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随着人民币国际化和金融双向开放进程的不断加快，我国国际资本流动的频率和规模也随之发生了显著变化。其中，较大规模的短期跨境资本急进急出是一个重要表现，这极易导致我国资产市场急剧波动，进而诱发系统性金融风险，因此对国际资本流动的变化特征及其作用规律亟需进一步的认识。与此同时，人民币汇率的变化特征正随着汇率市场化的不断发展和汇率制度的不断完善而发生着根本性的改变，汇率变动会通过不同渠道对经济产生广泛而深入的影响，因此深刻认识人民币汇率的动态变化特征及其成因显得尤为重要。需要指出的是，汇率变动会对国际资本流动产生直接和间接的影响，而国际资本流动也会通过不同渠道对汇率产生影响。因此，厘清人民币汇率变动与国际资本流动的交互影响机制不仅有利于公众(包括企业)深入认识二者的动态变化及关联机制，从而做出最佳投资决策、规避风险，还为决策当局采取合适的政策以稳定人民币汇率、平衡国际收支、进一步优化经济环境、防范化解金融风险提供理论依据和重要参考。
为更好地厘清人民币汇率与国际资本流动的交互影响机制，本文以理论回顾和国内外研究评述为逻辑起点，梳理了人民币汇率变动与国际资本流动的动态变化特征及相互影响机理，随后分别通过含随机波动率的TVP-SV-VAR模型、非线性自回归分布滞后(NARDL)模型及小波分析法，清晰地甄别了二者间关系的时变特征、频变特征以及非对称特征。特别地，为避免跨境资本不同构成部分的异质性特征对实证分析产生影响，本文将国际资本流动分为两个主要部分进行实证研究：一是短期跨境资本净流入，二是外商直接投资(FDI)资本净流入，以分别探讨汇率与短期跨境资本净流入和外商直接投资的交互影响，并继而考察汇率变动与这两类国际资本流动之间交互影响是否存在显著的异质性。
首先，本文通过梳理1994年1月─2018年12月人民币汇率制度改革及人民币对美元汇率的动态变化来刻画人民币汇率变动的基本特征，同时通过分析2000年以来国际资本流动各构成部分的走势以描述我国国际资本流动的基本波动特征。结果表明，人民币汇率和国际资本流动的变动均呈现显著的非线性特征。在此基础上，本文进一步对人民币汇率变动和国际资本流动之间的现实关联进行了简要分析，并进而梳理出二者的交互影响机制：汇率变动通过影响国内资产价格，进而对跨境资本流入产生影响，而国内资产价格的减少(增加)以及跨境资本净流入减少(增加)又会进一步导致本币贬值(升值)。需要指出的是，本币汇率预期的变动也会影响本国的资本流入。此外，本文还从货币政策、国际收支及投资风险与收益三个角度细致地总结了汇率与国际资本流动交互影响的成因，有助于公众更好地认识人民币汇率与国际资本流动的动态变化及关联机制。
其后，本文基于国际收支理论构建了包含汇率变动和资本流动的理论模型，以深入考察汇率与国际资本流动的交互影响。模型框架表明，资本流动不仅可直接影响汇率，还可以通过资产负债表这一间接途径作用于汇率；而不管受到何种途径的冲击，积极的外汇市场干预总有助于稳定汇率。由此表明，国际资本流动方向的变化可能使汇率发生变化，而汇率的调整又会引起国际资本流动方向的改变，二者之间关系较为紧密。该结论对当局平衡国际收支、完善国际资本流动风险预警机制提供了政策启示。基于此理论模型，本文分别从时变视角、非对称视角以及时变和频变双视角对人民币汇率和国际资本流动的交互影响展开实证分析。
为考察人民币汇率变动与国际资本流动交互影响的时变特征，文章采用包含随机波动率的时变向量自回归(TVP-SV-VAR)模型，选取2005年8月至2018年12月人民币对美元汇率、短期国际资本流动、外商直接投资(FDI)、利率和股价等变量的月度数据展开实证分析。实证结果表明：人民币汇率变动会影响利率和股价进而影响短期跨境资本流入。具体而言，在短期内，人民币升值不会带来短期跨境资本的流入，而在中长期，则会对短期跨境资本的流入产生显著影响。由于传导路径及每个路径的传导方向不一致，短期国际资本流动对汇率的影响较为复杂，但存在明显的时变性特征。研究还发现，虽无法通过股价和利率这一路径对FDI产生间接影响，但人民币汇率变动仍会对FDI产生影响且随时间的推移影响程度会更加显著；而FDI的流入会直接或者间接通过利率导致人民币升值，且这一趋势随时间的推移而增强。因此，人民币汇率与FDI之间的交互关系也呈现显著的时变特征。
基于短期和长期非对称视角，本文采用NARDL模型来重新审视人民币汇率变动与国际资本流动之间的交互关系，以期考察人民币升值与贬值的异质性环境下，跨境资本净流入对人民币汇率的非对称性影响及跨境资本净流入的正向变动与负向变动对人民币汇率所产生的非对称性影响。结果表明：短期国际资本流动与人民币汇率之间的关系具有显著非对称性，其中人民币升值会通过影响利率和股价从而影响短期跨境资本流入；FDI与人民币汇率二者之间无论是在短期还是长期都存在着显著的非对称关系，且二者之间的长、短期关系存在明显不同。在短期，FDI减少使得人民币汇率升值；而在长期，FDI减少使得人民币汇率贬值，FDI增加时则相反。由此进一步验证人民币汇率与FDI之间存在着显著的时变关系。
最后，本文从时变和频变双视角出发，采用小波分析法考察人民币汇率和国际资本流动的交互关系在时间维度和频率维度上的动态特征。研究结论表明，国际资本流动与人民币汇率变动在大部分情况下具有高度显著的正相关关系，且在控制了股价和息差后，二者之间的相关性更加显著。具体而言，我们观察到2005年7月”汇改”对国际资本流动产生了滞后效应，而跨境资本流入又会推动人民币升值；且2008年全球金融危机爆发后，国际资本流动波动增加的滞后效应也对人民币汇率的变动造成了影响。由于人民币汇率选取的是间接标价法，所以当人民币实际汇率上升时人民币贬值，国外的购买力相对提高且对中国的投资增加，资本流入因而增加。无论资本流动冲击对汇率的影响方向如何，积极地外汇市场干预对进一步稳定汇率具有重要作用。
为更好地厘清人民币汇率与国际资本流动的交互影响机制，本文以理论回顾和国内外研究评述为逻辑起点，梳理了人民币汇率变动与国际资本流动的动态变化特征及相互影响机理，随后分别通过含随机波动率的TVP-SV-VAR模型、非线性自回归分布滞后(NARDL)模型及小波分析法，清晰地甄别了二者间关系的时变特征、频变特征以及非对称特征。特别地，为避免跨境资本不同构成部分的异质性特征对实证分析产生影响，本文将国际资本流动分为两个主要部分进行实证研究：一是短期跨境资本净流入，二是外商直接投资(FDI)资本净流入，以分别探讨汇率与短期跨境资本净流入和外商直接投资的交互影响，并继而考察汇率变动与这两类国际资本流动之间交互影响是否存在显著的异质性。
首先，本文通过梳理1994年1月─2018年12月人民币汇率制度改革及人民币对美元汇率的动态变化来刻画人民币汇率变动的基本特征，同时通过分析2000年以来国际资本流动各构成部分的走势以描述我国国际资本流动的基本波动特征。结果表明，人民币汇率和国际资本流动的变动均呈现显著的非线性特征。在此基础上，本文进一步对人民币汇率变动和国际资本流动之间的现实关联进行了简要分析，并进而梳理出二者的交互影响机制：汇率变动通过影响国内资产价格，进而对跨境资本流入产生影响，而国内资产价格的减少(增加)以及跨境资本净流入减少(增加)又会进一步导致本币贬值(升值)。需要指出的是，本币汇率预期的变动也会影响本国的资本流入。此外，本文还从货币政策、国际收支及投资风险与收益三个角度细致地总结了汇率与国际资本流动交互影响的成因，有助于公众更好地认识人民币汇率与国际资本流动的动态变化及关联机制。
其后，本文基于国际收支理论构建了包含汇率变动和资本流动的理论模型，以深入考察汇率与国际资本流动的交互影响。模型框架表明，资本流动不仅可直接影响汇率，还可以通过资产负债表这一间接途径作用于汇率；而不管受到何种途径的冲击，积极的外汇市场干预总有助于稳定汇率。由此表明，国际资本流动方向的变化可能使汇率发生变化，而汇率的调整又会引起国际资本流动方向的改变，二者之间关系较为紧密。该结论对当局平衡国际收支、完善国际资本流动风险预警机制提供了政策启示。基于此理论模型，本文分别从时变视角、非对称视角以及时变和频变双视角对人民币汇率和国际资本流动的交互影响展开实证分析。
为考察人民币汇率变动与国际资本流动交互影响的时变特征，文章采用包含随机波动率的时变向量自回归(TVP-SV-VAR)模型，选取2005年8月至2018年12月人民币对美元汇率、短期国际资本流动、外商直接投资(FDI)、利率和股价等变量的月度数据展开实证分析。实证结果表明：人民币汇率变动会影响利率和股价进而影响短期跨境资本流入。具体而言，在短期内，人民币升值不会带来短期跨境资本的流入，而在中长期，则会对短期跨境资本的流入产生显著影响。由于传导路径及每个路径的传导方向不一致，短期国际资本流动对汇率的影响较为复杂，但存在明显的时变性特征。研究还发现，虽无法通过股价和利率这一路径对FDI产生间接影响，但人民币汇率变动仍会对FDI产生影响且随时间的推移影响程度会更加显著；而FDI的流入会直接或者间接通过利率导致人民币升值，且这一趋势随时间的推移而增强。因此，人民币汇率与FDI之间的交互关系也呈现显著的时变特征。
基于短期和长期非对称视角，本文采用NARDL模型来重新审视人民币汇率变动与国际资本流动之间的交互关系，以期考察人民币升值与贬值的异质性环境下，跨境资本净流入对人民币汇率的非对称性影响及跨境资本净流入的正向变动与负向变动对人民币汇率所产生的非对称性影响。结果表明：短期国际资本流动与人民币汇率之间的关系具有显著非对称性，其中人民币升值会通过影响利率和股价从而影响短期跨境资本流入；FDI与人民币汇率二者之间无论是在短期还是长期都存在着显著的非对称关系，且二者之间的长、短期关系存在明显不同。在短期，FDI减少使得人民币汇率升值；而在长期，FDI减少使得人民币汇率贬值，FDI增加时则相反。由此进一步验证人民币汇率与FDI之间存在着显著的时变关系。
最后，本文从时变和频变双视角出发，采用小波分析法考察人民币汇率和国际资本流动的交互关系在时间维度和频率维度上的动态特征。研究结论表明，国际资本流动与人民币汇率变动在大部分情况下具有高度显著的正相关关系，且在控制了股价和息差后，二者之间的相关性更加显著。具体而言，我们观察到2005年7月”汇改”对国际资本流动产生了滞后效应，而跨境资本流入又会推动人民币升值；且2008年全球金融危机爆发后，国际资本流动波动增加的滞后效应也对人民币汇率的变动造成了影响。由于人民币汇率选取的是间接标价法，所以当人民币实际汇率上升时人民币贬值，国外的购买力相对提高且对中国的投资增加，资本流入因而增加。无论资本流动冲击对汇率的影响方向如何，积极地外汇市场干预对进一步稳定汇率具有重要作用。