【摘 要】
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国内A股市场实务界存在一种成功的估值方法:投资者将股票市盈率和名义利率的倒数进行比较,我们称其为Wind模型。Wind模型与美国股票市场实务界流行使用的Fed模型类似,暗含了股利收益率(或盈利收益率)与通货膨胀的正相关关系。然而,通货膨胀是名义变量,股利收益率是实际变量,两者应相互独立。已有国内文献主要通过货币幻觉假说、代理假说等来解释股利收益率与通货膨胀的正相关关系。本文认为,可以通过经济政策不
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国内A股市场实务界存在一种成功的估值方法:投资者将股票市盈率和名义利率的倒数进行比较,我们称其为Wind模型。Wind模型与美国股票市场实务界流行使用的Fed模型类似,暗含了股利收益率(或盈利收益率)与通货膨胀的正相关关系。然而,通货膨胀是名义变量,股利收益率是实际变量,两者应相互独立。已有国内文献主要通过货币幻觉假说、代理假说等来解释股利收益率与通货膨胀的正相关关系。本文认为,可以通过经济政策不确定性这一理性渠道解释上述正相关关系的出现。一方面,经济政策不确定性的上升会使股票风险溢价上升(Bloom,2014;Brogaard and Detzel,2015;陈国进等,2018);另一方面,经济政策不确定性影响通货膨胀(Bloom,2009;Istref and Piloiu,2014;Oh,2020),甚至与通货膨胀正相关。因此,当经济政策不确定性上升带来股票风险溢价提高,进而股利收益率就会上升,且伴随有较高的通货膨胀时,就会呈现出股利收益率和通货膨胀同向变动的情形;反之则反。为了检验上述理性渠道的解释能力,本文基于Campbell and Vuolteenaho(2004)的框架,结合Bekaert and Engstrom(2010)的检验策略进行经验研究。我们对股利收益率和债券名义收益率进行分解,再用经济政策不确定性对股票风险溢价进行再次分解,从而分离出经济政策不确定性影响股票风险溢价的理性部分。通过考察与经济政策不确定性有关的理性部分与通货膨胀率的协方差占股利收益率和债券名义收益率协方差的比例大小,来检验经济政策不确定性的解释能力。同时,本文还检验了代理假说和货币幻觉假说的影响大小。基于2002年1月至2018年12月A股市场的总体数据,经验结果表明,经济政策不确定性对A股市场上股利收益率和通货膨胀同向变动的现象起主导作用,且解释能力远大于货币幻觉假说,代理假说不成立。
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