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公司的价值，既客观，又主观。所谓价值的客观性，指的是公司的价值以物质为基础，可以进行度量；所谓价值的主观性，说的是价值总是相对于一定的主体而言的，对不同主体来说，同一家公司可以具有不同的价值。
在并购中，目标公司对于其股东的价值和对于并购方的价值是不一样的。记目标公司对于其股东的价值为Va，对于并购方的价值为VT，并购价格为P。那么，一般说来，收购方开出的价格既要高于目标公司对其股东的价值，也要低于目标公司对于并购放的价值，即VT≥P≥Va。套用西方经济学术语，在这样的并购过程中买方(并购方)得到了消费者剩余(VT-P)，卖方(目标公司股东)得到了生产者剩余(P-Va)。通过并购，并购方和目标公司股东的利益都得到了一定的增加，因此，公司并购行为使参与的双方得到了帕累托改进，并购也是生产力。
上述双方所得的利益增加之和，来自于并购产生的价值，记为Vc，那么：
VC=(VT-P)+(P-Va)=VT-Va
VT=(Va+VC)≥P≥Va
可见，只要计算出Va和Vc，上式就可以用来在并购谈判中初步确定并购价格的合理范围，或者作为判断并购价格是否合理的一个参考依据。如何计算Va和Vc目前尚无确切统一的标准，主要依靠分析人员的经验或遵循某些惯例，虽是一个难点，但也能藉此体现分析人员的能力和经验。Va其实就是不考虑并购预期时，目标公司的内在价值，其计算方法多种多样。有自有现金流量折现法(DCF)，也有相对价值法等，不一而足。这些不同的估值方法各有其长处和短处，比较稳妥的处理方法是将不同估值方法计算出来的目标公司价值进行加权平均，得到一个中庸的Va。至于Vc的计算，需要引入实物期权的思想，并脱离概念的层面进行定量计算，使用估值模型并进行相关参数的确定，常见的实物期权定价模型有布莱克-舒尔斯期权定价模型等。
在实际并购中，由于并购资本的来源相对广泛，而可供并购的资源相对稀缺，在市场竞争机制的作用下，我们不但有(Va+Vc)≥P≥Va，而且可以预见，P会比较接近(Va+Vc)而相对远离Va，接近和远离的程度取决于并购市场竞争的激烈程度和参与双方的谈判能力。假定存在收购预期的时候，P1≈(Va+Vc)。当不存在收购预期时，Vc为0，P0≈Va。那么，在收购要约发布之后，目标公司的股价将会上升的幅度为：
△P=P1-P0=VC
同理，当针对目标公司的收购要约被撤销之后，目标公司股价的变化△p将是-Vc。
为了对上述判断的正确性进行一番检验，笔者选取了可口可乐收购汇源果汁(01886.HK)未果的案例进行分析。2008年9月3日，汇源果汁发布公告称，荷银将代表可口可乐公司全资附属公司Atlantic Industries以约179.2亿港元收购汇源果汁集团有限公司股本中的全部已发行股份及全部未行使可换股债券，可口可乐提出的每股现金作价为12.2港元，当日汇源果汁涨幅为164.25％，收于10.94港元，较停牌前4.14港元的收市价高出6.80港元。2009年3月18日，商务部公告，针对可口可乐收购中国果汁行业巨头汇源果汁建议予以禁止。次日，汇源果汁复牌暴跌42.17％，收于4.80港元，较公告前一日收盘价8.30港元下跌3.50港元。
为了计算汇源果汁的Va，需要进行自上而下的分析，包括宏观经济状况分析、公司的背景分析、经营和财务状况分析，然后选取合理的指标模型，并对相关指标进行说明和计算，最后综合计算出公司的每股股权价值。首先，通过比较详细的行业分析、公司竞争优劣势及竞争策略分析、资产扩张和经营规模增长趋势分析、偿债能力分析、营运能力分析、盈利能力分析等，预测未来的公司自由现金流量(FCL)。运用资本资产定价模型(CAMP)，计算公司的系统风险贝塔系数(β)的为0.82，无风险利率为3.8％，风险溢价为5.5％，从而得到公司的加权平均资本成本(WACC)为7.75％。使用该WACC对前述FCL进行折现，得到公司每股价值为6.68港元。其次，通过相对市盈率模型得到公司每股价值为11.39港元。采用50％的比重对两种估值结果加权平均，得到公司每股价值Va=9.035港元。
经分析，该并购案例所含实物期权主要为增长期权，为了计算该增长期权的价值Vc，对公司未来的增长速度假设进行调整，得到Vc=5.23港元。
综上，在本并购案例中，P=12.2港元，△p=6.80港元，△P=-3.50港元，Va=9.035港元，Vc=5.23港元，Va+Vc=14.265港元。
所以，Va+Vc≥P≥Va。另外，虽然△P、-△P’与Vc不是很接近，但是△P和-△P之和为10.30港元，2倍的VC为10.46港元，两者相差无几。
经以上验证分析，笔者认为该收购案例的有关数据较好地支持了前述的若干推论。在有关上市公司的并购中，这些推论对判断并购价格是否合理、并购公告发布前后的目标公司股价变动情况具有一定的参考价值。