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可转换债券是指发行人依照法定程序发行、在一定期间内依据约定的条件可以转换成股份的公司债券，是一种兼有股性和债性的金融工具。对于我国资本市场来说，对可转换债券的经济实质及其特有作用还缺乏清楚的认识，特别是在我国特殊的证券市场背景下可转换债券融资的实质更是缺乏共识。本文以2001年4月26日-2004年12月31日在我国证券市场上发行的33只可转换债券作为研究样本，对我国上市公司可转换债券融资行为进行系统研究。本文的研究不仅可以为投资者和上市公司认识和使用可转换债券提供指导参考，也为证券监管部门制定可转换债券市场发展的有关规则提供经验证据支持。 本文首先对有关可转换债券融资动机的理论进行了简要的回顾与评论。从理论上分析，企业的融资过程必然伴随着股东和债权人之间的冲突以及股东与管理层之间的冲突，无论采用债务融资还是权益融资都无法很好地解决这些冲突，从而产生相应的股权代理成本和债务代理成本。可转换债券融资由于其混合证券的特性，不仅有助于缓解因债务融资而产生的资产替代和投资不足难题，也有助于解决因股权融资而产生的投资过度和投资不足问题。因此可转换债券对于有效遏制管理层的机会主义行为，从而保护股东和债权人的利益具备良好的效果。 接下来本文建立一个分析指标体系，对可转换债券融资效应进行深入系统地分析。从融资效应来看，可转换债券并非如很多人所认为的那样是“免费的午餐”。实际上，发行可转换债券给公司可能带来的财务影响也是“混合型”的，既有可能给公司带来类似于股权融资的“稀释效应”，也有可能带来债务融资所具备的“税盾效应”。在未来股票价格上涨的情况下，由于稀释作用并不明显、迅速，因此优于股权融资，但与普通债券融资相比，可转换债券融资会导致原有股东财富被转移;在未来股票价格下跌的情况下，与股权融资相比，发行可转换债券不仅使发行公司失去了在股价较高时发行新股筹集更多资金的机会，还要面临财务风险甚至导致财务危机，故不如股权融资，但与普通债券融资相比，由于可转换债券的利率处于较低水平，发行可转换债券可以为公司节约一定的财务费用，因此对公司有利。诚然仅进行这种静态的比较无法直接得出融资方式孰优孰劣的结论。 本文对配股、增发新股和发行可转换债券三种再融资方式的政策层面进行了比较分析后发现，三种再融资方式需满足的财务条件也不会影响公司对融资方式的选择，选择那种融资方式融资基本上由上市公司根据自己的情况来决定。政策意图并没有表明要偏重哪种融资方式。而我国上市公司选择的结果却是逐渐放弃原来占主导的配股方式，转向更为青睐的可转换债券融资。 为弄清楚这种市场选择的背后所隐藏的内涵，本文从我国上市公司独有的股权结构特征入手，分析在股权分置的背景下，我国上市公司非流通股控股股东与流通股小股东之间的利益冲突及各自的获利方式。流通股股东的投资回报主要是来自于二级市场的股票价差，而非流通股控股股东更关心每股净资产的高低。非流通股控股股东的控制权私利主要与公司规模有关。因为公司规模越大，不仅其社会地位和威望越高，通过各种方式直接或间接地强行占用的资金越多，而且如果是通过股权融资方式使公司规模扩大，公司规模扩大的方式本身就可以使每股净资产得到迅速增长，从而实现财富最大化。因此，为保证非流通股控股股东的利益得以实现，上市公司就不可避免地表现出股权融资偏好和过度融资的倾向。股权融资和过度融资给非流通股控股股东带来的利益可以通过数学推导进行证明。如果发行可转换债券都能顺利转股，发行可转换债券融资也会导致非流通股控股股东财富的增加。因此作者认为，我国上市公司发行可转换债券并不是为了降低代理成本，也不是为了避免发行新股的负效应，而是为了实现非流通股控股股东自身的利益。我国上市公司发行的可转换债券实质就是一种“股票”——“魅力股票”。 之后，本文着重分析我国上市公司已发行可转换债券条款的主要特征。从发行条款可以看出，我国上市公司发行的可转换债券一方面具有较强的债性，另一方面又具备非常强的股性。如果结合占控股地位的非流通股股东的利益取向来分析，上述矛盾并不难理解:债性的增强仅仅是为了提高可转换债券的吸引力，表明发行公司并不希望它发行的可转换债券成为债务的替代;而很低的转股溢价率及向下修正条款的规定表明，发行可转换债券也不是因为当前股票价格处于低位或为减少稀释效应而作为股权融资的替代，只要能保证转股，不仅后期较高的利息无需支付，也无需偿付本金。发行公司必须付给投资者的，只是一定数量的股票和前期较低的利息。从而验证了发行公司实质上发行的就是“魅力股票”的假说。 最后，本文采用事件研究法，对我国可转换债券拟发行公告和正式宣告发行的市场反应进行深入的研究。实证结果表明可转换债券融资对流通股股东财富具有负面影响，从而验证“魅力股票”对流通股股东没有吸引力的假说。 本文试图采用多种研究方法对我国可转换债券发行的行为动机给出合理的解释。但由于实际情况的限制而使样本量较小，样本期限较短，研究结论可能存在一定的局限性。另外，由于我国可转换债券大部分于2003和2004年才正式发行，目前大部分可转换债券(截至2005年12月31日共有29只可转换债券)都处于流通状态，因此本文研究范围仅限于对可转换债券的发行行为的分析，未结合可转换债券发行后的转股价格调整、赎回条款的行使以及投资者的转股行为等可转换债券融资后续行为进行分析。本文也未建立数学模型对股东间利益冲突背景下可转换债券融资对流通股股东的影响进行深入分析。