讨论债市收益率下降时，也假定存款利率不变。
银行债券资产对应同业负债与对应存款的区别主要在于：同业负债的利率也是市场化的，并且货币市场利率与债券利率的变化有较强的相关性，经常表现为齐涨齐跌。因而对组合净利差的影响则更为复杂，要视债市收益率下降时，货币市场利率的变化幅度而定。此外还要考虑债券资产与同业负债的久期。
如果假设债市收益率与货币市场利率下降同样幅度的话，新增债券资产及与其对应的同业负债之间的利差将保持不变。
对于原有债券部分，由于债券资产久期通常长于同业负债久期，在债券资产持有期内，同业负债会经历到期续做。这样原有债券资产的收益率不会变化，而同业负债成本率会随市场行情降低，原有组合的利差将会上升。
当银行的债券资产由同业负债对应时，在债市收益率与货币市场利率下降同样幅度的情况下，新增组合利差不变，原有组合利差上升，整体组合的利差将会上升。
如果把债券资产及其对应的存款及同业负债视为一整个资产负债组合的话，在债市利率下降的时候，整个组合利差的变化，简言之就是看同业负债利率下降为整个组合带来的正面影响，能不能够抵过债市收益率下降为整个组合带来的负面影响。
进一步梳理下来，整个组合的利差变化将主要受到四个因素的影响：
第一，两种负债的比例。同业负债占比越高，影响越偏正面；存款占比越高，影响越偏负面。
第二，债券利率的下降幅度，以及债券利率与货币市场利率两者间的利差变化。这里设定“利差＝债券利率－货币市场利率”，利差扩大的话，影响就偏正面；利差缩小，则影响偏负面。
第三，存量债券距离到期或重定价的时间，以及债券总量的增长率。距离到期的时间越长，则替换成低收益债券的速度就越慢，影响越偏正面。债券总量增长越快，则低收益债券的占比越高，影响越偏负面。
重定价主要是针对浮息债而言，这类债券的收益率在存续期内也会变化。目前银行间市场上的浮息债主要可分为两大类，第一类是以存款法定基准利率为浮动基准，第二类是以货币市场利率为浮动基准。当利率基准下降时，债券距离重定价的时间越长，则收益率的下降就越慢，影响越偏正面。
第四，同业负债距离到期的时间。距离到期的时间越短，则替换低成本负债的频率越快，影响越偏正面。
在以上四大因素中，第一条即两种负债的占比是最重要的。由于上市银行平均90%的债券资产都由存款支持，因而通常的债市上涨行情对债券资产负债组合的利差都是负面影响。
5月债市行情影响负面
可以做个量化测算，来看一下5月以来的债券牛市行情对银行盈利能力的影响。
结果显示，在债市收益率下降的头两年，全部组合的利差是扩大的。这主要是由于存量组合中，同业负债的重定价更快，并且其利率下降的幅度更大，抵消了存量债券收益率下降的影响，同时增量组合占的比重也相对较小。
但从第3年开始，全部组合的利差开始收窄。并且从第3年到第10年，随着存量债券资产的不断重定价，以及增量组合占比的上升，利差收窄的幅度越来越大。到了第11年以后，由于存量债券资产已全部重定价完毕，利差收窄的幅度不再变化。
根据这一测算结果，5月以来的债市行情，在两年以内将提升银行的盈利能力，但是从第3年起将一直降低银行的盈利能力。直观地看，两年以内的正面影响显然无法抵过长期的负面影响，可通过折现计算来更精确的验证。
由于从一开始利差就是收窄的，因而对于增量组合完全是负面影响。对于存量组合，一开始利差扩大，而后一直收窄，我们可计算存量组合所受影响的现值。
这里假设银行的存量债券资产总额100亿元，对每年收益的影响金额就是100亿元乘上利差收窄幅度。相关利率的变化一旦确定，组合的收益变动情况即确定，这里应用无风险利率来进行折现，我们选用3%的一年期存款法定基准利率作为折现利率。通过计算得出，存量组合的总现值减少了6.6亿元。 结论是：5月以来的这一波债市行情，对绝大多数上市银行的长期盈利能力都是负面影响，因而对银行股的投资价值也是负面影响。并且测算中所作的多项假设都是对结果有利的，如果将同业负债占债券资产的比重设置为10%（上市银行平均是9%），则从第1年开始，全部组合的利差就将收窄。
不公平的价值计量办法
好比贷款议价能力下降将减弱银行盈利能力一样，债券收益率的下降也将令银行盈利能力减弱，这一点从直观上非常好理解，但似乎又与债券价值的变化就利润表而言，如果银行将债券资产划分为交易性金融资产，则利率下行时，会录得一笔公允价值变动收益，若银行将持有的债券资产出售，则会取得一笔投资收益，这两类收益都会令银行当期的净利润额增加。
从资产价值以及会计处理的角度看，债市收益率的下降似乎是在增加银行的投资价值。这一矛盾该如何看待呢？
认为债券资产价值上升将导致银行投资价值上升的观点，实际上是忽略了负债价值变动的影响。
现行会计准则中，银行可以选择对债券等在活跃市场上有报价的金融资产进行市价计量。市价计量的初衷是为了使会计信息能更好的反映企业真实价值，弥补历史成本法的缺陷，但由于在市价计量方面，资产负债所受到的不同待遇，一些问题反而变得更加复杂。
举银行债券资产完全由存款匹配的例子而言，当债市收益率与货币市场利率同时下降时，现有债券资产的价值在增加，市价计量会令这部分增加的价值在利润表中体现出来。而在负债方，虽然表面上看存款的利率并没有变化，似乎存款的价值没有受到影响，但实质上存款相对同业负债而言利率上升了，换言之，银行用存款匹配债券很不划算，从市场利率的角度去看，存款负债的价值也在上升。
仅仅因为存款利率没有变化，就认为现有存款负债的价值没有变化，这一点从实质上讲是不正确的，我们可以再举一个例子来说明。比如某甲存了一笔一年期的定期存款，利率3.00%，某乙买了一年期债券，利率也是3.00%，两个人的资产价值是相等的。这时一年期债券的利率上升到4.00%，某乙的资产价值下降了。而对某甲而言，由于其持有资产的现金流与某乙完全相同，他的资产价值也是下降的。不能仅因为存款利率没有变化，就认为某甲的存款价值没有变化。用来为未来现金流折现从而计算当前价值的利率应该是市场利率。
如果把存款负债的实际价值也在上升这一点考虑上去，银行债券资产价值上升带来的好处就被抵消了。
试想如果有一天，存款的利率也完全放开，其利率变化与货币市场利率的联动性会增强。这时如果对存款价值也采用市价计量的话，存款利率随货币市场利率下降而下降时，原有存款负债价值的上升将在利润表上体现为公允价值变动损失。这种情况下，在会计处理上资产与负债才直正得到了“公平”的对待。
如果某家银行将其持有的大量债券资产划分为交易性金融资产，在遇到债市收益率下降时，其利润表上会有一大笔公允价值变动收益体现出来，增厚当期的净利润。但如果往后看几个会计期间的话，未来的净利润将会相应地减少。
通过一个例子我们可以很清楚地看到这一点：
假设甲、乙两家银行同时在2009年末买入剩余期限3年的A债券，购进价格相同，面额均为100亿元。但甲银行将该债券确认为交易性金融资产，乙银行将该债券确认为持有至到期投资。
A债券票面利率5%，每年付息一次。两家银行2009年末购进时，市场利率也是5%，故购入价格为100元/百元面值。至2010年末，市场利率突然降至3%，并一直维持到A债券到期。A债券在各时点的市场价格如表1所示。
当市场利率下降到3%时，A债券将出现溢价，但随着到期日的临近，A债券的市场价格将不断向面值收拢。也就是说A债券的公允价值在市场利率下降时会有一次性的上升，此后将随到期日的临近不断下降，但整个持有期间累计的公允价值变动则为零。
甲乙两家银行在持有A债券期间，都要确认其产生的利息收入。同时由于甲银行将A债券划分为交易性金融资产，在每个会计期末还要确认公允价值变动的损益。两家银行对A债券的会计处理分别如表2。
通过表2可以清楚看到，尽管在2010年利率下降时，由于将A债券划分为交易性金融资产，甲银行2010年的净利润会高于乙银行。但在随后两年，随着债券价格向面值的靠拢，甲银行的净利润又会低于乙银行。并且从整个持有期间来看，甲银行并未得到任何好处（3.83-1.89-1.94=0）。
除了持有到期外，甲银行也可以选择在中途将A债券出售，这样相应的公允价值变动损益将转入投资收益，并且A债券也不会在后续为公司带来公允价值方面的损失。但这里很重要的一点是，甲银行在将A债券卖出后，也只能以当时的市场利率购入新的债券，而这样必然会导致甲银行在后续利息收入的减少。
假设甲银行在2010年末将A债券卖出，确认投资收益，并重新购入面值100亿元的B债券。B债券剩余期限2年，票面利率3%，其购入时以及此后的市场价格都为100元/百元面值。甲银行相应的会计处理如表3所示。
从表3可以看到，虽然甲银行在2010年时确认了一笔3.83亿元的投资收益，增厚了净利润，但其在随后2011—2012年的利息收入都要比乙银行少2亿元。从整个债券持有期间来看，甲银行的累计收入比乙银行要少0.17亿元（2+2-3.83=0.17）。
综上分析可知：尽管在债市收益率下降时，将债券资产划分为交易性金融资产，或将债券资产出售，均可增厚银行当期的净利润，但在随后的会计期间，其净利润会相应减少。
上面的例子中，甲银行将A债券持有到期的情况下，其2010年较乙银行增加的净利润，与2011—2012年较乙银行减少的净利润金额相同，并且甲银行增加及减少的利润都并未涉及真实的现金流。两家银行购买A债券后的现金流情况完全相同，仅仅是会计利润的确认时期不同。因而对债券资产采用不同的会计处理方式，不会造成两家银行在投资价值上的差异。
在甲银行将A债券出售的情况下，其2010年较乙银行增加的净利润，略少于2011—2012年较乙银行减少的净利润，同时甲银行增加与减少的利润都对应有真实的现金流。此时虽然甲银行的累计现金流低于乙银行，但甲银行增加的现金流在前，减少的现金流在后，折现后增加与减少的价值相等（2/1.03+2/（1.03）^2-3.83=0）。两家银行的投资价值也不会因为甲银行中途兑现投资收益而产生差异。
第二种情形如果细究下去，考虑税收因素，则会产生一些差别。公允价值变动收益并不需要缴纳所得税，但投资收益则需要。也就是说甲银行在A债券出售的情况下，由于其纳税的时点提前了，折现后现金流出更多，甲银行的投资价值将会低于乙银行。
从市场最常用的PE估值的角度看，如果甲、乙两家银行在其他各方面的情况都相同，则对应2010年的EPS，理性的市场应预期甲银行2011年的利润增速低于乙银行，并赋予甲银行更低的PE估值。