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由于国内IPO审核制存在的制度成本、时间成本以及上市政策的不确定性加大了企业通过IPO途径上市的难度,部分企业便会选择借壳上市途径实现上市目标。当国内IPO政策趋紧时,选择借壳上市的企业数量增多,未上市企业对A股市场内壳资源的需求增多,增加了投资者对潜在壳公司被借壳的预期,导致了壳公司股票超额收益率的变化。投资者对A股市场内潜在的被借壳上市公司存在借壳预期,当投资者的借壳预期增加时,会增加对潜在壳公司的关注进而影响这类公司的股票超额收益率。因此,寻找A股市场内潜在被借壳公司并提前买入是投资者获得超额收益率的一种常见方法。本文试图寻找到A股市场内潜在壳公司的特征指标,也就是拥有什么特征的上市公司在未来被借壳的概率最高。国内外专家学者对上市公司内存在的壳资源价值进行了系统的研究,在对壳资源价值估值方法的研究中,专家学者使用的指标大抵相同,包括宏观经济指标、股指、盈利能力、股权集中度、资产负债率与货币性资产占比等。本文认为上市公司存在的壳资源价值越大,那么该上市公司未来被借壳的概率就越大。用于计算壳资源价值的指标同样可以作为潜在壳公司的特征指标。屈育源(2018)使用市值作为A股市场内潜在壳公司的特征指标,他的研究认为在A股市场内小市值公司往往是未来被借壳的对象,因此小市值公司股票超额收益率受到投资者借壳预期的影响更加严重,在剔除A股市场内的小市值公司后(剔除投资者借壳预期),F-F三因素模型对A股市场个股收益率的解释能力提高。本文在前人的研究基础之上,选取市值、扣非后基本每股收益、股权集中度、上市时长、货币性资产占比与资产负债率做为潜在壳公司的特征指标进行初步研究。本文对2007-2018年间发生的217起借壳上市案例中被借壳公司的特征进行描述性统计分析后,统计结果显示:被借壳公司的总市值均值为33亿元;被借壳公司扣非后EPS均值为-0.13元/股;被借壳公司股权集中度均值为40%;被借壳公司上市时长均值为155个月;被借壳公司货币性资产占比均值为30%;被借壳公司资产负债率均值为68%。结合本文上市公司是否被借壳对市值等六个指标做的Logit回归结果(市值、扣非后EPS、股权集中度均在1%的水平上显著且系数均为负),本文认为被借壳公司多数为小市值公司、低盈利公司与低股权集中度的公司。在对被借壳公司的市值、扣非后EPS与股权集中度进行分布统计后,发现62.8%的被借壳公司扣非后EPS分布在低扣非EPS公司组合,52%的被借壳公司市值分布在小市值公司组合,50%的被借壳公司分布在低股权集中度组合。且被借壳公司市值与扣非后EPS分布集中,而股权集中度分布较分散。因此本文认为使用市值与扣非EPS作为潜在壳公司的特征指标更合适。借壳预期对市值分组公司组合的影响已有学者进行了研究,本文继续研究借壳预期对扣非后EPS公司分组的影响研究,本文以扣非后EPS对上市公司进行排序,将上市公司分为低盈利、中盈利、高盈利三组,并使用每月通过IPO审核公司数量与正处于借壳过程中的壳公司股票超额收益率作为借壳预期的代理指标,研究不同扣非后EPS分组的上市公司股票超额收益率对借壳预期的敏感度,对每月通过IPO审核公司数量的对数值回归后,中盈利和高盈利组合的回归系数为正,低盈利组合公司的回归系数为负,说明了借壳预期越强,低盈利公司股票超额收益率越高;对壳公司股票超额收益率的回归结果表明低盈利组合的系数值最大,说明了低盈利公司股票超额收益率对壳公司的股票超额收益率更敏感。最后,本文使用市值、扣非后EPS与市值扣非后EPS交叉指标作为潜在壳公司的特征指标,研究了在剔除借壳预期后,F-F三因素模型风险因子对A股市场个股超额收益率的解释能力。回归结果表明:剔除小市值公司、剔除低扣非EPS公司与剔除小市值且低扣非EPS公司后,风险因子对个股超额收益率回归拟合优度均大于使用全部个股的拟合优度。说明了在剔除借壳预期后,增加了F-F三因素模型对个股超额收益率的解释能力。另外对比剔除小市值个股、剔除低扣非后EPS个股与剔除交叉指标个股的拟合优度,发现在剔除低扣非后EPS个股后,其回归结果的拟合优度最大,说明了使用扣非后EPS指标作为潜在壳公司的特征指标效果要更好。本文的结论主要为:除去使用市值作为A股市场中潜在壳公司的特征指标外,扣非后EPS也可作为潜在壳公司的特征指标,且扣非后EPS指标的效果要更好;在剔除借壳预期后,F-F三因素模型对A股市场个股超额收益率的解释能力提高。