上市公司并购业绩承诺中的利益输送研究

• 作 者: 李彦瑾
• 出 处: 西南大学
• 发表日期: 2004年期
• 关键词: 上市公司 企业并购 业绩承诺 利益输送

近年来,并购重组逐渐成为我国企业做大做强的主要方式之一,企业通过并购可以快速达到规模效益,整合优质资产,完善业务版图,实现外延式发展。随着资产市场上的并购交易越来越活跃,其规模日趋庞大,各类问题也逐步凸显。因此,业绩承诺这一创新的契约机制受到了我国企业的广泛采用。业绩承诺机制设置的初衷,本是通过目标公司承诺未来业绩方式弥补信息不对称造成的估值偏差,以保护上市公司及中小股东权益。但目前,我国资本市场中带有高额业绩承诺的并购交易呈现出常态化趋势,部分上市公司大股东在业绩承诺的保障下,借机利用并购交易抬高股价,高位质押减持套现,进行利益输送,导致股价崩盘风险的形成。本文在系统梳理并汇总学界对于业绩承诺及利益输送的相关研究后发现,鲜有前人将业绩承诺与利益输送相结合讨论。此外,本文认为,在并购业绩承诺中的利益输送现象的背后,映射出了实物期权理论、信息不对称理论、信号传递理论与委托代理理论等经济学理论,这为本文后续的研究分析打下了理论基础。为进一步提升研究的客观性与科学性,本文特选取天神娱乐(002354)连续并购事件作为经典案例,主要从利益输送条件及动因、利益输送模式和利益输送结果三个层面探究对我国上市公司大股东利用并购业绩承诺进行利益输送的问题。首先,本文通过对利益输送的条件及动因进行深入分析后发现,集中度极高的内部股权结构与有待加强的外部监管环境,在一定程度为大股东进行利益输送创造了便利条件;同时,本文从市场反应、经营状况以及市场关注度三个角度印证了大股东连续并购的根本动机是为拉升公司股票价格,创造套利空间。其次,本文着重分析了天神娱乐连续并购事件中所涉及的目标公司的业绩承诺设置情况、估值定价情况,发现每起交易方案都统一采取了高业绩承诺高溢价的模式,据此,本文对业绩承诺、估值定价与利益输送三者之间的关系进行总结,阐明业绩承诺在大股东利益输送全过程中的关键作用,得出高业绩承诺支撑高溢价估值、推动股价上涨,最终使得大股东得以实现掏空行为的结论。最后,本文对天神娱乐大股东通过连续并购获取的整体收益情况进行分析,结果表明,大股东通过并购业绩承诺及后续股权质押和减持获取了巨额收益;同时,本文也从投资损失、市场反应与财务绩效这三个维度分析中小股东的收益,发现中小股东的财富因受到并购业绩承诺的影响,损失极为惨重。