论文部分内容阅读
2005年4月29日，中国证监会颁布了《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》，正式拉开了我国上市公司股权分置改革的序幕。股权分置是我国资本市场特有的制度安排，上市公司股份被人为分割为可流通的社会公众股和不可流通的国有股和法人股。股权分置一方面使得公司治理缺乏共同的利益基础；另一方面导致上市公司流通股规模过小，股市投机性较强，资本市场的定价机制被扭曲。股权分置改革正是解决这些问题的一次有力变革。股权分置改革的最终目的是为了形成资本市场稳定发展的制度环境、更好地保护中小投资者的利益。但是作为一次强制性制度变革，股权分置改革也可能面临动力不足和效率低下等问题。因此，对股权分置改革效应的检验具有重要意义。本文从公司治理的角度入手，分别从理论和实证两方面对股改的效应进行了研究。
首先，本文论证了公司盈余管理程度上升时，运用监督能力更强的治理机制来约束管理层的行为可以更好地保护投资者利益，符合公司价值最大化的目标。但是，在股权分置状态下，由于公司治理缺乏共同的利益基础、资本市场的定价功能难以有效发挥，这种治理机制与盈余管理之间的联系可能被削弱。本文从成本收益权衡的角度出发，分析了股改后大股东利益取向的变化和资本市场定价功能的恢复如何提高股东监管的收益、降低治理机制的成本，进而增强了公司监督治理的意愿。而公司治理机制与盈余管理之间相关性的增强，正是公司治理意愿上升的一种表现。同时，已有研究显示，制度环境与公司治理机制之间可能存在替代关系。制度环境较完善的地区，现有制度已经对契约参与者进行了约束、提供了足够的保护，因此公司通过改善内部治理机制获得的收益较少，运用治理机制进行监督治理的意愿也相对较低。因此，本文也检验了不同市场化程度的地区，股权分置改革对公司治理的影响是否不同。
根据以上理论分析，本文以我国沪深股市2006年底前完成股改的上市公司在2003至2007年的数据为样本，对股权分置改革前后公司治理与盈余管理之间均衡关系的变化进行了检验。实证结果显示股权分置改革显著提高了治理机制与盈余管理程度之间的相关系数。同时，在市场化程度较低的地区，股改对治理机制与盈余管理相关性的影响更为明显。这一方面说明股权分置改革确实提高了公司在盈余管理程度较高时加强监督治理的意愿；同时也从一个侧面证明制度环境作为公司外部治理机制的一部分，可能会替代公司对内部治理机制的需求。
总体而言，本文基于公司治理这一研究视角，对股权分置改革的效应、以及制度环境对这一效应的影响进行了检验。本文一方面为股权分置改革在改善公司治理、保护投资者利益方面的积极作用提供了新的证据；同时也结合我国特有的制度背景对上市公司代理风险与治理机制的关系进行了分析；最后，本文也从一个侧面论证了大股东利益取向的变化会对公司治理产生影响，这为如何解决我国“一股独大”带来的大小股东之间的代理问题提供了一定的启示。