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改革开放以来,中国经济发展取得了举世瞩目的成就,毋庸置疑,高效率的投资活动是促进经济增长的主要推动力。但是近年来,我国整体投资效率不高。在众多影响投资效率的因素中,管理层权力特征成为近年来学者们开始研究的热点问题之一。所有权和经营权相分离的现代制企业,形成了股东和管理层之间的委托代理关系,由于两者的目标函数的不同,而管理层收益与投资规模成正向关系,导致了管理层在经营活动中存在自利行为的动机和可能性。为了获取更多的控制权收益,管理层以个人利益最大化为目标来选择投资行为,导致了非效率投资的产生。本文所关注的问题是,在中国改革开放三十多年的中国制度背景下,管理层权力对投资效率产生了怎样的影响?而在经济转型期的市场化和法制化发展不平衡、政府干预仍在一定范围内存在以及股权分置改革完成近十年的制度环境,又会对管理层权力与投资效率之间的关系产生怎样的影响?同时,管理层权力对投资效率的影响又会产生怎样的经济后果?为了对上述问题进行尝试性回答,本文基于理论分析、制度背景和经验研究的过程构建了一个“原因-调节-结果”的分析框架,对上述问题进行研究:首先,本文从我国制度背景出发,分析了中国管理层权力形成的历史背景和发展线索,这是对管理层权力形成的过程分析,我国国有企业改革和民营企业发展的过程,同时也是管理层权力不断集中的过程。我国的制度环境,增强了管理层权力的集中度,增大了管理层利用权力影响投资效率以赚取私利的可能性。其次,本文研究了管理层权力与投资效率之间的实证关系。这是对投资低效“原因”的分析。首先,以全部上市公司总体样本为研究对象,分析了管理层权力与非效率投资的实证关系;然后,考虑到自由现金流量的影响,区分现金流量余缺情况,研究了在自由现金流富余情况下,管理层权力与投资过度的实证关系以及在现金流量短缺情况下,管理层权力与投资不足的实证关系;最后,区分产权性质,综合讨论了产权性质、管理层权力与投资效率的实证关系,揭示了不同产权性质在管理层权力与投资效率之间的不同情况。再次,本文从我国制度背景出发,研究了市场化水平、法制化水平、政府干预程度和股权分置改革等制度环境因素对管理层权力与投资效率之间的关系所产生的影响。这是对“调节”的剖析。第一,分析了市场化水平、法制化水平、政府干预程度和股权分置改革四种制度环境对管理层权力与非效率投资的影响作用;第二,区分自由现金流量的余缺程度,分析当存在自由现金流量富余情况下,市场化水平、法制化水平、政府干预程度与股权分置改革四种制度环境对管理层权力与投资过度可能性的影响作用;以及当存在自由现金流量短缺情况下,市场化水平、法制化水平、政府干预程度与股权分置改革四种制度环境对管理层权力与投资不足可能性的影响作用。最后,为了进一步验证管理层所实施的投资行为的经济后果,本文构建联立方程组检验了管理层权力、投资效率和企业绩效之间的关系,分析了管理层权力的经济后果。这是对所谓“结果”的分析。本文选取中国2003-2013年期间全部a股上市公司为研究样本,对上述问题进行了研究,得出以下结论:第一,在管理层权力与投资效率的实证分析部分,(1)控制其他条件,高的管理层权力越容易导致非效率投资;(2)在存在自由现金流富余时,相比低管理层权力,高的管理层权力基于自由现金流富余更容易导致投资过度;当存在自由现金流短缺时,管理层权力对投资不足有一定缓解作用;(3)限定其他条件,在存在自由现金流富余时,相比非国有控股公司,国有控股公司的管理层权力越容易导致投资过度。在存在自由现金流短缺时,相比非国有控股公司,国有控股公司的高的管理层权力越容易缓解投资不足;第二,在制度环境、管理层权力与投资效率实证研究部分,(1)市场化水平和法制化水平的提高、股权分置改革等制度环境可以缓解由于管理层权力过度集中导致的非效率投资,而政府干预则加重了基于管理层权力导致的非效率投资;(2)存在自由现金流富余情况下,市场化水平和法制化水平的提高、股权分置改革缓解了管理层权力导致的投资过度,政府干预加重了管理层权力导致的投资过度;(3)存在自由现金流短缺情况下,市场化水平和法制化水平的提高、股权分置改革、政府干预缓解了管理层权力导致的投资不足。第三,在管理层权力、投资效率与企业绩效部分,(1)当企业存在自由现金流富余时,管理层权力所实施的投资行为降低了企业绩效;在企业自由现金流不足时,管理层权力所实施的投资行为同样降低了企业绩效;(2)企业前期的良好的企业绩效和扩大的投资行为,增大了管理层权力。纵观全文,本文可能的创新归纳为以下三个方面:第一,本文将管理层权力理论的适用范围扩展到了企业具体的财务活动中来。本文基于管理层权力理论,探讨了管理层权力与投资效率之间的关系,与现有文献的“最优契约论”为理论出发点不同,本文从“剩余控制权”理论出发,检验管理层权力理论对转型期的中国公司的投资效率问题是否具有解释力。并且,与现有文献多以高管薪酬为落脚点对管理层权力理论进行研究不同,本文的研究,将管理层权力理论扩展到企业具体的投资效率中来,对该理论进行了一定的丰富和拓展。第二,结合自由现金流余缺程度,全面分析了管理层权力对投资效率关系的影响结果。本文不仅实证检验了管理层权力与非效率投资的正向关系,而且,又进一步将企业内部的自由现金流进行细化,不仅分析了在自由现金流富余情况下,管理层权力对投资过度的影响情况,而且也分析了在自由现金流短缺情况下,管理层权力对投资不足的影响。这对于现有研究重视投资过度而忽略投资不足现象进行了一定的有益补充。第三,本文将“制度环境”纳入研究范畴,建立了“制度环境—管理层权力—投资效率—公司业绩”的研究主线。制度环境对企业经营发展具有重要影响,目前鲜有文献将各类制度环境纳入管理层权力与投资效率的关系中来。本文具体选择了市场化发展水平、法制化发展水平、政府干预程度和股权分置改革四个方面对制度环境进行了衡量。实证检验了制度环境对中国上市公司管理层权力效应的影响,这不仅挖掘了管理层权力与投资效率这一关联关系的背后的制度因素,并且也丰富了公司治理动态变迁领域的研究成果,将管理层权力与投资效率的研究扩展到企业外部宏观环境中。