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摘要：针对IPO溢价和“热炒”新股的问题，在简要剖析造成此问题原因的基础上，从完善询价机制和维护投资者通过市场表达对新股“评价”的途径两个方面给出一些建议。
关键词：IPO；新股发行；溢价
中图分类号：F83 文献标识码：A 文章编号：1672-3198（2011）18-0058-01
1 背景介绍
我国现行IPO制度，是2006年“新老划断”以后开始实施的，其基本特征是:建立了一个面向机构投资者的询价机制，同时也形成了一个向机构投资者倾斜的发行模式，并且是以资金量的大小为配售新股的最主要原则。但是，在新制度实行之后，新股的发行依然存在着一级市场高溢价发行导致的暴利。同时，由于新股上市第一天没有涨停限制，机构投资者就以手中握有的大量新股份额为“筹码”炒作新股，使得新股股价远远超过其实际价值，向市场和广大投资者传递出错误的信号。
2 新股高价问题剖析
在面向机构投资者的询价机制方面。虽然询价机制在设计之初有其合理性，但是在整个执行过程中瑕疵也是显而易见的。首先，参与询价的机构投资者在报价的时候都是“只报价，不报量”，这使得每个机构投资者在定价上的权重完全一致，从而使得新股发行价格区间的确定在一定程度上“失真”。这也使得IPO定价在第一步就没有通过市场让投资者的想法得以充分而准确的表达。其次，参与询价的机构投资者，不仅享有网下配售的权利，而且也可以利用自身的实力在网上申购中占据绝对优势。因此，为了能够在二级市场上兑现自己的利益，机构投资者也会有强烈的动机在询价的阶段故意压低股价，通过网上申购得到的大量的“筹码”，在新股上市首日影响新股的供求格局，使得新股股价大幅上扬。
在投资者通过市场表达对新股的“评价”的途径缺失方面。首先，从国际惯例来看，在一个高效的资本市场上，新股的发行向来都是随行就市的。但在我国，新股的发行往往都处于牛市或股价上扬时期，既新股定价较高的时期，但是，若熊市到来，我国的新股股价并不是随之下降，而是以“稳定股市”为名叫停IPO。这一举措必然会为各大承销商攫取利益提供机会，因为承销商为了获得更高的佣金也有动力，在熊市时期压制新股的发行，待到股市转好之际，以更高的价格将挤压的新股一并抛出。这一政策只当是阻碍了广大投资者在熊市时期发掘市值被低估的股票和通过市场表明潜在投资机会的途径。其次，在新股上市的首日，在机构投资者有意抬价和没有涨停限制的背景下，我国资本市场上现有的机制只能使部分投资者通过购买股票表达出对新股的乐观态度，而其他对新股抱有悲观态度的投资者却缺少有效的市场途径来表达自己对新股的“评价”。这样的安排显然是不合理的，通过股市传递出的市场信息也是不完整的。
3 针对新股引入卖空机制
在改善询价机制方面。首先，应当建立起市场上所有具备参与询价资格的机构投资者的参与询价档案，记录下构投资者参与询价的情况，以及相关部门对这些机构投资者的评价，最重要的是要通过一定的算法在档案中对机构投资者给出反映其诚信度的综合得分，此得分将影响机构投资者参与下次询价的可能性以及其报价的权重。该档案涉及较多的指标值得商权，这也是一项复杂的系统工程，可在以后的研究中继续深入。其次，在询价过程中应当将机构投资者意愿认购和申购的数量考虑到最终确定新股定价区间的权重中，并将机构投资者实际认购和申购的数量记录到参与询价档案中。这样，一方面可以使机构投资者之间的区别体现出来，另一方面，由于要将实际认购和申购数量记录在案并与计划认购和申购的数量做比较，也有利于约束机构投资者的行为，使他们在询价的过程更倾向于表达其真实想法。再次，为了更好的体现广大投资者的意愿，应该随机抽取一定数量符合条件的散户也参与到询价中作为大众评委来发挥作用，以使新股的定价更能体现其真实的市场价值。
维护投资者通过市场表达对新股“评价”的途径方面。要使得市场能够充分地体现各方投资者对新股的态度，让影响股价的各方力量得以制衡，从而让新股股价更加真实。为此，我们应当考虑上引入卖空机制，让投资者的悲观情绪得以表达，而不是让市场总是一味的传递出一种乐观情绪。当然通过卖出股票也可以体现悲观情绪，但是与卖空机制有明显的不同——直接卖出股票的行为很有可能是在股价下跌趋势已经出现之后，而且会加剧股价的下跌，让悲观情绪被过度表达；卖空行为是在股价还没有下跌前产生，表现的是投资者对股价的预期，也作为全体投资者决策提供了重要的参考。我们也可以想象在建立了卖空机制之后，也可以有效约束机构投资者利用手中的筹码，在新股发行首日热炒新股的行为。试想当只有一家机构投资者在市场上卖空新股，而其他机构投资者都在热炒新股使新股股价不合理高走时，那家卖空的机构投资者必定能牟取较大的盈利，但是，由于套利因素，不会仅有一家机构这样做，必定是机构投资者之间相互博弈，谁也不敢轻易抬价和卖空。各家机构将理性地将资金投入到最具价值的公司上，追逐合理的投资回报，让市场将正确的信息传递给广大的投资者。
综上所述，股价是投资者对该公司的评价，为了让新股价格更加合理，我们应当构建这样一种机制让投资者对股票正面和负面的评价都能通过市场买卖直接反映出来。对新股进行卖空就是这种机制中一个重要的方面。
参考文献
［1］李博，吴世农.中国股市新股发行（IPOs）的初始收益率［J］.研究南开管理评论，2000.
关键词：IPO；新股发行；溢价
中图分类号：F83 文献标识码：A 文章编号：1672-3198（2011）18-0058-01
1 背景介绍
我国现行IPO制度，是2006年“新老划断”以后开始实施的，其基本特征是:建立了一个面向机构投资者的询价机制，同时也形成了一个向机构投资者倾斜的发行模式，并且是以资金量的大小为配售新股的最主要原则。但是，在新制度实行之后，新股的发行依然存在着一级市场高溢价发行导致的暴利。同时，由于新股上市第一天没有涨停限制，机构投资者就以手中握有的大量新股份额为“筹码”炒作新股，使得新股股价远远超过其实际价值，向市场和广大投资者传递出错误的信号。
2 新股高价问题剖析
在面向机构投资者的询价机制方面。虽然询价机制在设计之初有其合理性，但是在整个执行过程中瑕疵也是显而易见的。首先，参与询价的机构投资者在报价的时候都是“只报价，不报量”，这使得每个机构投资者在定价上的权重完全一致，从而使得新股发行价格区间的确定在一定程度上“失真”。这也使得IPO定价在第一步就没有通过市场让投资者的想法得以充分而准确的表达。其次，参与询价的机构投资者，不仅享有网下配售的权利，而且也可以利用自身的实力在网上申购中占据绝对优势。因此，为了能够在二级市场上兑现自己的利益，机构投资者也会有强烈的动机在询价的阶段故意压低股价，通过网上申购得到的大量的“筹码”，在新股上市首日影响新股的供求格局，使得新股股价大幅上扬。
在投资者通过市场表达对新股的“评价”的途径缺失方面。首先，从国际惯例来看，在一个高效的资本市场上，新股的发行向来都是随行就市的。但在我国，新股的发行往往都处于牛市或股价上扬时期，既新股定价较高的时期，但是，若熊市到来，我国的新股股价并不是随之下降，而是以“稳定股市”为名叫停IPO。这一举措必然会为各大承销商攫取利益提供机会，因为承销商为了获得更高的佣金也有动力，在熊市时期压制新股的发行，待到股市转好之际，以更高的价格将挤压的新股一并抛出。这一政策只当是阻碍了广大投资者在熊市时期发掘市值被低估的股票和通过市场表明潜在投资机会的途径。其次，在新股上市的首日，在机构投资者有意抬价和没有涨停限制的背景下，我国资本市场上现有的机制只能使部分投资者通过购买股票表达出对新股的乐观态度，而其他对新股抱有悲观态度的投资者却缺少有效的市场途径来表达自己对新股的“评价”。这样的安排显然是不合理的，通过股市传递出的市场信息也是不完整的。
3 针对新股引入卖空机制
在改善询价机制方面。首先，应当建立起市场上所有具备参与询价资格的机构投资者的参与询价档案，记录下构投资者参与询价的情况，以及相关部门对这些机构投资者的评价，最重要的是要通过一定的算法在档案中对机构投资者给出反映其诚信度的综合得分，此得分将影响机构投资者参与下次询价的可能性以及其报价的权重。该档案涉及较多的指标值得商权，这也是一项复杂的系统工程，可在以后的研究中继续深入。其次，在询价过程中应当将机构投资者意愿认购和申购的数量考虑到最终确定新股定价区间的权重中，并将机构投资者实际认购和申购的数量记录到参与询价档案中。这样，一方面可以使机构投资者之间的区别体现出来，另一方面，由于要将实际认购和申购数量记录在案并与计划认购和申购的数量做比较，也有利于约束机构投资者的行为，使他们在询价的过程更倾向于表达其真实想法。再次，为了更好的体现广大投资者的意愿，应该随机抽取一定数量符合条件的散户也参与到询价中作为大众评委来发挥作用，以使新股的定价更能体现其真实的市场价值。
维护投资者通过市场表达对新股“评价”的途径方面。要使得市场能够充分地体现各方投资者对新股的态度，让影响股价的各方力量得以制衡，从而让新股股价更加真实。为此，我们应当考虑上引入卖空机制，让投资者的悲观情绪得以表达，而不是让市场总是一味的传递出一种乐观情绪。当然通过卖出股票也可以体现悲观情绪，但是与卖空机制有明显的不同——直接卖出股票的行为很有可能是在股价下跌趋势已经出现之后，而且会加剧股价的下跌，让悲观情绪被过度表达；卖空行为是在股价还没有下跌前产生，表现的是投资者对股价的预期，也作为全体投资者决策提供了重要的参考。我们也可以想象在建立了卖空机制之后，也可以有效约束机构投资者利用手中的筹码，在新股发行首日热炒新股的行为。试想当只有一家机构投资者在市场上卖空新股，而其他机构投资者都在热炒新股使新股股价不合理高走时，那家卖空的机构投资者必定能牟取较大的盈利，但是，由于套利因素，不会仅有一家机构这样做，必定是机构投资者之间相互博弈，谁也不敢轻易抬价和卖空。各家机构将理性地将资金投入到最具价值的公司上，追逐合理的投资回报，让市场将正确的信息传递给广大的投资者。
综上所述，股价是投资者对该公司的评价，为了让新股价格更加合理，我们应当构建这样一种机制让投资者对股票正面和负面的评价都能通过市场买卖直接反映出来。对新股进行卖空就是这种机制中一个重要的方面。
参考文献
［1］李博，吴世农.中国股市新股发行（IPOs）的初始收益率［J］.研究南开管理评论，2000.