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A股注册制试点伴随科创板的设立,终登我国资本市场之舞台。长期以来,资本市场发行审批制度经历由审批制转向核准制,对“市场准入”的严控系不变的原则。企业面对严苛的硬性要求以及IPO重启与暂停的反复,往往需要面对高昂的上市成本及时间成本。在IPO的“堰塞湖”与企业的上市诉求之下,A股“壳资源”交易应运而生,且成为伴随资本市场发展的独特现象之一。拟上市企业在选择借壳对象时,壳公司自身所属行业、经营业绩、财务情况等都将成为其考量指标。但借壳上市的最终促成,或不仅与借壳双方的意向相关,受市场“看不见的手”的驱动,其还大概率将受到地方政府所施加的“看得见的手”的影响。对于地方政府而言,其需面对以财政分权所衡量中央、地方政府间的“纵向竞争”,以及在中央集权下以晋升为最终目的所衍生的“横向竞争”。具体而言,由于分税制改革后地方财权与事权的不匹配,出于尽可能争取可观的财政收入之动因,地方政府土地财政、地方债等问题频现。而上市公司作为辖区内的重要税源,地方政府倾向于促成壳资源的辖区内交易,以确保税收收入的稳定性。此外,分税制改革后地方政府加强了对于区域内金融资源的控制,而上市公司具备在资本市场融资的资格以及信用上的无形背书,壳资源的流失则意味着融资渠道的收窄。因此,地方政府对上市公司资源具有较强的干预动机。在经济上,中央与地方形成了财政分权之势,而政治上中央的高度集权则驱使地方官员围绕晋升而展开竞争。由于中央及地方间存在信息不对称,为了尽可能高效地识别地方官员的努力程度,某些简单的相对绩效指标成为中央政府的参照标准。地区上市公司数量即在此政治环境下,成为彰显地方官员发展辖区经济努力程度的重要指标之一。这意味着,出于政绩目标考量,地方政府同样具有强烈动机将具有流动性的壳资源留在本省,而非徒增其他省份之利益。此外,在壳资源属性上,地方国有上市公司则更为特殊。相较民营企业,地方政府对其享有控制权收益。因此尽可能保证上市公司借壳后性质的不变,成为了追求同地区内交易外的第二种诉求。综上所述,在财政分权及地方政府竞争的双重压力下,地方政府将有避免壳资源异地交易、避免地方国企上市公司性质变动的双重动机。现有文献对于壳资源交易的研究较为有限,而数据可得性系研究中的掣肘之一。由于规避被证监会认定为借壳上市的案例大量存在,因此鲜有数据库可提供全面的数据统计。本文通过手工搜集整理,整理出1997—2017年共计411例借壳上市案例,尽可能地减轻现有数据样本有限对于研究结论造成的影响。本文具体的研究框架如下:第一部分为引言。首先交代了本文的研究背景,即壳资源作为我国资本市场长期存在的特有现象之一,其背后除去市场对于资源配置的作用外,地方政府干预不可忽视。从实证上,地方政府是否真正显著影响了壳资源的交易特征?这一问题具有现实研究价值。随后,对于研究中的关键概念进行了界定。即详细定义了壳公司、借壳上市以及壳资源交易在本文中所限定的内容。需要说明的是,考虑到规避借壳上市的情形屡见不鲜,本文对于借壳上市的定义将明显宽于《上市公司重大资产重组管理办法》中的定义。此外,本文将核心关键词壳资源定义为:在现有发行审批制度下,具备上市公司资格这一属性,因其拥有者业绩不佳、市值较小等原因,使其具备可交易性的特殊资产。再者,对于本文中的研究方法、研究框架、创新点及不足做了逐一简述。以上为引言所阐述内容之全部。第二部分为理论概述与文献综述。从研究视角出发,本文假定财政分权所代表的“纵向竞争”以及地方政府竞争所代表的“横向竞争”均有影响壳资源交易的动机。因此分别对于相关理论以及研究现状进行了梳理。一方面,从财政分权视角来看,现主要有以论证地方政府存在性为核心的,以Tiebout为代表的第一代财政分权理论;以及引入契约理论,提出应当考虑激励机制使得地方政府与居民福利相容的第二代财政分权理论,即市场维护型联邦主义。由此分权制度经历由最初地对于公共品供给的论述,转至与经济增长、地方政府行为的更为宽阔的研究领域。而现有研究主要可从财政分权与经济增长、财政收入分权、财政支出分权三个细分领域进行概括。通过对于文献的梳理,本文发现财政分权的指标选取是核心问题之一。另一方面,地方政府竞争主要基于经典的政治竞标赛理论,除竞争与区域经济增长的研究外,越来越多文献将财政分权与地方政府竞争相结合,对相关问题进行更为深入的研究。除此之外,本文简述了现有研究企业IPO与借壳上市、壳资源交易的文献,但其数量较少。本文致力于基于手工数据,选择全新的视角进行补充研究,以期抛砖引玉之效。第三部分为地方政府干预壳资源交易的动因及手段分析。基于第二部分的理论梳理以及中国分税制改革、政治环境的客观事实分析,本文拟梳理出地方政府干预的动因及手段。具体而言,本文回顾了财政分权的历史沿革,简述了从新中国成立后至分税制改革期间,中央及地方财权、事权的动态变化。另一方面,在中央高度集权的政治背景下,中央政府与地方政府长期存在“多任务委托契约”,中央倾向于选择某些简洁的相对绩效指标,作为考量努力程度的标准。由此引发了地方政府对于政绩的追求,为了获取尽可能多的晋升机会,其开展了对于各种流动性资源的争夺。以上双重竞争环境,使得地方政府可能出于:保留税源、保留融资渠道、维护上市公司数量彰显政绩、减轻当地就业压力、保留国有上市公司控制权收益等动机,来干预壳资源交易,其具体形式可以是行政上的抑或是更为其他直接地干预方式。第四部分为模型构建与变量。本文核心的被解释变量有两个,其一是以壳资源交易是否跨省份来表示的异地交易哑变量,其二是壳资源交易是否前后发生性质变化的“国企民企化”以及“民企国企化”哑变量。在解释变量选取上,本文进行了严谨地讨论,最终选取了财政支出分权、财政收入分权以及财政自由度三个指标。地方政府竞争则以实际利用外商投资额(FDI)作为代理指标。此外考虑了地方及上市公司相关的特征变量作为控制变量。该部分另一个重点系数据来源及手工整理标准的说明,主要是围绕样本筛选及处理进行论述,其判断原则在此可简要概括为:非特别处理以及涉及股权分置而发生上市公司名称变更、控股股东变动或第一大股东变动、公司公告存在资产置换(可小于100%)、买方系非上市公司;此外结合公告、财政资讯对于样本进行佐证,以保证数据整理尽可能严谨。第五部分为实证检验分析。首先,对于1997—2017的壳资源交易数据进行了描述性统计。随后在实证上,分别检验了财政分权、地方政府竞争以及两者的交叉项,对于壳资源异地交易的影响。此时分别选用了财政支出分权以及财政收入分权两个指标。同时引入了所有制差异,对于地方国有、中央国有以及民营企业进行了区分。在此基础上,基于经济区不同进行了分样本回归,即考量东部、中部以及西部地区壳资源交易是否与地方政府相关;基于是否多元化并购同样进行了分样本回归,作为对于研究的补充。此外,本文还研究了财政分权、地方政府竞争对于壳资源性质变动的影响。为了确保研究结果的稳健性,本文主要从:财政分权指标的选取、分税制改革设置事件哑变量、考虑审批制度变动的三个角度进行检验,得出的结果较为稳健。第六部分为本文的研究结论及政策建议。本文结论主要有:财政分权、地方政府竞争分别显著影响壳资源交易。即财政分权水平越高,壳资源越可能呈现本地交易。地方政府竞争能力越强,则呈现同地交易的概率越大。而两者的交叉项同样支持以上结论,即财政分权有可能通过加强地方政府竞争,而使得壳资源呈现同地交易。在考虑所有制的基础上,中央国有壳资源呈现异地交易的概率较高,而地方国有企业则多被留在省内。在进行分样本讨论时,东部地方壳资源交易显著收到财政分权水平的影响,而与地方政府竞争水平无关;而西部地区与两者均无关联,与上市公司特征显著相关。而多元化并购中,财政分权及地方政府竞争都倾向于提高其同地交易的概率,而同业并购则与地方政府竞争无关。在考量壳资源性质变动时,对于民营企业国有化而言,财政分权水平越高、地方政府竞争力越强,民企国企化可能性越大。基于以上研究结论,本文提出政策建议。本文的主要贡献在于:第一,视角选取新颖。本文选择从地方政府面临的“横纵向”竞争切入,研究地方政府“看得见的手”对于壳资源交易特征的影响。在进行全样本、分样本回归后,本文得出了与现有研究有别的结论,作为该领域的研究补充。第二,数据更为详实。本文完全基于手工搜集的数据,相较现有研究成果,借壳上市样本时间跨度更长,案例更为丰富。第三,指标选取较为严谨。全文共使用了四个核心解释变量的代理指标,以尽可能确保结果稳健性,一定程度上规避了现有研究中指标选取偏差带来的结果可信度较低问题。