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QFⅡ(Qualified Foreign Institutional Investors),合格的境外机构投资者制度,作为一种过渡性的制度安排,是那些货币没有自由兑换、资本项目未完全开放的新兴市场国家或地区,实现有序、稳妥开放证券市场的特殊通道。QFⅡ正式进入中国的这几年,为中国证券市场带来了大量的海外增量资金,同时QFⅡ成熟的投资理念和操作策略也潜移默化地影响了中国国内投资者观念的转变和证券市场格局的变化。QFⅡ的投资行为特征是他们投资理念的反映,其操作策略对中国国内投资者和个人投资者的投资行为产生重要的影响。对QFⅡ的投资行为的深入研究,对中国证券市场的健康稳定发展,对中国机构投资者借鉴其先进的投资理念、投资方式,具有一定的现实意义。
中国国内学者关注QFⅡ整体的投资行为特征和QFⅡ对股市的影响,从投资结构、投资行为、交易策略等多个方面进行,特别是通过与国内其他机构投资者的比较,QFⅡ确实存在不同的特征或行为。但是由于缺少完整数据,仍难以全面真实地反映QFⅡ的投资行为特征及其投资策略有效性。本文根据已有的资料,选取10家QFⅡ在2005—2007年的投资情况月度详细数据(包括买卖证券的数量,成本,市值等),从行为金融学的角度,对QFⅡ的投资组合结构、交易策略等方面的进行比较分析,并对交易策略与收益率之间的关系通过回归模型进行研究。
本文对所采用的交易策略模型做了适当改进:采用对数价格变动法替代百分比价格变动法,以反映股票价格变动的连续变动特性；采用“持股数量占投资组合比例”计算持仓量变化率,并用期初的价格对期末持仓比率进行修正计算,以反映投资组合整体持仓变化。本文选用夏普指数作为投资绩效水平的考核指标,基于系统性和非系统性两类风险引入了相对交易策略和绝对交易策略两个变量,建立多元线性回归模型,以检验交易策略与收益之间的关系。
本文对10家QFⅡ的投资行为特征进行了具体的比较和研究。在组合结构方面,分析了组合的结构分布、组合中股票与基金占比、组合中平均每支股票占比与期末余额等方面的变化与原因后,发现QFⅡ具有一定的灵活性和稳定性,能够顺应市场变化不断完善投资组合,能够保持较稳定的组合策略。在交易策略方面,分析了持仓量变化率、绝对交易策略、相对沪深指数交易策略、平均持有期等方面的变化,发现QFⅡ表现出不同程度的惯性、反转交易策略和时间分散化、集中投资策略等策略行为；在投资交易策略有效性方面,分析了收益率、卖出收益率、超额收益率等方面的变化,通过对相关指标的统计分析各家QFⅡ的策略有效性,最后通过对夏普指数与相对交易策略、绝对交易策略的回归,发现交易策略与收益率存在一定的内在关系。
通过以上检验发现,尽管不同QFⅡ存在一定程度的反馈交易(惯性交易或反转交易)行为,但QFⅡ整体上没有明显证据证明存在短期内的特定反馈交易行为,在部分时段上,受到政策或大盘影响,表现出集中投资策略。
通过对交易策略及其有效性的检验,本文发现,收益率与相对交易策略和绝对交易策略具有显著的β线性回归关系。β的正负符号说明,短期采用惯性交易策略,中长期采用反转交易策略,有利于提高投资决策的准确性从而获取最大收益。这可以为投资者决策提供一定的依据。